信息制約對企業投資效率的影響

（安徽工業大學商學院 安徽馬鞍山243002）

一、引言

投資是企業一項重要的財務活動，投資效率是關系企業成敗的一個重要因素，但現實中仍然存在許多非效率投資行為，不管是過度投資還是投資不足，都不利于企業資源的合理配置，都降低了企業價值。對企業投資效率問題的研究一直是學術界關注的焦點之一。理論上認為企業投資效率低下主要是因為信息不對稱和委托代理關系導致的，具體在實踐中又反映為多個方面，比如投資機會、融資約束、公司治理結構、政府干預、市場競爭，等等。

本文主要從信息制約的角度對企業投資效率問題進行分析。信息包括會計信息和非會計信息，信息制約具體表現為信息質量低、信息披露水平低、信息透明度差、信息環境差等方面。

二、信息制約企業投資效率的理論與實證分析

（一）理論分析

1.會計信息質量。企業進行投資決策主要是依靠獲得的信息尤其是會計信息來進行的，所以會計信息質量的高低是決定投資效率的一個很重要的因素。會計信息質量對投資效率的影響，既有公司治理方面的因素，又有資本市場方面的原因。蔡艷芳、蔣瑜峰（2012）從反映會計信息質量特征的相關性和可靠性兩個因素，從理論角度分析得出：在資本市場上由于信息不對稱會導致企業非效率投資，而會計信息質量能夠起到一定的治理作用。在公司治理方面主要是由于兩權分離，兩權分離導致信息不對稱，最終導致非效率投資。由于信息不對稱，外部投資者會低估融資證券，管理層為了維護股東的利益，會選擇價值低估程度較低或被高估時采用外部發行股票或債券的方式融資，或選擇對企業信息敏感性較小的內部融資方式融資。企業若想獲得外部資金，必須提高其融資成本，所以導致企業外部融資成本高于內部融資成本，因此企業需要資金時更多的通過內部資金獲得，當企業經營狀況不好不能產生更多的自由現金流量時就會導致投資不足。由于信息不對稱，也存在道德風險。管理者為了滿足自己的私欲做出違背股東利益的決策，可能會選擇凈現值小于零的投資項目，導致過度投資。但高質量的會計信息可以減少信息不對稱，減少投資不足或過度，提高投資效率。

2.非會計信息。非會計信息也是企業進行投資決策要考慮的重要因素。但因為相關制度規范沒有要求企業一定要披露非會計信息，有些是自愿性的，其是否對企業投資決策有影響還存在爭議。一些學者認為上市公司自愿披露非會計信息可以緩解信息不對稱，提高公司透明度，稱之為“透明觀”。也有一些學者認為管理者很可能為了獲取私有收益而發布虛假的非會計信息來誤導投資者，稱之為“檸檬觀”。

3.信息披露質量。信息披露可以緩解信息不對稱以及由代理關系引起的諸多問題，為利益相關者做出決策提供依據。高質量的信息披露可以改善代理問題和信息不對稱問題，并通過加強監督來減輕非效率投資的現象，從而提高企業投資效率。信息披露程度越高，信息不對稱程度越低，越有利于解決代理問題，抑制過度投資問題，提高投資效率。

4.信息環境。信息環境包括的因素應該很多，但目前研究的比較少，有代表性的是張純教授在2009年提出了信息中介這一環境因素，她認為信息中介，比如對企業進行跟蹤分析的分析師，對信息質量會產生影響，進而對投資效率產生影響。

（二）實證分析

1.會計信息質量對投資效率的影響。國內外學者對會計信息質量是否影響投資效率作了大量研究。羅斌元（2014）以2003—2012年度上市的公司作為樣本，通過實證檢驗得出結論：高質量的會計信息對投資決策有重大影響。高質量的會計信息能夠緩解融資約束，進而解決企業的投資不足，也能夠抑制由于代理問題引起的過度投資。同時證明會計信息是通過融資約束、代理問題、投資機會識別三種渠道作用于企業投資效率的。蔣瑜峰等（2011）以2006年數據為樣本，實證檢驗了會計信息質量對高風險投資項目的影響，認為高質量的會計信息能抑制高風險的投資項目，如果企業有來自非商業銀行的負債時這種影響更顯著。這種結果主要是因為高質量的會計信息緩解了債權人和股東之間的代理沖突，使信息不對稱程度降低，抑制了高風險投資，提高了投資效率。蒙立元等（2013）研究了不同股權結構下會計信息質量與公司非效率投資之間的關系，得出以下結論：會計信息質量對公司非效率投資具有顯著的抑制作用，尤其是國有控股公司，國有控股公司與非效率投資呈顯著的正相關關系，國有控股減弱了會計信息質量對公司非效率投資的治理效應，但是控股股東持股比例對會計信息質量與非效率投資的關系沒有影響。李青原 （2009）以我國滬深2004—2006年上市公司為樣本，通過實證檢驗得出如下結論：在其他條件一定時，會計信息質量與公司投資不足和投資過度都負相關，在具有較高審計質量的公司中會計信息質量與過度投資的負相關性更明顯。趙麗錦（2014）從內部控制的視角研究了會計信息質量對投資效率的影響，研究得出：內部控制能有效地抑制投資不足或過度投資，但通過會計信息質量這一中介使得內部控制在抑制過度投資時效果更加明顯。這一結論再一次證明會計信息質量是影響投資效率的主要因素。肖珉等（2014）從信息不對稱和制度約束兩個角度實證檢驗了不同產權性質的企業的投資效率問題，研究得出：國有企業由于信息不對稱導致道德風險，而由于制度約束能獲得更多的銀行借款，現金流量充足，造成投資過度；非國有企業由于信息不對稱導致逆向選擇，制度約束導致金融歧視，現金流量不足，造成投資不足。研究進一步證明，引起國有企業過度投資的原因是因為信息不對稱，但最終原因是因為政府干預導致現金流過多而引起過度投資；而對于非國有企業是由于制度約束導致融資約束而最終導致投資不足。羅付巖（2013）以2003—2011年上市公司為樣本，實證檢驗了銀企關系對公司投資效率的影響，研究表明：銀企關系越緊密，銀企之間信息不對稱程度將會減弱，從而緩解公司的融資約束，提高投資效率。這一研究為企業因為融資約束導致投資不足提供了經驗證據。

2.非會計信息對投資效率的影響。程新生等（2012）選取了2005—2009年間的樣本，通過實證檢驗發現：受市場化進程的影響，非財務信息既可以緩解投資不足，也可能導致過度投資。市場化進程較低的地區，非財務信息會導致過度投資，但在一定程度上可緩解投資不足；市場化進程較高的地區，非效率投資都可以緩解。曹亞勇等 （2012）以2009—2010年度披露的社會責任報告為研究樣本，對我國上市公司社會責任信息披露與投資效率之間的關系進行了研究，實證結果表明：上市公司社會責任信息披露與公司投資效率顯著正相關，與公司過度投資顯著負相關。張超等（2015）研究了我國A股上市公司內部控制缺陷信息披露與企業投資效率的關系。研究表明，雖然我國上市公司披露的有關內部控制存在缺陷的信息可靠性還較差，但缺陷信息的披露行為仍然會對特定企業投資效率具有顯著影響。上市公司在披露缺陷內部控制信息前一期存在著過度投資行為，在披露后一期過度投資傾向會有所減弱；對于審計監督較弱、披露充分性較低的上市公司，內部控制缺陷信息披露對過度投資與投資不足也均產生了顯著影響。

3.會計信息披露質量對投資效率的影響。狄為等（2014）研究得出：不管是在投資過度還是在投資不足的樣本企業中，高質量的信息披露都可以提升企業的投資效率。劉暢等（2011）以2009年滬深上市公司為樣本通過實證研究得出：上市公司會計信息披露水平越高，上市公司過度投資的行為就會降低，其投資效率越高，但研究結論沒有證明信息披露水平對投資不足的影響。張興亮等（2011）以2002—2009年深交所上市公司為樣本通過實證檢驗得出：對于國有控股公司，信息透明度越高，公司的過度投資程度越低；在非國有控股公司中，信息透明度越低，過度投資程度越高。張興亮等的研究結果也表明最終導致過度投資或投資不足的是政府干預或融資約束等其他原因。劉婉立、張苗（2016）采用實證的方法對我國企業會計信息質量與投資效率的關系進行分析，得出研究結論如下：（1）理論分析表明，會計信息質量主要是通過影響經理人的投資行為和投資選擇，進而影響投資效率；（2）實證檢驗發現，會計信息披露質量與投資不足在1%的水平上顯著負相關、與投資過度在10%的水平上顯著負相關，這說明會計信息質量的提高對非效率投資有抑制作用，且對抑制投資不足作用更大。

4.信息環境——信息中介的發展對投資效率的影響。張純等（2009）在研究信息披露、信息中介與企業投資效率之間的關系時得出：信息中介作用的發揮依賴于信息披露機制，而更多的信息中介參與營造了較好的信息傳播環境，增強了信息披露機制的抑制效果，提高了投資效率。這里的信息中介主要指對企業進行跟蹤分析的分析師。

三、解決信息制約提高投資效率的途徑

通過上面分析得出，不管是理論分析還是實證檢驗都說明企業投資效率受信息制約的影響，不管是信息質量方面、信息披露水平還是信息環境等因素，而對企業所有的利益相關者來說，他們最關心的是如何解決信息制約的問題，提高投資效率，本文嘗試從以下兩個方面給出一些建議。

（一）外部因素

1.進一步完善法律法規，完善信息披露制度。加強會計信息的自愿披露和預測性會計信息的披露，規范上市公司信息披露行為。加強對上市公司信息披露的日常監管,有效抑制證券投機、防止內幕操縱。

2.建立上市公司會計信息披露信用評估制度。監督部門可以制定一套系統的信息披露質量評估體系，對上市公司披露的信息質量進行評估，以此來提高企業對外披露信息的質量，同時也提高投資者對上市公司披露信息的認可程度。

3.進一步加大監管力度。督促上市公司真實、及時、完整地披露公司信息，促進上市公司提高會計信息的可靠性，從根本上保護外部投資者的利益。披露的信息一定要真實可靠,對虛假披露、欺詐投資者的行為要嚴肅查處。信息不及時披露,就失去了實效性，等于無效披露。信息披露不完整，容易引起誤解，誤導投資者行為。

4.完善我國上市公司信息披露系統的市場基礎設施，加強政策制定的市場化導向，鼓勵國內會計師事務所之間的強強聯合或與外資所合作、合資，學習國際上先進的管理理念，提高國內企業信息披露質量。

5.加強信息環境建設。除了專門的會計師事務所外，也培養一些其他的可以進行信息評估的第三方對企業的信息質量進行專門的分析評價，給出客觀的結論，比如企業跟蹤分析師，逐漸形成企業跟蹤分析師人才市場，并通過相應的法律法規對其行為進行約束，使其真正發揮獨立第三方的作用，公正公平地給出評價結論。

（二）企業內部

上市公司本身也應主動提高會計信息質量，降低上市公司與外部投資者之間的信息不對稱，降低信息對投資效率的約束，提高上市公司的投資效率。具體可通過以下方面：

1.改進和完善會計制度。對會計人員進行培訓，加強會計工作，努力提高會計信息質量，以便能夠優化企業投資行為，提高企業投資效率。

2.加強企業內部控制建設。通過內部控制制度的建設和有效實施，提高會計信息質量，提升企業投資效率，優化資源配置。

3.自愿、及時地進行信息披露。為了讓外部投資者更好地了解企業的相關情況，做出正確的決策，企業可以有選擇地披露一些有利于投資者進行決策的信息。

四、結束語

本文分析了信息制約對企業投資效率的影響，主要從信息質量、信息披露水平、信息環境等方面進行了理論和經驗總結，在此基礎上給出了降低信息制約程度提高企業投資效率的一些建議。投資是決定企業成敗的關鍵環節，不管是過度投資也好投資不足也好，對企業都不是好事，企業所有的利益相關者必須重視這一問題，只有企業的投資效率提高了，企業價值才會提高，才能滿足利益相關者的利益。