創投資本介入創新型企業的路徑優化

摘 要：結合107家浙江創新型上市公司數據，考察創投資本介入創新型企業的路徑和行為特征。研究表明：介入浙江創新型企業的創投資本以本地民營資本為主，但民營資本轉化為創投資本的渠道相對單一；浙江民營創投機構的資本實力較弱、專業人才匱乏，投后專業化服務水平較低。未來要加強創投行業管理制度創新，發展壯大創投母基金；加強創投專業人才培養，優化創業投資網絡；深化公共創新服務平臺建設，完善創投機構與創新型企業的信息對接機制。

關鍵詞：創業投資；創新型企業；專業化服務

戰略、資金和人才是創新型企業發展的三大關鍵要素。作為一種特殊的風險權益資本，創投資本介入創新型企業，不僅能緩解企業創新融資約束，同時還通過優化公司戰略布局、引薦核心技術（管理）人才、完善公司治理、加快行業資源整合與市場擴張等投后服務，助推創新型企業成長。近年來，越來越多的學者開始關注創投資本介入創新型企業的路徑特征及其對創新型企業成長的影響（茍燕楠和董靜，2014；沈麗萍，2015；王秀軍和李曜，2016等）。本文以1999年-2017年間上市的浙江創新型企業為例，探討創投資本介入浙江創新型企業的行為特征及其制約因素，并提出路徑優化思路。

一、創投資本介入浙江創新型企業的路徑特征與制約因素

首先，從1999年-2017年浙江300多家上市公司中，剔除非創新型企業樣本（期間無研發投入或主營產品服務非創新性）以及上市后創投資本才介入的企業樣本，最終篩選得到107家具有創業投資背景的創新型企業。

1.創業投資介入浙江創新型企業的主要路徑和行為特征

107家創新型企業中，介入的創業投資機構有174家。從統計數據看，這些創投資本有以下幾大特征：

（1）創投資本傾向于投資高科技制造業企業。107家樣本企業中，制造業企業有94家，占比87.9%；排名靠前的行業分別是通用和專用設備制造業、計算機、通信和其它電子設備制造業等（見表1）。

（2）創投募集資金以民營資本為主。107家領投創投機構中，民營（含外資）創投有80家，占比74.8%，占主導地位；國有創投僅27家，占比25.2%。截止2017年，領投創投機構的平均從業年限為12年，其中3年-10年的有62家，占比57.9%，說明創投管理團隊整體偏年輕，行業投資經驗積累較弱。領投創投機構的注冊資本，1億元-5億元的居多，占比44.1%；5億元以上的僅占比22.4%，說明創投機構整體實力偏弱。

（3）單項投資金額較小，聯合投資比例高，投資創業早期階段企業的比例逐年增加。107家樣本企業中，單個企業投資在1000萬元-5000萬元的有50家，占比46.7%；1億元以上的僅有17家，占比15.9%。單個企業的平均創投持股比例為11.4%（見表2）。創投資本介入種子期和初創期的企業有60家，占比50.7%，并呈逐年上升趨勢。聯合投資的企業有74家，占比69.2%。

2.制約因素分析

（1）民間資本轉化為創投資本的渠道相對單一。從統計數據看，介入浙江創新型企業的創投資本主要來自省內民營資本。創投機構大股東來自浙江省內的有57家，占比53.2%，其中民營資本45家，占比78.9%。民營創投資本主要來自民營上市公司以及高凈值投資人士。從領投創投機構的資本實力看，注冊資本在5000萬元以下的20家創投機構中，浙江省占了11家，占比達55%；而注冊資本5億元以上的24家機構中，浙江省僅有4家，占比13.8%。注冊資本超過40億元、實力最強的4家創投機構，創投大股東都是省外國資委或大型券商。同時，57家本省創投機構中，專業管理機構來自省內的有50家，占比達87.7%；僅有7家管理機構來自上海、深圳等城市，占比12.3%。而且創投管理機構中，民營機構占主導地位，有47家，占比82.5%，注冊資本實力較弱，機構競爭力排名在國內相對靠后。國有創投管理機構僅有10家，占比17.5%，但國有機構的行業聲譽和資本實力都強于民營創投，包括杭高投、天堂硅谷等。近年來，上海、深圳等省外創投機構介入浙江創新型企業的比例逐年提升，但這些創投資金的募集來源仍是當地國有資本，對浙江省民營資本的吸納效應仍比較弱。

（2）民營創投機構的專業化服務水平不高，資本退出機制不暢。107家樣本企業中，有75家創投機構派駐董事或監事進駐企業管理層，部分董事在相關行業內具有技術（管理）經驗，能夠幫助被投資企業提升戰略管理，對企業成長發揮有積極作用。但仍有32家企業沒有入駐公司董事或監事會，其中浙江民營創投機構有23家，占比71.9%，說明民營創投企業對創新型企業的投后服務能力較弱。從投資時機看，創投機構介入到創新型企業上市的時間集中在3年-4年左右，共有43家，占比40.2%；其次是5年及以上的有34家，占比31.8%。介入時間在2年內的有30家，但浙江本土創投機構占到17家，比例為56.7%。本土創投機構介入創新型企業的財務投機動機比較明顯。從項目退出情況看，創投已退出的企業有66家，占比61.7%。其中介入到退出持續時間為5年-7年的有35家，占比53%；持續2年-4年的有24家，占比36.4%；8年及以上的有7家，占比10.6%。未退出的41家企業中，有32家是民營領投機構，而且投資持續時間超過5年的有29家，占比70.7%，說明民營創投機構在資本退出方面也比較弱。資本退出渠道不暢，直接影響創投資本的投資回報率，也對本地民間資本轉化為創投資本的積極性造成一定的負面影響。

二、路徑優化思路

1.深化創投管理制度創新，發展壯大創投母基金

立足浙江民營資本優勢和區域產業特色，盡快推出新型創投行業管理制度，深化民間創投資本募集、組織管理和資本退出等體制機制創新。明確地方不同類型股權投資基金的組織形式和業務經營范圍，引導創投類投資機構規范化發展。降低民間資金進入創投行業的門檻，消除民間投資政策障礙，鼓勵民間資本進入創新型企業。加強對創投機構的過程管理，制訂本地創投機構和創投管理機構分類監管政策，對兩類不同機構實行差異化管理激勵政策。積極引入海內外優秀創投管理人才，有效整合地方政府引導基金資源，鼓勵發展本地創業投資母基金。鼓勵創投母基金積極參股本地中小民營創投基金，壯大民營創投機構實力，加強創投行業資源整合，提高專業化投資能力。完善“有限合伙制”、“管理人長期激勵”和“管理層回購”等制度契約和條款設計，吸收國外先進合同條款來約束創業投資家或基金管理者，加強正向激勵機制設計。endprint

鼓勵本地大型民營企業聯合專業創投管理機構發起設立產業投資基金（包括產業并購基金和產業鏈發展基金）。行業龍頭企業以大股東身份入股產業投資基金，創業投資機構入股小部分資金，并以專業管理人身份負責產業投資基金的日常運作管理。鼓勵創投母基金投資本地優勢產業投資基金，助推本地優勢創新型企業快速成長，同時也幫助投資早期階段的民營創投機構能夠借助產業并購基金順利實現資本退出。

2.優化創業投資網絡，培育專業化投資管理團隊

加強政策引導，吸引省內外優秀創投管理機構（基金）集聚浙江，鼓勵本地創投機構與中外優秀創投機構深化業務合作，開展互相參股、聯合投資和人才內部交流等活動，優化本地創投網絡。

探索民營創投機構與本地科技孵化基地等創新載體的互聯合作模式創新，鼓勵科技孵化器管委會或運營公司與創投管理者以相互參股的形式發起設立新的創投基金，鼓勵更多民間天使投資、創業投資或PE組織參股各類科技孵化基地，提前布局創新型企業。鼓勵創投機構與科技銀行、科技保險機構加強“投貸聯動”和“投保聯動”等業務合作，分擔創新投資風險，培養機構復合型人才和專業化管理隊伍。

加強創投機構與本地會計（律師）事務所、人力資源機構、咨詢公司等金融中介服務機構以及行業協會、產業管理部門的交流合作，形成多元化創新服務聯盟，為創新型企業提供資本運作、人才引進、技術交流、市場推廣、渠道拓展、治理機制優化等高端服務。加大對本地優秀創投機構的產業扶持力度，推動更多民間創投機構接觸高成長性和自主創新企業，引導雙方深度合作。

3.優化創新公共服務平臺，完善創新型企業與創投機構的互動機制

優化本地科技金融等創新公共服務平臺功能建設，引導各類創投機構、本地創新型企業入駐平臺，并聯合參與專業孵化器建設，推行“孵化器招標制度”。以公共創新服務平臺作為孵化器招標組織單位，集聚本地科技創新項目，對處于種子期（初創期）的關鍵技術項目或創業團隊，建立相應招標標準和計劃書，并定期向社會公開招標，并引導創投基金對專業孵化器創新項目進行優先投資，加強投融資雙方的信息交流。對“市場失靈”的創新鏈環節，國有創投引導基金要扮演“第一位天使”角色，為這些關鍵節點的創新型企業提供土地、資金、技術孵化等服務。對民間創投資本可以順利進入的環節，政府要營造環境，加大政策激勵；對創業投資“過熱”的環節，政府要發揮“窗口指導”作用，加強合規化引導。

參考文獻：

[1]茍燕楠，董靜.風險投資背景對企業技術創新的影響研究[J].科研管理，2014（2）：35-42.

[2]吳濤，趙增耀.風險投資對創業板上市公司技術創新影響的實證研究[J].科技管理研究，2016（14）：12-18.

[3]王秀軍，李曜.VC投資：投前篩選還是投后增值[J].上海財經大學學報，2016，18（4）：83-96.

作者簡介：陶海飛（1978- ），女，浙江嵊州人，碩士研究生，浙江萬里學院商學院副教授，主要研究方向：科技金融endprint