新疆火炬：股權轉讓價格詭異空間狹窄限制發展

本刊記者 李興然

日前，新疆火炬燃氣股份有限公司（以下簡稱“新疆火炬”）登陸上交所，公司募資5.70億元，用于喀什市CNG加氣站工程建設項目、喀什市天然氣工程建設項目、疏勒縣天然氣工程建設項目和疏附縣天然氣工程建設項目。

新疆火炬上市恰好遇上近期燃氣板塊飆漲，上市至今也已收獲十一連板，但是二級市場的搶眼表現，并不能掩蓋公司本身的缺陷。股市動態分析周刊記者認真研讀招股說明書后，發現新疆火炬主要存在詭異的股權轉讓價格、狹窄的發展空間、費解的銷售幾個問題。

詭異的股權轉讓價格

在新疆火炬燃氣引入投資機構的投資歷史上，九鼎投資曾兩次入股。第一次是2014年九鼎投資受讓原大股東建工集團持有的25%股份，這次轉讓的不平常之處在于轉讓價是按照凈資產價格平價轉讓的。第二次是2015年通過增發方式入股。

2014年4月22日，建工集團將其持有的火炬有限8.00%、7.20%、4.00%、2.40%、1.80%及1.60%的股權分別轉讓給九鼎投資旗下的昆吾民樂九鼎、嘉興九鼎一期、昭宣元盛九鼎、昭宣元泰九鼎、嘉興元安九鼎、祥盛九鼎，其他股東放棄優先購買權。股權轉讓按每元出資額作價2.15元人民幣，是參照火炬有限2013年12月31日賬面凈資產協商確定。通常情況下，股權轉讓都會有一定溢價，而這次平價轉讓，顯得格外引人注目，新疆火炬后來再次向九鼎系公司增發，更讓這次平價的股權轉讓顯得詭異。

2015年7月31日，新疆火炬燃氣召開2015年第四次臨時股東大會，審議通過新增發行股份1300萬股，由君安湘合和西藏昆吾九鼎管理的鳳凰涅磐基金以5元每股價格分別認購公司股份1100萬股和200萬股。2015年8月31日，華普天健出具了“會驗字[2015]3355號”《驗資報告》，經審驗，截至2015年8月7日止，新疆火炬已向君安湘合及西藏昆吾九鼎管理的鳳凰涅槃基金共兩名特定投資者定向發行人民幣普通股股票1300萬股，募集資金總額為人民幣6500萬元。2015年12月9日，新增無限售條件股份在股轉系統掛牌并公開轉讓。

不難發現，僅僅一年之后，新疆火炬燃氣進行增發的價格為5元/股，是九鼎投資前次受讓股權2.15元的2.33倍。也就是說，這次增發拉升了九鼎投資前次受讓股權的投資估值，成本是1000萬元，九鼎系第一次受讓股權的6家機構對新疆火炬燃氣的投資一年之間浮盈了133%，收益遠遠超出投入。如果僅考慮股權價格的變化，建工集團恐怕后悔死了，而九鼎投資則滿心歡喜吧。

客戶“老賴”銷售

招股書披露，新疆火炬目前有兩大欠款客戶，費解的銷售出現在其中之一的身上。

兩大欠款客戶中，一個是公交公司，公交公司應收賬款余額為一年內賬期的1155.64萬元，雖然2017年上半年公交公司的應收賬款數額比較大，但是大多是一年期以內的，而且考慮到公交公司是國有公用事業單位，有財政資金的支持，因此發生欠款違約的風險比較小。

另一個是遠東陶瓷，風險非常大。截至2017年6月30日，遠東陶瓷應收賬款余額為1176.55萬元，占當期應收賬款余額的18.07%。 按賬齡來分析：一年內賬齡為261.46萬元，1至2年內賬齡為252.33萬元，2至3年內賬齡為597.34萬元，3年以上賬齡為65.42萬元。該公司年年欠款，導致公司4年來為它總共計提了1082.43萬元的壞賬準備，占到計提壞賬準備總量的71.63%。

新疆火炬向遠東陶瓷近三年的天然氣銷售額分別為：2014年781.62萬元、2015年661.14萬元、2016年385.11萬元。它一直是公司銷售排名前五位的大客戶，進入2017年后銷售規模才跌出前五名。新疆火炬三年累計只向遠東陶瓷銷售了1820萬元的天然氣，但其現在3年賬齡的應收賬款也有1100多萬。這還不是全部。

遠東陶瓷本身的經營狀況可以說是糟糕得不能再糟糕，2014年和2015年的主營業務收入分別為750.00萬元和539.72萬元，2014年虧損352.00萬元，2015年虧損擴大達到676.50萬元，凈資產從2014年的-648.20萬元擴大到2015年的-1276.50萬元。由此可見，這是一家持續陷入經營困難的企業，存在隨時破產倒閉的可能性。新疆火炬向這樣一家企業銷售天然氣，可以想象賬款回收難度有多大。

更令人疑惑得是，2016年3月，新疆火炬依然與遠東陶瓷續簽合同。在這個問題上，新疆火炬表現出了“大無畏”精神。

狹窄的發展空間

城市天然氣輸配業務的行業特征是供氣商擁有地方政府給予的特許經營權。因此，供氣商獲得的特許經營權的區域越多，表明該公司的發展空間越大，可持續發展性更強。而新疆火炬的業務覆蓋范圍僅僅是喀什地區的“一市兩縣”，并且疏附縣的特許經營權僅限于縣城范圍。

新疆從2013年起，啟動預計投資393億元的“新疆燃氣化工程”，按計劃，力爭到2017年末，全疆所有縣（市、區）政府所在地城鎮100%實現燃氣化，距離天然氣干線管網較近、人口相對集中的鎮（鄉）80%以上實現燃氣化。而新疆火炬所覆蓋的喀什“一市兩縣”恰恰就是天然氣干線“環塔線”的重要出口，理應在2017年底完成80%以上的市場開發，其后續市場潛力比較有限，新增天然氣輸配業務的空間不大。

新疆火炬的CNG加氣業務也沒有表現出應有的競爭優勢。報告期內，CNG銷售收入和銷量增速同比下滑甚至出現負增長的趨勢。銷售收入同比增長率從2014年的39.05%降到了2015年的15.21%，再到2016年的-12.87%，出現了的負增長；銷量同比增長率也從2014年的28.49%，降到了2015年5.58%，再到2016年的-12.18%，同樣出現了負增長。如果說2015年因為天然氣漲價，使得CNG業務沒有增長，那么2016年天然氣降價以后，公司的CNG業務也沒有上漲，反而出現下滑，反映出新疆火炬經營管理出了問題。

由上述信息推導可以得出結論，無論城市天然氣輸配，還是CNG加氣業務，新疆火炬都面臨著市場空間狹窄的問題。