行為金融框架下的投資市場非理性效應及政策建議

董桓旭　王海俠

【摘要】文章在行為金融理論的分析框架下，列舉了幾大類投資者常常表現出的非理性效應，從監管機構、證券服務機構及投資者自身三方面提出了政策建議，從理論層面初步分析了各類非理性行為的產生及解決措施。

【關鍵詞】行為金融框架 投資市場 非理性效應

一、緒論

我國的投資市場發展時間短，投資者的投資決策與發達國家相比較為不成熟，其投資行為容易受到各方面因素的影響，常常表現出非理性，不僅會導致自身面臨風險，同時還對證券市場的效率產生影響。

二、非理性效應的理論基礎

（一）框架效應

該效應是指投資的市場背景會顯著影響投資者的投資決策和投資行為。在框架效應下，投資者面對同一種制度或者現象，可能僅僅因為是市場環境的差異而產生不同的理解，進而進行完全不同的投資決策。框架效應容易導致投資者在市場中過度地在意對市場背景的主觀感受而進行決策，注重形式而忽略投資內容，從而表現出對信息背景的依賴，形成判斷決策中的框定偏差。

（二）沉錨效應

沉錨效應主要表現為使投資者過分注重對于證券的初始看法，此后產生一定的思維定勢，并以此為基準來判斷證券未來的表現。然而，這樣的思考隨著時間的推移是帶有偏差的，這個偏差的產生過程即為沉錨效應的作用過程。

（三）心理賬戶

心理賬戶理論認為投資者在決策時會對總資產分門別類，為每一項資產建立單獨的心理賬戶，為每一個賬戶設置相應的風險和收益目標、選擇相應的投資標的，從而滿足心理賬戶的需求。一筆同樣數額的資金，如果來源不同，就會被分配入不同的心理賬戶，用于不同的決策。例如意外中獎所得收入和工資收入，人們的花費態度就會有所不同。

（四）投資者情緒

根據國內外大部分學者，投資者情緒從一定程度上反映了投資者的投資傾向，表明了投資者對市場未來動向一定的主觀判斷，但這是一種對未來帶有系統性偏差的預期。這種預期會影響其投資決策，從而對市場價格產生影響。在股市投資者情緒的高漲時期， 投資者往往夸大了利好消息的作用，對股價的上漲形成了助推。在投資者情緒的低迷時期，投資者夸大了利空消息的作用，容易過度打壓股價。

（五）羊群效應

羊群效應即通俗所講的從眾行為，描述的是個體間行為的相關性。延伸到金融市場，表現為投資者缺乏充足的信息從而跟從或模仿他人決策。大量證據表明，投資者的羊群行為既不利于個人的投資收益，也不利于金融市場的穩定。個人投資利益方面，羊群效應會使得其獲取的收益率相對偏低；對于整個金融市場的影響，羊群效應則容易造成股價持續的單向運動，導致股票市場的非理性繁榮與恐慌。

三、政策建議

（一）對監管部門的建議

1.政策遵循審慎性原則。我國股票市場的政策市特征明顯，宏觀政策對股市容易產生重大影響，政策的實施經常導致市場的大幅波動。因此，政府政策的制定、對市場的干預應當遵循審慎性原則，政策的實際效果應該起到規范市場機制、穩定市場運行的作用。股票市場的規章制度、監管條例從制定到實施，應該保持一定時間的連貫和穩定，有嚴密的邏輯性，真正為股票市場的監管與規范運作提供法規與政策基礎。

2.完善信息披露制度。管理者應當規范信息披露制度、傳播渠道，增強信息的透明度來降低投資者的信息成本，盡可能地保證投資者在信息充分的條件下理性地做出決策。由于信息公開成本以及相關利益原因，上市公司及證券中介并不具有披露信息的主動性。因此應該不斷改革和創新市場的信息監管方法，把信息監管放在金融市場監管的重要位置。推進更完善的外部監督約束機制的建立，確保信息披露的及時性、準確性、完整性。

（二）對證券服務機構的建議

1.引導投資者理性投資。我國中小投資者眾多，很多投資者處于弱勢地位，而證券中介以及投資培訓教育機構可以為個人投資者提供專業的指導，提升投資者實際的投資、交易理念。為此，培訓機構可以定期組織投資者交流大會，結合實際案例對投資者進行啟發，并且利用網站、郵件等為投資者提供研究報告、投資資訊，引導投資者關注公司的業績成長性，注重價值投資，減少跟風投機的非理性行為。

2.增進金融工具創新。我國的證券市場可供投資者直接進行交易的只有股票、債券和基金中的幾大品種，而受制于交易水平和資金結構的影響，主要集中與股票交易。投資品種的單一無法滿足投資者因人而異的品種選擇，又會造成資金過度集中，增加了市場的風險。市場多樣的金融工具可以滿足投資者的多種行為需求，有利于分散資金，減少投資者的行為偏差，降低系統性風險。

3.促進行業自律。為了規范行業機制、降低市場系統性風險，業內應該注意控制容易發生風險的各個環節。各中介部門如律師事務所、會計師事務所在進行證券業務時，要保證公平、公正，遵守職業規則與行業道德，依法行使權力、履行義務，確保大型金融機構及上市公司已經建立起完善的決策制衡機制及獨立的內部監管，真正起到監督作用，增加投資者的信任度。

（三）對投資者的建議

1.適時采用投資策略。當證券市場當中出現明顯的異常現象、非理性行為時，投資者可以采取一定的投資策略獲取超額收益。如股票市場中的羊群效應，當大量投資者紛紛推動市場朝某一方向持續過度運動時，可以采取與一般投資者相反的策略，賣出高估的股票，買入低估的股票，以期將來股票價格回歸到正常水平而后獲利平倉。

2.理性對待市場信息。因此，投資者面對大量信息，需要冷靜應對，關注重點信息，必要時請教專業的意見、學習相關的知識，避免盲目投資、情緒化投資。同時對信息的理性處理還可以幫助投資者克服沉錨效應、框架效應，最終促使投資者進行合理的決策。

3.充分認識風險。投資者應該客觀、理性地衡量市場風險、注重價值投資，避免過度自信、羊群效應等各種行為偏差帶來的風險。同時加強證券市場知識的學習，對各類信息的公布、政策的出臺要客觀解讀，避免過度夸大或忽視政策措施的效果，養成良好的投資習慣，有助于對風險的控制。

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作者簡介：董桓旭（1992-），男，漢族，浙江人，就讀于東華大學，研究方向：金融學；王海俠（1975-），女，漢族，山東人，任職于東華大學，研究方向：金融學。endprint