保險：開年數(shù)據(jù)“不佳”無礙價值成長

本刊記者 林然

保險股開年以來表現(xiàn)不盡如人意，市場分歧也逐步凸顯。對開門紅的擔憂擾動市場情緒，看空邏輯從年金到壽險長周期對代理人的影響再到全年保費增速及新業(yè)務價值增速，悲觀情緒總在股價下跌中自我強化。回顧最近一個季度的股票走勢，有一個很明顯的特征：在短期數(shù)據(jù)的強擾動之下，保險的長期邏輯逐漸無人問津，取而代之的是一些充斥著不確定性因素的短期資訊。

市場對于開門紅顯然過度擔憂了，各大上市險企已經(jīng)在淡化開門紅沖量的做法，因為開門紅的價值貢獻相當?shù)汀４送猓斊诒ＹM對于保險公司全年內(nèi)含價值增長貢獻不大，上市險企2018年內(nèi)含價值保持快速增長不會受此影響，保費維持增長是錦上添花。同時，保障型保單的加速發(fā)展，將為未來行業(yè)的發(fā)展提供更加穩(wěn)定的利潤保證。

市場對于開門紅過度擔憂

從券商統(tǒng)計數(shù)據(jù)看，2007年至2016年保險公司1月新單占全年新單的比例平均不到20%，尤其是2014年之前，平均值只有12.6%。2014年是壽險行業(yè)的一個轉(zhuǎn)折點，保險公司的發(fā)展從這一年開始出現(xiàn)巨大的分野，“負債驅(qū)動型”保險公司低調(diào)潛行，“資產(chǎn)驅(qū)動型”保險公司風帆正舉，體現(xiàn)在數(shù)據(jù)上則是中短存續(xù)期及理財型年金的大幅興起。平安、太保等公司雖然好于整個行業(yè)的大干快上，但被這股潮流裹挾，沖量型的保費依然增長明顯。2014年-2016年1月的保費收入占比直接上沖到30%以上，預計2017年這一比例與2016年接近。靜態(tài)的看，一月份乃至一季度確實影響巨大，但這種開門紅的巨大影響是前幾年行業(yè)發(fā)展特殊階段中被強化的，在2017年行業(yè)回歸“保險姓保”的大背景下，這種簡單的趨勢外推顯然是武斷的。

今年一月份的保費數(shù)據(jù)同比下滑在20%左右是正常的。由于行業(yè)自身的轉(zhuǎn)型和134號文的監(jiān)管影響，這是一個擠水分的過程，尤其在類似“秒殺”的這種開門紅營銷活動期間，考慮營銷費用后，所售新單的新業(yè)務價值幾乎為零。開門紅低于預期，正是對保險消費回歸理性，保障型保險需求釋放的驗證。

未來1月保費收入占比大概率回歸到15%-20%的區(qū)間內(nèi)，保險公司基于今年的策略失誤也會及時調(diào)整全年的營銷節(jié)奏和方案。由于保障需求釋放較理財型更為平穩(wěn)和剛性，未來保費收入的增速在剔除基數(shù)影響后會趨于平穩(wěn)，而新業(yè)務價值的增長依然維持在15%-20%的區(qū)間。

保障型保單發(fā)展加速

隨著中產(chǎn)崛起驅(qū)動保障型需求爆發(fā)，中國壽險市場規(guī)模在未來5年將迅速擴張，新業(yè)務保費同比增速將保持在20%以上。在此過程中，壽險行業(yè)的龍頭公司依靠目前的市場份額就可享受利潤的快速提升，與其他行業(yè)的龍頭公司在存量市場通過競爭提升利潤的模式有本質(zhì)不同。

壽險業(yè)務步入快速成長周期，是多方面合力推進的結(jié)果。以萬能險為主的保險新貴的興風作浪后逐步出清，監(jiān)管的趨嚴使得傳統(tǒng)險企保障型回歸成為必然。當然，在此之前，各大險企同樣大力參與了理財型保單市場，但保障型依舊長期是業(yè)務核心。2012年頒布，2016年開始執(zhí)行的償付能力二代才是根本推動器。在償付能力一代下，保險公司發(fā)展保障型業(yè)務，面臨保單前期長時間虧損、持續(xù)消耗股東資本的壓力，通過持續(xù)再融資來實現(xiàn)增長是被迫選擇，不利于保險姓保。償二代的實行，高利潤率的長期保障型保單可以確認剩余邊際而內(nèi)生資本，實質(zhì)上是變成了輕資本業(yè)務，讓股東價值獲得了實質(zhì)性改變。

中國正不可避免地走入老齡化社會。截至2016年，65歲以上人口占比達10.80%，創(chuàng)歷史新高，而老年人口撫養(yǎng)比達到14.96%，也創(chuàng)下歷史新高。勞動人口承接的養(yǎng)老壓力開始擴大，重壓之下自身健康需求也會因此而激發(fā)。另外人均GDP雖然逐漸走高，2016

年已達到人均53980元，但增速卻逐漸走低，2016年為7.42%，未來人均GDP增速將逐年趨穩(wěn)。這即意味著勞動人口在面對巨大的養(yǎng)老壓力下，自身收入放緩，這也將進一步刺激保障保險需求的爆發(fā)。

中國平安：龍頭優(yōu)勢凸顯

從規(guī)模角度看，2016年末平安營收和總資產(chǎn)規(guī)模分別領先第二名30%和107%；從增速角度看，2011-2016年平安、太保、國壽、新華的營收復合增速分別為23.4%、11.1%、7.4%、6.0%，集團業(yè)務規(guī)模及增速均處于行業(yè)領先地位。我國壽險業(yè)集中度2011-2016年持續(xù)下行，2017年以來在保監(jiān)會嚴監(jiān)管環(huán)境下壽險龍頭市場份額逐步回升；2017年1月到10月，我國壽險業(yè)前四大企業(yè)市占率提升3個百分點至44.9%，其中平安壽險市占率為14.2%，近5年穩(wěn)中有升。

平安壽險新業(yè)務價值規(guī)模和增速高于其余三家險企，2011-16年平安新業(yè)務價值年復合增速達24.7%，驅(qū)動內(nèi)含價值實年復合增速20.1%；2011-2016年和2017年上半年，新業(yè)務價值分別貢獻內(nèi)含價值增的65.0%和44.7%。新業(yè)務價值增長驅(qū)動內(nèi)含價值增長的模式，有利于內(nèi)含價值增長的穩(wěn)定性和可持續(xù)性。同時，新保保費與新業(yè)務價值率雙提升，驅(qū)動新業(yè)務價值高增。2011-16年，新保保費復合增速為14.4%，同時在平安價值轉(zhuǎn)型的戰(zhàn)略下新業(yè)務價值率上升13.2個百分點至37.4%，兩者共同驅(qū)動新業(yè)務價值穩(wěn)定增長。

圖：目前A股交易在1.0x2018PEV，處于歷史偏低水平

此外，中國平安多年以來一直花重金進行互聯(lián)網(wǎng)+AI技術的探索。過去10年在科技創(chuàng)新上投入資金超過500億元，超過絕大多數(shù)的科技類公司。根據(jù)相關人士透露，陸金所、平安好醫(yī)生，最早或?qū)⒃?018年上半年完成港股上市，而包括平安壹賬通等科技公司已經(jīng)完成前期融資，進入IPO也是箭在弦上。旗下優(yōu)質(zhì)科技企業(yè)的上市，或?qū)ζ桨矌韮r值重估。