經濟基本面依然是中國的唯一憑借

譚保羅

2011年8月6日，國際評級機構標準普爾宣布，將美國AAA級長期主權債務評級下調一級至AA+，評級前景展望為“負面”。標準普爾創建于1941年，這是這家公司創立以來，美國首次喪失最高的3A主權信用評級。

評級下調之后，一些媒體對美國政府展開了狂轟濫炸，認為這打破了美國近百年的“3A神話”，政府經濟復蘇的措施相當“不給力”。未來，將引發世界對美債，特別是全球經濟在金融危機后復蘇前景的擔憂。

不過，有意思的事情很快就發生了。標普評級下調之后，資金并未從美國流出，相反，全球的資金卻開始加速回流美國。在新興市場的投資者們紛紛在當地撤資，重新換回美元，投向美國，這導致了拉美的貨幣、印度的盧比出現貶值。

為什么會這樣？如果你比較消極，你可以說全球經濟已經進入了“比爛”的階段，美國很糟糕，那么，新興市場簡直是糟透了。所以，買相對“糟糕”的資產，也總比買“糟透了”的資產要好。

其實，理性地看這個問題，更有利于我們理解真正的全球化和世界金融體系的格局。這個“反常”現象的邏輯是這樣的：美國是全球經濟的發動機，美國的主債券評級的下調，意味著這個發動機的動力衰減，那么全球經濟都會受到嚴重的拖累。

因此，那些靠著這臺發動機驅動的經濟體將出現經濟增速的放緩乃至衰退，資產質量必然惡化，價格泡沫可能破滅。那么，債務違約也隨時可能出現。實際上，拉美、俄羅斯這樣的新興市場，無論企業還是政府，債務違約幾乎是一種家常便飯，經常讓外國投資者血本無歸，叫苦連天。

和這些國家相比，美元資產則可以說是“業界良心”。為什么？最簡單的道理是，美元是世界貨幣，美元債務比如美國財政部發行的美元國債，基本上沒有直接違約的可能。因為，美國可以“印錢”。

在這里，你還必須知道，為何歐元已經逐漸喪失國際避險貨幣地位？因為，歐元盡管還算硬通貨，但是歐元區國家已將印鈔權讓渡歐洲央行。它們作為國際金融市場的借款人，喪失了印鈔權，意味著他們遇到危機只能違約。因此，它們國內的資產正在逐步喪失避險價值。

不過，如果美國直接印錢還債，必然會導致美元貶值，進而也意味著債權人的隱性損失。但和新興市場那些不講信用的國家和企業直接違約相比，前者要好得多。不是嗎？這就是美國評級下調，資金反倒回流美國的重要原因。

當然，這個事件的邏輯并不是印鈔這么簡單。美國的經濟基本面在全球來說，一直都是最優良的（可能加上之一），這意味著美元資產一直都是世界上最安全的資產。中國、日本的外匯管理投資機構都重倉美國國債，就是這個原因。而且，美國近期的復蘇一直都在加快。

可以說，經濟的復蘇，美元進入走強通道，外加對特朗普稅改的期待，必將形成長期的資本回流美國的浪潮。這恐怕是上世紀80年代里根改革之后，從未發生過的事。

經濟發展特別是長期投資的流入，既在于經濟的基本面，也在于國家信用。無論是美國，還是中國，都無法脫離這個邏輯。

2017年10月，中國在香港發行了20億美元主權債券，這是中國13年來首次發行美元主權債券。這次發行非常成功，認購訂單金額超過了100億美元，是計劃發行金額的五倍以上，外資機構熱情極高。有意思的是，本次發行的中國主權債券并沒有評級機構評級，屬于“無評級美元主權債”。

但中國的無評級美元主權債，其發行利率還要低于相同期限的韓國債券。此前，標普和穆迪都曾下調過中國的評級，中國的評級還要比韓國低兩檔。換句話說，中國的主權信用評級盡管低于韓國，但投資者卻愿意以更低的成本借錢給我們。有觀點分析稱，這是“打臉”標普和穆迪這樣的評級機構。

中國的中央政府并不缺錢，發這次國債的原因到底是什么？對此，外界的討論很多。但有兩個問題我們必須明確。

其一，評級機構的評級是一種國際金融界的游戲規則，它們有自己的商業倫理，否則無法在金融圈生存和發展幾十年。但評級機構也都是利潤導向的商業機構，在很多時候，評級僅僅具備“參考價值”，中國的經濟基本面依然是健康的。

其二，“打臉”評級機構這件事，的確起到了提振投資者投資人民幣資產信心的價值。但這只有短期的提振作用，從長期來看，中國必須加快改革的步伐，遏制房地產泡沫，降低實體經濟的成本。

畢竟，人民幣現在還不具備美元的國際貨幣地位，實體經濟的基本面依然是我們屹立于全球金融體系的唯一憑借。