文化傳媒行業并購績效改善研究

(浙江工商大學　浙江　杭州　310018)

一、引言

本文選取文化傳媒行業的研究意義在于：在行業競爭加劇與監管收緊影響的背景下，文化傳媒行業并購的發展總體呈現出喜人的態勢，對其并購績效的研究有助于企業提高綜合競爭力，對其產業結構轉型有一定的指導意義。

二、文化傳媒行業并購及其績效現狀

(一)并購市場與監管。2017年度，文化傳媒并購規模持續下滑。并購宣布交易274起，同比下降26.54%，完成交易166起，同比下降17%，文化傳媒業的并購活躍度下降。但市場上高估值、高溢價、低業績的并購亂象仍舊存在，為此監管層及相關部門陸續出臺多項制度政策。此外，證監會重新修訂發布《上市公司重大資產重組管理辦法》旨在嚴格控制資本市場并購重組，嚴格審核標的資產持續盈利不明朗、上市公司的信息披露質量不合格等問題。

(二)并購方式與中介機構。文化傳媒行業的并購方式趨向于外延并購，包括其他行業跨界并購和業內上下游整合?？缃缛诤戏矫妫叨搜b備制造的中南重工收購電視行業知名企業大唐輝煌；業內上下游整合方面，阿里影業收購杭州星際布局下游院線，入股和和影業加強宣發優勢。中介機構包括獨立財務顧問、律師事務所、會計師事務、資產評估機構。由于并購活動的復雜和專業性，企業必須利用中介機構提供的專業服務，因此機構獲取利益的方式可能會影響其盡責程度。

(三)信息披露與并購整合。2017年上半年證監會立案調查中，信披違法案件是主要類型之一，上市公司持續多年造假，或隱瞞巨額欠款和重大事項，打“擦邊球”的僥幸心理嚴重。2016年，思美傳媒引起深交所問詢，因其擬并購觀達影視的重組草案中對重要關聯方信息有重大隱瞞。

并購整合是難題，涉及經營、財務、人力資源和文化理念等方面。部分企業并購后經營業務很難整合，甚至影響原有業務發展，如粵傳媒2014年以4.5億元收購香榭麗，意圖擴展新媒體廣告業務借此轉型，但香榭麗不但未完成業績承諾，還隱瞞70余起訴訟案件，受此拖累粵傳媒損失巨大。

(四)并購績效。根據主營業務構成，將文化傳媒行業細分為動漫游戲類、影視傳媒類、新聞出版類、營銷傳媒類和廣播電視類。

為了更好地提升活動效果與讀者體驗，在空間創建時應當充分考慮功能模塊分區，針對特定活動形式的需求設置專屬功能空間，不斷優化圖書館空間環境氛圍，增強圖書館空間的“場所”功能，從而實現圖書館文化空間的專業化，實現圖書館空間的“人氣”回歸[7]。

動漫游戲類企業用戶基數大、黏性高，持續獲利能力強、成長性突出、集中化趨勢明顯。在并購績效和凈利潤維度呈分散趨勢，如業內表現最優的完美世界，2016年實現凈利11.7億，而居于末位的長城動漫巨虧上千萬。影視傳媒類企業已由粗放式發展逐步進入精細化發展階段，未來“內容+渠道”共同發展的戰略邏輯潛力無限，但企業間實力相差懸殊，如萬達電影凈利潤高，而中視傳媒虧損。

新聞出版類和廣播電視類企業多為國有控股背景，在融合轉型背景下實力強勁，并購有助于優化主營業務結構。在并購績效和凈利潤維度上，新聞出版類業內上游企業差距不大，廣播電視類中東方明珠獨占鰲頭。營銷傳媒類企業整體運營能力較強，受益于視頻平臺崛起、消費升級、用戶習慣遷移等變化，進入內容營銷階段，拓寬業務布局，如思美傳媒已形成“電視廣告營銷+內容營銷+數字營銷”三大支柱業務格局。在凈利潤維度分布比較集中，在并購績效維度比較分散，差距很大。

三、并購績效影響因素分析

(一)宏觀層面

1、扶持性政策。2016年《“十三五”規劃綱要》鼓勵文化產業發展成為國民經濟支柱性產業。具體的優惠政策如陸續出臺的土地政策、播出獎勵、公共基礎平臺支持、原創和發展資金獎勵、貸款貼息、稅收優惠和人才培養等等。2015年《國家電影事業發展專項資金征收使用管理辦法》獎勵優秀國產影片制作、發行和放映方。2016《電影產業促進法》減少審批項目、降低市場準入門檻，明確扶持國產電影。

2、規范性政策。限娛令、一劇兩星、盒子禁令、《電視劇制作通則》等規定，對電視媒體從內容到渠道端都作了規定。2017年《關于進一步加強網絡視聽節目創作播出管理的通知》、《網絡視聽節目內容審核通則》規范視頻內容、制作和播出。2016年《修訂廣播電影電視行業信息披露指引，針對市場熱點強化監管》提出重點監管創業板影視公司信息披露。

3、直接影響并購的政策。2014年《上市公司重大資產重組管理辦法》和《上市公司收購管理辦法》完善發行股份購買資產的定價機制和借殼上市的規定，豐富并購重組的支付工具，簡化流程并取消部分行政許可，提高了并購重組的效率，2014年文化傳媒行業的并購交易進入爆發期。2016年修訂后的《重大資產重組管理辦法》嚴格控制并購重組，影視業并購重組由往年的無條件通過到一事一議，并購市場完成交易的數量直線下降。

(二)中觀層面

1、產業鏈。文化傳媒行業的產業鏈按照產品流順序分為內容制作商、內容銷售商、媒體運營商、基礎設施運營商和受眾。成功的并購可以優化主營業務結構、促進產業結構升級和完善文化產業鏈布局。例如華錄百納并購藍色火焰，前者主營業務為影視制作，后者為媒介代理和品牌營銷。戰略整合后，華錄百納加強與主流電視媒體的業務合作關系，打通電視節目制作的內容營銷環節，并獲得媒介代理的解決方案，打通產業鏈上下游，提高產品制作的發行競爭力，最終形成以電視媒體、電影業務為基礎、兼顧新媒體的一體化資源型平臺。

2.對中介機構的利用與合作。并購活動涉及價格和方案的設計、談判和協議執行以及融資等問題，需要與專業的中介機構合作，任何差錯都會影響企業發展，短期可能是股價下跌，帶來直接的經濟損失；中長期則是阻礙并購整合，甚至導致企業經營業績低下和整合失敗。例如粵傳媒收購香榭麗，后者連年虧損且涉及70余起訴訟案件，受此拖累粵傳媒連續兩年虧損。另外，中介機構作為受托方，合作方式決定其獲利模式，若是即時性收費，中介通常僅關注購買及談判過程，對整合階段的管理問題不會有太多考慮。

(三)微觀層面

1、標的企業的可行性分析。信息與估值影響標的企業的選擇。首先，信息的真實可靠是并購計劃的重要保證，但資本市場運作不規范導致信息披露的虛假性和滯后性，嚴重影響信息質量，尤其小企業的公開信息很少。其次，估值采用的收益法和市場法均導致不同程度的溢價，前者是因為該行業的較高資產盈利能力和業績增長速度和優秀的公司業務人才等核心資產的估值結果不確定性很大，后者是在其它已達成交易的企業的估價基礎上采用關鍵因素對比、參數調整等進行綜合定價，溢價程度取決于參照公司。

2、整合中的問題

(1)經營整合。企業銜接或合并業務時，很可能發生盈利下降、成本高漲、效率降低等問題。例如博瑞傳播收購夢工廠、漫游谷，計劃以游戲緩解傳統媒體業務的壓力，但并購后全年游戲產業收入僅占總營業收入的12.8%，主營業務收入仍來自印刷和廣告等業務。

(2)財務整合?；谖幕瘋髅疆a業的輕資產性，企業自由資金無法滿足并購金額，需要依靠融資，而融資受股市波動和投資者預期的影響，若募集資金未實施或金額低于預期，企業只能通過債務或其他形式融資支付該部分現金，現金流斷裂和債務償還的風險很高。

(3)人力資源整合。文化傳媒行業對員工的穩定性要求較高。例如藍色光標并購博杰廣告，后者擁有稀缺的央視廣告資源和電影院線廣告渠道，較容易通過轉移原有客戶需求發揮協同效應，但因管理團隊變動較大，并購后博杰出現業績大幅下滑，產生業績承諾糾紛。

(4)文化整合。文化傳媒領域著名的世紀并購的破裂，就源于文化沖突。當時美國在線和時代華納均是龍頭企業，分別領跑互聯網傳媒領域和傳統廣電領域，但兩者的并購因業務模式與商業邏輯的文化沖突而失敗，最終不得不剝離產業以止損。

四、并購績效改善的對策

(一)合理利用政策，遵守監管要求

政策的細化有利于細分行業的健康發展，監管力度加大推動產業整合。監管趨嚴有利于淘汰部分不合格企業，是估值相對較低、內生增長穩定、競爭優勢較強的企業的良好的布局時機。在審查愈加嚴格的時期，謹慎選擇并購重組的籌劃項目，一旦招致深交所與證監會調查與問詢，一是影響企業日常經營，引發客戶、供應商的信任危機，二是導致投資者的恐慌，媒體宣傳下股價波動。

(二)投資產業鏈布局，合理利用中介機構

企業應布局產業鏈以優化主營業務、升級產品結構和完善產業鏈布局。資源和業務相通的企業進行合作，促進資源的合理流通和綜合利用；資源和業務不同的企業合作，緩解傳統運營業務的趨勢性壓力。避免與被證監會問詢、有違規記錄的機構合作，謹慎處理雙方的信息傳遞，保證信息真實可靠。依據中介機構提供的信息與建議所做出的決策，要確保其可行性，注意要與中介機構進行反復、充分的溝通。

(三)標的企業的選擇策略

借助專業方法判斷信息的可信度，除了證券交易所和管理機構指定披露的網站、報刊等途徑，考慮其他各種可能的途徑開辟信息渠道。估值方面，衡量標的企業的市場地位、管理層持股、渠道能力、品牌效應等因素，評價已實現業績、發展能力和潛在價值，形成綜合量化和非量化的科學評價體系。此外，企業可以采用支付上根據業績采取分期付款或調整對價的措施來減少估值風險。

(四)整合策略

1、加強經營整合，標的企業必須能對主營業務的利潤和收入有所貢獻，或對完善產業鏈、加強經營業務整合有所助益，防范因傳統業務低迷造成的經營風險。

2、加強財務整合，要加強對標的企業財務狀況和經營能力的全面分析，防止高估盈利能力和發展前景，低估并購后的整合成本，降低現金流斷裂和債務償還的可能。

3、加強人力資源整合，可以在制度上作出變動，如標的企業的優秀人才可以繼續留任，采取獎勵措施調動員工的積極性，保護人才的工作情緒，消除員工的心理障礙。

4、加強文化整合，分析并購雙方的文化，區分文化之間的差異性，科學合理地利用非正式組織，進一步對并購企業的員工進行新企業文化的培訓，培養企業文化歸屬感。

五、結論

文化傳媒行業并購在政策的引導與規范下逐步回歸理性，外延并購有利于延伸產業鏈和改變產品結構。細分領域并購績效差距拉大，龍頭企業并購績效突出，文化傳媒行業潛力無窮。政策、產業鏈布局以及整合是影響文化傳媒行業并購績效的主要因素，提高其并購績效可以從以下方面改善：合理利用政策的推動與監管，把握時機投資產業布局，加強經營、財務、人力資源和文化的整合。