證券市場(chǎng)內(nèi)幕交易風(fēng)險(xiǎn)度量與管理

牛云霞 郭寶

我國(guó)證券經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)自創(chuàng)立以后不斷發(fā)展，但總是會(huì)有內(nèi)幕交易等各種違規(guī)行為出現(xiàn)，阻礙了市場(chǎng)的發(fā)展。各類內(nèi)幕交易案頻發(fā)，內(nèi)幕操作手段多樣，帶來(lái)的損失令人咋舌，因此，內(nèi)幕交易立法立規(guī)急需完善加強(qiáng)。本文通過(guò)對(duì)證券內(nèi)幕交易頻發(fā)原因分析，指出應(yīng)對(duì)證券市場(chǎng)內(nèi)幕交易的策略，有利于完善證券市場(chǎng)的發(fā)展。

一、證券市場(chǎng)內(nèi)幕交易的概述

目前理論界并沒(méi)有對(duì)內(nèi)幕交易制定一個(gè)統(tǒng)一的概念，因?yàn)樽鳛橐环N極其隱蔽、復(fù)雜的行為，再加上各個(gè)國(guó)家國(guó)內(nèi)的市場(chǎng)環(huán)境不盡相同，就導(dǎo)致了內(nèi)幕交易之表現(xiàn)形式及其策略存在較大差異。雖然美國(guó)早就在上個(gè)世紀(jì)便對(duì)其進(jìn)行管理，但是到現(xiàn)在各界也沒(méi)有對(duì)它有一個(gè)統(tǒng)一的定論。盡管缺少一個(gè)統(tǒng)一的定論，但是美國(guó)的許多專家卻對(duì)于內(nèi)幕交易有不同的研究。

由于中國(guó)法律體系尚不成熟，再加上中國(guó)的市場(chǎng)從上世紀(jì)九十年代才發(fā)展起來(lái)，時(shí)間較短再加上一系列外部因素，使得關(guān)于內(nèi)幕交易的法律制度更是不盡如人意。關(guān)于內(nèi)幕交易的描述不管是司法系統(tǒng)或?qū)W術(shù)理論界都并不全然一致。而筆者認(rèn)為如若要對(duì)其進(jìn)行定義，存在有三個(gè)關(guān)鍵因素：（1）主體。（2）行為。（3）信息 。

二、內(nèi)幕交易頻發(fā)原因分析

（一） 從證券市場(chǎng)角度分析

我國(guó)證券市場(chǎng)形成時(shí)間比較短，制度體系還不完善，問(wèn)題也層出不窮。經(jīng)研究報(bào)告表明：市場(chǎng)還存在以下幾個(gè)問(wèn)題：第一，市場(chǎng)上風(fēng)險(xiǎn)太大，投資者需要謹(jǐn)慎投資；第二，金融監(jiān)管嚴(yán)格；第三，上市公司公司員工甚至高管整體素質(zhì)較低；第四，政府干預(yù)事項(xiàng)太多，市場(chǎng)管理不嚴(yán)；第五，運(yùn)作不規(guī)范，常有違規(guī)操作。

（二）從政府監(jiān)管角度分析

證券市場(chǎng)是在改革開(kāi)放以后的經(jīng)濟(jì)發(fā)展比較特殊的階段產(chǎn)生的。在轉(zhuǎn)型期間，大多數(shù)人轉(zhuǎn)去炒股掙錢(qián)，但對(duì)股票相關(guān)知識(shí)還很缺乏，僅僅是跟風(fēng)買(mǎi)賣證券，也沒(méi)有健全的法律法規(guī)約束。政府的監(jiān)管部門(mén)在實(shí)施管理的過(guò)程中，股指指向哪里，就妥協(xié)到哪里。

妥協(xié)的其中一種方式就是監(jiān)管尺度。市場(chǎng)比較活躍，交易比較頻繁的時(shí)候，政府就會(huì)嚴(yán)厲查處違規(guī)操作的案件，加大監(jiān)管尺度；市場(chǎng)萎靡不振的時(shí)候，就會(huì)睜一只眼閉一只眼，監(jiān)管相對(duì)寬松一些。這種做法有時(shí)候會(huì)姑息一些不法分子犯罪，還會(huì)使法律法規(guī)的標(biāo)尺發(fā)生偏移，短期也許會(huì)使市場(chǎng)穩(wěn)定，但從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，還是不利于一個(gè)國(guó)家整體的經(jīng)濟(jì)發(fā)展。另一種方式是，由于相關(guān)法律的限制，政府部門(mén)并不會(huì)對(duì)個(gè)人實(shí)施監(jiān)控跟蹤，沒(méi)有證據(jù)是不能進(jìn)行跟蹤限制的。

（三）從法律法規(guī)角度分析

首先，最基本的對(duì)于信息交易的主體界定，法律中界定了主體的范圍，但并不可能全部收納進(jìn)去，剩下沒(méi)有列入法律條款的極可能撿了法律漏洞，還有法律中常常會(huì)有相關(guān)的字眼出現(xiàn)，那么這個(gè)相關(guān)又是對(duì)主體的模糊界定，卻又無(wú)法避免。其次關(guān)于內(nèi)幕信息，證監(jiān)會(huì)可以對(duì)內(nèi)幕信息進(jìn)行界定，但是當(dāng)審理案件時(shí)法院又有自己的程序，并不會(huì)完全根據(jù)證監(jiān)會(huì)提供的資料審理，這也對(duì)于問(wèn)題的解決并無(wú)多大益處。最后，在證券發(fā)行過(guò)程中，對(duì)任期內(nèi)的高管、懂事減持股票也有規(guī)定，但是規(guī)定中基數(shù)的計(jì)算并沒(méi)有明文確定，并無(wú)實(shí)質(zhì)性作用。

三、證券市場(chǎng)內(nèi)幕交易風(fēng)險(xiǎn)度量與管理建議

（一）完善“內(nèi)幕交易行為”的有關(guān)規(guī)定

內(nèi)幕交易行為是內(nèi)幕交易主體和信息的橋梁，是主體和信息的鏈接點(diǎn)，包括行為的客觀事件、主觀思想和異常行為等相關(guān)內(nèi)容。目前，我國(guó)在證券市場(chǎng)在這方面存在嚴(yán)重缺陷，依據(jù)前車之鑒，為了少走彎路，建立并逐步完善舉證責(zé)任倒置及過(guò)錯(cuò)推定制度勢(shì)在必行。

（二） 完善內(nèi)幕交易民事賠償制度

在實(shí)踐中民事賠償制度仍然存在諸多問(wèn)題，主要問(wèn)題是由于立法上的局限。

第一，在訴訟過(guò)程中，原告的確定很不容易，因?yàn)樵诎讣惺芎φ呤呛芏嗟模瑪?shù)量龐大到驚人。內(nèi)幕交易過(guò)程中，無(wú)論是巨額還是小額，只要是投資人都應(yīng)當(dāng)被斷定為受害人，有權(quán)利提出賠償。

第二，在舉證過(guò)程中，缺乏對(duì)于辯方舉證的相關(guān)制度。因?yàn)閮?nèi)幕交易的案件比較特殊，是特殊的侵權(quán)案件，一般由辯方舉證，也就是說(shuō)被告來(lái)尋找證據(jù)，證明自己沒(méi)有侵權(quán)，不應(yīng)該賠償原告投資人的損失。

第三，訴訟結(jié)束后的賠償也是值得關(guān)注的。目前看來(lái)，我國(guó)的在訴訟賠償方面還是落后的，甚至賠償金額都沒(méi)有明文規(guī)定。我國(guó)應(yīng)該盡快借鑒相關(guān)案例并建立相關(guān)法律法規(guī)，盡早完善民事賠償制度，盡快應(yīng)用到實(shí)踐中。

（三）加重內(nèi)幕交易者的法律貴任

目前，我國(guó)對(duì)于內(nèi)幕交易的懲罰是很輕的，對(duì)于想要獲取高額利潤(rùn)的人很輕的懲罰是無(wú)關(guān)痛癢的，反而會(huì)增加犯罪幾率。而美國(guó)對(duì)于這種犯罪，決不姑息，最高刑期20年，罰金比原先翻了十倍，可見(jiàn)美國(guó)對(duì)打擊內(nèi)幕交易罪的堅(jiān)決態(tài)度。

對(duì)內(nèi)幕交易加重處罰，才能對(duì)內(nèi)幕交易者起到更大程度的震懾作用，從而對(duì)進(jìn)行有效的規(guī)制內(nèi)幕交易。（作者單位分別為山西財(cái)經(jīng)大學(xué)、天津理工大學(xué)）