甘建輝

摘要：自2007年以來，經(jīng)過10年的培育，上海銀行間同業(yè)拆放利率（SHIBOR）成為了傳導(dǎo)貨幣政策、反映市場(chǎng)利率變動(dòng)的重要指標(biāo)，并在市場(chǎng)化利率形成機(jī)制中發(fā)揮著重要作用。本文將運(yùn)用比較和統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)的方法，考察SHIBOR作為貨幣市場(chǎng)基準(zhǔn)利率有效性，在此基礎(chǔ)上得出相應(yīng)政策建議。

關(guān)鍵詞：SHIBOR；基準(zhǔn)利率；因果檢驗(yàn)

0 引言

利率市場(chǎng)化是指金融機(jī)構(gòu)在貨幣市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)融資的利率水平由市場(chǎng)供求來決定。一般包括利率形成機(jī)制、利率傳輸、利率結(jié)構(gòu)期限和利率相關(guān)管理的市場(chǎng)化，具有提高資金使用效率和促進(jìn)金融發(fā)展創(chuàng)新的作用?；鶞?zhǔn)利率作為金融市場(chǎng)中的重要的“參照系”，成為其他利率水平和金融產(chǎn)品價(jià)格確定的重要依據(jù)。在利率市場(chǎng)化進(jìn)程中，金融市場(chǎng)各方主體在衡量資金成本、計(jì)算投資收益、調(diào)控宏觀經(jīng)濟(jì)等方面均需要一個(gè)被大家普遍接受的基準(zhǔn)利率作為參考。可見，基準(zhǔn)利率是利率市場(chǎng)化體系建立的核心。

基準(zhǔn)利率具備以下四個(gè)特性：一是市場(chǎng)性，基準(zhǔn)利率能夠真實(shí)反應(yīng)市場(chǎng)上資金的價(jià)格水平，利率高低取決于金融市場(chǎng)上供需關(guān)系。二是相關(guān)性，基準(zhǔn)利率與貨幣政策目標(biāo)具有高度聯(lián)動(dòng)性，是政府在運(yùn)用貨幣政策調(diào)控經(jīng)濟(jì)的操作目標(biāo)和關(guān)鍵鑰匙。三是基礎(chǔ)性，基準(zhǔn)利率能夠反映出一定期限無風(fēng)險(xiǎn)收益水平的高低，對(duì)其他有利率水平變動(dòng)具有基礎(chǔ)性和成因性的影響，是作為金融產(chǎn)品定價(jià)的依據(jù)。四是穩(wěn)定性，基準(zhǔn)利率具有穩(wěn)定性，不容易受到臨時(shí)或突發(fā)性強(qiáng)干擾出現(xiàn)巨大波動(dòng)，是確定其他金融產(chǎn)品價(jià)格的基礎(chǔ)。

2 SHIBOR基本介紹

SHIBOR是上海銀行間同業(yè)拆放利率（ShanghaiInterbank Offered Rate）的簡(jiǎn)稱，由上海的全國(guó)銀行間同業(yè)拆借中心為技術(shù)平臺(tái)計(jì)算并發(fā)布，通過選取信用等級(jí)較高的銀行等金融機(jī)構(gòu)組成強(qiáng)大的報(bào)價(jià)組團(tuán)，并按照資金狀況自主報(bào)出人民幣同業(yè)拆出利率，并以此為基礎(chǔ)計(jì)算出算術(shù)平均利率，是一種單利、無擔(dān)保、批發(fā)性的利率水平。目前，SHIBOR品種共計(jì)16個(gè)，目前對(duì)社會(huì)公布的SHIBOR品種有8個(gè)，包括om、1w.2W、1M、3M、6M、9m及1Y。

對(duì)比回購(gòu)定盤利率和七天回購(gòu)移動(dòng)平均利率，SHIBOR具有如下不同：

形成機(jī)制不同。回購(gòu)定盤利率和七天回購(gòu)移動(dòng)平均利率是以回購(gòu)實(shí)盤交易利率為基礎(chǔ)，借鑒國(guó)外算法經(jīng)驗(yàn)編制而來。SHIBOR的形成萚鲇諉科詒弁諾謀ǔ？?jī)r(jià)格，在去掉兩個(gè)最高報(bào)價(jià)和兩個(gè)最低報(bào)價(jià)后，通過算數(shù)平均計(jì)算而來，相對(duì)而言更能反映市場(chǎng)狀況。

效率較高。從促進(jìn)金融市場(chǎng)發(fā)展和提高市場(chǎng)效率來看，SHIBOR是以信用為基礎(chǔ)進(jìn)行的直接貨幣市場(chǎng)交易，不用轉(zhuǎn)換成具體產(chǎn)品，因此具備更高的效率。

利率期限結(jié)構(gòu)較完備。與目前貨幣市場(chǎng)基于回購(gòu)和成交價(jià)所形成的“銀行間回購(gòu)定盤利率”等基準(zhǔn)利率體系不同，SHIBOR利率期限結(jié)構(gòu)較完備，能夠?yàn)榻鹑诋a(chǎn)品定價(jià)提供完整的收益曲線。

3 SHIBOR作為基準(zhǔn)利率的有效性檢驗(yàn)

選用2007年1月4日至2017年12月28日期間，我國(guó)7天期SHIBOR（SHIBOR_1W）、7天回購(gòu)定盤利率（FR007）、七天回購(gòu)移動(dòng)平均利率（B_1W）的相關(guān)數(shù)據(jù)，分別進(jìn)行Granger非因果關(guān)系檢驗(yàn)。

3.1 平穩(wěn)性檢驗(yàn)

由于進(jìn)行Granger非因果關(guān)系檢驗(yàn)的前提是相關(guān)變量的平穩(wěn)。因此，首先對(duì)SHIBOR_1 W、FR007和B_1W三個(gè)變量分別進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，結(jié)果如下：

檢驗(yàn)結(jié)果表明，三個(gè)變量都不存在單位根，均為平穩(wěn)序列，滿足Granger非因果關(guān)系檢驗(yàn)的相關(guān)條件。

3.2 Granger非因果關(guān)系檢驗(yàn)

針對(duì)2007.1.4至2017.12.28期間SHMOBOR_1W、FR007、和B_1W三變量進(jìn)行Granger非因果關(guān)系檢驗(yàn)，結(jié)果如下：

結(jié)論：SHIBOR_1W是引起FR007變化的Granger原因，反之不行。SHIBOR_1W是引起B(yǎng)_1W變化的Granger原因，反之不行。FR007是引起B(yǎng)_1 W變化的Granger原因，反之不行?？梢?，SHIBOR對(duì)其他有利率水平變動(dòng)具有成因性的影響，正在逐漸成為貨幣市場(chǎng)的一個(gè)重要基礎(chǔ)性利率指標(biāo)。

4 基本結(jié)論

實(shí)證結(jié)果表明，在檢驗(yàn)SHIBOR與回購(gòu)定盤利率和七天回購(gòu)移動(dòng)平均利率的因果關(guān)系時(shí)，發(fā)現(xiàn)7天期SHIBOR與回購(gòu)定盤利率之間存在因果關(guān)系，與七天回購(gòu)移動(dòng)平均利率也存在因果關(guān)系，反正卻不然?？梢姡琒HIBOR初步滿足成為基準(zhǔn)利率的基本條件，并逐漸成為影響貨幣市場(chǎng)其他指標(biāo)和金融產(chǎn)品定價(jià)的重要依據(jù)。

綜上所述，SHIBOR的提出和使用推動(dòng)了我國(guó)利率市場(chǎng)化機(jī)制的有效形成，在貨幣市場(chǎng)中的基礎(chǔ)性地位日益凸顯，初步具備了衡量我國(guó)貨幣市場(chǎng)利率水平的重要“標(biāo)桿”作用。于此同時(shí)，我國(guó)在推進(jìn)利率市場(chǎng)化進(jìn)程中，還應(yīng)該消除SHIBOR等基礎(chǔ)利率帶來的負(fù)面影響，促進(jìn)利率市場(chǎng)化機(jī)制的有效形成。

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