去杠桿化解金融風險：怎么看、怎么干

●本刊編輯部

化解金融風險是三大攻堅戰首位任務。但是，如何在有效控制風險的前提下精準去杠桿卻有不同的觀點。近期面對系列債務違約風險的暴露，有觀點認為以資管新規為代表的全面去杠桿政策導致大量表外資金回歸表內，不利于信貸合理投放和經濟穩定，易產生流動性風險，而且誤傷了民企，原本該去的國企僵尸企業杠桿反而沒去掉，因此認為當前金融去杠桿的政策應當適當調整。長江產業經濟研究院院長劉志彪教授組織領域內專家學者，結合中美貿易戰背景，針對當前我國去杠桿化解金融風險應該怎么看、怎么干的問題進行討論，并提出了相關建議。

觀點：去杠桿化解金融風險怎么看？

劉志彪（長江產業經濟研究院院長）：無論什么背景，中國供給側結構性改革去杠桿應該堅定不移地進行，但是具體方法可以靈活運用，不必強行人為地制造風險和刺破泡沫。簡單地算個賬：現在中國有超過200萬億元的債務總規模，按年利率5%計算，光利息支出就超過10萬億元，而2017年的新增貨幣供應量M2僅為12.7萬億元，新增貨幣絕大部分用于債務擴散，不能有效進入實體經濟建設。再如，現在國家一年新增的GDP，不過六七萬億人民幣，不夠支付利息。長此以往，企業怎么積累財富實力？

陳柳（長江產業經濟研究院研究員）：地方杠桿負債過高的主要原因：一是公共基建過度；二是“人才價格比拼”等政府低效率競爭過度。要意識到某種意義上，我們城市的高樓大廈基礎設施超過發達國家是負債超前建設形成的，并不一定符合經濟規律。

王美今（中山大學教授）：所謂“寬松環境”是指保證必要的流動性，“去杠桿”先要“穩杠桿”。2018年6月1日決定擴大MLF擔保品范圍，表明政府要發展債券市場，允許企業提高企業直接債券融資占債務的比例，以長期債來緩解到期債務壓力。當前股票市場萎靡不振、企業直接上市融資困難重重，債權融資不失為保證必要流動性的重要舉措，但要注意調與控。

張曄（南京大學經濟學院教授）：去杠桿的主體應該是市場，而不是政府。去杠桿的手段應該是市場和經濟的手段，而不是行政手段。政府使用行政手段去杠桿，必然不是效率最低的被淘汰，而是逆向淘汰。

王建優（朗姿股份有限公司副總、董事會秘書）：政府要真正回歸到如何支持實體經濟、支持民營中小企業發展的正確路徑上來，大力支持民營中小企業直接融資，尤其要支持那些具有市場競爭力和發展前景的中小企業上市融資。

何雨（江蘇省社會科學院副研究員）：去杠桿，主要限定在企業部門與居民部門，但其實政府部門的杠桿最大，后果最兇。企業部門和居民部門的去杠桿，與政府部門的繼續加杠桿，這種撕裂，才是最大的風險敞口。未來，在具體落實時，采用結構化方式：政府部門穩步推進降杠桿，但不宜過急；企業部門與居民部門適度放緩降杠桿的速度與力度。

朱建平（江蘇省農村信用社聯合社戰略發展部副經理）：去杠桿的基本思路是結構性去杠桿，優先推動國有企業和地方政府降低杠桿率。從管理部門去杠桿的實踐來看，當前去杠桿具有統籌兼顧、突出重點的特征，尤其是通過金融監管加強影子銀行的抑制、約束地方政府舉債以及市場化法治化債轉股等措施有效促進特定領域杠桿率的降低。在去杠桿的過程中，還要通過政策協同，流動性尺度掌控，監管協調，對制造業、小微企業等實體經濟領域以及養老、健康、文化等新消費領域加大支持力度，防止金融機構因“特定領域的去杠桿”出現想授信的對象不準放、不想授信的對象催著放的二元現象。

孫軍（淮海工學院商學院教授、院長助理）：我國市場體制的一個重要特征是政府以及與之緊密相關的國有企業和銀行在其中發揮著很大的作用，這使得市場化緊貨幣去杠桿的模式很難發揮應有效果。因此，有必要政府出面去杠桿。但由于國企的天然屬性，去杠桿很難直接落到他們頭上，因此“一刀切”肯定會誤傷民營企業，在緊貨幣背景下尤其如此。因此，去杠桿一是要建立國有企業硬約束和市場化取向特征；二是在貨幣適當寬松情況下去杠桿，避免誤傷真正有實力的民營企業；三是直接融資。

樓稼平（寧波市獨立學者）：所謂“誤傷民企”，是必然的，接下來還有極大的可能“誤傷居民”；民企與居民之所以易于被傷（無論正誤），關鍵在于他們都是“有限責任型”的。“國企僵尸企業的杠桿”去不掉，而且杠桿還在無限制地加長，原因在于它生存的環境是非市場經濟型。

這幾年地方政府的舉債，越來越多地以“項目”本身（地方融資平臺）的現金回流或盈余作依據，杠桿的支點在項目。但所謂的“依據”或“支點”，大多是“可批性研究報告”虛構的。民企萎縮、對外貿易變數增大，未來會有不少的地方政府將靠舉債度日；最終，地方政府的杠桿不但去不掉，還會不斷加長，原因在于它的支出是剛性的。

目前該去杠桿的主體，是國企（央企）、地方政府（包括地方融資平臺）；但去杠桿而不傷身，唯一的辦法是重新激發民營經濟的活力。

做法：去杠桿化解金融風險怎么干？

劉志彪（長江產業經濟研究院院長）：解決辦法有如下幾個方面：一是全部關閉“僵尸企業”，救員工不救企業；二是重新煥發民企信心，讓其承擔發展大任；三是限制某些低效率的國企規模和范圍的不合理擴張；四是界定和限制地方政府過度膨脹的職能，按事權和財權對稱的原則進行央地財稅體制改革。

劉曉昶（長江產業經濟研究院特約研究員）：我認為，首先，去杠桿需在正常或偏好的經濟狀態下審慎進行。如果在美國加息收緊貨幣、貿易戰、金融科技戰的背景下進行，會造成國內信用、流動性緊縮效應疊加，則對國內企業，特別是民企傷害巨大。其次，去杠桿需要優化節奏，給優質企業留有自行降杠桿和緩沖喘息余地，而不是持續、遞進地不斷推出新的疊加措施，造成很多企業無法依靠自身力量渡過難關，產生誤傷。再次，充分利用市場手段，完善相應制度和機制，以市場方式優勝劣汰，避免直接行政操作。最后，對去杠桿前后的各種影響利弊需事先估計完善，統籌協調企業直接融資、間接融資方式及相應市場、投資者的承受能力。

陳柳（長江產業經濟研究院副研究員）：要以供給側結構性改革的思路解決地方政府負債問題：一是只有實事求是地將地方公共產品的基建水平降到量力而行的水平，真正承認經濟增速下降到中速水平，才能實現杠桿不增加。要妥善處理已經開工項目，嚴格控制舉債新建項目。二是對政府融資平臺這一特殊國企形式考慮一攬子的制度安排，中長期目標是杜絕隱性債務形式，全部納入債券范圍。中央政府要提供一定的幫助，適當增加杠桿，適當增加中央政府投資項目。三是增加土地供給滿足居民居住升級的需要，穩定地方政府收入，防止房價大起大落，在一定時期內為政府去杠桿提供一定空間。

王美今（中山大學教授）：第一，堅持促進資金脫虛向實，優先考慮制造業尤其是先進制造業的融資需求，創造條件支持真正體現國力與競爭力的新興產業，加大對中小微企業的定向扶持。

第二，努力按國際標準進行公司債券評級，不僅要規避央企債券等級高于地方國企，地方國企高于民企的“所有制”誤區，而且要防止以做大做強為由，放任無效國有企業債券融資擴張和發展。

第三，技術層面上，不能機械地以“總資產負債率”判斷負債率的高低，要考察總負債的構成，切實降低企業，特別是中小民營企業的融資成本。

宋常鐵（中國電力傳媒集團上海分公司總助）：關鍵杠桿在政府部門和國有企業，需要抓緊落實制度配套；要為民營經濟創造寬松的成長環境，尤其是中小微企業。杠桿形式有許多種，更要關注各類隱性杠桿的治理，尤其是把財稅、人力、就業等方面的政策性杠桿考慮進來，一體治理。

王修志（廣西師范大學經濟管理學院副教授、副院長）：去杠桿化解金融風險的根本指向，應在于增強經濟運行活力、提升資源配置效率、促進高質量發展轉型，這是轉型系統工程的重要一環。

在堅持去杠桿防風險的大前提下，應注意：一是不能在去杠桿過程中制造增量風險，尤其不能嚴重沖擊經濟活力，預防“次生風險”；二是找到真正的高風險杠桿，重點是地方政府、“僵尸國企”和居民住房消費或投資領域的杠桿，以及房地產開發過程中形成的杠桿；三是去杠桿的同時不斷健全資本市場和金融體系，發揮資本市場優勝劣汰功能，為企業、居民融資創造更好的市場環境；四是政府真正回歸監管職能并科學提升監管水平，真正落實金融機構和各類企業配置資源的決定性地位，形成真正助推經濟活力的杠桿。

劉根榮（廈門大學經濟研究所副教授）：首先，要搞清金融風險潛在領域，分類指導，把控風險。地方債務風險、國有企業債務風險、房企貸款風險以及居民個人房貸風險是我國金融風險的主要領域，需要針對其不同成因予以處理。

其次，實行分級風險管理，有序釋放風險壓力。嚴格控制地方政府的債務融資規模，排除存量債務風險的情況下，控制新增債務融資風險；對于國有企業特別是“僵尸企業”嚴格實行關停并轉，硬化國企貸款約束；房企貸款提高開發商的自有資金，限制土地抵押貸款比例；居民個人房貸提高首付比例以及貸款門檻。

最后，對中小企業，特別是出口型民營企業，適當放寬貸款條件，支持其渡過難關，盡可能化解中美貿易戰帶來的風險。■