基于因子分析對我國房地產上市公司并購績效的研究

蔣峻峰，魏如約

（安徽財經大學 會計學院，安徽 蚌埠 233030）

2015年，國家供給側結構性改革正式啟動，此次改革以去產能、去庫存、去杠桿、降成本、補短板為重點.同時，為整合過剩產能和滿足高端需求，并購也成為2016年的主旋律.其中，以房地產、煤炭和鋼鐵為代表的第二產業最為突出.但實際上，早在2010年，房地產行業就已經進入了行業調控年，房地產企業資金壓力的增大初現端倪，尤其是2014年以后，一些上市房地產開發企業開始出現商品房銷售困難、資金周轉緩慢和開發建設停滯等問題，導致部分本身實力有限的房地產企業逐漸被一些資本實力強的房地產企業并購.根據清科研究中心數據統計，房地產行業的并購熱潮開始于2010年，并且持續升溫.到2014年，房地產企業并購數量高達187起.在這樣的環境下，為實現房地產行業高效整合，讓房地產企業在此次并購高潮中做出正確的決斷，選取2011-2013年房地產企業并購事件作為研究對象，采用因子分析法對房地產企業并購前后兩年及當年的綜合績效進行比較，指出房地產企業并購過程中的重點、難點以及現階段存在的問題并提出應對措施.

1 房地產上市公司并購績效評價指標體系的構建

針對房地產企業并購績效問題，基于綜合性、客觀性和發展性三大原則，選取償債能力、營運能力、發展能力和盈利能力為財務指標，對房地產企業并購前后兩年及當年的綜合績效進行分析.財務指標見表1.

研究對象是我國A股市場房地產上市企業，并且以橫向并購為主導，具體的研究樣本為2011-2013年發生的房地產企業并購活動，并按照以下標準進行選取：⑴樣本企業未發生連續重大虧損或其他特殊事件.⑵并購交易成功.⑶一年內若發生多次并購，以交易金額最大的為準.對照以上標準，本文共選取76所以房地產為主營業務的A股上市公司作為研究對象.本文數據來源于：CSMAR數據庫、清科研究中心、《中國統計年鑒》《中國國家統計局》.

表1 因子分析法下的指標選取

2 基于因子分析法對房地產上市公司并購績效的實證研究

2.1 KMO和BATLETT球形檢驗

KMO檢驗結果顯示，KMO檢驗結果高于0.6，所選變量適用于因子分析.而根據BATLETT球形檢驗結果，統計量觀測值為376.401，對應的概率值P接近于0，小于0.001，說明原假設不成立，則變量具有顯著相關性，適用于做因子分析.

表2 KMO與Bartlett檢驗

2.2 提取主成分和公因子

分解10個原有因子，于是新的因子變量解釋了原有的解釋變量總方差.結果顯示，前四個成分的累計方差貢獻率達到73.42%，說明這四個成分可以解釋所有10個變量中73.32%的信息，符合被選為主成分的要求.旋轉后的累計方差依舊可以達到73.32%，即總的方差貢獻率沒有變化.

2.3 因子旋轉

原始變量在因子負荷矩陣中對多個公共因子有較大的負荷，很難合理地解釋公共因子代表的實際意義.因此,因子載荷矩陣需要由正交因子旋轉，旋轉后的因子載荷矩陣如表3所示.

表3 旋轉后的因子載荷矩陣

由表3可知，總資產收益率v5,資產收益率v6、每股收益v7和營業利潤率v8在第一個因子上初始變量載荷較大，所以構成主因子F1的重要部分，主要表明房地產企業的盈利能力，F1稱為盈利能力因子.流動比率v1和資產負債率v2，構成主因子F2的重要部分，主要體現房地產企業的償債能力，F1稱為償債能力因子.現金流量比率v9和資本積累率v10，構成主因子F3的重要部分，主要體現房地產企業的成長能力，F1稱為成長能力因子.資金周轉率v3、營業收入增長率v4構成主因子F4的重要部分，主要反映房地產企業運營能力，F1稱為運營能力因子.

2.4 計算因子得分

對旋轉后的載荷矩陣進行標準化，得到因子得分系數矩陣如表4所示.

表4 因子得分系數矩陣表

根據因子得分系數矩陣得到各個主成分因子的公式:

計算各個企業在并購前后兩年及并購當年的綜合績效得分均值，從而分析并購活動對房地產企業的影響.

根據各主成分因子得分和對應的各因子的方差貢獻率，得到房地產企業并購績效綜合得分公式：

2.5 結果分析

根據搜集到的數據，計算各樣本企業并購前后兩年及并購當年的綜合績效得分，如表5所示（選取一部分樣本）.

根據表5可以得到樣本企業并購事件發生前后的綜合績效得分，并繪制績效圖，更加直觀的分析房地產上市企業并購后績效的變化.

圖1說明并購前到并購當年綜合績效持續上升，并購當年綜合績效值最高，并購結束以后，企業綜合績效急速下滑，這主要是由于并購后第一年需要完成后期投資，并購項目處于最終整合階段，財務支出較多，資金壓力大；并購后第二年公司基本完成并購工作的整合，基本開始正常項目的運轉，公司開始恢復正常經營，財務壓力得到緩解.

表5 房地產樣本企業并購前后綜合績效得分表

圖1 房地產企業并購前后績效對比圖

3 實證結論與建議

3.1 實證結論

通過對房地產企業并購績效的實證研究我們得出以下結論：我國房地產企業并購的效果的呈現一般需要一定的時間，包括對于并購項目的整合和總結以及外部市場環境的進一步檢驗和磨合，而這一時間的長短則根據不同企業的經營狀況和戰略不同而各有差異，這一段時間以后，企業才會逐漸展現由于規模效應和經營協同效應而帶來的長期的競爭優勢.

3.1 建議

房地產企業并購要明確戰略目標，考慮長遠發展優勢，而不是僅僅為取得被收購公司的控制權.所以，房地產企業并購后的整合和總結工作就非常關鍵.而企業并購的整合工作的難度往往要高于企業并購的交易過程，它直接影響企業未來的發展方向和經營效果，也是覺得企業并購是否成功的關鍵因素.所以，企業應該提高并購整合的效率，從而實現企業并購的最終目標，促進企業可持續發展.

其次，除了房地產企業本身，政府也應該正確有效地引導企業進行并購并且加強監督和審核，同時，完善相應的法律體系.政府在出臺并購相關政策和法律時應針對房地產企業制定，同時完善各行各業的并購法律體系，讓并購市場的發展越來越成熟.除此以外，對于房地產并購行為的市場監督也是必不可少的，有關部門可以設立并購監督委員會等機構，用以提升房地產并購市場的規范程度.

房地產企業的并購有利于企業間的快速整合和市場利益的最大化，所以，政府在對并購市場進行完善和監督的同時，應該鼓勵大型房地產企業進行并購，這也是當今供給側改革的關鍵內容之一.鼓勵房地產企業的并購行為，首先就是解決并購融資問題，房地產由于模式限制，它的并購過程一般需要大量資金支持，而我國現有的資金渠道主要為銀行貸款，融資渠道的單一化成了并購進程的一個重要阻力，所以，應適當擴大房地產行業并購融資渠道，適量開放融資產品、金融工具、融資杠桿等進行融資，從而拓寬企業融資渠道.