拯救大蕭條，國家做對了什么？

譚保羅

不少中國人對美國大蕭條的認識，幾乎停留在高中文科班教科書的層次，這是不對的。因為，這可能讓我們對中國當下經濟的思考失去重點。

股市一夜崩盤，投機者看完報紙跳樓，農場主把牛奶倒入密西西比河—也不給窮人喝等，這些都只是表象。大蕭條的發生過程猶如一副多米諾骨牌的倒下，每個環節層層相扣。

從爆發，到傳導，再到危機的全面深化，這個惡化的過程中，其實執政者有多次斬斷鏈條，拯救經濟的機會，但都沒有抓住。

最終，危機的惡化長達數年，而拯救它的時間更長。甚至于，最終依靠一場世界大戰才徹底讓國家走出蕭條的泥潭。

現在，距離1929年的華爾街大崩盤盡管已經90年，但結合當下中國經濟的某些現狀，這種回顧依然有著非凡的意義。

不是股崩，而是信貸緊縮

股市崩盤和經濟潰敗，這兩者根本不是一回事，它們有著本質的區別。前者是少數人的麻煩，而后者是多數人的災難。從少數人到多數人，這中間將經歷三個環節，分別是資產暴跌、銀行危機和信貸緊縮。

1929年10月，美國道瓊斯工業指數從超過380點的高位崩盤。截至1929年年底，最低跌到了200點，市值幾乎跌去了一半。這場大跌一直持續到1932年，當年，道瓊斯指數最低跌至41點，這幾乎是1929年市值高峰十分之一。

必須注意，在長達3年的大跌之中，也出現過一次大幅度的回升。到1930年年中的時候，道瓊斯指數已經回升到了接近300點的位置，投資者的信心也有所恢復。隨著股市收復失地，紐約、芝加哥等大城市重新一派歌舞升平，大家相信，經濟基本面并無大礙。

樂觀，并不是毫無道理。1929年，美國股民人數約為總人口的2%，這個比例非常之低。要知道，中國目前有1.2億股民，占總人口比例約10%，這個比例是美國當年的5倍以上。即便如此，2015年的A股股災也并未直接引發中國的經濟蕭條—只是以中產階層的財富大縮水為代價。

金融機構的惜貸，觸發大蕭條真正的按鈕—信用緊縮。

因此，從“表面”看，1929年的美國股市崩盤也只是少數人的財富噩夢，還談不上危機。不過，樂觀也只是“表面”而已。幾個月之后的1930年年底，真正的大清算終于到來，樂觀而進取的美利堅民族開始遭受懲罰。

首當其沖的是，美國的銀行業出現倒閉潮，而且一發不可收拾。在1929年底，美國的銀行數量大約2.5萬家，而在大蕭條底部的1933年，這個數字降到了不到1.5萬家，即三分之一的美國銀行倒閉或被清算。

如此大規模的銀行危機，對任何經濟體來說，都是一次傷筋動骨。它使得金融體系對實體經濟的融資功能被嚴重削弱。對中小企業來說，銀行是它們最主要的融資渠道。對大企業來說，盡管它們很多已經上市，但銀行依然持有它們的債券，也直接或通過代理人持有他們的股票，是它們的最終融資者。

將近1萬家的銀行從金融市場消失，而那些沒有消失的銀行，同樣陷入資產質量惡化的困境。首先，由于股市的崩盤，很多銀行持有的資產大幅貶值。尤為嚴重的是，彼時的美國銀行業是混業經營，銀行可以直接經營證券業務和投資業務，它們持有大量的股票，股市暴跌，銀行資產質量遭殃。

此外，信貸泡沫也不斷侵蝕著銀行的資產負債表，這一點遠不如股市暴跌那么引人注意，但它可能比前者更具殺傷力。

一項統計數據說明問題，按照當年的價格，1929年美國的GDP是1024億美元，但同一年，美國人的消費信貸就達到了60億美金。信貸購物占GDP的比例超過二十分之一，這是極為恐怖的數據。與之相對的卻是，超過80%的美國人在銀行沒有任何存款。

資產惡化，進而帶來了信貸緊縮。貸款是銀行資產負債表上最大的資產，當一部分資產（貸款或者債券）的質量惡化，那么銀行將面臨兩個問題，一是在新增貸款時，必然追逐更加安全的貸款，降低整體資產的加權風險。因此，更多中小企業的貸款將被拒絕。二是資產的減計，將侵蝕銀行的資本金，這會嚴重束縛銀行的資產擴張，銀行將變得更加惜貸。

因此，金融機構的惜貸，觸發大蕭條真正的按鈕—信用緊縮。跟隨信用緊縮而來，是經濟活動的全面停滯。此時，大衰退已經無法避免。

利益集團“扯皮”，貽誤拯救時機

某種意義上講，對大蕭條的反思也可以套用中國當前經濟“三駕馬車”—投資、消費和外貿的框架。

1929年-1933年，美國銀行體系商業貸款的余額減少了一半。在這種情況下，企業不再投資，投資減少了90%。除了信貸緊縮導致投資下滑加劇之外，消費和外貿也遭遇厄運。

股市暴跌和之后紐約、芝加哥等地樓市的大跌，直接削弱了相對富裕階層的購買力。隨著企業投資下滑，失業開始蔓延，普通階層吃飯都成問題，內需更加無從談起。1929年，美國失業率是3.2%，而1933年為24.9%，這相當于四個勞動人口一個沒有工作。當時，美國人口約1.2億，3400萬人沒有任何收入養活自己。

與此同時，美國和歐洲國家，包括日本打起了貿易戰，全球市場進一步萎縮（本策劃第三篇文章將講述這場貿易戰）。

按照后來經濟學家的統計，1929年，美國的GDP是 1036億美元，到了1933年，這個數字直接被腰斬，當年GDP是564億美元。

大蕭條看似為一種多因素疊加，進而互相強化的循環效應，但爆發的核心因素則是信用緊縮。二戰之后，美國經濟學界對大蕭條進行了深刻反思，從早期的諾貝爾經濟學獲獎者弗里德曼，到2008年金融危機臨危受命的美聯儲前主席伯南克，最主流的觀點都是當時沒有拯救銀行危機，才導致信用緊縮，進而觸發經濟崩潰。

不過，今天來看，這種崩潰不是偶然的政策失誤，而是美國政治治理傳統在當時的宿命。

決策者自身就是各地的大銀行家或者是他們的代言人，從自身利益出發，他們希望中小銀行倒閉。

美國的立國傳統強調地方分權，這種分權導致美國金融業的嚴重分割，最典型的標志就是銀行數量眾多，比如，大蕭條之前就有2.5萬家。這不是分支機構數量，而是法人銀行數量。為什么銀行如此眾多？《南風窗》此前一篇文章曾分析，這主要是各州地方利益集團不允許銀行跨州擴張所致。

這種分割保護了本地銀行，但負面效應是，除了紐約、芝加哥等地的少數大型銀行之外，全國各地的銀行規模都非常小，抗風險能力弱。而且，由于中部和西部地方金融、工商利益集團和聯邦政府不斷“扯皮”，美國的中央銀行也建立得非常晚。

在美聯儲建立之前，美國差不多每隔20年就有一次銀行倒閉大潮。最終，各方終于統一認識：如果沒有中央銀行作為最后貸款人，美國的小舢板式銀行群體根本經不起經濟波動的風浪。于是到了1913年，中央銀行美聯儲才正式建立。這比歐洲很多國家至少晚了一百年。

那么，既然大蕭條時期已經有美聯儲作為最后貸款人，為什么也沒有也能夠挽救近1萬家銀行的厄運呢？因為那個時代的美聯儲，并不是現在的美聯儲。

現如今，美聯儲是全球央行的標桿，它用 “央地分權”，即聯邦和地方的分權，來遏制某些國家常見的央行濫發基礎貨幣的行為。與此同時，還多次果斷采取措施，遏制了可能的信貸緊縮和經濟衰退，比如，2008年的金融危機。

無論是遏制濫發貨幣，還是運用貨幣政策拯救危機，都是通過“權力”的運用來實現的。央行最大的“權力”是貨幣政策，它主要靠公開市場操作來實現。美聯儲設有聯邦公開市場委員會，實行一人一票的投票制，有12名成員。

7名成員來自聯邦儲備體系理事會，這個理事會位于華盛頓，委員都由總統任命，可以說“代表聯邦”。另外5名委員則來自地方的聯邦儲備銀行，代表地方民眾和企業的利益。

從人數結構上看，“聯邦利益”更重，這使得貨幣政策可以從全國統一的金融市場的立場上來制定。但大蕭條之前，美聯儲完全是另一番光景。

遺產，國家權力的擴張與邊界

美聯儲建立之初，對銀行救助的決定權也是掌握在一個12人組成的委員會手中，一人一票，多數贊成即通過。但這12人來自12家位于全國的“區域級”聯邦儲備銀行，他們代表著當地銀行和工商團體的利益，根本無法做到“全國一盤棋”。因此，最后無法達成任何進行救助共識。

美聯儲沒能拯救大蕭條，根本不是技術性問題，而是利益問題。一方面，聯儲的12位決策者自身就是各地的大銀行家或者是他們的代言人，從自身利益出發，他們希望中小銀行倒閉，減少競爭對手。

另一方面，很多中小銀行也并不愿意加入美聯儲。因為，加入聯儲需要交納存款準備金給美聯儲，這種準備金占用了自己的現金，卻沒有利息或者利息極低，在當時，這被稱為是“準備金稅”。既然沒有成為聯儲成員，那么自然也得不到聯儲的救助。統計數據也印證了這一點，從1929年-1933年，美國倒閉的銀行也基本上都是中小型銀行。

銀行的倒閉大潮充分說明了一個道理，即個體理性很容易演化為集體非理性和市場的非理性。銀行擠兌就是一個典型。

銀行危機，始于擠兌，后者是將近 1萬家銀行消失的觸發器。擠兌是一種“傳染病”，用現在金融監管常見的話來說，叫作“風險傳導”。因為，儲戶根本無法分辨哪一家銀行不會倒閉，所以所有人都會去存款的銀行趕快提款。于是，“好銀行”和“壞銀行”一起遭遇了擠兌，然后又一起倒閉。

接下來，銀行為了應對儲戶集中提款，必然會變賣資產（債券、股票或者房產）以獲得現金。但是，在一個統一的金融市場之中，如果銀行群體都在變賣資產，那么資產價格就會暴跌，從而越賣越便宜，最后可能賣不出去，進而銀行現金枯竭，只能關門大吉。因此，現代央行的重任之一就是要防止這種整個市場資產價格的傳導式暴跌。這種監管目標，用現在的話說叫作“宏觀審慎”。

美國成立了FDIC，這是一招妙棋，它在政府引導和市場機制的發揮兩者之間做到了一種平衡。

某種意義上講，美國大蕭條救市（金融市場）失誤，給后世留下的最大技術性遺產就是一定要遏制“風險傳導”和確保“宏觀審慎”。但可惜，當時的美聯儲根本都做不到這兩點。

直到羅斯福1933年上臺，美國才清醒過來。在金融領域，美國人做對了兩件事，一是銀行全國歇業；二是成立聯邦存款保險公司（FDIC）。

1933年，羅斯福總統宣布全國銀行大歇業。彼時，他說出了那句著名的話“我堅信，唯一讓我們恐懼的就是恐懼本身。”這句話的意思后來被人不斷泛化，而當時指的就是銀行危機—儲蓄者的恐懼，加劇了擠兌，加劇了危機，恐懼就是危機的根源。因此，銀行關門，是阻斷恐懼蔓延的唯一方式。

但是，阻斷恐懼也不能關門了事。隨即，美國成立了FDIC，這是一招妙棋，它在政府引導和市場機制的發揮兩者之間做到了一種平衡。在FDIC投保的銀行，儲戶存款將被FDIC兜底，最初的保額是2500美元，后來提高到5000美元。

出于預料的是，各家銀行在FDIC投保的熱情遠超過了成為美聯儲成員的熱情。FDIC成立不久，全國商業銀行總數的90%迅速在FDIC投保，而彼時，全國不到50%的銀行是美聯儲的成員。顯然，這背后是市場激勵，如果銀行不在FDIC投保，將立刻失去儲戶的信任。

此外，通過1933年銀行法和1935年的銀行法，美國還做了另外兩件影響深遠的事情。一是，美聯儲的聯邦權力得以加強，成立了公開市場操作委員會，其12名成員中的7名來自華盛頓的聯邦儲備委員會，而不是之前那樣全部來自區域級的聯儲銀行。這種權力架構，持續到今天。

二是，汲取大股災之中銀行資金大量流入股市的教訓，將銀行業和證券業分業經營。此外，還通過成了美國證監會（SEC），專門打擊證券欺詐。從此，SEC讓內幕交易者以及各種證券欺詐人士聞風喪膽。

美國與大蕭條的搏斗歷程，從本質上講，即是聯邦（國家）權力入場，并通過國家信用大擴張，來拯救信心崩潰和信用緊縮，進而推動經濟復蘇的改革史。但是，在拯救危機之時，如果權力無限度擴張也將讓國家和民族走向命運的反面，比如同一時代的第二經濟大國德國。

因此，設定和遵守國家權力擴張的理性邊界，這是一種智慧，更是一種擔當。