全流程匯率風(fēng)險(xiǎn)管理

文/段澤鋒 編輯/李茜

匯率風(fēng)險(xiǎn)存在于工程項(xiàng)目各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)中，因此匯率風(fēng)險(xiǎn)管理是一項(xiàng)全員的、系統(tǒng)的、貫穿于項(xiàng)目全過(guò)程的管理工程，需要各部門密切配合，才能達(dá)到既定目標(biāo)。

境外工程項(xiàng)目匯率管理應(yīng)遵循“以風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)為主導(dǎo)，不以套利為目標(biāo)，統(tǒng)籌規(guī)劃、科學(xué)決策、全員參與、全過(guò)程控制”的指導(dǎo)思想，采取減少匯率風(fēng)險(xiǎn)損失和降低匯率風(fēng)險(xiǎn)概率的方法，通過(guò)主動(dòng)性管理，減少匯率的敞口風(fēng)險(xiǎn)，保障工程項(xiàng)目盈利。本文以筆者在境外工程項(xiàng)目匯率管理的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)為基礎(chǔ)，對(duì)境外工程項(xiàng)目投標(biāo)、談判、經(jīng)營(yíng)、竣工四個(gè)階段的匯率風(fēng)險(xiǎn)管理要點(diǎn)進(jìn)行了總結(jié)和研究。

項(xiàng)目投標(biāo)階段

項(xiàng)目投標(biāo)階段匯率風(fēng)險(xiǎn)管理的主要目標(biāo)是量化匯率風(fēng)險(xiǎn)，并將結(jié)果反映在投標(biāo)報(bào)價(jià)中。

第一，選擇合同結(jié)算貨幣。投標(biāo)企業(yè)在有選擇權(quán)的情況下，優(yōu)先選擇流通性較好且?guī)胖捣€(wěn)定的貨幣，如美元、歐元、日元等；其次，選擇占合同總額較大的支付幣種，以降低匯率風(fēng)險(xiǎn)的概率。

第二，細(xì)化時(shí)間節(jié)點(diǎn)。影響匯率風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)間節(jié)點(diǎn)可概括為“三個(gè)基礎(chǔ)時(shí)點(diǎn)、兩個(gè)關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)”。（1）投標(biāo)報(bào)價(jià)時(shí)點(diǎn)。這是開(kāi)始投標(biāo)報(bào)價(jià)的起點(diǎn)，匯率風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量要根據(jù)這個(gè)時(shí)點(diǎn)的即時(shí)匯率，參照相應(yīng)的遠(yuǎn)期匯率進(jìn)行測(cè)算。（2）預(yù)計(jì)開(kāi)工時(shí)點(diǎn)。這是項(xiàng)目開(kāi)始進(jìn)入實(shí)施階段的重要標(biāo)志性時(shí)點(diǎn)，項(xiàng)目匯率風(fēng)險(xiǎn)由此開(kāi)始產(chǎn)生，對(duì)資金收支計(jì)劃具有重要影響。（3）竣工時(shí)點(diǎn)。這是項(xiàng)目的大部分責(zé)任完結(jié)的時(shí)點(diǎn)，也是大部分匯率風(fēng)險(xiǎn)釋放的時(shí)點(diǎn)，對(duì)資金支付計(jì)劃具有重要影響。（4）預(yù)計(jì)資金收取時(shí)間節(jié)點(diǎn)。按照以收定支的原則，這一時(shí)間節(jié)點(diǎn)對(duì)安排資金支出計(jì)劃具有重要的影響。（5）預(yù)計(jì)資金支付時(shí)間節(jié)點(diǎn)。該時(shí)間節(jié)點(diǎn)一般以月為單位，主要是用投標(biāo)時(shí)點(diǎn)的即時(shí)匯率與該時(shí)間節(jié)點(diǎn)的遠(yuǎn)期匯率做比較，衡量匯率損益。

第三，建立匯率風(fēng)險(xiǎn)量化評(píng)估模型。匯率風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估的核心在于確定風(fēng)險(xiǎn)量化值，而風(fēng)險(xiǎn)量化值的測(cè)算需要確定風(fēng)險(xiǎn)損失和風(fēng)險(xiǎn)概率兩個(gè)參數(shù)。

風(fēng)險(xiǎn)量化值=風(fēng)險(xiǎn)損失×風(fēng)險(xiǎn)概率

風(fēng)險(xiǎn)損失的確定涉及項(xiàng)目計(jì)劃資金流量、遠(yuǎn)期匯率、匯率損失三個(gè)因素。項(xiàng)目計(jì)劃資金流量根據(jù)上述“三個(gè)基礎(chǔ)時(shí)點(diǎn)、兩個(gè)關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)”及具體的施工組織進(jìn)行測(cè)算，并作為量化匯率風(fēng)險(xiǎn)的主要依據(jù)。

匯率損失的測(cè)算公式為：

公式中，L為匯率損失，Od為每筆資金支出的原幣報(bào)價(jià)，Rp為支付時(shí)結(jié)算貨幣對(duì)原幣的匯率，Rc為報(bào)價(jià)時(shí)結(jié)算貨幣對(duì)原幣的匯率。

風(fēng)險(xiǎn)概率是指風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性。其在項(xiàng)目施工的各個(gè)環(huán)節(jié)是不同的，且沒(méi)有進(jìn)行評(píng)估與計(jì)量的統(tǒng)一公式或標(biāo)準(zhǔn)。風(fēng)險(xiǎn)概率的確定，一般有主觀估計(jì)和客觀估計(jì)兩種方法。主觀估計(jì)也叫專家估計(jì)，即邀請(qǐng)10—20名專家，對(duì)各個(gè)環(huán)節(jié)的風(fēng)險(xiǎn)概率進(jìn)行測(cè)評(píng)，最后采用加權(quán)平均法確定風(fēng)險(xiǎn)概率?？陀^估計(jì)需要先分析專家所估計(jì)的概率分布，然后采用一定方法對(duì)各專家的主觀概率進(jìn)行模擬，得出模擬概率。

第四，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)量化值進(jìn)行經(jīng)濟(jì)性評(píng)價(jià)。經(jīng)濟(jì)性評(píng)估是將風(fēng)險(xiǎn)量化值與管理當(dāng)局能夠接受的風(fēng)險(xiǎn)最高標(biāo)準(zhǔn)（即風(fēng)險(xiǎn)接受值）進(jìn)行比較。在投標(biāo)報(bào)價(jià)過(guò)程中，針對(duì)每一環(huán)節(jié)的風(fēng)險(xiǎn)，都要估計(jì)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生時(shí)所能承受的最大損失數(shù)，相當(dāng)于投資管理中的止損位。如果風(fēng)險(xiǎn)量化值大于風(fēng)險(xiǎn)接受值，則可以作為風(fēng)險(xiǎn)損失計(jì)列；反之，則可以不計(jì)。同時(shí)，還要考慮規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的費(fèi)用與風(fēng)險(xiǎn)量化值之間的數(shù)量關(guān)系。

項(xiàng)目合同談判階段

一旦項(xiàng)目合同簽訂完畢，合同條款規(guī)定所蘊(yùn)含的匯率風(fēng)險(xiǎn)也就基本確定了，因此，應(yīng)把匯率風(fēng)險(xiǎn)作為合同談判中一項(xiàng)重要的因素看待。

第一，研判合同可能涉及貨幣的匯率走勢(shì)。在合同談判前，要結(jié)合投標(biāo)書(shū)中的匯率風(fēng)險(xiǎn)、合同工期，對(duì)合同可能涉及的貨幣與美元、人民幣等主要貨幣的匯率走勢(shì)進(jìn)行研判，至少應(yīng)對(duì)3個(gè)月、6個(gè)月、9個(gè)月、1年、1年以上的遠(yuǎn)期匯率進(jìn)行分析，確定涉及匯率風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)談判的主要思路。

第二，合同結(jié)算貨幣的談判。在合同談判階段，如果不能按照施工企業(yè)的設(shè)想將流通性好、幣值平穩(wěn)的貨幣作為合同結(jié)算貨幣，則企業(yè)在接下來(lái)的談判中，需要系統(tǒng)地評(píng)價(jià)結(jié)算貨幣變動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。

第三，工作量計(jì)量貨幣的談判。這是整個(gè)合同談判階段匯率風(fēng)險(xiǎn)控制的決定性環(huán)節(jié)，一般要保持工作量計(jì)量貨幣與合同結(jié)算貨幣的一致，避免在此環(huán)節(jié)產(chǎn)生額外的匯率交易風(fēng)險(xiǎn)。如果業(yè)主堅(jiān)持用兩種貨幣，那么企業(yè)要對(duì)方案變化的匯率風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)價(jià)。最好的方案是：堅(jiān)持工作量計(jì)量貨幣采用幣值堅(jiān)挺的貨幣，而合同結(jié)算貨幣則可交由業(yè)主選擇。其好處是，可確保已完成工作量的保值，而結(jié)算時(shí)收取的貨幣可以隨時(shí)兌換成其他保值的貨幣。

第四，結(jié)算周期和收款時(shí)間間隔的談判。就匯率風(fēng)險(xiǎn)而言，幣值疲軟的貨幣結(jié)算周期越長(zhǎng)，匯率損失越大。因此，要把結(jié)算周期與匯率風(fēng)險(xiǎn)結(jié)合起來(lái)進(jìn)行談判。也就是說(shuō)，如果業(yè)主方所在國(guó)的幣值疲軟，就要適度縮短結(jié)算周期，以降低施工企業(yè)的匯率風(fēng)險(xiǎn)；如不然，也可以引導(dǎo)對(duì)方推翻合同結(jié)算貨幣，向有利于施工企業(yè)的貨幣靠攏。就匯率風(fēng)險(xiǎn)防范而言，規(guī)定收款時(shí)間間隔主要是為項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)期間采取套期保值的措施提供時(shí)間保障。

第五，工程項(xiàng)目保函的談判。工程項(xiàng)目涉及的保函一般包括履約保函、預(yù)付款保函、質(zhì)保保函等。保函的計(jì)量貨幣一般要與合同的結(jié)算貨幣保持一致，避免采用合同結(jié)算貨幣以外的貨幣。

第六，結(jié)算替代貨幣的談判?？紤]到業(yè)主可能出現(xiàn)由于某些原因不能支付合同結(jié)算貨幣的情況，合同中要對(duì)結(jié)算替代貨幣的幣種、匯率折算做出明確規(guī)定。同理，結(jié)算替代貨幣一般也要選擇幣值堅(jiān)挺的幣種。

第七，下游業(yè)務(wù)貨幣支付條款的談判。此項(xiàng)談判要盡量避免業(yè)主對(duì)保險(xiǎn)、采購(gòu)、分包等方面業(yè)務(wù)的貨幣結(jié)算進(jìn)行強(qiáng)制性規(guī)定；若有，則要保持與合同貨幣的一致性。

項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)階段

項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)階段是對(duì)業(yè)主全面履行合同的階段，也是按照合同對(duì)分包商、供應(yīng)商實(shí)施管理的階段，同時(shí)也是匯率風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)始凸顯的階段。

做好整體籌劃 減少匯率風(fēng)險(xiǎn)概率

企業(yè)應(yīng)結(jié)合項(xiàng)目的施工組織和資金計(jì)劃，提前做好匯率風(fēng)險(xiǎn)防控的整體籌劃工作：一是根據(jù)施工組織和現(xiàn)場(chǎng)實(shí)際情況，編制項(xiàng)目資金收入支出計(jì)劃，主要內(nèi)容包括資金收入和支出的時(shí)間節(jié)點(diǎn)、金額、幣種，同時(shí)還要注意隨著項(xiàng)目進(jìn)展，及時(shí)對(duì)資金收支計(jì)劃進(jìn)行修正。二是按照核算單元編制項(xiàng)目責(zé)任成本，明確項(xiàng)目毛利，以實(shí)現(xiàn)控制成本，以及通過(guò)毛利預(yù)測(cè)來(lái)測(cè)算毛利盈余部分資金額度的目的。三是對(duì)每一筆收到的款項(xiàng)，要及時(shí)采取收支比例兌換法進(jìn)行換匯；項(xiàng)目完成20%后，要考慮對(duì)項(xiàng)目毛利盈余部分的資金進(jìn)行換匯操作。

上述收支比例兌換法，是指將收入的貨幣按照未來(lái)支付貨幣幣種的構(gòu)成進(jìn)行比例劃分，并及時(shí)兌換成相應(yīng)的支付貨幣；對(duì)于其中不需立即支付的貨幣（包括收取的預(yù)付款），根據(jù)對(duì)各貨幣匯率的測(cè)算分析結(jié)果，兌換成幣值堅(jiān)挺的貨幣。上述操作需對(duì)各種貨幣的匯率、幣值等進(jìn)行一攬子研判。具體研判過(guò)程中，境外工程匯率風(fēng)險(xiǎn)管理通常僅考慮匯率和利率兩個(gè)因素。一般情況下，至少要對(duì)工程預(yù)收款的貨幣進(jìn)行1年以上期限的價(jià)值比較。以美元、人民幣及越南盾貨幣價(jià)值的比較為例：假設(shè)1年期人民幣利率為R1，美元利率為R2，越南盾利率為R3；人民幣對(duì)美元即期匯率為HR0，12個(gè)月遠(yuǎn)期匯率為H1；越南盾對(duì)美元即期匯率為HV0，12個(gè)月遠(yuǎn)期匯率為H2。

人民幣（1年期）價(jià)值為：

美元（1年期）價(jià)值為：

越南盾（1年期）價(jià)值為：

對(duì)以上V1、V2、V3值進(jìn)行比較，數(shù)值最大者為貨幣價(jià)值最大。企業(yè)應(yīng)選擇貨幣價(jià)值最大者作為避險(xiǎn)幣種，及時(shí)按照收支比例兌換法將每一筆收到的款項(xiàng)換成該幣種。

籌劃分包合同 轉(zhuǎn)移匯率風(fēng)險(xiǎn)

第一，盡量讓分包合同與總包合同的結(jié)算貨幣幣種保持一致，以減少匯率風(fēng)險(xiǎn)的概率。如果分包合同結(jié)算貨幣的幣值相對(duì)平穩(wěn)或疲軟，短期內(nèi)暫不需要采取措施，但要對(duì)貨幣匯率進(jìn)行長(zhǎng)期跟蹤和分析；如果分包合同結(jié)算貨幣的幣值相對(duì)堅(jiān)挺或持續(xù)走強(qiáng)，那么匯率風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)源于收入貨幣與支付貨幣的時(shí)間間隔，即時(shí)間間隔越長(zhǎng)，產(chǎn)生匯率風(fēng)險(xiǎn)的可能性越大，因而需要企業(yè)將收入的貨幣及時(shí)換成分包合同貨幣。

第二，盡量使分包合同結(jié)算周期與總包合同結(jié)算周期相互匹配，避免由于結(jié)算周期不匹配造成的資金風(fēng)險(xiǎn)及匯率風(fēng)險(xiǎn)。

第三，盡量使分包合同的預(yù)付款支付、扣回比例、質(zhì)保金（保留金）低于或等于總包合同，特別是在總包合同結(jié)算貨幣與分包合同結(jié)算貨幣不一致且分包合同幣值疲軟的情況下。

第四，實(shí)際工作中，如果遇到一個(gè)合同中出現(xiàn)混合貨幣的分包合同，合同談判時(shí)要明確支付各幣種的數(shù)額及比例，按照幣種對(duì)合同進(jìn)行分解，以符合各國(guó)外匯法的要求，并根據(jù)收入分解比例兌換法合理進(jìn)行貨幣配置。

使用套期保值工具 減少匯率風(fēng)險(xiǎn)

一是換匯過(guò)程的套期保值操作。匯兌凈損失形成的因素與兩個(gè)時(shí)段的匯率差有直接關(guān)系：一個(gè)時(shí)段是結(jié)算日到資金收取日；另一個(gè)是資金收取日到資金支付日。假設(shè)結(jié)算日匯率為H1，資金收取日匯率為H2，資金支付日匯率為H3；結(jié)算日到資金收取日匯率損益為PL1，資金收取日到資金支付日的損益為PL2。如果要實(shí)現(xiàn)上述兩個(gè)時(shí)段的匯率凈損益不虧損，則：

按上述關(guān)系，公式可變形為：

資金支付時(shí)段，盈虧臨界點(diǎn)匯率為：

綜上所述，資金支付時(shí)點(diǎn)的匯率如果等于兩倍的資金收入日匯率減去結(jié)算日匯率，則可實(shí)現(xiàn)盈虧平衡。該匯率即匯兌損益的盈虧平衡點(diǎn)匯率。

根據(jù)資金支付時(shí)段換匯盈虧臨界點(diǎn)匯率公式，可得出資金支付時(shí)段換匯盈利區(qū)間的公式：

也就是說(shuō)，只要換匯時(shí)的匯率小于盈虧臨界點(diǎn)的匯率，匯兌就保持盈利。

在實(shí)際工作中，H1是既定的，H2是按銀行放款日確定的匯率，只有H3是可以選擇的。因此，目前防范匯率風(fēng)險(xiǎn)的最好辦法，是使用套期保值工具鎖定H3。具體做法是：企業(yè)在業(yè)務(wù)結(jié)算審批日，與銀行簽訂一個(gè)金額為結(jié)算數(shù)、匯率為一月遠(yuǎn)期匯率（視實(shí)際支付周期而定）的遠(yuǎn)期合約，在收款日按照遠(yuǎn)期合約的約定換匯。上述方案的前提條件是遠(yuǎn)期匯率小于盈虧臨界匯率H3；如果情況相反，則采取外匯期權(quán)的方式，與銀行簽訂人民幣對(duì)外幣的看漲期權(quán)合約，將行權(quán)條件約定為小于H3的匯率。

二是貨幣支付過(guò)程的套期保值操作。對(duì)于項(xiàng)目而言，貨幣支付過(guò)程就是對(duì)分包商的結(jié)算支付過(guò)程。由于分包合同一般都明確了從結(jié)算到付款的期限以及結(jié)算幣種，本階段的匯率風(fēng)險(xiǎn)管理只要進(jìn)行常規(guī)套期保值操作即可。

三是項(xiàng)目短期流動(dòng)資金貸款的套期保值操作。境外項(xiàng)目短期流動(dòng)資金貸款涉及的變量較國(guó)內(nèi)要多，包括金額、幣種、利率、匯率、貸款期限、還款方式等。一般來(lái)說(shuō)，貸款貨幣和使用貨幣不一定一致，具體要看經(jīng)濟(jì)性分析的結(jié)果。

例如，某境外項(xiàng)目由于不可預(yù)見(jiàn)的原因，需要補(bǔ)充短期流動(dòng)資金500萬(wàn)美元，期限為1年。假設(shè)貸款幣種僅限于人民幣、美元。人民幣1年期貸款利率為5.77%，美元1年期貸款利率為0.5495%；美元對(duì)人民幣1年期遠(yuǎn)期匯率的買入價(jià)為627.79，賣出價(jià)為633.34；貸款當(dāng)日匯率買入價(jià)623.85，賣出價(jià)626.35。

方案1：貸美元

到期本息500萬(wàn)×（1+0.5495%）=502.7475萬(wàn)美元

方案2：貸人民幣

到期本息626.35×500萬(wàn)÷100×（1+5.77%）=3312.4520萬(wàn)人民幣

方案2人民幣折合527.6369萬(wàn)美元（3312.4520萬(wàn)÷627.79×100），高于方案1的502.7475萬(wàn)美元，故貸美元更合算。那么，遠(yuǎn)期匯率處于什么水平，人民幣貸款與外幣貸款成本相同呢？

假設(shè)人民幣利率為RC，外幣同期利率為RF，外幣即期匯率為H1，與貸款期限同期的遠(yuǎn)期匯率為H2。如果二者貸款成本相同，將出現(xiàn)以下公式：

公式變形后得出：

按照既有條件計(jì)算出H2，與市場(chǎng)同期的遠(yuǎn)期匯率做比較，實(shí)際值越小，外幣貸款的到期本息數(shù)額越小。同時(shí)，此公式也可作為貸款鎖定遠(yuǎn)期利率的一個(gè)盈虧平衡點(diǎn)。

將上例中的具體數(shù)值代入該公式，對(duì)H2進(jìn)行測(cè)算，則有：

也就是說(shuō)，美元1年期遠(yuǎn)期匯率為658.8699時(shí)，人民幣貸款與美元貸款未來(lái)的本利相同。而根據(jù)市場(chǎng)數(shù)據(jù)顯示，美元1年期遠(yuǎn)期匯率為633.34，小于盈虧平衡點(diǎn)，所以貸美元更經(jīng)濟(jì)。

在實(shí)際工作中，以上公式除了做貸款方案比較與遠(yuǎn)期利率鎖定決策外，還可以用作外幣應(yīng)收、應(yīng)付賬款的遠(yuǎn)期價(jià)值測(cè)算決策對(duì)比。

工程竣工階段

工程竣工后，施工企業(yè)對(duì)業(yè)主的主要工作是結(jié)算尾工款、質(zhì)保金，對(duì)分包商的主要工作是收取保函或留置質(zhì)保金，結(jié)算尾工款。在此階段，防范匯率風(fēng)險(xiǎn)的主要任務(wù)就是做好資金收支的配置和余款及時(shí)換匯，以避免損失。同時(shí)，如果業(yè)主留置質(zhì)保金，還要提前做好一年后質(zhì)保金收回的匯率測(cè)算，選擇合適的套期保值工具，提前鎖定匯率，確保資金收入的最大化。