造紙：關稅推漲紙價龍頭從中受益

本刊記者李興然

8月8日，商務部公告決定對160億美元自美進口產品加征25%關稅，自2018年8月23日12時01分起實施。此次對美加征關稅商品清單較6月發布的草案相比有所調整，調整后的加征關稅商品自114項增加至333項，其中自美進口廢紙的所有類目均在最終加稅商品清單內。

成本端的上升將推動紙價進一步上漲，而那些木漿自給率高的企業，例如晨鳴紙業、太陽紙業，成本端上升的幅度小于銷售端價格的上漲幅度，反而能從中受益。

成本推動銷售端不斷漲價

我國當前約有35%的廢紙消費量需要從國外進口，其中，從美國的進口比例約占45%，關稅為0，即從美國進口的廢紙約占我國廢紙消費總量的15%。根據紙業聯訊給的美國進口廢紙11#的230美元/噸的到岸價格數據，按照25%的關稅征收，則加稅后到岸價格變為287美元/噸，每噸成本上升57美元，折合成人民幣約400元。假設我國造紙企業的原材料中，使用美國進口廢紙的比例為15%（平均），則造紙企業每噸成本增加約75元。

對于擁有外廢配額的紙企而言，此次美國進口廢紙征收25%的關稅無疑將直接推高其進口成本。另外，美國進口廢紙成本上升，勢必會推動紙企向其它廢紙出口國進口更多廢紙，從而推動這部分進口廢紙也出現價格上漲。還有一個不容忽視的因素是人民幣兌美元的匯率快速下降，這將使進口成本快速增加。因此，加征關稅產生的成本上升效應很可能是全面的。

造紙的原材料由木漿和廢紙組成，當進口廢紙成本上升的時候，紙企能否通過增加國內廢紙使用量或木漿使用量來平抑成本呢？結論是不能。

本輪造紙景氣度提升，始于2016年下半年，一直到2017年上半年，原材料充足，供給側改革和環保推動淘汰落后產能。產能收縮為行業景氣的最大動力：產能收縮→供小于求→紙價上漲→單位盈利提升，如此良性傳導。由于環保政策高壓，新增產能管控嚴格，行業景氣得以延續。

從2017年下半年至今，環保持續限制新增產能投放，但同時也限制進口廢紙的數量，行業供需狀態則開始偏緊。2017年下半年以來隨著廢紙進口政策的逐漸加碼，原材料是否充足成為關鍵變量，由于廢紙新政和環保限制，外廢進口量大幅下降，無法通過大量提升國廢回收量進行補充，廢紙原材料緊張；木漿替代效應明顯，2017年全年生產箱板紙耗用的木漿量為280萬噸，較2016年增加140萬噸。紙企因廢紙緊缺轉而使用部分木漿替代，木漿需求量大增，國際木漿價格自2017年初開始上漲至高位，其中外盤針葉漿、闊葉漿漲幅分別達到43%、49%。廢紙、木漿原材料價格雙雙上漲，成本全面上升已無法避免。

在漿價維持高位的背景下，繼前期龍頭企業恒安國際、維達國際、中順潔柔宣布提價后，目前生活用紙企業已基本全面實現提價，以對沖成本端壓力。箱板瓦楞紙等品類的價格也重回上漲通道，晨鳴紙業、華泰紙業宣布自7月25日起文化紙系列價格上調200元/噸；太陽紙業宣布自8月1日起，涂布紙全系品牌產品價格上調100元/噸，非涂布紙全系品牌產品價格上調200元/噸；山東博匯紙業宣布自8月1日起銅版卡紙、白卡紙產品價格上調200元/噸，江蘇博匯宣布白卡紙價格上調200元/噸；萬國太陽宣布自8月1日起部分品牌白卡紙、銅版卡紙價格上調200元/噸等。在供需緊平衡的前提下，原材料推漲紙價。

上半年紙價回調是短期現象

今年年初受廢紙新規刺激，紙企大量補庫存，4-6月淡季緩慢去庫存，7月紙企主動備庫存。今年4-6月紙價持續調整與行業慣例不同，年初廢紙新規出臺，加劇了市場對原材料緊張的預期，這直接造成紙企開年就大補庫存，2-3月份青島港、保定港木漿庫存達到峰值71萬噸、8萬噸，紙廠廢黃板紙庫存天數為8天，箱板紙、瓦楞紙企業庫存分別為107萬噸、59萬噸。4月-6月為傳統出貨淡季，行業緩慢去庫存，6月青島港木漿、保定港木漿庫存下降至45萬噸、7萬噸，紙企廢黃板紙庫存天數為9天，箱板紙、瓦楞紙企業庫存分別95萬噸、57萬噸。7月份庫存有所恢復，系傳統旺季紙價上漲預期所致，青島港、保定港木漿庫存分別為52萬噸、8萬噸，紙企廢黃板紙庫存天數為6天，箱板紙、瓦楞紙企業庫存分別為123萬噸、69萬噸。

但紙企為應對進口廢紙政策收緊而加緊補庫存的行為是不可持續的，因為管控是長期趨勢。6月24日，國務院發布《關于全面加強生態環境保護堅決打好污染防治攻堅戰的意見》，重點提出：全面禁止洋垃圾入境，大幅減少固體廢物進口種類和數量，力爭2020年年底前基本實現固體廢物零進口。結合前文所述的進口廢紙成本上升，這意味著紙企以后基本無法通過大量進口外廢來平抑成本，能做的選擇只有漲價或保持高價。

龍頭企業反而受益

在供需緊平衡、原材料緊缺、價格堅挺的背景下，大型紙企通過自建漿線或海外布局，一方面減弱原材料緊缺瓶頸，提升擴產能力；另一方面降低原材料成本，擴大單位盈利空間。這些龍頭企業成本端上升的幅度小于銷售端價格的上漲幅度，可能反而能從中受益。

目前，太陽紙業老撾基地已投產50萬噸化學漿，根據前期公司規劃，預計2019年二季度將在老撾投產40萬噸再生漿，屆時太陽紙業鄒城基地牛皮箱板紙二期（160萬噸）對國廢需求量將降至50-60萬噸。晨鳴紙業目前共擁有木漿產能330萬噸，分布在壽光、江西、湛江、美倫和吉林生產基地，以2016年、2017年1-9月自制和外購漿比例計算，公司木漿自給率分別達到73.1%和68.5%。

投資策略上，今年以來，龍頭紙企的股價與大盤走勢關聯度較高，短期應結合指數做投資策略，適度滾動操作降低成本，長期看，當前的估值則比較吸引人。

表：主要龍頭紙企一覽