海容冷鏈：產能充足仍募投應收款風險劇增

本刊記者 李興然

2018年5月15日，IPO已排隊兩年的青島海容商用冷鏈股份有限公司（以下簡稱“海容冷鏈”）終于迎來了證監會的上會審核，并一舉成功過會，向登陸資本市場邁出了堅實的一步。

海容冷鏈主營業務為商用冷凍展示柜，早在2014年7月便掛牌新三板，9個月后宣布開始上市輔導，開始踏上IPO之路。此次IPO，海容冷鏈將募集資金約5.99億元，投向年產50萬臺冷鏈終端設備、年產10萬臺超低溫冷鏈設備等項目，其中，前者意在加強自身冷凍展示柜主業，后者瞄準的則是新的冷鏈產品應用市場。

不過，海容冷鏈的招股書卻顯示，目前公司主業的各季度產能利用率并未接近飽和且季節性波動較大，全年綜合產能利用率不高，年產50萬臺冷鏈終端設備項目投產之后，能否得以完全消化還是未知數。公司應收帳款快速上升、應收帳款周轉率快速下滑且遠低于同行的問題也不容小覷。此外，對主要客戶的信用政策以及壞賬計提比例的合理性也值得關注。

募投合理性存疑

近年來，海容冷鏈的營收處于波動狀態。2014年至2016年，海容冷鏈的營收分別為5.72億元，8.64億元、8.44億元，增長幅度為21.98%、51.05%、-2.33%；歸屬于母公司股東的扣非后凈利潤為0.47億元、1.20億元、1.22億元，增長速度分別為105.38%、155.03%、2.08%。

海容冷鏈以銷售商用冷凍展示柜為主，商用冷凍展示柜在對其整體營收的貢獻也可想而知。根據海容冷鏈歷年的財報數據可見，2014年至2016年該類產品銷售收入分別為4.31億元、5.99億元、6.05億元，增長比例為75.41%、69.35%、71.63%。

招股書中顯示，海容冷鏈本次擬向社會公眾公開發行境內上市人民幣普通股2000萬股，募集約5.99億元資金用于發展公司主營業務及其相關項目。其中，逾3億元的資金將投向年產50萬臺冷鏈終端設備項目，屆時，大中型商用展示柜的產能將得到大幅增加。

商用冷凍展示柜已經成為海容冷鏈的業績支柱，然而，目前全球商用展示柜的市場增長率僅保持在5%左右，遠低于海容冷鏈產能的增幅。另一方面，以下游速凍米面食品領域為例，產量增速已下降到個位數，甚至2014、2015年還出現負增長，高增長時代已過。

另外，值得注意的是，海容冷鏈主業的產能利用率并不高。數據顯示，2013年第一季度到第四季度的產能利用率分別為66.88%、82.24%、33.17%、58.66%；2014年第一季度到第四季度的產能利用率分別為79.44%、66.66%、29.15%、59.85%；2015年第一、第二季度因處于銷售旺季，產能利用率達到92.64%、126.98%，三、四季度產能利用了則為38.54%和59.49%；2016年第一季度到第四季度的產能利用率則分別為89.16%、46.65%、25.47%、32.56%。

產能利用率偏低的情況下，海容冷鏈年產50萬臺冷鏈終端設備項目投產后所產出的產能能否被完全消化，記者就相關問題向海容冷鏈發去采訪提綱，但截至發稿，尚未收到公司的回復。

應收帳款風險劇增

依賴大客戶現象在海容冷鏈的財務報表中表現得也比較突出。2014年至2017年上半年，海容冷鏈主營業務中前五名客戶合計收入占當期主營業務收入的比重分別為43.74%、42.96%、36.48%、50.28%，總體呈現上升趨勢。

依賴大客戶的弊端就是對其議價能力的下降，帶來應收帳款風險的增加。報告期內，公司各期期末的應收賬款賬面價值分別為8293.38萬元、17257.10萬元、21464.22萬元和34416.88萬元，占同期末流動資產的比例分別為24.30%、32.78%、36.63%和45.83%。無論是金額還是占流動資產的比例都呈現出逐年快速增長的趨勢。

反映在應收賬快周轉率上，則是呈現出快速下降的趨勢。2014年至2017年上半年，海容冷鏈的應收帳款周轉率分別為6.21次、6.42次、4.05次和1.98次。反觀行業龍頭青島海爾同期的數據，應收賬款周轉率分別為17.43次、13.06次、12.44次、5.74次，即使是行業中數據偏低的凱雪冷鏈，該數據也有5.20次、4.04次、3.86次和2.15次。雖然從行業平均值看，報告期內11.03次、8.08次、7.05次和4.50次的數據也呈現出逐年下滑的趨勢，但可以發現海容冷鏈的數據在任何一個報告期都遠低于行業平均值，應收帳款的風險不容小覷。

6個月內壞賬計提比例低于同行

應收帳款劇增與信用政策的放松有一定的關系。海容冷鏈在招股書中列示了部分主要客戶當前的信用政策，股市動態分析周刊記者仔細比較后發現，信用政策有所放松。

以排序第一的InnovativeDisplayWorks,Inc.為例，2014年至 2016年，其信用政策為3個月賬期，而2017年上半年則變更為4個月賬期；再以排序第三的聯合利華為例，2014年的信用政策為3-4個月賬期，2015年為4-6個月賬期，2016年之后則變為6個月賬期。

信用政策的放松助推了應收帳款的增加，增大了應收帳款的風險，但海容冷鏈的壞賬計提比例卻頗為有意思。公司將6個月以內的壞賬計提比例設為1%，而可對比公司青島海爾、澳柯瑪、四方冷鏈、凱雪冷鏈的計提比例都設置為5%。從應收賬快賬齡來看，2014年至2017年上半年，海容冷鏈6個月以內的應收帳款余額分別高達6109.03萬元、14133.61萬元、13140.60萬元、29408.33萬元，分別占當期應收帳款余額的69.74%、77.76%、55.85%、80.21%。應收帳款計提比例設置的不同，除了應對壞賬風險外，還一個作用是調節利潤。

海容冷鏈對6個月以內應收帳款計提比例低于可對比公司解釋為公司的業務模式、客戶群體和信用政策不同。但客戶信用期在3個月以內的凱雪冷鏈對6個月以內的應收賬款都計提了5%的壞賬準備，而公司計提1%的壞賬準備是否符合實際經營情況？海容冷鏈并未對股市動態分析周刊記者提綱中的該問題有任何回復。