我國跨國并購中的融資風險研究

時光林

摘 要：隨著我國經濟的不斷發展，改革開放力度的不斷加大，越來越多的企業為了擴充資本，開拓市場，參與到跨國并購的行列中。跨國并購給企業帶來了并購效益，同時也伴隨著諸多不確定性，由于融資處于并購交易中的關鍵環節，融資風險也備受業內關注，本文以雙匯并購史密斯菲爾德為例，剖析其在并購中存在的融資風險，并就如何防范金融風險提出政策建議，為我國企業跨國并購提供借鑒。

關鍵詞：跨國并購 融資風險 防范

中圖分類號：F752 文獻標識碼：A 文章編號：2096-0298（2018）08（b）-068-02

1 跨國并購融資風險相關理論概述

跨國并購是跨國兼并、收購的總稱，指的是企業為了擴充資本、占據市場，通過一定手段和渠道，支付一定對價，取得目標企業的全部資產和全部股份，進而達到對目標公司實施控制的目的。并購融資是企業為了獲取目標公司控制權進行的融資活動，融資風險就是指不能足額的籌集到企業并購需要的大量資金以及籌集的資金對并購后企業的負面影響。

不同的融資方式會給企業帶來不同的融資風險，內部融資主要是利用企業內部留存資金，會占據大量內部資金，造成資金流動風險；債務融資會提高企業的資產負債率，給企業帶來償債風險；權益融資會帶來股權稀釋，分散控制權的風險[1]。

2 雙匯并購史密斯菲爾德案例分析

2.1 案例概述

雙匯國際成立于2007年，總部位于香港，主要從事國際貿易、投資等多元化業務，是中國最大的肉類加工上市公司雙匯發展的控股股東。史密斯菲爾德是世界第一大生豬生產商，產銷量遠超于其他競爭對手，是美國豬肉出口供應商中的龍頭企業。2013年5月，并購雙方聯合宣布達成一項價值71億美元的收購協議，在2013年9月26日，雙方完成交易，雙匯國際以每股34美元的價格收購了史密斯菲爾德的全部股份，成為雙匯國際的全資子公司。

2.2 雙匯并購史密斯菲爾德融資過程

在此次并購中，雙匯國際選擇了杠桿并購的方式，使用自有資金不超過8.14億，收購資金主要來源于銀行等金融機構的貸款，其中以雙匯國際及史密斯菲爾德全部資產為抵押，取得了中國銀行團提供的40億美元貸款，中介機構摩根士丹利向雙匯國際提供了39億美元的貸款，其中包括7.5億美元循環貸款、16.5億美元定期貸款以及15億美元過橋貸款。

2.3 雙匯并購中的融資風險

2.3.1 融資決策風險

在并購中，企業可以使用自有資金，也可以利用外部融資，企業使用自有資金是最簡單有效的方法，但也極其容易產生財務風險，占據大量資金會影響企業的日常運轉。在進行融資時，對融資時機、融資方式、融資數量等作出的決策都會對企業產生影響。融資時點超前會造成利息損失，滯后會影響并購進展；融資方式的選擇會影響企業的資本結構；融資數量不足會影響并購進展，過多會增加企業債務負擔，造成損失。在本案例中，雙匯國際使用自有資金不超過8.14億美元，主要是向各大銀行以及中介機構獲取貸款。同時，以包括收購后所持有的史密斯菲爾德在內的所有資產和所有權作為抵押，由此可見，雙匯實施的融資決策給并購行為帶來了巨大的財務風險。

2.3.2 貸款償付風險

為了完成并購，雙匯從外部募集了79億美元的巨額借款，并購后導致資產負債率不斷提升，2011年資產負債率為60%，2012年為49%，2013年高達84% [2]，根據雙匯借款時約定的還款計劃，在并購交易完成后的兩年內，每年需償還2.5億美元，2016年需償還20億美元，2017年償還4億美元，2018年償還11億美元。根據合并利潤表數據來看，由于史密斯菲爾德凈利潤變動較大，導致合并利潤起伏不定，雙匯國際可以依靠收益分紅償還前兩年的2.5億美元貸款，但是第三年20億美元貸款無法完全依靠自身利潤償還，并且兩家企業正處于發展階段，需要大量的運營資金，這導致雙匯面臨著巨大的償還債務的壓力，并購后期定期償付高額利息也增加了固定成本的支出，給雙匯帶來了不小的償債壓力[3]。

2.3.3 匯率變動風險

在跨國并購中，由于并購雙方處于不同的國家，因此會涉及到不同幣種匯率變動的問題，在本案例中，雙匯并購史密斯菲爾德屬于跨國并購，美元和人民幣的匯率變動是必須要考慮的風險因子，由于需要償付的資金基數較大，共71億美元，所以，即使在償付債務的時候，美元匯率變動0.1，也意味著雙匯需要多支付7.1億美元，在基數較大的情況下會給雙匯帶來不小的財務損失，再加上雙匯籌集并購資金和償付債務存在時間差，匯率變動的幾率很大，所以，匯率變動在一定程度上會加重雙匯的債務償付壓力[4]。

2.4 雙匯針對融資風險采取的控制措施

2.4.1 借助專業團隊制定融資方案

企業在作出融資決策時，應充分考慮自身的資金情況和資本結構，決策出最優的融資方式，在跨國并購案例中，一些投資銀行等中介機構都在并購中占據著重要的地位，這些中介機構具備專業的投資管理團隊，不僅可以滿足并購企業的資金需求，還能給與企業一些專業的投資管理建議。在本案例中，雙匯聘請了摩根士丹利作為并購財務顧問，不僅為雙匯提供了并購資金，還幫助雙匯國際在并購后期對史密斯菲爾德進行了債務重組。此外，雙匯的大股東鼎輝、高盛都是國際上知名的中介投資機構，在此次并購中，協助雙匯全面分析了自身的籌資能力，制定了一套合適的并購計劃和融資方案。

2.4.2 進行IPO申報上市和債務置換

一般情況下，并購交易會影響著企業后續的經營狀況。在本案例中，融資使雙匯承擔了巨額債務，從而使雙匯的資產負債率升高，一旦后期整合不利，將會使雙匯陷入財務危機，在并購交易完成后，雙匯安排了IPO申報上市，于2014年8月成功在港交所上市，募集152億港元，用來償還銀行貸款，緩解了公司的資金壓力。此外，雙匯還就一筆15億美元的貸款進行債務置換，將高利率銀行貸款轉換為低利率貸款，為雙匯節省了利息支出，緩解了償還巨額利息的壓力。根據相關資料顯示，雙匯的資產負債率在2014年降至58.9%，2015年降至53.1%，2016年降至49%，2017年降至45.6%，從而優化了資本結構，降低財務風險[5]。

2.4.3 控制匯率變動風險

雙匯在此次并購中，使用的銀行貸款貨幣是美元，所以匯率的波動會影響企業償還貸款的金額，雙匯在并購完成后，同時擁有雙匯和史密斯菲爾德兩家企業的業務，可以根據匯率波動的趨勢選擇使用人民幣或者美元償還貸款，在人民幣升值的時候用雙匯的資金償還貸款本金及利息，在美元升值時用史密斯菲爾德的資金償還貸款本金及利息，由于雙匯在中國和美國都擁有業務，因此可以根據自身特有的經營性質，利用風險對沖的方式控制匯率變動的風險，從而緩解了后期的償債壓力。

3 控制我國跨國并購融資風險的建議

3.1 充分利用金融中介機構

跨國并購的復雜性要遠遠高于一般的企業并購，由于并購雙方的經濟環境、市場以及政治背景不同，容易造成對目標企業信息獲取不全面的問題，所以需要專業、科學的投資團隊幫助，在一些跨國并購成功的案例中，投資銀行等中介金融機構一直在參與并購案的策劃，這些機構擁有豐富的跨國并購經驗，可以幫助并購企業制定合適的并購方案以及融資決策。

3.2 進行并購后續融資安排

在跨國并購中，內源融資很難滿足并購資金的需要，因此，企業必須依靠外部融資，這種融資方式往往會造成資本結構的變動，從而使企業面臨巨大的債務負擔，給企業帶來財務風險和償債風險，為緩解企業債務壓力，優化資本結構，實施再融資安排也是一種很好的并購戰略。雙匯并購后導致資產負債率上升，增加了財務風險，在交易后的第二年進行了IPO申報上市和債務置換，極大緩解雙匯的債務壓力，這一點需要企業學習和借鑒。

3.3 控制匯率變動風險

在跨國并購中，企業一般會涉及兩種及兩種以上的貨幣，因此，當企業可以準確預計貨幣匯率變動趨勢時，可以根據匯率變動趨勢選擇合適的融資幣種，選擇匯率變動走勢上升的貨幣，在并購后期會減少企業的償債壓力，當企業難以預計貨幣的匯率走勢時，可以利用多種貨幣，通過風險對沖來規避匯率變動風險。

4 結語

隨著越來越多的企業加入到跨國并購的行列，并購所需資金的融資問題作為并購中的關鍵因素，需要被重點關注。雙匯并購史密斯菲爾德是我國企業成功進行跨國并購的典型案例，其成功的經驗值得到其他企業參考與借鑒，從而制定合理的融資方案，對于提高我國企業跨國并購成功率有重大意義。

參考文獻

[1] 劉濤.中國企業跨國并購融資風險研究[J].內蒙古科技與經濟， 2015（3）.

[2] 熊文政.企業跨國并購財務風險分析與控制[D].江西財經大學，2016.

[3] 體盈，朱文莉.我國企業跨國并購融資問題研究[J].現代商業， 2016（21）.

[4] 金曉嬌.我國企業跨國并購融資方式研究[D].云南財經大學， 2016.

[5] 蔡譯鵬.雙匯并購史密斯菲爾額融資策略研究[D].湘潭大學， 2017.