戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)融資結(jié)構(gòu)多元化對創(chuàng)新績效的影響研究
——基于創(chuàng)業(yè)板上市公司的面板數(shù)據(jù)檢驗

（廣東工業(yè)大學(xué)廣東廣州510006）

一、引言

2008年爆發(fā)的全球金融危機(jī)使全球經(jīng)濟(jì)遭受到了最為嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。在經(jīng)濟(jì)逐漸復(fù)蘇的后金融危機(jī)時代，科學(xué)技術(shù)的發(fā)展給各國企業(yè)帶來了機(jī)遇和挑戰(zhàn)，由于顧客對企業(yè)產(chǎn)品和服務(wù)的需求越來越高，創(chuàng)新能力成為企業(yè)保持競爭力、推動社會經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要因素。對此，亞當(dāng)·斯密在1766年就通過大量實踐與研究發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長的動力在于資本積累、勞動分工和技術(shù)進(jìn)步。而后，馬爾薩斯（1798）、李嘉圖（1817）等都發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長并不能持久，然而，這些古典主義經(jīng)濟(jì)學(xué)家并不能深刻認(rèn)識到技術(shù)進(jìn)步對經(jīng)濟(jì)增長的具體作用機(jī)理。直到新古典經(jīng)濟(jì)時期，熊彼得（1942）提出技術(shù)突破對整個經(jīng)濟(jì)增長起著至關(guān)重要的作用。經(jīng)濟(jì)增長的不確定性是內(nèi)生于經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)之中的，因為突破的可能性取決于研發(fā)的水平，而研發(fā)的水平又取決于對研發(fā)者的社會回報。由此經(jīng)濟(jì)學(xué)家開始關(guān)注技術(shù)對經(jīng)濟(jì)增長作用的研究。隨后，索洛（1956）的總量分析方法和內(nèi)生經(jīng)濟(jì)增長理論表明技術(shù)進(jìn)步對經(jīng)濟(jì)增長貢獻(xiàn)的研究來說屬于外生變量，此理論存在一定局限性。Aghion and Howitt（1992）研究認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)周期與經(jīng)濟(jì)增長密不可分，都是科技創(chuàng)新的結(jié)果。直到近些年來，各界學(xué)者逐漸將科技創(chuàng)新內(nèi)生化為對經(jīng)濟(jì)快速增長的主要因素。

因此，基于各國學(xué)者的研究，各國都在加緊教育和科技創(chuàng)新體制機(jī)制改革，增強(qiáng)國家競爭力，搶占未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展制高點。中國要想在未來更長時間內(nèi)實現(xiàn)全面可持續(xù)發(fā)展，必須進(jìn)行全局性、戰(zhàn)略性的安排部署，逐漸使戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)成為經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，推動經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展。2009年，國務(wù)院召開了戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展座談會，明確了戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展概念，2010年，國務(wù)院常務(wù)會議正式明確七大戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展目標(biāo)，主要包括節(jié)能環(huán)保、新一代信息技術(shù)、生物、高端裝備制造、新能源、新材料、新能源汽車七大產(chǎn)業(yè)。2013年5月30日，國務(wù)院常務(wù)會議討論通過《“十二五”國家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃》，進(jìn)一步明確了七大戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的重點發(fā)展方向和主要任務(wù)，至此，大力發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)才落到了“實處”。

戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)是新興科技和新興產(chǎn)業(yè)的一個深度結(jié)合，而其落實到的最終實體為新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)，即當(dāng)務(wù)之急是建立完善的體制機(jī)制，加強(qiáng)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)的創(chuàng)新能力，從而提高企業(yè)創(chuàng)新績效，進(jìn)而提高企業(yè)發(fā)展能力。

首先，根據(jù)經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織（OECD）和歐盟統(tǒng)計署聯(lián)合開發(fā)的《奧斯陸手冊》（第三版）研究定義，創(chuàng)新是指實現(xiàn)新的或重大改進(jìn)的產(chǎn)品（商品或服務(wù)）、工藝、新的營銷方式、或在經(jīng)營策略、工作場所組織或外部關(guān)系中的新組織方式等。因此，有學(xué)者將創(chuàng)新分為技術(shù)創(chuàng)新與非技術(shù)創(chuàng)新，而本文主要研究的是技術(shù)創(chuàng)新績效方面的內(nèi)容，技術(shù)創(chuàng)新主要指 “企業(yè)由市場需求或新技術(shù)機(jī)會等情況而產(chǎn)生新的技術(shù)構(gòu)想，經(jīng)過分析研究和實驗開發(fā)，形成新產(chǎn)品和新工藝并實現(xiàn)其商業(yè)化、產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)效益的經(jīng)營活動”（王麗芳，2014）。

其次，從公司財務(wù)治理角度來看，戰(zhàn)略性新興企業(yè)創(chuàng)新績效的提高與創(chuàng)新能力的提升有關(guān)。創(chuàng)新需要很多方面的投入，其中資金投入是提高創(chuàng)新能力最重要的因素。因此，研發(fā)資金是否充沛直接影響到企業(yè)創(chuàng)新戰(zhàn)略的實施。而在此過程中，融資渠道的多元化戰(zhàn)略將通過對資金的充實影響企業(yè)創(chuàng)新的可持續(xù)性發(fā)展，通過改善企業(yè)創(chuàng)新的融資環(huán)境，降低創(chuàng)新項目融資成本，從而影響企業(yè)創(chuàng)新績效的提高。Balakrishnan and Fox（1993）認(rèn)為，企業(yè)戰(zhàn)略管理有助于理解資本結(jié)構(gòu)在產(chǎn)業(yè)內(nèi)的變化，如果公司的投資決策由發(fā)展戰(zhàn)略決定，并影響融資選擇，那么不同的融資結(jié)構(gòu)將對戰(zhàn)略產(chǎn)生不同的影響。對此，較早年間國外學(xué)者在這方面已有領(lǐng)先研究，由于國外市場資本化程度高，因此股權(quán)融資、債券融資、FDI等手段層出不窮，融資渠道廣闊，資金來源充足。而國內(nèi)對此方面的研究仍然比較單薄，這是因為改革開放以來，雖然我國的經(jīng)濟(jì)活力明顯增強(qiáng)，但是由于社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制仍處于摸索與建設(shè)階段，國內(nèi)融資渠道仍然較單一，以債券融資和內(nèi)源融資居多。隨著創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略的提出與實施，2009年10月23日，創(chuàng)業(yè)板在深圳正式舉行開板儀式，作為創(chuàng)新主體的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)不僅仍然擁有債權(quán)融資和內(nèi)源融資渠道，而且大量股權(quán)資本進(jìn)入資本市場，豐富了融資渠道，促進(jìn)融資結(jié)構(gòu)多元化，加大了戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)的科技研發(fā)投入力度，給市場經(jīng)濟(jì)帶來前所未有的活力。因此，本文試圖找出創(chuàng)業(yè)板公司中的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)多元化的融資結(jié)構(gòu)的內(nèi)部治理對企業(yè)創(chuàng)新績效的影響效應(yīng)。

本研究建立在經(jīng)典的公司治理學(xué)的基礎(chǔ)上，結(jié)合產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)，從財務(wù)視角尋找提高戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)創(chuàng)新績效的方法，通過完善企業(yè)制度改革，提高企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新水平。本文的主要創(chuàng)新點在于以新開辦的創(chuàng)業(yè)板上市公司為樣本，構(gòu)建了戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)多元化融資結(jié)構(gòu)對創(chuàng)新績效影響的關(guān)系模型，通過實證分析定性定量研究公司治理主體的資金來源系統(tǒng)機(jī)制對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新能力的影響，為促進(jìn)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)融資機(jī)制改革、推動產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展做出一定的貢獻(xiàn)，延伸并補(bǔ)充了本領(lǐng)域的研究內(nèi)容。

二、研究設(shè)計

（一）研究假設(shè)

產(chǎn)業(yè)發(fā)展離不開資本支持，戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)也不例外。1984年，Myers和Majluf提出優(yōu)序融資理論，該理論指出，在企業(yè)融資時，考慮的順序應(yīng)該是內(nèi)源融資＞外源融資；債權(quán)融資>股權(quán)融資。但該理論是在嚴(yán)格的MM定理的假設(shè)前提下才成立，實際應(yīng)用時會出現(xiàn)偏差。目前我國企業(yè)的融資來源除了內(nèi)部資本來源外，還包括以銀行信貸為主導(dǎo)的間接金融支持和以資本市場為主導(dǎo)的直接金融支持。各種融資渠道都各有利弊，對企業(yè)創(chuàng)新績效產(chǎn)生了不同的影響。

1.戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)內(nèi)源融資依賴性與企業(yè)創(chuàng)新績效。1988年，F(xiàn)azzari等提出了融資約束的概念。融資約束理論指出，當(dāng)資本市場不完善、信息不對稱程度高時，企業(yè)外源融資代理成本、融資成本太高，此時企業(yè)的投資決策會更多傾向于內(nèi)源融資，使得投資回報達(dá)到最優(yōu)水平。但是，目前，大部分處于初創(chuàng)期的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)盈利能力相對較弱，內(nèi)源融資無法滿足企業(yè)研發(fā)投入高速增長和生產(chǎn)規(guī)模迅速擴(kuò)大的需要，外源融資成為新興企業(yè)融資的主要方式。而我國開設(shè)創(chuàng)業(yè)板市場，正是為了建立多層次的市場體系，初衷就是為了給新興產(chǎn)業(yè)拓寬融資渠道，提高企業(yè)創(chuàng)新績效，有效地服務(wù)市場。因此，相比于傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，我們期待看到新興產(chǎn)業(yè)所面臨的融資約束相對降低，從而為提高企業(yè)創(chuàng)新績效提供更加充足的資金來源。因此，基于我國國情，本文作出如下假設(shè)：

假設(shè)1：相比于內(nèi)源融資，戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)外源融資效應(yīng)顯著，能提高企業(yè)的創(chuàng)新績效。

2.戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)債權(quán)融資和股權(quán)融資比例。一直以來，國內(nèi)外學(xué)者對債權(quán)融資和股權(quán)融資看法不一。1998年，Craig M.Lewis、Richard J.Rogalsk 和 James K.Seward 研究表明負(fù)債比率與公司的績效具有正相關(guān)關(guān)系。對此，也有部分學(xué)者持不同的觀點。魏樂（2010）選取了2009年度創(chuàng)業(yè)板開板以來的第一批37家上市公司的數(shù)據(jù)進(jìn)行實證研究后表明：資產(chǎn)負(fù)債率的增加給創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的業(yè)績帶來了明顯的負(fù)面效應(yīng)。結(jié)合我國資本市場發(fā)展以及社會主義市場經(jīng)濟(jì)建設(shè)現(xiàn)狀來看，對于剛成立的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)而言，股權(quán)融資對新興企業(yè)創(chuàng)新績效的提高具有更積極的促進(jìn)效應(yīng)。因為，與傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)相比，戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)在擁有高技術(shù)含量帶來高成長的同時，也伴生著高投入，需要大量長期穩(wěn)定的資金投入（李東衛(wèi)，2011）。而由于戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)存在較大且未知的技術(shù)和市場風(fēng)險，銀行往往出于資產(chǎn)安全性原則不做投資，同時，戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)以中小企業(yè)居多，規(guī)模不大，往往達(dá)不到銀行貸款的資產(chǎn)條件。另一方面，我國債券市場尚處于孕育階段，缺乏創(chuàng)新，工具單一。因此，戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)債權(quán)融資一定程度上制約了企業(yè)發(fā)展。

相反，結(jié)合現(xiàn)階段我國市場發(fā)展現(xiàn)狀和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)資金需求特點來看，股權(quán)融資對戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新績效具有一定促進(jìn)作用。凌江懷、胡委蓉（2012）通過對廣東省戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)研究表明，股權(quán)資本能夠顯著提高戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)經(jīng)營績效。這主要是因為：一方面，股權(quán)融資通過分散融資能夠降低個體投資者投資風(fēng)險，快速獲得研發(fā)投入所需資金，加快技術(shù)研發(fā)與轉(zhuǎn)化，另一方面，股權(quán)融資籌集的資金具有永久性，在企業(yè)持續(xù)經(jīng)營假設(shè)下，能夠為新興企業(yè)研發(fā)提供充足的資金投入。通過這些充足的資金保證提高企業(yè)創(chuàng)新績效。因此，本文作出如下假設(shè)：

假設(shè)2：股權(quán)融資對提高戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)公司的創(chuàng)新績效具有顯著的正效應(yīng)。

（二）研究樣本與數(shù)據(jù)來源

本文借鑒《戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)分類目錄》，并對照《上市公司行業(yè)分類引進(jìn)》，選取2012—2014年創(chuàng)業(yè)板戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)上市公司作為初選樣本，剔除金融類企業(yè)和研究期間財務(wù)數(shù)據(jù)不完備的企業(yè)，形成最后的平衡面板數(shù)據(jù)。同時，為消除極端異常值的影響，對本文所使用到的主要連續(xù)變量上下1%樣本進(jìn)行winsorize處理，最終有406家創(chuàng)業(yè)板戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)上市公司成為樣本；本文中上市公司相關(guān)數(shù)據(jù)來自CSMAR數(shù)據(jù)庫和巨潮資訊網(wǎng)等財經(jīng)網(wǎng)站。同時使用Excel和Stata 11統(tǒng)計軟件進(jìn)行數(shù)據(jù)處理。

（三）變量定義與檢驗?zāi)Ｐ?/h3>

1.被解釋變量。對企業(yè)創(chuàng)新績效的測度，長期以來，大部分學(xué)者習(xí)慣選擇R&D和專利數(shù)量作為衡量指標(biāo)，但是局限性比較大。Peter（2008）研究發(fā)現(xiàn)，在對 R＆D活動產(chǎn)出的研究上，不僅嚴(yán)重低估了R＆D活動的回報，而且創(chuàng)新產(chǎn)出的測度指標(biāo)上本身就存在嚴(yán)重缺陷。而由于專利申請的成本和程序的復(fù)雜性，部分企業(yè)疏于申請專利，又由于專利授權(quán)的滯后性，專利指標(biāo)存在明顯偏誤和缺陷，也難以反映即時創(chuàng)新績效。

托賓 Q值等于資本的市場價值與重置成本之比，因此，托賓Q值受到股票價格的影響,能夠幫助市場投資者預(yù)測企業(yè)現(xiàn)期及未來盈利能力，同時又不易受到企業(yè)外在因素影響，能夠比較客觀并準(zhǔn)確地評價企業(yè)的經(jīng)營活動。因此，基于企業(yè)重大經(jīng)營活動（例如技術(shù)創(chuàng)新）與股價走勢間具有較強(qiáng)相關(guān)關(guān)系，本文也選取反映企業(yè)市場業(yè)績表現(xiàn)的托賓Q指標(biāo)作為創(chuàng)新績效的代理變量，以增強(qiáng)研究結(jié)論的可靠性和可比性。

2.解釋變量。根據(jù)產(chǎn)業(yè)組織理論，創(chuàng)新投資具有高風(fēng)險、高轉(zhuǎn)換成本的特點，因此需要企業(yè)選擇多種融資方式進(jìn)行融資，滿足新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新研發(fā)需求。目前我國企業(yè)融資渠道主要依靠內(nèi)源融資和以債權(quán)融資、股權(quán)融資為主的外源融資。參考國內(nèi)外學(xué)者對內(nèi)源融資和債權(quán)融資、股權(quán)融資的衡量標(biāo)準(zhǔn)，本文以企業(yè)內(nèi)部留存收益與資產(chǎn)總額之比衡量企業(yè)內(nèi)源融資率（NFI），以實收資本與資產(chǎn)總額之比衡量企業(yè)股權(quán)融資率（EFI），相應(yīng)的，以債務(wù)融資凈額（包括長期負(fù)債和短期負(fù)債）與資產(chǎn)總額之比衡量企業(yè)債權(quán)融資率（DFI）。

3.控制變量。本文結(jié)合本領(lǐng)域?qū)嶋H研究問題，選取樣本企業(yè)規(guī)模（SIZE）、杠桿水平（DAR）、總資產(chǎn)增長率（INC）和研發(fā)投入強(qiáng)度（R&D）作為控制變量，并控制行業(yè)和年度。見表1。

表1 變量設(shè)定

4.檢驗?zāi)Ｐ汀１敬窝芯康挠绊懸蛩赜泻芏啵隙嘣貧w的研究特點，同時，對本文面板數(shù)據(jù)進(jìn)行豪斯曼檢驗，基于本文研究樣本的特征，運用以下多元線性回歸模型對解釋變量與被解釋變量的相關(guān)性進(jìn)行檢驗。

本文利用Stata 11.0軟件對模型分別進(jìn)行了面板混合回歸、固定效應(yīng)回歸和隨機(jī)效應(yīng)回歸。首先對模型進(jìn)行F檢驗，以確定采用混合模型（Pooled）還是固定效應(yīng)模型（FE）。F檢驗的P值為0.0000，拒絕了混合模型假設(shè)。然后對模型進(jìn)行Hausman檢驗，以確定采用固定效應(yīng)模型還是隨機(jī)效應(yīng)模型（RE），Hausman檢驗的P值為0.0000，因此采用固定效應(yīng)模型。

三、實證檢驗結(jié)果及分析

（一）描述性統(tǒng)計（見表2）

表2 主要研究變量統(tǒng)計

從表2可以看出，作為外源融資渠道之一的股權(quán)融資率0.16，高于內(nèi)源融資率0.109，初步驗證了假設(shè)1的正確性，同時股權(quán)融資率也遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于債權(quán)融資率，初步驗證了假設(shè)2的正確性。另外，托賓Q值的方差相對較大，說明戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新績效波動性相對較大，表明該類企業(yè)高風(fēng)險高成長性的特征。

（二）相關(guān)性分析（見表3）

表3 主要研究變量相關(guān)性統(tǒng)計

從表3可以看出，本文主要研究變量之間的相關(guān)系數(shù)都小于0.5，存在多重共線性的可能性較小，因此可對模型進(jìn)行估計以得出參數(shù)方程。另外，股權(quán)融資率和債權(quán)融資率在5%顯著性水平下顯著負(fù)相關(guān)，說明股權(quán)融資和債券融資具有明顯的替代作用。最后，在1%的顯著性水平下，托賓Q值與內(nèi)源融資率的相關(guān)系數(shù)相比于其他兩個外源融資率低，初步驗證了假設(shè)1的正確性；同時，托賓Q值與股權(quán)融資率相關(guān)性最高，也初步驗證了假設(shè)2的正確性。

（三）回歸結(jié)果與分析（見下表4）

表4中回歸模型的組間R2達(dá)到30%，說明模型具有一定的解釋力，即被解釋變量的變動大部分可以由解釋變量來解釋，表明本文所選用模型整體擬合度較好。

表4 回歸結(jié)果

從表4中可以看出，雖然內(nèi)源融資率在10%的顯著性水平下對戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)創(chuàng)新績效產(chǎn)生正向影響，但是作為外源融資渠道之一的股權(quán)融資率卻以更高的相關(guān)性對戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)創(chuàng)新績效產(chǎn)生更大的影響，由此驗證了假設(shè)1，表明戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)外源傾向較高，這主要是由于新興企業(yè)處于初創(chuàng)期，企業(yè)盈利能力弱，此時，充足穩(wěn)定的外源融資能夠加強(qiáng)企業(yè)創(chuàng)新能力，從而對企業(yè)創(chuàng)新績效產(chǎn)生正向影響。

從表4可以看出，戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)股權(quán)融資率對戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)創(chuàng)新績效產(chǎn)生顯著正向效應(yīng)，相比之下，雖然債權(quán)融資從正向?qū)?zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)創(chuàng)新績效產(chǎn)生影響，但影響效果并不顯著，由此驗證了假設(shè)2，表明戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)股權(quán)融資效率較高，因為相比于融資條件苛刻的債權(quán)融資渠道，股權(quán)融資更能快速獲得研發(fā)資金，從而能夠?qū)ζ髽I(yè)創(chuàng)新績效產(chǎn)生正向影響。

最后，本文對上述研究結(jié)果進(jìn)行了如下穩(wěn)健性檢驗，我們采用ROE作為前文中創(chuàng)新績效衡量指標(biāo)的替代變量，在此由于篇幅限制未做詳細(xì)介紹。該穩(wěn)健性檢驗結(jié)果在結(jié)論上基本與前面保持一致，表明本文研究結(jié)果較為穩(wěn)定和可靠。

四、研究結(jié)論與啟示

當(dāng)前，在大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新的背景下，戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)以中小企業(yè)為主，大部分處于企業(yè)初創(chuàng)期，規(guī)模小，盈利能力弱，內(nèi)源融資能力弱，同時由于新興企業(yè)輕固定資產(chǎn)的特點，難以從銀行獲得抵押貸款，但是這些企業(yè)可能掌握著能夠促進(jìn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級的寶貴技術(shù)。因此，戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)高風(fēng)險高收益的發(fā)展特點離不開資本市場的支持。從上文研究可以看出，一方面，傳統(tǒng)的銀行信貸由于需要定期還款，最終只能服務(wù)于企業(yè)生長周期的某一個環(huán)節(jié)，因此，更加完善的債權(quán)融資渠道和工具亟需完善。另一方面，股權(quán)融資不需要到期償還，這就能滿足企業(yè)全方位、多層次的資金需求，對創(chuàng)業(yè)者的支持不言而喻。通過股權(quán)融資的外源融資能夠為戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)提供更加便捷、高效、持續(xù)的創(chuàng)新投入，提高企業(yè)創(chuàng)新業(yè)績，增強(qiáng)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展能力。因此，各級相關(guān)部門應(yīng)加大力度完善多層次的資本市場，促使戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)公司在制定融資策略時選擇最有利于提高公司創(chuàng)新績效的多元化融資結(jié)構(gòu)，加快產(chǎn)業(yè)發(fā)展。為此，筆者提出以下建議：

首先，應(yīng)該豐富資本市場多元化融資工具。一方面，由于股權(quán)融資能夠提高新興企業(yè)的創(chuàng)新績效，因此，應(yīng)該在完善多層次的資本市場的過程中，豐富以股權(quán)融資為主的直接融資工具。另一方面，債權(quán)融資能夠較好地保護(hù)投資人利益，有助于形成理性投資氛圍，因此應(yīng)該積極發(fā)展項目收益?zhèn)翱赊D(zhuǎn)換債券、永續(xù)票據(jù)等股債結(jié)合產(chǎn)品，推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化試點，加快規(guī)范發(fā)展互聯(lián)網(wǎng)金融。

其次，應(yīng)該盡快完善多層次資本市場建設(shè)法律規(guī)則，既要加快推動特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)類創(chuàng)業(yè)企業(yè)在境內(nèi)上市，也要加快完善債券市場建設(shè)。一方面，從2013年以來，上交所、證監(jiān)會等各部門正在著力建立上海證券交易所戰(zhàn)略新興板，支持創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)融資。借此契機(jī)，應(yīng)該完善相關(guān)法規(guī)，探索向創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)板試點方法，拓寬中小戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)融資渠道，從而滿足戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)的資金需求。同時，也為新興企業(yè)的股權(quán)風(fēng)險投資提供有效的退出渠道，吸引和帶動更多的社會資本源源不斷地進(jìn)入新興產(chǎn)業(yè)。另一方面，應(yīng)該充分發(fā)揮市場在資源配置中的決定性作用，盡快放松債券的發(fā)行規(guī)模與條件限制。為此，必須完善相關(guān)制度，進(jìn)一步推進(jìn)債券發(fā)行交易制度改革。

最后，應(yīng)該加快資本市場注冊制改革。將政府監(jiān)管之手放到更正確的地方，使股票估值更趨合理，而多層次的資本市場也將為廣大居民提供更寬闊的投資渠道，從而為股市帶來更多資金。一方面，要充分發(fā)揮市場主導(dǎo)力量，放管結(jié)合。簡政放權(quán)，強(qiáng)化市場內(nèi)在約束，推進(jìn)建立以市場機(jī)制為主導(dǎo)的新股發(fā)行制度。另一方面，證券交易所應(yīng)進(jìn)一步健全完善自律規(guī)則體系，根據(jù)注冊制改革的各項要求，切實履行自律職責(zé)。通過注冊制改革，使價值投資、成長投資逐步成為市場的主流，使高質(zhì)量的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)受到追捧，通過市場的優(yōu)勝劣汰機(jī)制最終選擇高效發(fā)展的企業(yè)。

通過以上的制度改革與產(chǎn)品創(chuàng)新，促使新興企業(yè)建立多元化的融資結(jié)構(gòu)，提升市場運行效率和優(yōu)化資源配置的能力，化解中小型戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)融資難的問題，保持經(jīng)濟(jì)中高速增長，推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，提高金融服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)效率。