匯添富基金王栩：正本清源，回歸本質

在多年的投資生涯中，筆者曾遇到過很多困惑，例如宏觀政策變化了，投資組合應該怎么調整？出現一個很大的投資主題，該不該參與？為什么有的公司看起來估值已經非常低了，可仍然乏人問津？凡此種種，不一而足。對這些問題的回答，實際上反映了投資者的理念和方法。理念和方法并沒有絕對的對與錯，但要適應環境的變化。A股市場誕生至今不過三十多年，無論是市場本身還是投資者都經歷過不成熟的發展階段，各種各樣的投資理念和方法也曾經盛極一時。但過去三年，市場的投資者結構發生了深刻的變化。喜歡追逐短期波動的投資者逐漸式微，而偏好長期價值的投資者的影響力大幅上升，例如社保基金、保險機構、海外投資者等。

做長期投資，就要探尋股票的本質是什么。最早發行股票的企業是誕生于1602年的荷蘭東印度公司。當時的荷蘭人只要花50荷蘭盾，就可以買到一股荷蘭東印度公司的股票成為小股東，而公司承諾對股東分紅。在近200 年時間里，東印度公司為它的全體股東持續派發高達18%的年度紅利。也就是說，最早的投資者買股票的目的是希望企業能夠不斷地創造價值并且能夠分享企業的價值。這一原理一目了然，但投資者往往很容易迷失在市場的短期波動中而忘記這一初衷。

那么什么樣的企業能夠持續創造價值并且讓所有投資者分享其成果呢？先看企業的外部環境。中國經濟過往持續的高速成長以及廣大的國內市場無疑為企業發展提供了良好的土壤。但是良好的外部環境是一把雙刃劍，絕大多數企業只是追隨著時代的洪流向前而忽視內功的修煉。在外部環境發生改變的今天，我們很遺憾地看到，優秀的企業并不多。

所以在未來的投資中，我們更應該關注的是企業的內在素質。企業的內在素質中，有兩個因素至關重要。一是商業模式，對于企業而言，它所選擇的商業模式是決定它能否持續創造價值的決定性因素。以家電行業為例。空調企業在發展初期選擇的路徑是自我研發關鍵零部件、自建渠道，時至今日行業中的兩家龍頭企業市值高達2000億元以上。彩電企業選擇的路徑是依賴外部企業提供面板、依靠賣場實現銷售，盡管這些企業也非常努力，今天其中最大企業的市值也不過100多億元。因此，對于投資者而言，怎么強調商業模式的重要性都不過分。二是公司治理。如果說商業模式不好有時候是天注定，那么公司治理不好則完全是人禍。最常見的公司治理缺陷是缺乏對大股東、管理層的有效制衡，企業在發展到較大規模之后很難避免戰略性錯誤。許多上市公司因此遭受重大損失，甚至面臨退市風險。

所以在主流投資文化已經遠不同于往日的今天，有些公司從各個角度看都處于低估的狀態，但仍然乏人問津。

進化是人類社會得以發展的基本動力。對于投資者而言，在宏觀環境、市場結構已經顯著變化的今天，投資方法論的進化也是我們有望得以幸存的基礎。