警惕白酒 關(guān)注水泥

本刊記者 林 蔓

2018年A股三季報(bào)披露已結(jié)束，3555家上市公司的三季度業(yè)績(jī)均已公布。從行業(yè)整體來(lái)看，2018年前三季度營(yíng)收增速靠前的5個(gè)板塊分別為休閑服務(wù)、建筑材料、房地產(chǎn)、計(jì)算機(jī)和醫(yī)藥生物，營(yíng)收增速倒數(shù)的5位分別是非銀金融、通信、有色金屬、汽車和綜合板塊；歸母凈利潤(rùn)方面，增速排名前5的板塊為建筑材料、鋼鐵、采掘、商業(yè)貿(mào)易、化工，倒數(shù)的5個(gè)板塊均錄得負(fù)增長(zhǎng)，分別是通信、農(nóng)林牧漁、電氣設(shè)備、交通運(yùn)輸、非銀金融。個(gè)股層面，有不少企業(yè)三季報(bào)業(yè)績(jī)超出市場(chǎng)預(yù)期，當(dāng)然也有企業(yè)爆出“黑天鵝”。筆者試圖結(jié)合板塊和個(gè)股的三季報(bào)業(yè)績(jī)及其他綜合因素對(duì)后市投資提示一些機(jī)會(huì)或風(fēng)險(xiǎn)。

謹(jǐn)慎看待白酒

根據(jù)wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，食品飲料行業(yè)的營(yíng)收增速在所有行業(yè)中處于中位水平，歸母凈利潤(rùn)增速處于中上水平。其中，白酒板塊的業(yè)績(jī)表現(xiàn)不太樂(lè)觀，是整個(gè)食品飲料行業(yè)中唯一一個(gè)前三季度和第三季度單季的營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)增速均出現(xiàn)下滑的板塊，尤其三季度單季下滑幅度很大。2018年白酒板塊前三季度營(yíng)收1545億、歸母凈利潤(rùn)514億，分別同比增長(zhǎng)25%、30%，增速較2017年同比回落4pct、12pct；而第三季度單季營(yíng)收481億、歸母凈利潤(rùn)161億，同增13%、12%，降36pct、73pct。可以看到，2018年三季度白酒板塊整體營(yíng)收增速放緩，尤其是歸母凈利潤(rùn)增速比2017年同期下滑高達(dá)73個(gè)百分點(diǎn)。這其中，主要原因是白酒行業(yè)經(jīng)過(guò)2016年和2017年的高景氣周期，尤其2017年業(yè)績(jī)爆發(fā)式增長(zhǎng)，基數(shù)較高，另一方面也反映出第三季度開(kāi)始白酒板塊出現(xiàn)調(diào)整信號(hào)。

具體來(lái)看，板塊內(nèi)部情況有所分化，一線白酒增速略下滑，二三線酒企保持快速增長(zhǎng)。前三季度一線白酒營(yíng)收1117億、歸母凈利潤(rùn)440億，增速為26%、27%，增速比2017年降10pct、17pct；二三線白酒營(yíng)收428億、歸母凈利潤(rùn)74億，增21%、46%，增速同比升9pct，19pct。這一分化顯示出在宏觀經(jīng)濟(jì)下行、消費(fèi)市場(chǎng)疲軟的背景下，高端白酒的市場(chǎng)需求放緩。

個(gè)股層面，2018年前三季度多數(shù)酒企營(yíng)收加速增長(zhǎng)，除金種子酒、皇臺(tái)酒業(yè)負(fù)增長(zhǎng)，其余酒企全部正增長(zhǎng)，且絕大多數(shù)酒企增長(zhǎng)加速，洋河、瀘州老窖等一線白酒增速同比提升9pct；貴州茅臺(tái)、水井坊增速分別降36pct、40pct，但仍有23%、45%的增速。從歸母凈利潤(rùn)增速來(lái)看，前三季度大部分企業(yè)也了實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，而貴州茅臺(tái)、五糧液、山西汾酒、酒鬼酒的同比增速雖有24%、36%、57%、38%，但卻比2017年同期分別下滑36.5pct、0.2pct、22pct、40pct。其中，體量最大的高端白酒龍頭貴州茅臺(tái)的業(yè)績(jī)下滑令人始料未及，其表現(xiàn)不佳成為一線白酒乃至白酒板塊整體增速下降的一個(gè)縮影。

圖一：2018年前三季度白酒企業(yè)營(yíng)收增速變動(dòng)一覽

看白酒行業(yè)營(yíng)收和現(xiàn)金流變動(dòng)有一個(gè)關(guān)鍵的指標(biāo)就是預(yù)收賬款。2018三季度單季白酒板塊預(yù)收賬款258億，同比下滑20.47%；其中一線白酒178億，同比降85億；二三線白酒80億元，同比增18億。其中，貴州茅臺(tái)和五糧液預(yù)收款分別為111.68億元、24.40億元，相較去年下滑幅度大，分別同比下降36.08%、50.47%，主要是兩家公司調(diào)整打款政策所致。未來(lái)隨著回款周期的嚴(yán)格實(shí)施，預(yù)收款下行將是常態(tài)。

總體而言，2018年下半年甚至2019年白酒行業(yè)增長(zhǎng)放緩已是不可避免的，市場(chǎng)普遍認(rèn)為行業(yè)將面臨一段時(shí)間的調(diào)整，此前給予白酒增速的過(guò)高預(yù)期也需要下修，估值仍有下探空間，需要謹(jǐn)慎的看待。但業(yè)內(nèi)也會(huì)有所分化，一線白酒增速回落幅度更明顯，而二三線白酒由于本身市場(chǎng)規(guī)模較小、基數(shù)較低，受益于消費(fèi)升級(jí)和中產(chǎn)階級(jí)群體擴(kuò)容二三線增量提價(jià)趨勢(shì)明顯，情況會(huì)稍顯樂(lè)觀，但仍需注意其受整個(gè)行業(yè)下行風(fēng)險(xiǎn)的影響。

建材關(guān)注水泥

文章開(kāi)頭提到，2018年前三季度歸母凈利潤(rùn)增速最高的行業(yè)是建筑材料。根據(jù)wind數(shù)據(jù)，按申萬(wàn)行業(yè)分類，2018年前三季度建材行業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)2991億元、419億元，同比增長(zhǎng)26%、83%；三季度單季實(shí)現(xiàn)營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)1168億元、166億元，同比增長(zhǎng)118%、124%。其中，三季度歸母凈利潤(rùn)占比最高約74%的水泥板塊業(yè)績(jī)持續(xù)向好，而玻璃、玻纖和家裝建材的營(yíng)收增速均出現(xiàn)不同程度的放緩。

2018年前三季度水泥板塊營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)分別為1720億和329億，同比增長(zhǎng)33%、116%；其中，三季度單季的業(yè)績(jī)尤為亮眼，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)分別實(shí)現(xiàn)746億和134億，同比增速分別為326%、211%。水泥企業(yè)三季度亮眼的業(yè)績(jī)主要由于9月以來(lái)的銷售旺季導(dǎo)致。三季度是水泥的傳統(tǒng)旺季，企業(yè)發(fā)貨增加、庫(kù)存持續(xù)走低（如圖二水泥庫(kù)存比下滑至5年來(lái)最低點(diǎn)），水泥的價(jià)格上漲。同時(shí)板塊的盈利能力也有所提升，第三季度水泥板塊的毛利率提升5.2pct至36.3%，凈利率提升6.4pct至20.1%，均為整個(gè)建材行業(yè)的最高水平。

從個(gè)股上來(lái)看，2018年前三季度水泥公司集體顯示了優(yōu)異業(yè)績(jī)彈性，冀東水泥2018年前三季度歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)343%、萬(wàn)年青同比增長(zhǎng)273%、華新水泥同比增長(zhǎng)225%、塔牌集團(tuán)同比增長(zhǎng)147%，天山股份同比增長(zhǎng)144%、上峰水泥同比增長(zhǎng)102%，海螺水泥同比增長(zhǎng)111%。

目前市場(chǎng)擔(dān)憂明年地產(chǎn)投資回落影響水泥需求，板塊估值被壓制。今年以來(lái)基建增速回落較多，明年基建補(bǔ)短板的政策導(dǎo)向明顯。同時(shí)冬季來(lái)臨，錯(cuò)峰限產(chǎn)使得供給收縮也帶來(lái)水泥價(jià)格的上漲。進(jìn)入10月以來(lái)，全國(guó)區(qū)域的水泥都開(kāi)始漲價(jià)，根據(jù)中國(guó)水泥網(wǎng)數(shù)據(jù)，10月全國(guó)水泥均價(jià)累計(jì)上漲15元/噸，價(jià)格創(chuàng)全年新高，其中浙江地區(qū)上漲近40元/噸，安徽、江蘇分別上漲29元/噸和23元/噸。明年基建補(bǔ)短板和水泥價(jià)格上行或?qū)樗喟鍓K帶來(lái)一些機(jī)會(huì)。

圖二：全國(guó)水泥庫(kù)容比（%）