EVA在發(fā)電企業(yè)的應用與研究

□鄭 凱（中國神華能源股份有限公司國華電力分公司 北京 100025）

經(jīng)濟增加值（EVA）是指扣除全部資本成本的經(jīng)營回報，是企業(yè)稅后凈營業(yè)利潤與該企業(yè)加權(quán)平均的資本成本間的差額，是企業(yè)為股東創(chuàng)造的“真正的利潤”。EVA評價指標的特點是考慮股權(quán)資本的成本，全口徑計算企業(yè)所有資本所要求的回報，同時將各項投入要素分解為經(jīng)營指標，與企業(yè)價值緊密聯(lián)系，真實體現(xiàn)企業(yè)為股東創(chuàng)造的價值，鼓勵企業(yè)進行能給企業(yè)帶來長遠利益的投資決策。本文以某發(fā)電企業(yè)為例，通過對其EVA指標評估和結(jié)果分析，指出企業(yè)應用EVA存在的問題，并提出相關建議。

一、EVA計算評估模型在發(fā)電企業(yè)的應用

A發(fā)電企業(yè)是國內(nèi)最大的綜合能源集團首批投產(chǎn)運營的清潔能源發(fā)電廠，本文采用A發(fā)電企業(yè)相關數(shù)據(jù)，運用EVA評價指標，建立EVA計算評估模型，對發(fā)電企業(yè)全生命周期經(jīng)營成果進行評估。表1為A發(fā)電企業(yè)2011—2015年的資產(chǎn)經(jīng)營狀況。

表1 A發(fā)電企業(yè)主要財務指標 單位：萬元

（一）會計調(diào)整事項的測算

按照EVA調(diào)整原則，A發(fā)電企業(yè)計算EVA時需要對檢查性大修費用和研發(fā)費用進行調(diào)整。

1.檢查性大修費用的調(diào)整。1號機組2013年進行第一次檢查性大修，2號機組2011年進行第一次檢查性大修，2015年進行第二次檢查性大修，修理間隔期間為4年。因此，資本化檢查性修理費按照4年攤銷，調(diào)整計算過程見表2。

表2 檢查性大修費用調(diào)整計算表 單位：萬元

大修費用計算調(diào)整說明：

（1）第6行調(diào)整投資資本=第3行大修費用累計資本化-第5行累計攤銷。

（2）第7行調(diào)整利潤=第1行與第2行當年資本化費用-第4行當年攤銷。

（3）計算2015年累計大修費用資本化及累計攤銷時，扣除了攤銷完畢的2011年資本化大修費用和已完成攤銷金額。

2.研發(fā)費用的調(diào)整。A發(fā)電企業(yè)每年投入資金進行技術(shù)研發(fā)，根據(jù)EVA計算原則，應對研發(fā)費用進行資本化調(diào)整，并按照5年期間攤銷。計算過程見下頁表3。

研發(fā)費用計算調(diào)整說明：

（1）第5行調(diào)整投資資本=第2行累計資本化金額-第4行累計攤銷。

表3 研發(fā)費用調(diào)整計算表 單位：萬元

（2）第6行調(diào)整利潤=第1行當年資本化金額-第 3行當年攤銷。

（二）投資資本計算

A發(fā)電企業(yè)投資資本=股本+長期借款+短期借款+修理費用資本化累計金額-修理費用累計攤銷金額+研發(fā)費用資本化累計金額-研發(fā)費用累計攤銷金額

A發(fā)電企業(yè)調(diào)整后投資資本的計算過程見表4。

表4 投資資本計算表 單位：萬元

投資資本隨著長期借款的本金償還逐年遞減，大修理費用調(diào)整金額按照五年周期變化。

（三）稅后凈營業(yè)利潤計算

A發(fā)電企業(yè)稅后凈營業(yè)利潤=凈利潤+財務費用+當年研發(fā)費資本化-當年研發(fā)費資本化攤銷+當年修理費資本化-當年修理費資本化攤銷，A發(fā)電企業(yè)稅后凈營業(yè)利潤的計算過程見表5。

表5 稅后凈營業(yè)利潤計算表 單位：萬元

（四）加權(quán)資本成本的計算

A發(fā)電企業(yè)加權(quán)資本成本計算需要確定三個參數(shù)，即：股權(quán)資本成本、債務資本成本和資本結(jié)構(gòu)比例。以下分別進行測算：

1.股權(quán)資本成本。股權(quán)資本成本是投資者投資企業(yè)所要求的預期報酬率，估計股權(quán)資本成本的方法很多，本文采用資本資產(chǎn)定價模型測算A發(fā)電企業(yè)股權(quán)資本成本。由于A發(fā)電企業(yè)股東為國內(nèi)能源企業(yè)，本文在計算A發(fā)電企業(yè)股權(quán)資本成本時，使用國內(nèi)同行業(yè)標準進行計算。計算公式為：

（1）無風險收益率（Rf）：采用我國政府長期債券利率，以五年期國債為例，取近5年平均值，約為5.49%。計算過程見表6。

表6 2011—2015年五年期國債

（2）市場平均報酬率（Rm）：使用國資委頒布的 2014年企業(yè)績效評價標準值中全行業(yè)凈資產(chǎn)收益率良好值8.2%。

（3）貝塔系數(shù)（β）：采用國信證券研究報告測算的 A股能源行業(yè)貝塔系數(shù)均值0.96。

根據(jù)上述參數(shù)計算股權(quán)資本成本=5.49%+0.96×（8.2%-5.49%）=8.09%。

2.根據(jù)表7中的中國人民銀行要求國內(nèi)金融機構(gòu)各期間執(zhí)行的人民幣長短期貸款基準利率，計算相關債務成本。

表7 國內(nèi)商業(yè)銀行貸款基準利率 單位：%

債務成本=貸款利率×（1-所得稅稅率）

根據(jù)公式，2011—2015年短期貸款債務成本分別為4.73%、4.72%、4.5%、4.35%、3.73%；2011—2015年長期貸款債務成本分別為 5.11%、5.1%、4.91%、4.76%、4.14%。

3.資本結(jié)構(gòu)比例（見表8）。資本結(jié)構(gòu)變化的主要原因是長期借款每年償還18 000萬元本金引起，2011年長期借款占比56%，逐年遞減。

表8 A發(fā)電企業(yè)資本結(jié)構(gòu)表 單位：萬元

4.加權(quán)資本成本計算。根據(jù)以上確定的各年股權(quán)成本、債權(quán)成本和資本結(jié)構(gòu)計算加權(quán)資本成本。計算過程見表9。

加權(quán)資本成本=短期借款利率×短期借款占比+長期借款利率×長期借款占比+股權(quán)成本×股本占比

表9 加權(quán)資本成本計算表

（五）A發(fā)電企業(yè) EVA價值評估（見表10）

EVA=第1行調(diào)整后收益-第2行調(diào)整后投資資本×第3行加權(quán)資本成本

表10 A發(fā)電企業(yè)各年EVA計算 單位：萬元

二、A發(fā)電企業(yè)EVA評估結(jié)果分析

根據(jù)A發(fā)電企業(yè)EVA價值評估模型的測算結(jié)果，對EVA在發(fā)電企業(yè)的應用作進一步的分析。

（一）EVA與傳統(tǒng)業(yè)績指標凈利潤的對比分析（見圖1）

圖1

1.凈利潤與EVA變動方向相同，但是變動幅度不同，主要是因為計算EVA時，對大修費用和研發(fā)費用進行了調(diào)整，消除了周期性大修對利潤的影響。說明EVA能夠更加真實地反映企業(yè)業(yè)績情況，在某種程度上消除傳統(tǒng)業(yè)績指標存在的失真和扭曲，為企業(yè)價值評估提供了更科學、合理的依據(jù)。

2.在無大修年份的2012、2014年，經(jīng)營業(yè)績虛高，凈利潤大于EVA值，這是因為EVA計算對周期性大修進行了平抑。

（二）資本成本與財務費用的對比分析（見圖2）

在考慮股權(quán)資本成本后A發(fā)電企業(yè)的業(yè)績指標下滑。說明傳統(tǒng)的業(yè)績指標凈利潤容易給管理者提供企業(yè)正在盈利的假象，不利于企業(yè)管理者發(fā)現(xiàn)問題，提高經(jīng)營業(yè)績。

圖2

通過EVA與凈利潤、資本成本與財務費用的對比分析可以看出，運用EVA對發(fā)電企業(yè)進行價值評估能夠更加準確地反映企業(yè)的真實情況，幫助企業(yè)經(jīng)營者客觀地認識企業(yè)的經(jīng)濟價值，促使經(jīng)營者降低成本，提高運營管理水平，為股東創(chuàng)造財富。

三、企業(yè)應用EVA存在的問題及相關建議

（一）企業(yè)應用EVA存在的問題

1.EVA相關項目的調(diào)整較復雜，實務難操作。在實際運用中，要將企業(yè)會計利潤通過調(diào)整計算才能得到經(jīng)濟利潤。會計利潤調(diào)整項目依據(jù)企業(yè)行業(yè)特點有所不同，調(diào)整事項相對比較復雜，項目數(shù)據(jù)搜集及其真實性校驗存在一定困難。

2.加權(quán)資本成本計算困難。加權(quán)資本成本由企業(yè)資本結(jié)構(gòu)、股權(quán)資本成本、債務資本成本決定。由于我國資本市場尚不完善，市價往往不能反映企業(yè)的真實價值。在股權(quán)資本成本和債務資本成本不能合理確定的情況下，必將影響應用EVA對企業(yè)價值評估的準確性。

3.會計信息失真影響EVA評價效果。EVA計算過程依賴于會計信息披露的可靠性，會計信息的失真將使EVA評價效果大打折扣。

4.傳統(tǒng)業(yè)績評價理念阻礙了EVA的推廣應用。長期以來，很多國有企業(yè)管理者認為企業(yè)不虧損就是創(chuàng)造價值，忽視了股東價值最大化，企業(yè)管理者傳統(tǒng)管理理念的轉(zhuǎn)變還需要一個過程。

（二）EVA應用的相關建議

1.應用EVA評價要注意與非財務指標相結(jié)合。EVA指標只能在一定程度上揭示企業(yè)價值創(chuàng)造的財務動因，不能指出具體的非財務業(yè)績動因以及解決問題的方向。應用EVA評價時，應結(jié)合公司的具體情況，將市場占有率、客戶滿意度、員工培訓、創(chuàng)新能力等非財務指標逐一分析列示，以全面揭示和反映企業(yè)未來的發(fā)展和趨勢。

2.應用EVA評價要注意與長期績效指標相結(jié)合。EVA指標是通過年度會計利潤調(diào)整計算的，屬于短期財務指標。應用EVA評價企業(yè)經(jīng)營業(yè)績時，不僅要考慮當前EVA指標，還要建立長期績效考核指標，這樣才能促進企業(yè)經(jīng)營者的決策行為與股東價值最大化保持一致。

3.正確計算加權(quán)資本成本是應用EVA評價的關鍵。目前使用的資本成本率不是在市場基礎上進行的測算，沒有反映風險和融資成本在企業(yè)之間的差異，影響EVA計算的準確性。因此，加權(quán)資本成本的合理確定是正確計算EVA的關鍵。