資本賬戶開放會影響收入不平等嗎
——來自149個國家或地區的經驗證據

余 丹（博士）

一、引言

近年來，隨著全球金融一體化程度不斷加深、人民幣國際化進程不斷加快以及跨境金融交易門檻不斷降低，資本賬戶開放相關問題成為人們討論的焦點。當前，圍繞資本賬戶開放討論的議題主要包括：資本賬戶開放的條件是什么、當前我國資本賬戶是否應該開放、資本賬戶應該如何開放、資本賬戶開放對我國經濟和金融方面產生的影響等[1]。具體來看：對于資本賬戶開放的條件和開放時機，部分學者認為我國開放資本賬戶的條件已經成熟，而另一部分學者則持反對態度，認為不應過早開放資本市場；對于資本賬戶開放的經濟金融影響，新自由主義觀點認為資本賬戶開放可以促進金融發展、提高經濟效率、促進經濟增長，但結構經濟學主義和后凱恩斯主義則認為資本賬戶開放會帶來資本外逃、引發金融危機、造成經濟波動[2]。

可見，國內學者當前關注的焦點仍然停留在是否應該開放資本賬戶以及資本賬戶開放對經濟增長和金融穩定的影響的討論上。實際上，國際貨幣基金組織（IMF）、世界銀行（World Bank）等國際機構的學者已經開始關注資本賬戶開放帶來的社會影響，特別是對收入不平等的影響。Piketty[3]在分析資本對收入分配的作用時指出，資本收益將會加劇收入不平等，進而導致貧富差距增加。在這種情形下，資本賬戶的開放，將進一步提高資本在全球金融市場的配置效率和收益，加劇收入不平等。

那么，資本賬戶開放是否會加劇收入不平等？資本賬戶開放是否會降低社會福利水平？從國際金融理論視角來看，資本賬戶開放可以提高金融全球化水平，有助于風險在全球市場進行分散，促進經濟長期增長，降低收入不平等，減少社會福利[4]。但是，也有反對的觀點認為，資本賬戶開放增加了國際金融危機對本地市場的負面沖擊，會加劇收入不平等，減少社會福利[5]。因此，在全球資本賬戶開放實踐中，資本賬戶開放如何影響收入不平等，仍然是有待深入探究的課題。

本文將采用1970～2010年149個國家或地區的面板數據，集中探討資本賬戶開放對收入分配不平等的影響及其影響機制。本文主要的貢獻包括兩個方面：一是拓展了研究樣本。以往文獻更多集中在單個國家或者新興市場，筆者將研究對象拓展至發達、新興的和低收入經濟體，共149個國家或地區。二是實證分析了資本賬戶開放對收入不平等的影響機制，包括金融發展水平和金融危機渠道。本文的實證結論對我國進行資本賬戶開放決策具有重要的參考意義，結合實證分析結果，文章提出了我國資本賬戶開放的政策建議。

二、理論分析與研究假設

1.資本賬戶開放對收入不平等的影響。除對金融穩定和經濟增長的影響外，對收入不平等的影響也是資本賬戶是否開放爭議中的重要議題。Kose等[4]通過理論建模分析，發現資本賬戶開放有助于提高金融全球化水平，促進經濟長期增長，降低收入不平等，增加社會福利。Frost、Stralen[6]在Kose等[4]的模型中引入了金融發展等宏觀經濟因素后分析發現，資本賬戶開放會顯著加劇收入不平等，但是隨著宏觀經濟狀況的不斷優化，這種效應會顯著降低。Lagarda等[7]通過構建小型經濟體國際金融理論框架，分析了資本賬戶開放對收入不平等的影響，結果同樣顯示資本賬戶開放對收入不平等的影響機制受到了金融市場發展程度等環境因素的影響，在金融市場發展程度較低的國家或地區資本賬戶開放會加劇收入不平等，但是在金融市場發展程度較高的國家或地區資本賬戶開放則會降低收入不平等。

Furceri、Loungani[8]通過對發達經濟體和發展中經濟體樣本進行分析發現，雖然在發達經濟體和發展中經濟體，資本賬戶開放對收入不平等的影響存在一定的差異，但是隨著資本賬戶開放程度的增加，其均會顯著增加收入不平等。Shahbaz等[9]認為資本賬戶開放會顯著加劇巴基斯坦農村和城市的收入不平等，但是資本賬戶開放對農村收入不平等的影響程度要顯著大于城市，他們認為造成該現象的原因主要是農村和城市金融市場發展程度存在差異引起的金融可獲得性不同。Dong[10]基于八個新興市場數據分析了資本賬戶開放對生活水平和收入不平等的影響，結果顯示資本賬戶開放加劇了新興市場國家或地區的收入不平等，對收入水平不同的居民生活水平帶來了不同的影響。此外，Larrain[11]基于23個工業化國家或地區的樣本展開分析，結果同樣發現資本賬戶開放會顯著加劇收入不平等?？梢?，國際實證經驗大多顯示，資本賬戶開放會加劇收入不平等，與Frost、Stralen[6]的主要理論分析結論一致。

綜合理論和實證分析，筆者針對資本賬戶開放對收入不平等的影響提出第一個研究假設。

假設1：資本賬戶開放程度的增加，會顯著加劇收入不平等。

2.資本賬戶開放對收入不平等的影響機制?，F有文獻對于資本賬戶開放對收入不平等的影響渠道展開了大量的分析，主要影響渠道可以劃分為風險分擔渠道和金融危機沖擊渠道。這兩條渠道從不同的視角為資本賬戶開放對收入不平等的影響機制提供了解釋：風險分擔渠道主要突出了金融市場的作用，強調資本賬戶開放將會有效促進金融市場的風險分擔機制，熨平了居民的消費風險，降低收入不平等；金融危機沖擊渠道主要強調了資本賬戶開放會強化風險的國際傳導路徑，使得金融危機對不同收入水平的人群帶來不同水平的沖擊，特別是對低收入水平人群造成更大負面的沖擊，加劇收入不平等[12]。下面，筆者將對風險分擔渠道和金融危機沖擊渠道相關文獻的主要觀點展開梳理。

第一，風險分擔渠道。Kose等[4]認為，資本賬戶開放會通過風險分擔的方式對國內消費進行平滑，可以有效降低收入不平等。這種風險分擔機制會依賴于金融市場發展水平，在金融水平發展程度較高的市場，該效應較為顯著；在金融水平發展程度較低的市場，該效應的顯著性會降低甚至消失。Bumann、Lensink[13]同樣強調，資本賬戶開放的風險分擔渠道受到了金融市場發展水平的影響：在金融市場較為發達的國家或地區，資本賬戶開放可以通過平穩化消費和降低波動性來降低收入不平等；但在信貸市場欠發達、金融包容性低的國家或地區，資本賬戶開放可能無法顯著降低收入不平等，甚至可能會加劇收入不平等。特別地，在金融包容性很低的國家或地區，資本賬戶自由化降低貧困率的作用甚至會消失[14]。Lim、Mcnelis[15]認為，資本賬戶開放將會加劇收入不平等，但是這種影響機制會隨著資本市場發展程度的不同表現出差異性，具體來看：在資本市場發展程度較高的國家或地區，資本賬戶開放會通過風險分擔的方式對國內消費進行平滑，會顯著降低收入不平等的加劇效應；但在資本市場發展程度較高的國家或地區，資本賬戶開放無法通過風險分擔渠道降低收入不平等。Furceri等[16]指出，與金融包容程度較高的國家或地區相比，資本賬戶開放使得金融包容程度較低的國家或地區收入不平等的程度更加嚴重。金融包容程度的差異導致風險分擔渠道不同，進而產生了資本賬戶開放對收入不平等的異質性影響機制。因此，在風險分擔渠道成立的條件下，資本賬戶開放對收入不平等的影響機制會隨著金融市場發展程度的提高而降低。也就是說，金融市場發展程度越高，資本賬戶開放加劇收入不平等的效應會越弱；而金融市場發展程度越低，資本賬戶開放加劇收入不平等的效應也會越強。

第二，金融危機沖擊渠道。該渠道主要是指金融危機會對資本賬戶開放的經濟體產生更大的沖擊。Haan、Sturm[17]指出，在資本賬戶開放的經濟體中，金融危機主要通過兩個渠道對收入不平等產生影響：一是金融危機會通過影響金融資產價格，對富裕人群收入產生相對較大的沖擊，進而降低收入不平等；二是金融危機可能帶來長期衰退，影響窮人收入，加劇收入不平等。但是，他們還指出，在資本賬戶開放的經濟體中，金融危機對收入不平等的總體影響是不明確的，總體影響取決于這兩條渠道的加總。Grabka[18]基于德國樣本的研究結果同樣表明，金融危機期間，資本賬戶開放加劇收入不平等的效應會顯著增強。王娜[1]同樣指出，資本賬戶自由化將會增加引發金融危機的可能性，進而影響收入分配機制，最終加劇收入不平等?？梢?，在金融危機沖擊渠道成立的條件下，金融危機期間，資本賬戶開放加劇收入不平等的效應將會顯著加強。

基于此，筆者針對資本賬戶開放影響收入不平等的機制提出以下兩條研究假設：

假設2：當金融市場發展程度較低時，資本賬戶開放加劇收入不平等的效應較強。

假設3：金融危機時期資本賬戶開放加劇收入不平等的效應會顯著增強。

三、變量、數據來源與模型構建

1.變量與數據來源。本文采用了1970～2010年間的149個國家或地區基尼系數的面板數據，基尼系數取自標準化世界收入不平等數據庫（SWIID）。數據顯示，在樣本期內，基尼系數的取值范圍為0.18～0.78，均值為0.36。在中低收入國家，基尼系數普遍偏高，顯示了收入不平等問題較為嚴重。同時，本文還采用Atkinson等[19]的研究中高收入份額數據和世界銀行的貧困率數據作為基尼系數的補充。樣本中，高收入份額的均值為0.395，標準差為1.862。貧困率的均值為0.053，標準差為1.337。

此外，本文利用資本賬戶限制的法律指標度量金融全球化程度，資本賬戶開放數據參考Chinn、Ito[20]的方法獲取。該指數是基于匯率制度、經常賬戶管制、資本賬戶管制和出口收入上繳管制這四方面管制內容設置的虛擬變量。在本文樣本中，資本賬戶開放變量的均值為-0.344，標準差為0.942。其中，資本賬戶開放指數最大值為0.854，最小值為-0.703。

除資本賬戶開放以外，同樣還有其他因素會對收入不平等產生影響。為了控制其他影響收入不平等的因素，本文還選取了經濟、金融以及社會就業方面的變量。具體包括：人均GDP、GDP增長率、城市化率、通貨膨脹率、失業率、金融包容程度、金融相關率、浮動匯率制度、金融危機[21]等變量。上述變量的定義以及描述性統計結果參見表1。

為了檢驗自變量之間是否存在多重共線性問題，下面對主要變量的相關性系數進行分析，結果如表2所示。從變量的相關性系數矩陣可以看出以下兩點：第一，本文選取的自變量與因變量基尼系數之間存在顯著的相關關系，這從側面印證了自變量選取的合理性。第二，自變量之間的相關性系數顯著性不高，且相關性系數較?。ㄐ∮?.5），這為后文模型設定避免多重共線性問題提供了解釋。因此，變量的相關性矩陣分析，實際上為模型設定的合理性提供了一定的依據。

2.實證模型構建。為了分析資本賬戶開放對收入不平等的影響，參照Jauch、Watzka[22]和Furceri、Loungani[8]實證模型的構建方法，筆者首先構建了本文的基準模型，如下所示：

在模型（1）中，回歸系數β11表示資本賬戶開放對收入不平等的影響。當β11＞0且顯著時，表示隨著資本賬戶開放程度增加，收入不平等程度會顯著增加。當β11＜0且顯著時，表示隨著資本賬戶開放程度增加，收入不平等程度會顯著降低。當β11=0或該回歸系數不顯著時，則表示隨著資本賬戶開放程度增加，收入不平等程度沒有顯著變化。

表1 變量說明及描述性統計

為了進一步探討資本賬戶開放程度對收入不平等的影響機制，筆者在基準回歸模型中分別引入資本賬戶開放程度和金融市場發展程度變量的交乘項以及資本賬戶開放程度和金融危機變量的交乘項，具體形式如下所示：

在模型（2）和模型（3）中，筆者利用金融包容程度和金融相關率這兩個指標來度量金融市場發展程度，并通過它們與資本賬戶開放指數的交乘項來度量金融市場發展程度不同時資本賬戶開放程度對收入不平等的影響。需要指出的是，這里的金融包容程度和金融相關率均是連續變量。

在模型（2）中，當β2＞0且顯著時，表示隨著金融包容程度的增加，資本賬戶開放程度對收入不平等的影響強度會顯著增加。當β2＜0且顯著時，則表示隨著金融包容程度的增加，資本賬戶開放程度對收入不平等的影響強度會顯著減弱。當β2=0或該回歸系數不顯著時，表示隨著金融包容程度的增加，資本賬戶開放程度對收入不平等的影響強度沒有顯著變化。

表2 相關性系數矩陣

在模型（3）中，當β3＞0且顯著時，表示隨著金融市場發展程度（利用金融相關率來表示，兩者是正相關關系）的增加，資本賬戶開放程度對收入不平等的影響強度會顯著增加。當β3＜0且顯著時，則表示隨著金融市場發展程度的增加，資本賬戶開放程度對收入不平等的影響強度會顯著減弱。當β3=0或該回歸系數不顯著時，表示隨著金融市場發展程度的增加，資本賬戶開放程度對收入不平等的影響強度沒有顯著影響。

模型（4）比較了金融危機期間和正常時期資本賬戶開放對收入不平等的影響機制是否存在差異，該模型中筆者主要關注β41+β4的估計值。當β41+β4＞0且顯著時，表示在金融危機期間，隨著資本賬戶開放程度增加，收入不平等程度會顯著上升。當β41+β4＜0且顯著時，表示在金融危機期間，隨著資本賬戶開放程度增加，收入不平等程度會顯著降低。當β41+β4=0或回歸系數不顯著時，表示資本賬戶開放程度對收入不平等的影響機制并沒有受到金融危機因素的影響。

四、實證分析

1.資本賬戶開放與收入不平等。回歸結果如表3所示。首先，在表3第（1）列中，筆者在回歸模型中僅引入資本賬戶開放程度變量，同時控制年份效應，回歸結果顯示，隨著資本賬戶開放程度增加，基尼系數會顯著上升。其次，在表3第（2）列中，筆者加入控制變量，結果依然顯示，基尼指數會隨著資本賬戶開放程度增加而上升。最后，為了控制國別差異，筆者進一步引入了固定效應模型，控制年份和國別差異，回歸結果如表3第（3）列所示。該結果顯示，資本賬戶開放程度每增加一個單位，基尼系數將會顯著增加0.016個單位。可見，隨著資本賬戶開放程度增加，收入不平等會顯著加劇，假設1成立。

表3 資本賬戶開放與收入不平等

進一步考察發達經濟體和發展中經濟體中資本賬戶開放對收入不平等的影響機制是否存在差異，筆者分別對發達經濟體和發展中經濟體樣本進行回歸，回歸結果分別如表3中的第（4）和（5）列所示。結果顯示，與總樣本相比，在發達經濟體樣本中，資本賬戶開放程度對基尼系數的影響的顯著性較低，且影響強度也較低；在發展中經濟體樣本中，資本賬戶開放程度依然會顯著增加基尼系數，且影響強度更高。該結果說明，資本賬戶開放對收入不平等的影響機制在發達經濟體和發展中經濟體是存在差異的，資本賬戶開放加劇收入不平等的效應在發展中經濟體更加明顯。下文將進一步對其中的原因展開分析。

2.金融發展水平、資本賬戶開放與收入不平等。Furceri、Loungani[8]指出金融發展程度會導致資本賬戶開放產生不同的效果，那么，發達經濟體和發展中經濟體中資本賬戶開放對收入不平等產生的異質性影響是否同樣是由于金融發展水平的差異引起的。為了對該研究假設進行檢驗，本文對實證模型（2）和（3）進行回歸，回歸結果如表4中的第（1）和（2）列所示。

表4中的第（1）列回歸結果顯示了隨著金融包容程度的變化，資本賬戶開放程度對收入不平等的影響機制的差異。從回歸系數可以看出，隨著金融包容程度的增加，資本賬戶開放程度加劇收入不平等的效應會顯著降低。這說明，在金融包容程度較低的經濟體，資本賬戶開放會加劇收入不平等。隨著金融包容程度的增加，資本賬戶開放程度加劇收入不平等的效應會顯著降低。當金融包容指數達到一定水平后，資本賬戶開放將會呈現顯著降低收入不平等的效應。表4中的第（2）列回歸結果顯示，隨著金融市場發展程度（利用金融相關率來度量）的變化，資本賬戶開放程度對收入不平等的影響機制的差異。從回歸系數可以看出，隨著金融市場發展程度的增加，資本賬戶開放程度加劇收入不平等的效應會顯著降低。這說明，在金融市場發展程度較低的經濟體，資本賬戶開放會加劇收入不平等。隨著金融市場發展程度的不斷提高，資本賬戶開放加劇收入不平等的效應會隨之降低。當金融市場發展達到一定水平后，資本賬戶開放將會顯著降低收入不平等。

因此，無論是采用金融包容指數還是金融相關率指標，實證結果均顯示：隨著金融市場完善程度不斷提高，資本賬戶開放加劇收入不平等的效應會顯著降低，假設2成立。該結論也為發達經濟體和發展中經濟體中資本賬戶開放對收入不平等的異質性影響機制提供了解釋。

3.金融危機、資本賬戶開放與收入不平等。表4中的第（3）列結果顯示了金融危機是否影響資本賬戶開放加劇收入不平等的效應。結果顯示，金融危機時期與正常時期，資本賬戶開放程度對收入不平等的影響機制存在顯著性差異。在正常時期，資本賬戶開放每增加一個單位，基尼系數將會顯著增加0.013個單位。在金融危機時期，資本賬戶開放每增加一個單位，基尼系數將會顯著增加0.018個單位。因此，金融危機期間，資本賬戶開放加劇收入不平等的效應會顯著增強，假設3成立。

表4 資本賬戶開放對收入不平等的影響機制分析結果

4.穩健性檢驗。筆者將分別基于以下幾方面因素進行穩健性檢驗：

第一，其他指標度量。上述實證分析中對收入不平等的度量一直采用基尼系數，那么如果更換其他指標來度量收入不平等，上述結論是否仍然成立？基于此，筆者分別選用了世界銀行公布的高收入比重數據和Atkinson等[19]采用的貧困率數據來度量收入不平等，重新對上文實證模型進行回歸，回歸結果依然支持上述結論。

第二，內生性問題檢驗。一方面，資本賬戶開放會對收入不平等產生影響，而另一方面，收入不平等也會影響資本賬戶開放的決策，這使得資本賬戶開放與收入不平等之間存在雙向因果關系，進而影響上述結論的穩健性。為此，筆者參照陳金至等[23]的方法，用滯后一期資本賬戶開放程度作為資本賬戶開放程度的工具變量，并對上述所有回歸模型重新估計，回歸結論依然成立。

基于此，可以認為本文實證分析結論是穩健的。

五、結論

隨著全球金融一體化程度不斷加深，資本賬戶開放度指數穩步上升，對資本賬戶開放與收入不平等之間關系的爭議也越來越多。理論上，金融全球化可以促進經濟長期增長和增加社會福利等，但是，實際中是否也是如此呢？本文采用1970～2010年間的149個國家或地區的面板數據，探討了資本賬戶開放對收入不平等的影響機制。

研究發現：第一，隨著資本賬戶開放程度增加，基尼系數會顯著上升。資本賬戶開放程度每增加1個單位，基尼系數將會顯著增加0.016個單位。第二，資本賬戶開放對收入不平等的影響機制在發達經濟體和發展中經濟體是存在差異的，資本賬戶開放加劇收入不平等的效應在發展中經濟體更加明顯。第三，資本賬戶開放對收入不平等的影響渠道主要包括兩條：一是當金融市場欠發達、金融包容性低時，資本賬戶自由化的不平等分配效用會顯著增強。當金融包容性很低時，資本賬戶自由化將無法有效降低貧困率。二是金融危機時期資本賬戶自由化的不平等分配效應會顯著增加。

筆者認為并不是所有國家或地區都應當禁止資本賬戶開放，但需要慎重作出資本賬戶開放的決策。該實證結論對我國資本賬戶開放具有一定的政策參考意義。我國金融市場發展水平不斷提高、金融包容程度不斷提升，為我國資本賬戶開放提供了較好的條件。從本文結論可以看出，在我國金融市場發展不充分和金融包容程度較低時，資本賬戶開放會顯著加劇收入不平等。只有當金融市場發展水平和金融包容程度達到一定閾值范圍以后，資本賬戶開放才會降低收入不平等。為此，筆者認為我國需要充分發展金融市場和提升金融市場包容程度，為資產賬戶開放提供充分條件。