高管激勵還是市場競爭促進了研發投入

梁畢明，齊聰俐

(1.吉林大學 商學院，吉林 長春 130012； 2.吉林財經大學 會計學院，吉林 長春 130117)

一、引 言

創新的實質是創新資源的研發、產生、占有和有效利用。然而，創新研發很大程度上受管理層的主觀選擇影響，而且未來收益跨期且不確定性高，因此風險較大，并受到融資約束的限制。加之現代企業兩權分離問題嚴重，代理問題存在，使得高管往往出于機會主義動機，在創新研發的投入上權衡短期收益、未來發展及自身利益，出現逆向選擇行為,削弱對創新研發的投入，導致企業的非效率研發投入。對創新研發的支撐，有賴于公司治理中對資源的協調與合理配置，對高管激勵契約進行精心設計可以起到引導公司高管采取技術創新行為的作用。此外，技術創新體系的建立，要以企業為主體、市場為導向。由此，市場競爭作為企業賴以生存的外部環境，并作為外部治理的重要機制之一，也必然會影響企業戰略及產品研發投入，進而對高管激勵和研發投入之間的關系產生影響。

本文以我國全部上市公司為樣本,研究企業高管激勵是如何影響研發投入的。根據代理理論,高管激勵可以緩解股東與管理層之間的利益沖突,因而高管激勵也是最重要的治理機制之一，而研發投入可以準確衡量企業對技術創新的投入情況。此外，根據競爭理論，在市場競爭較為激烈的環境下，企業為保持市場地位、占據市場份額，會加大研發投入。那么,高管激勵是如何影響研發投入的？究竟是高管激勵促進了研發投入，還是市場競爭本身導致產業內的研發加大?本文將從內部治理(高管激勵)和外部治理(市場競爭)兩個維度來探討研發投入的影響因素和動機，研究不同高管激勵方式是否對研發投入有不同的影響，并區分不同市場競爭環境下高管激勵的效果，從而為高管激勵方式的選擇提供建議。

二、文獻回顧

國內外在高管激勵和研發投入方面的相關研究，主要是基于委托代理理論。一些學者肯定高管激勵對公司研發投入和研發能力具有正向作用 (Fong，2012[1]；唐清泉等，2011[2])，認為合理有效的激勵機制能夠減少信息不對稱，并緩解股東與管理層之間的利益不一致。關于高管激勵，大多文獻從高管薪酬激勵和股權激勵兩個方面展開研究(苗淑娟等，2018[3]；王燕妮，2013[4])。有學者認為，薪酬激勵和股權激勵均對研發投入具有積極作用。張玉娟等(2018)[5]認為股權激勵作為長期激勵，協調了高管和企業長期發展的目標；而薪酬激勵則從短期角度提供了高管人員的基本收益，進而促進管理層更加從長期發展的角度考慮做出創新投資決策。但一些學者持不同意見，認為高管激勵對研發投入不具有激勵效果，甚至出現反作用。其理由是，根據公司治理理論，公司管理者比股東更加厭惡風險。因為其所經營企業的成敗決定了他的財富和職業前途。而研發創新是公司具有高風險的長期投資項目，所以，當管理者已經獲得薪酬激勵如獎金工資等時，他們可能不愿承擔風險去進行創新投資(Tosi等，2000[6])。對于股權激勵，國內外研究普遍證實了高管股權激勵與創新投入、專利數量等創新因素正相關，但部分學者認為股權激勵存在拐點，當股東持股比例到達一定程度后，對研發投入的激勵作用將減弱。原因在于，當高管持股較低時，會推動創新投入來追求“身份認同”；隨著持股數量的增加，由于高管個人財富與企業價值緊密相聯，“確定性收益”發揮主導作用，其在面對重大戰略選擇時往往表現得更為保守，不愿承擔更多的創新風險(陳闖和劉天宇，2012[7])。胡艷等(2015)[8]以創業板公司為樣本，實證研究結果也證實了這一結論。在將薪酬激勵與股權激勵同時納入研究范疇，研究它們對研發投入的影響時，現有研究未得到一致的結論。

縱觀已有的關于高管激勵對企業研發投入的影響的研究，主要側重于內部治理機制，而較少分析一些外部機制，如政府治理、市場競爭等是否會對二者關系產生影響。但現實中，市場的激烈競爭會使企業面臨破產的威脅，迫使管理者努力工作(Raith，2003[9])，且市場競爭具有信息傳遞功能，幫助股東了解市場以及管理層的狀況，進而減緩代理問題。此外，市場還具有調節作用，高管制定決策時一定會考慮市場因素的影響。因此，本文將市場競爭程度納入研究范疇，實證分析市場競爭是否會對高管激勵和研發投入二者之間的關系產生影響。

綜上所述，現有關于高管激勵與研發投入之間關系的研究尚未達成一致結論，而且很少有文獻在研究中納入市場競爭對二者關系的影響。解決上市公司存在的治理問題，建立有效的高管激勵機制，是當前理論研究和實踐探索中的一個重要課題。因此，無論是在理論價值上還是現實需求上，考察我國上市公司高管激勵的效果、探討高管激勵影響研發投入的機制、揭示市場競爭環境下高管激勵的有效性，無疑都具有重要的意義。鑒于此，本文基于滬深A股上市公司2006～2016年的數據，實證研究高管激勵對企業研發投入的影響；同時，考慮企業所處的不同的市場競爭環境，進一步檢驗高管激勵的效果，以期為我國上市公司設計旨在引導研發創新的高管激勵機制提供參考。

三、理論分析及假設提出

對高管進行有效激勵，可以減少代理成本，從而使管理者和股東有共同的利益目標，有利于促使高管做出有益于企業長遠發展的決策；除了公司內部治理機制，外部的市場競爭環境也同樣會影響管理層的決策。本文將從高管薪酬激勵和股權激勵兩方面探討其對研發投入的影響，以及市場發揮的調節作用。

(一)高管薪酬激勵與研發投入

企業的研發活動投資金額較大，且回報周期一般較長，風險高。股東可以選擇多項投資來分散單項投資的風險，但高管則難以分散風險，因此高管的個人利益通常直接與企業短期業績相關聯。高管往往會因短期無法獲得收益、規避風險等原因，而選擇不進行研發活動的決策。但在如今競爭激烈的市場環境下，為了不被市場所淘汰，更為了企業的進一步發展和壯大，企業進行創新又是必要和必需的。為了抑制高管的風險規避取向，企業給予高管合理的薪酬激勵，有利于減弱高管短期偏好的風險，鼓勵高管進行目標長遠的研發投資；給予高管的薪酬激勵越高，高管人員就越傾向于加強企業研發投資管理。

由此，本文提出以下研究假設：

假設1:高管薪酬激勵與研發投入正相關。

(二)高管股權激勵與研發投入

給予高管股權可以將其利益與股東利益捆綁在一起，緩解管理層與股東之間的矛盾，使得高管能夠從長遠發展的角度對企業研發的投入做出最優決策。然而，高管持股激勵并非越多越好。當高管持股比例保持在一定范圍時，股權激勵確實可以起到促進高管人員關注企業長期發展的作用，進而提高研發投入。但當高管持股比例超過一定比例時，將會出現高管的“管理防御效應”?？赡艿脑蚴?，相對而言，市場的監督和威脅減弱，高管的壓力也隨之減小，或者是高管人員的自利行為導致利潤攫取，從而減少研發活動。高管持股作為企業的基本治理機制，只有在一定比例范圍內，才能最大限度地促進研發投資活動。苗淑娟等(2018)[3]以醫藥制造類企業為研究樣本，證實了這一觀點。

由此，本文提出以下研究假設：

假設2：高管股權激勵與研發投入成倒U型關系。

(三)市場競爭對高管激勵與研發投入關系的調節作用

近年來許多研究表明，市場競爭是緩解股東與管理層之間代理問題的有效手段。一般而言，在較低程度的市場競爭環境下，企業之間的資源爭奪并不激烈，高管往往不愿冒險開發新產品，對研發投入較少，但高管激勵可以有效改變管理層的決策意圖。原本具有保守傾向的管理者受到激勵，將會明顯提高研發投入；尤其是股權激勵作為長效的激勵機制能夠引導高管和股東為了共同的目標，從長遠的眼光做出決策，主動做出開發新產品、增強企業市場競爭力的決策，進而增加研發投入。但由于市場競爭較弱，高管壓力較小，持股比例到達一定程度后，股權激勵的效果將趨于弱化。而在市場競爭較為激烈的情況下，企業只有不斷創新研發，才能保持和提高核心競爭力，從而在激烈的競爭中占據有利的地位，避免被競爭對手打敗或被市場所淘汰。但此時，由于企業隨時面臨虧損以至破產的風險，管理層出于機會主義動機，不會更多關注企業的未來發展，而是將著眼點放在當期，更偏向于保守的經營風格，因此高管股權激勵的效果減弱;但相對而言,薪酬激勵對于激勵管理層做出研發投資決策的效果更為顯著。

由此，本文提出以下研究假設：

假設3：在其他條件不變的情況下，市場競爭越激烈，高管薪酬激勵與研發投入的正相關關系越顯著。

假設4：在其他條件不變的情況下，市場競爭和高管股權激勵對研發投入的影響具有替代作用。

四、研究設計

(一)研究樣本與數據來源

本文選取2006～2016年所有上市公司作為研究樣本。為確保研究的精確度，選取過程中對樣本的具體要求如下：(1)剔除研究期間ST或者*ST的公司；(2)剔除相關數據不完全以及未披露研發支出的公司；(3)剔除資產負債率大于1或者小于0、高管持股比例大于1的特例公司。經過以上篩選過程，最終得到來源于CSMAR數據庫的5503個觀測值。獲取數據利用SAS9.4進行數據整理與統計分析。

(二)變量定義

1.被解釋變量——研發投入。國內外現有研究中，關于研發投入的度量主要有三種方式：研發投入/主營業務收入、研發投入/市場價值、研發投入/總資產。為消除企業規模的影響，本文選取同樣反映現金流量的營業收入，用研發強度RDSpendSumRatio來衡量企業的研發投入，RDSpendSumRatio為研發投入占營業收入的比例(%)。本文收集的研發投入數據主要來自于國泰安數據庫上市公司研發投入數據。

2.解釋變量——高管激勵。本文將公司高管界定為公司的所有董事、監事和高級管理人員。高管激勵主要有薪酬激勵和股權激勵兩個部分。薪酬激勵采用董監高年薪總額的自然對數表示，股權激勵采用董監高持股總數與總股數的比例表示。

研究變量的選取及定義匯總如表1所示。

表1 變量定義與描述

(三)模型設定

以往實證研究中的數據處理模型主要采用多元回歸分析等方法，本文構建以下多元線性回歸模型驗證上述假設：

模型(1)為基礎模型，研究高管薪酬對企業研發投入的影響，以檢驗假設1。

RD=α+β1MPA+β2Control_variable+ε

(1)

模型(2)研究高管股權激勵對企業研發投入的影響，在MSH的基礎上，加入了MSH的平方項，考察高管持股與研發投入之間是否均存在非線性的“倒U型”關系，以此來檢驗假設2。

RD=α+β1MSH+β2MSH2+β3Control_variable+ε

(2)

模型(1)和、模型(2)分別單獨檢驗高管薪酬激勵和高管股權激勵對企業研發投入的激勵作用，并沒有考慮兩個因素的綜合作用。為了同時考慮它們的作用，進一步構建了模型(3)，以驗證假設1、假設2。

RD=α+β1MPA+β2MSH+β3MSH2+β4Control_variable+ε

(3)

最后，為檢驗高管激勵還是市場競爭更大程度地影響了企業的研發水平，運用模型(3)，采用分樣本的方法，將樣本根據市場競爭程度的均值劃分為高市場競爭程度和低市場競爭程度，分別進行檢驗。

五、實證分析

(一)描述性統計分析

表2 變量的描述性統計

樣本中各變量的描述性統計結果如表2所示。為了消除極端值的影響，本文對部分變量做了縮尾處理。從表2中可以看出，RD的均值為3%，這表明研發投入的均值大約只占公司營業收入的3%，最小為0.005%，最大也只有19.61%，說明我國上市公司研發投入相對不足。在高管激勵層面，董監高薪酬總額的對數的平均數為15，相當于董監高薪酬總額的平均數為3 573 299元，但從最值可以看出我國上市公司之間高層管理人員的薪酬待遇存在明顯差異；董監高平均持股比例總和大約為23.42%，但同時存在公司管理層未持股現象以及持股比例達到90%以上的極端現象。衡量市場競爭的HHI指數最大為0.969，最小為0.007，標準差為0.098，說明我國上市公司中各行業競爭差異較大.

在股權結構方面，第一大股東持股比例的均值高達33.17%，獨立董事比例均值為37%，標準差為5.4，公司規模均值為22.51，標準差為0.9，表明所選取的樣本規?？缍容^小，不會對研究造成影響。

此外，我們分別統計了不同年份、行業、區域的研發支出情況。從年度統計結果可以看出，2006～2016年，我國上市公司的研發支出占營業收入比率的均值從1.724%上升到3.703%，其間除2009年小幅下降外，其余年份均逐年遞增。這表明近年來我國上市公司在市場競爭的壓力以及國家政策的引導下研發投入有所增加。根據證監會2012版上市公司行業分類，我們進行了各行業的研發支出情況統計計算。統計結果顯示，信息傳輸、軟件和信息技術服務業、科學研究和技術服務業的研發支出較高，研發支出比率分別為5.716%和3.445%，這表明我國的研發產出具有集中性。此外，電力、熱力、燃氣及水生產和供應業、批發和零售業以及教育業等行業的研發支出比率低于0.7%。從行業的統計結果可以看出我國的研發支出在各個行業呈正態分布。根據區域劃分統計情況，北京、上海、廣東、浙江等地區的上市公司研發支出較多，而新疆、西藏等偏遠地區研發支出較少，這一點也符合我們的預期。由于篇幅限制，上述統計表不在此列示。

(二)相關性分析

本文對關鍵變量進行相關性檢驗，各變量相關系數較小，均未超過0.5,因此存在多重共線性的可能性較小。此外，從表3可以看出高管薪酬激勵(MPA)與研發投入(RD)顯著正相關，在不考慮其他控制變量的情況下初步驗證了假設1。而股權激勵(MSH)的一次方項和二次方項均為正相關，與預期假設不符。獨立董事比例(IND)、公司成長性(GROWTH)和現金流量(CASH)與研發投入(RD)正相關，而其余控制變量均與研發投入負相關。各變量間均有顯著的相關關系，但由于相關性系數表中反映的都是單個變量之間的相關系數，沒有考慮其他相關因素的影響，因此需要通過建立回歸模型來進一步分析和論證。

(三)回歸分析

1.高管激勵對研發投入的影響。表3報告了模型(1)、(2)、(3)的回歸結果。

表3 高管激勵對研發投入的影響

注：***，**，*分別表示在0.01,0.05和0.10顯著性水平下通過檢驗。

從模型檢驗的結果可以看出，回歸方程是顯著的。高管薪酬激勵在1%的水平上與研發投入顯著正相關，表明企業會隨著高管薪酬激勵的增強而加大研發投入，支持了研究假設1。高管股權激勵的回歸系數在1%的水平上顯著為正，表明股權激勵會對研發投入產生積極的影響。同時，MSH的平方項的系數為負，且在1%的水平上顯著，表明在一定范圍內，高管與股東之間利益趨于一致，呈現利益趨同效應，隨著股權激勵的增加，研發投入會上升；但當高管持股比例超過一定值時，高管開始攫取公司與其他股東的利益，減少研發投資，研發投入呈現遞減狀態。這支持了研究假設2，股權激勵與研發投入成倒U型關系。模型(3)在同時考慮高管薪酬激勵和股權激勵的情況下，也支持了假設。

此外，在控制變量方面，第一大股東持股比例(TOP1)、資產負債率(LEV)、公司規模(SIZE)、公司成長性(GROWTH)、監事會規模(BSS)、現金流量(CASH)的回歸系數均顯著為負，獨立董事比例(IND)的回歸系數顯著為正，表明第一大股東持股比例越低、公司規模越小、資產負債率越低、公司成長性越小、監事會規模越小、現金流量越小、獨立董事比例越大，公司對創新方面的研發投入就越大。

2.市場競爭對高管激勵與研發投入關系的影響。為了區分不同市場競爭程度下高管激勵和研發投入的關系，本文依據樣本公司所在行業的HHI指數的中位數，將研究樣本分為高競爭組和低競爭組兩組。HHI指數越大，市場競爭程度越弱，因此，將HHI指數值小于中位數的一組樣本定義為高競爭組，否則定義為低競爭組。對兩組樣本分別進行回歸，結果見表4。為了方便對比，列示了全樣本的回歸結果。

首先，分別計算高競爭組和低競爭組兩個分樣本的研發投入比例的均值。從表4可以看出，高競爭組的研發投入為3.052%，低競爭組的研發投入為2.866%，這表明在市場本身競爭壓力較大的情況下，被市場所淘汰的現實威脅以及競爭對手不斷創新的激勵因素導致企業自發增加研發投入。并非完全是由于市場競爭調節了高管激勵的效果，市場本身也會導致研發投入的加大。因此，要在已知市場作用的情況下來考量高管激勵的效果。

其次，研究發現，高競爭組樣本行業均為制造業，表明我們的研究結果將對制造業有借鑒意義。而國內各地區的競爭差異并不十分明顯，無論是高競爭組樣本還是低競爭組樣本，北上廣及江浙地區的樣本數量占比約70%。

表4 高競爭組和低競爭組的要素對比

注：地區代碼為：1.東北綜合經濟區； 2.北部沿海經濟區； 3.東部沿海經濟區； 4.南部沿海經濟區；5.黃河中游經濟區； 6.長江中游經濟區； 7.西南經濟區； 8.大西北經濟區。

從表4的回歸結果可以看出，在高競爭組中，MPA與RD在1%的顯著性水平上正相關，說明高管薪酬激勵越強，企業研發投入越多，且回歸系數相對全樣本更大，表明市場競爭激烈的企業，高管薪酬對研發投入的激勵效應更加明顯。在高度競爭的市場環境中，公司面臨的風險高，高管人員承受的壓力大、付出的精力也多，所以企業一般會給予他們更高的薪酬作為回報，以此激勵其工作積極性。而從高管人員自身利益角度來看，公司所在行業的市場競爭程度越強，公司所面臨的破產風險就越大，則高管人員只有更加努力工作，不斷提高公司績效，才有可能保住現有職位并獲取薪酬。而在低競爭組中，MPA與RD仍在1%的顯著性水平上正相關，但回歸系數較全樣本小，表明在市場競爭強度低的企業，高管薪酬對研發投入的激勵效應減弱。結果表明，市場競爭和高管薪酬激勵對研發投入的影響具有互補作用，在其他條件不變的情況下，市場競爭越激烈，高管薪酬激勵與研發投入的正相關關系越顯著。假設3得到驗證。

MSH與RD在1%的顯著性水平上正相關，MSH平方項與RD在1%的顯著性水平上負相關，但系數均小于全樣本的系數。市場競爭越激烈，高管股權激勵對研發投入的影響程度越小，說明我國市場競爭和高管股權激勵對研發投入的影響具有相互替代的作用。原因在于，在市場競爭程度較高的情況下，存在隨時被市場所淘汰的威脅以及競爭對手不斷創新的激勵。企業容易遭受到市場變化帶來的沖擊，高管受到來自資本市場的監管壓力較大，激發了高管應對市場變化、增加研發投入的動力。相對股權激勵，市場競爭的巨大壓力更加促使高管加大研發力度。而在低競爭組中，MSH的二次項與RD在1%的水平上顯著負相關，且回歸系數0.0009大于0.0004。這表明在市場競爭程度較低的情況下，高管股權激勵對研發投入的激勵效果更為明顯。原因在于，在沒有外界環境壓力的情況下，企業高管更愿意采取保守的經營策略，不采取任何行動，但如果實施高管股權激勵，則會調動高管增加研發投入的積極性。由此，可以得出市場競爭和高管股權激勵對研發投入的影響具有替代作用，假設4得到驗證。

通過上述全樣本和高、低競爭組的三組回歸系數結果對比發現，當樣本公司所處行業的市場競爭激烈時，高管薪酬激勵的正向作用被加強，而高管股權激勵的倒U型特征被減弱；當市場競爭程度較低時，則正好相反?？傮w而言，較強的市場競爭有助于推動高管增加對企業的研發投入，降低短期自利行為，此時薪酬激勵效果更為明顯；而在市場競爭程度較低的情況下，股權激勵的效果更為顯著。

(四)穩健性檢驗

為檢驗上述結論的可靠性，本文進行了如下穩健性檢驗：(1)改變主要變量的定義和計量方式。采用研發投入/年末凈資產定義被解釋變量研發投入強度；采用高管薪酬對數、高管薪酬總額/高管人數來定義解釋變量高管薪酬。(2)控制變量增加高管學歷水平、高管年齡等。(3)剔除研發投入強度過高或過低的異常值。以上結果與之前的結論基本一致，表明本文的實證結論具有較高的可靠性。

六、研究結論

本文以我國全部上市公司為樣本，提取2006～2016年度相關數據，將高管激勵分為高管薪酬和高管持股，研究其對研發投入的影響，并加入市場競爭的調節作用，做出相關假設建立回歸模型，結果表明：

第一，高管薪酬激勵對研發投入有顯著的正向調節作用，對高管的薪酬激勵越多，企業參與投資項目的積極性越大。這表明在通常情況下，高管薪酬激勵對研發投入是有效的，董事會可以采取薪酬激勵手段來激發管理層進行研發活動的意愿。

第二，隨著高管持股比例的增加，高管利益確實和股東利益趨于一致，進而考慮企業長期發展，加大創新，企業的研發投入不斷增加；但當持股比例達到一定程度后，將會產生高管的“管理防御效應”，企業參與創新項目投資的積極性逐漸降低，研發支出隨之縮減，創新產出也有所減少。原因在于，相對來說，市場的監督和威脅減弱，高管的壓力也減小，或者是高管的自利行為導致利潤攫取，從而減少研發活動。

第三，在市場競爭較弱的情況下，高管股權對研發投入的激勵效果更優；而在市場競爭加劇的情況下，高管薪酬的激勵作用則更為顯著。在高度競爭的市場環境下，給予高管較高的薪酬對研發投入的正向激勵作用顯著，市場競爭使得高管薪酬激勵的作用效果趨于優化。市場競爭降低了高管股權激勵與研發投入之間的敏感性，但對高管薪酬激勵效果產生了積極影響。上述研究結果表明：市場競爭的壓力對上市公司的高管激勵機制產生重要影響，具體表現為市場會強化高管薪酬激勵與研發投入之間的關聯性，弱化高管股權激勵與研發投入的關聯性。

本文完善了高管激勵和研發投入關系研究的理論體系，研究結論對于解決目前上市公司高管激勵效果不佳、高管關注自身收益而產生非效率投資問題,為企業設計旨在促使高管做出有利于企業長期發展的研發投資決策的激勵機制，以及企業在不同市場競爭環境下的創新發展戰略選擇提供經驗借鑒。