行為保險學系列（二十一）：偏離標準理論的保險定價行為及其解釋（下）

郭振華 上海對外經貿大學金融學院

本文受國家自然科學基金面上項目（71173144）的資助。

在《行為保險學系列（二十）：偏離標準理論的保險定價行為及其解釋（上）》（見本刊2018年第10期）中，我們討論了追求市場份額時的保險定價和風險成本已知的保險產品定價，本文接著討論剩余的偏離標準理論的保險公司定價行為，包括風險成本未知的保險產品定價和巨災保險定價。

三、風險成本未知的保險產品定價

如前所述，保險產品可分為“風險成本已知的保險產品”和“風險成本未知的保險產品”。風險成本未知的保險產品包括：無法達到大數定律的保險業務、保險期限很長的保險業務、長尾業務、保險期限長且經驗數據缺乏的保險業務和新產品。

對于風險成本未知的保險產品，保險公司的定價就無法做到心中有數，其經營也就具有相當的賭博性。下面，本文將風險成本未知的短期財產保險定價稱為“賭博型定價”，將預定利率或保底利率已知、但未來市場利率和投資收益率未知的長期人身保險定價稱為“無知者無畏型定價”。此外，極端情況下，保險公司還可能采取欺詐定價方式走向龐氏騙局。

（一）賭博型定價

對于車險、定期壽險來說，只要承保標的數量較多，就容易逼近大數定律，風險成本是比較清晰的、確定的，可以準確估算的。對于有行業自律公約的大型商業風險（包括道路、鐵路、地鐵的建筑安裝工程一切險，電廠、電網、石化、港口、商業樓宇的財產險等）來說，也算有行業協會制定的“純風險損失率”可以參考。但對于船舶保險、大型企業財險保險、貨物運輸保險、農業保險等產品，一方面保險標的千差萬別，另一方面標的數量相對較少，保險公司無法準確評估未來賠付或保險負債。尤其對于小型保險公司而言，承保的風險單位數量更少，根本無法達到大數定律，風險成本是不清晰的、不確定的和無法準確估算的。

在未來成本不確定的情況下，說實話，保險公司只能選擇賭博型定價（或者說其定價中一定包含有賭博成分，無法確保保費一定能夠覆蓋賠付及管理費用），并通過再保來分散部分風險。不過，對于同類業務，不同公司定價的賭博程度也是不同的，成熟型大公司的數據較多、較接近大數定律，而且在獲取業務上有一定的品牌優勢，對低價的容忍度較低，其賭博程度要小一些；反過來，小公司的數據較少，離大數定律更遠，且缺乏品牌優勢，對低價的容忍度要大一些，因此，其賭博程度要更大些。

既然是賭博型定價，同一業務的市場報價差距就會非常大。在風險成本有較大不確定性的情況下，客戶認可度高的成熟型公司很可能將價格定在自己主觀認為的盈虧平衡點之上，滿足“營業收入>營業支出”的要求。而客戶認可度低的小型保險公司很可能將價格定在自己主觀認為的“停產點”之上，滿足“營業收入>風險成本+變動營運成本”即可。

例如，要承保一艘船舶的一年期船舶險，由于同類標的承保數量較少，保險公司預測的期望風險成本是不確定的，而且不同公司的預測結果也不相同。假定大公司的預計期望風險成本在30萬至50萬元之間，小公司的預期風險成本在20萬至60萬元之間，但無論保險公司大小，其預期固定營運成本均為10萬元，預期變動營運成本均為15萬元。則，對于成熟型保險公司而言，盈虧平衡定價并不確定，在55萬至75萬元之間。對急于獲取業務的小公司而言，停產點定價在35萬元至75萬元之間。

考慮到不同公司對利潤追求或覆蓋成本追求的不同，對于同樣的上述船舶險業務，不同公司將會給出不同的價格，而且差距很大。對客戶認可度高的成熟型大公司而言，其定價可能在55萬至75萬元之間，具體根據市場競爭激烈程度確定；對于那些急于獲得業務的小公司來說，很可能會狠狠殺價，直至自己的底線價格，例如，上述案例中的小公司可能會將該船舶險的價格最低殺至35萬元。

顯然，保險標的越稀罕，保險業務越不滿足大數定律，風險成本未知程度越大，保險公司之間的定價差異就越大。此外，如果定價過低，保險公司還面臨無法分出或需要溢價分出（即在比例再保險方式下以高于原保險費率的再保險費率分出）的現象。

（二）無知者無畏型定價

人身保險公司經營有一個很大的特點就是長期性，目前最長的保險期限是105年（如新生兒投保終身壽險、終身年金保險等），這就使人身險公司在以一定的條件承保后自身面臨極大的不確定性，尤其是那些承諾客戶現金價值以固定利率增長的普通壽險保單。

盡管未來的保險期限最長可達105年，中等保險期限的也有幾十年，但是，人身險公司在確定普通壽險保單的預定利率時，卻往往以當下的利率環境來確定預定利率，而無法理性地根據未來幾十年甚至上百年可能的利率變化來確定保單預定利率。盡管當前市場上有長期國債的利率（長期國債的期限其實遠低于長期人身險保單）作為長期保單預定利率的參考，但是，市場利率是變化無窮的，在未來市場利率走低，進而導致壽險業投資收益率走低的情況下，壽險公司按照當前較高的市場利率確定保單預定利率，其實就屬于低價獲取業務。這里的低價競爭倒不是保險行業內競爭，而是壽險業與銀行業的儲蓄業務競爭，采取的低價策略，也往往是整個壽險業普遍采取的。

這可能是由人類的短視特性所決定的，也可能是由保險公司經營者的任期決定的，也可能是由保險公司面臨的壓力決定的（如果不按當時市場利率確定保單預定利率，如保單利率低于市場利率，保單根本賣不出去），更可能是經營者壓根就不知道未來會發生什么，無知者無畏。

以日本壽險業為例，日本經濟在二戰后開始高速增長，尤其是1960—1980年間，GDP年增長率基本都在10%以上，經濟起飛和高速增長階段必然面臨資金短缺，所以市場利率較高（平均存款利率大于4%，平均貸款利率大于7%），因此這時期內日本保險業銷售的壽險產品大多利率很高（預定利率為4%至6.3%），高利率為保險公司帶來大量保費的同時，也為日后的危機埋下了隱憂。到了20世紀90年代，日元升值等原因造成日本經濟危機，GDP增速甚至出現了負增長，政府采取了貨幣寬松政策，資金不再短缺，市場利率接近零利率，日本壽險業的投資收益率從1991年的6.2%一直下滑到2002年的1.15%，壽險業以及個別“壽險型財險公司（以長期儲蓄保險業務為主的財險公司）”產生了嚴重的利差損問題。2000年左右，7家壽險公司和一家大量從事長期儲蓄業務的財險公司倒閉。

在中國，在上世紀90年代，1992年鄧小平南巡后，中國經濟進入快速增長通道，1994、1995年通貨膨脹率高企，我國銀行存貸款利率很高，保險產品的預定利率也水漲船高，壽險業銷售了大量長期保證高利率的保險產品，最高承諾利率高達復利8.8%，但隨后銀行存、貸款利率不斷下降，保險公司的投資收益率也隨之下降，壽險公司在2000年之后的投資收益率平均水平在5%左右，導致了較大的利差損問題。從1999年開始后的13年間，原保監會一直將壽險產品預定利率一直維持在2.5%的水平，部分意圖就是為了消化90年代高利率保單的利差損。未來，如果中國經濟“水多面少”，市場利率還可能繼續下行，壽險業的投資收益率還會走低，老保單的利差損還會增加。

我認為，壽險業開發并銷售如此長期的普通壽險，包括保底收益率較高的分紅險和萬能險，有些不自量力。一旦未來保險期限內經濟形勢發生重大變化，如經濟長期低迷，市場利率長期處于零利率甚至負利率，或者發生更嚴重的金融危機和經濟危機，壽險業將會受到巨大的負面影響，到時能否生存下去都是問題，很難兌現對客戶的承諾。而上述不利情形在未來那么長的期限內的發生概率極高。

（三）惡性競爭、欺詐定價與龐氏騙局

為了搶業務，除采取上述降價手段外，更可怕的是，保險企業還可能走向龐氏騙局。

與實體經濟企業產品銷售中的“一手交錢、一手交貨”不同，保險業的業務特征是“先拿錢、后服務”，即保險公司先拿到客戶的錢，然后才為客戶提供保險服務。正是收費與賠付之間的時間差，給了保險公司一個更大的降價空間，即便在風險成本已知的情況下，保險公司也可能將價格降至“風險成本+變動營業成本”之下，這樣當然會導致業務大幅虧損，但只要新保費能夠進來，并足夠用來賠償前期所有業務的當期賠付，公司就不會失去流動性，在不失去流動性的情況下，保險公司可能會拋開對成本收益或盈虧的考量，采取借新還舊的手段來滾動運營，形成龐氏騙局。在風險成本未知的情況下就更可能如此。

例如，在先收保費后提供理賠和服務的情況下，財產保險公司可能會將車險價格降到最低，只要能保持流動性，就可以用新保費支付舊業務的理賠款，從而形成龐氏騙局。壽險公司更是如此，由于壽險保單期限更長，導致賠付更加滯后于收費，壽險公司可能形成更大更久的龐氏騙局。

如果保險公司實施了龐氏騙局式的定價行為，在財務報表上必然體現為大幅虧損。但是保險公司可能會采取大幅低估短期保險未決賠款準備金和長期保險未到期責任準備金的方式，降低公司賬面負債和風險成本，進而美化資產負債表和利潤表。

保險公司為何會采用龐氏騙局式保險定價呢？根源可能是領導任期制導致的公司管理層道德風險，只為自己的任期和升職考慮，不考慮公司的長遠利益。具體而言，由于任期制和追求升職等原因，為了獲得保費增長并保證表面意義上的利潤水平，保險公司或其業務部門往往會故意低價承保，然后通過做假賬（短險主要指通過做低未決賠款準備金、長險主要通過做低未到期責任準備金）的方式來掩蓋公司的未來賠付成本，導致欺詐型定價。甚至，公司在實際已嚴重虧損的情況下，不是通過補充資本來滿足償付能力，而是通過做假賬和“借新還舊”的手段形成龐氏騙局。

四、巨災保險定價：風險厭惡和模糊厭惡的影響

對地震保險、洪水保險、恐怖襲擊保險等承保巨災風險的保險業務，其實也屬于風險成本未知的保險業務，只不過，巨災保險業務是風險成本未知的保險業務中最為極端的，它不但無法滿足大數定律，其巨災損失還可能對保險公司甚至保險業的資本造成重大沖擊。

因此，對于巨災風險，保險公司其實有些害怕，市場往往出現這樣的景象：1）保險公司通常不愿承保巨災風險，除非有政府參與承保或兜底；2）如果保險公司承保了巨災風險，巨災（接連）發生后，保險公司往往大幅度提升保險費率，甚至直接拒保新業務和不愿續保老業務；3）但隨著時間流逝，保險公司會逐漸降價，直到下次巨災發生后才會改變定價慣性。

這是為什么呢？

從可保風險理論來看，對如地震、海嘯這樣的基本風險或系統性風險而言，并不符合可保風險的理想條件，地震發生時，往往無法在保險客戶之間分散風險，因此，可保風險理論認為保險公司應該拒絕承保地震、海嘯等巨災風險。

但從標準經濟學理論來看，對于股東分散化投資的保險公司，股東是風險中性的，追求期望利潤最大化，而且公司管理層與股東的追求是一致的，也是追求期望利潤最大化。此時，分散化投資的保險公司股東和公司管理層并不在乎承保風險，只要長期有理想的期望利潤即可。也就是說，股東分散化投資的保險公司，當公司管理層與股東追求一致時，是愿意承保巨災風險的。

但實際上，一方面股東可能無法實現完美的分散化投資，進而對巨災風險表現出風險厭惡，另一方面由于所有權和經營權分離，股東對公司管理的信息不對稱，以及公司管理人員無法實現自身資產的分散化，導致保險公司管理層也呈現風險厭惡。由此，保險公司在承保風險時追求期望效用最大化而非期望利潤最大化。不僅如此，相關研究表明，當面臨承保風險無法準確評估，如對出險概率模糊不清的時候，保險公司的核保師還會呈現模糊厭惡。

下面分別討論保險公司管理層風險厭惡和模糊厭惡對巨災保險定價的影響。

（一）管理層風險厭惡與保險定價

保險公司追求期望利潤最大化至少有兩個潛在假定，一是保險公司股東或投資者可以通過資本市場實現完美的分散化投資，二是公司管理層的目標與股東目標一致，也是追求期望利潤最大化。但實際上，這兩點都不現實。

首先，保險公司股東可能沒有實現分散化投資，此時，保險公司是其投資資產中的很大一部分甚至最大部分，即便公司管理層與股東行為一致，股東控制的保險公司也是風險厭惡的。其次，當股東實現了分散化投資，保險公司風險對其投資組合績效只會形成微小影響時，就意味著保險公司股東眾多，但每個股東的持股比例都很低，股東對公司的控制能力很弱，此時，公司管理層的追求就決定著公司的追求，而公司管理層往往是傾向于風險厭惡的，追求期望效用最大化而不是期望利潤最大化（Greenwald and Stiglitz，1990）。

保險公司管理層為何會風險厭惡呢？基于與投資者分散化投資一致的風險分散原理，對于公司管理層來說，其最大的資產“人力資本”已經投入在了保險公司，而且，為了使公司高管行為與公司發展保持一致，高管們可能還可能持有一定的公司股份，這就使得管理層的個人資產與公司發展緊緊聯系在了一起，無法實現理想的分散化投資。于是，當保險公司由于巨災風險等原因出現無償付能力甚至破產時，管理者的職業聲望會受到很大損失，而且管理層往往無法像投資者那樣通過分散投資來分散風險，因此，股東分散化投資的保險公司的管理層往往呈現風險厭惡（Greenwald and Stiglitz，1990）。

從現實來看，可以想象，如果保險公司出現無償付能力甚至破產，實現了分散化的投資者僅僅損失了其投資組合中的很小一部分，但公司管理者卻可能損失了其全部的年終獎、失去了工作機會、甚至毀了自己的職業生涯。為了降低這樣的風險，公司管理者會要求公司持有更多的資本或安排更多的再保險，以提升公司償付能力，降低公司破產風險。而持有更多的資本意味著更高的資本成本，導致更高的保險價格。

除要求公司持有更多資本之外，風險厭惡的管理層還會采取如下承保行為或決策：1）在期望損失相同的情況下，損失的標準差越大，公司核定的保費水平就越高，這其實就是標準差保費原理，保險公司根據標準差大小收取安全附加保費。2）對于那些對公司償付能力帶來重大威脅的巨災保險業務，為降低公司的償付能力不足風險或破產風險，公司往往會拒絕承保，或者將保費提高到匪夷所思的地步，或者將保險金額或最大賠付額控制在自己能夠承受的水平內。

在競爭的市場條件下，提高保險價格將會失去部分客戶，降低保費收入，進而可能降低公司的期望利潤。拒絕承保（主觀）風險過大的保險業務自然也會降低公司的期望利潤。公司管理層風險厭惡程度越強，上述情況越明顯。

上述情況之所以會出現，根源是公司所有權與管理權的分離和信息不對稱，公司所有者缺乏管理者所擁有的公司風險信息，無法準確評估公司到底應該持有多少資本，到底應該收取多高的保費，到底是否應該拒絕承保那些看起來風險很高的標的。由于信息不對稱，股東無法區分保險公司績效好或績效差的真正原因，例如，如果財險公司績效差，股東無法區分，到底是管理出了問題（如以低價承保了高風險），還是運氣太差（承保業務當期偶發事故過多，但期望利潤其實挺高的）。由于無法區分是管理問題還是運氣問題，只要績效差，股東和股價都會懲罰管理層，在這種情況下，管理層的策略自然是行為越保守越好，傾向于持有更多但更貴的資本，盡量控制承保風險，降低壞績效出現的概率。

2004年時我聽說，一位財險公司的總承保師因為一場保險事故而失去了職位，該事故使公司發生大額賠付，這里既有運氣問題，也有承保問題（如是否安排了足夠的再保險）。

（二）管理層模糊厭惡與保險定價

對于巨災風險，如臺風風險，當歷史數據不足以讓精算師和核保師準確評估風險的出險概率和損失的概率分布時，精算師和核保師對于該風險的認識是模糊不清的，此時，精算師只能根據僅有的少量數據估計一個出險概率和損失分布。當精算師據此制定保險費率時，精算師會將出險概率估計值和損失估計值擴大一些，于是保費也被提高了。例如，如果風險是清晰的，保費是z，但如果風險是模糊的（其實一樣大，只是缺乏數據，心里沒底），精算師確定的費率會增加到z^'=(1+α)z，α反映精算師對風險的模糊程度，模糊程度越高，確定的費率就越高。

核保師看到精算師給出的費率后，會將此費率作為一個參照點，然后根據自己的估計進行調整。核保師首先考慮的是，該風險如果以極端情況發生會對公司償付能力造成什么影響，或者公司利潤會縮減多少，由此確定最終的保險費率。也就是說，核保師實際盤算的是，萬一該風險導致公司遭遇巨災，自己會不會丟掉工作，以此來決定是否承保或承保條件，例如，需要制定多高的費率，需要將保額或最高賠付額限制在什么水平，甚至干脆拒絕承保。

1973年，一位美國保險監管官員Stone提出，為了確定某個風險的承保條件，核保師會聚焦于確保償付能力不足的概率低于某個門檻概率，而不是聚焦于最大化期望利潤。這個門檻概率反映了一家公司可以忍受的臨界償付能力不足概率（threshold insolvency probability）（Stone，1973）。假定保險公司將臨界償付能力不足概率設置為3/1000，就意味著公司會通過設定保費使自己承擔巨災損失的概低于3/1000；反過來，這也意味著保險公司不會去關注那些使自己無償付能力的概率低于3/1000的風險事件。

最近，經過與核保師交流，沃頓商學院巨災研究中心主任Kunreuther教授確信，這種安全第一模型（safety-first model）仍然是美國保險核保師的行為模式（Kunreuther，2013）。

（三）一項巨災風險定價的調查研究

Kunreuther等人對保險公司和再保險公司的核保師進行了調查，詢問：“當準備承保某工廠的地震風險，地震導致的財產損失風險分別為如下四種情況時，會如何確定保費？”

第一種情形：已知概率（p）和已知損失（L）；

第二種情形：模糊的概率（Ap）和已知損失（L）；

第三種情形：已知概率（p）和不確定的損失（UL）；

第四種情形：模糊的概率（Ap）和不確定的損失（UL）。

已知概率（p）是指這一風險事件有充足的歷史數據，進而“所有專家一致同意損失發生概率為p”；模糊的概率（Ap）是指“估計概率是p，但專家們并非普遍贊同，專家們的意見有很高的不確定性”；已知損失（L）是指所有專家一致同意，如果發生損失，損失規模為L；不確定的損失（UL）是指損失的專家最優估計值是L，但專家們的估計值是一個區間，如從L_min到L_max。

例如，人壽保險的承保風險就屬于第一種情形，精算師可以確定出險概率和損失規模；很多風險都屬于有大量數據可以確定出險概率，但出險后的損失規模是不確定的，如汽車第三者責任風險等，屬于第三種情形；衛星損失風險或新產品缺陷風險則屬于出險概率模糊，但損失規模明確或已知的風險，因為只有極少甚至沒有數據來推算概率，但一旦出事通常會導致財產全損，屬于第二種情形；地震損害風險和地下存儲化學品的環境損害風險則屬于第四種情形，模糊的概率和不確定的損失。

在對核保師的調查中，概率被設置為1/100或5/1000，出險后的損失規模被設置為100萬美元或1000萬美元（kunreuther，Hogarth and Mezaros，1993）。上述四種情形被隨機發送給了美國主要的財險公司和再保險公司的核保師，請他們給出需要收取的保險價格。表1給出了，如果第一種情形下的保費水平為1，其他三種情形下的保費水平分別為多少，或者給出了模糊或不確定情形下保費與風險清晰情形下的保費比率。

從表1可以看出，在情形4（模糊概率、不確定損失）下，核保師給出的保費是情形1（已知概率、已知損失）下保費的1.43倍至1.77倍，情形2的保費水平也高于情形1，這說明，無論已知損失還是不確定損失，模糊概率都會導致核保師要求更高的保費，顯示了核保師對模糊風險的厭惡，進而要收取高價。情形3的保費水平高于情形1，顯示了核保師的風險厭惡，進而要收取高價。

管理人風險厭惡，是指在期望損失不變的條件下，損失的標準差越大，精算師和核保師的傾向定價越高；管理人的模糊厭惡，則是指在期望損失不變的條件下，風險越是模糊不清，精算師和核保師的定價越高。核保師風險厭惡導致保險公司追求期望效用最大化而非期望利潤最大化。但模糊厭惡在期望效用模型中并未考慮，在期望效用模型中，無論風險是否存在模糊性，對于同一風險，核保師應該收取相同的保費。

在保險業，如果決策者將總賠付或總損失超過公司資本的概率作為償付能力不足概率，將p^*作為最大可接受的償付能力不足概率。此時，如果保單數量和保費水平無法滿足這一要求，保險公司要么提高保費，要么減少承保業務，后者可以通過降低保單最大賠付額或承保更少的風險來做到。

由于財險公司往往面臨巨災風險，而巨災風險本身風險較大，且存在一定的模糊性，所以，管理層風險厭惡、模糊厭惡往往發生在財險公司和再保險公司。另外，對巨災風險的風險厭惡和模糊厭惡也主要發生在成熟保險市場或發達保險市場，較少發生在發展中國家保險市場，因為發達國家的巨災保險市場比較發達，而發展中國家的巨災保險市場往往尚未建立。

?表1概率模糊性和損失不確定性對保險定價的而影響

（四）美國財險市場案例：恐怖襲擊保險

雖然同樣是小概率大損失風險，但恐怖襲擊風險其實與颶風等自然災害風險不同，自然災害的“元兇”自然并不會根據人類的防災行為而改變自己的行為，保險公司可以根據巨災模型使用歷史數據和工程數據來確定保費，但恐怖襲擊分子的行為卻會隨著反恐措施的變化而不斷變化，這使得恐怖襲擊概率是高度模糊不清的（highly ambiguous），屬于典型的模糊性風險。

由此，對恐怖襲擊概率的有限認知使得保險公司無法依據通常的基于出險概率的定價方法，只能使用確定性方法（deterministic approach）來定價。也就是說，保險公司只好使用情景分析法，主觀構建特定的恐怖襲擊場景，但無法使用概率來定價。再加上擔心恐怖襲擊賠償大幅降低償付能力，保險公司收取的保險費率可能高得驚人。

盡管恐怖襲擊保險實務是如此，但我們卻可以通過保險公司收取的實際價格來倒算恐怖襲擊概率。例如，如果保險公司向一家公司財產的100萬美元保額的恐怖襲擊保險收取5萬美元的保費，那么，假定這個保費是精算公平保費，則造成100萬美元財產損失的恐怖襲擊風險的潛在概率，將不超過1/20（=5萬美元/100萬美元）。這也就意味著，假定沒有管理費用，如果出險概率低于1/20或者損失規模小于100萬美元，從長期來看，保險公司將獲得利潤。

以2001年發生的“9·11”恐怖襲擊事件為例，“9·11”事件發生后，保險公司大幅提高了保險費率，而且還降低客戶的保額。例如，“9·11”事件發生之前，芝加哥的奧黑爾機場（O’Hare Airport）擁有7.5億美元保額的恐怖襲擊保險，年保費為12.5萬美元。“9·11”事件發生后，保險公司僅提供1.5億美元保額的恐怖襲擊保險，而且將年保費提高到了690萬美元（Jaffee and Russell，2003）。這么高的保費，如果是精算公平的，意味著奧黑爾機場下一年度的恐怖襲擊風險概率約為1/22（=690/15000），這可是一個非常高的概率，遠高于“9·11”之前保險公司的估計值。

除提高保費和降低保額之外，很多保險公司直接拒絕承保恐怖襲擊風險，原因是，如果承保恐怖襲擊保險，就不得不購買再保險，或者從外部獲取資本來保證自己的償付能力充足率。但是，一方面國際再保險公司也紛紛拒絕提供恐怖襲擊再保險，另一方面，投資者也不愿為承保恐怖襲擊保險的保險公司提供資本或者要求很高的回報率。例如，“9·11”事件發生后的2001年秋季，對承保恐怖襲擊風險的保險公司而言，投資者提供資本的條件是資本年回報率達到20%（Kunreuther，2002）。如果正常回報率是8%，這意味著風險中性投資者的行為，就表明其認為有10%的概率會損失掉他們的所有投資，90%的概率獲得20%的回報（例如，假定投資者向保險公司提供資本100美元，則，有10%的概率會損失全部100美元，有90%的概率會獲得120美元，期望收益=10%×0+90%×120=108美元，對于風險中性的投資者而言，期望回報率或回報率仍為8%）。

高昂的保費、被限制的保額，甚至拒絕承保，導致了恐怖襲擊保險市場和再保險市場的中斷或崩潰。正是出于對這種奇異的保險定價和供給行為的關注，美國國會在2002年末通過了恐怖襲擊風險保險法案（Terrorism Risk Insurance Act，TRIA），為恐怖襲擊風險的私人保險市場提供1000億美元的聯邦擔保（Federal backstop）。具體做法是，美國政府為保險公司提供免費的再保險服務，恐怖襲擊事件發生，聯邦政府可以即時支付賠款，但事后要求保險公司進行部分返還。這樣就解決了保險公司無法獲得再保險的問題，保險公司也無需去為恐怖襲擊風險尋找新的資本。

事實上，在“9·11”事件發生之前，無論是財產業主還是保險公司，都不在乎恐怖襲擊風險，在某些同時承保各種財產風險的保單里，保險公司甚至都沒考慮為恐怖襲擊風險單獨收取保費，恐怖襲擊保險的供給不存在問題。但是，“9·11”事件發生后，無論是財產險業主還是保險公司，對恐怖襲擊風險的感知都大幅上升。剛剛遭遇大額賠款的保險公司擔心若再次遭遇恐怖襲擊，自己的資產負債表或償付能力會再次受到嚴重打擊；原來不考慮恐怖襲擊風險的客戶也開始尋求購買恐怖襲擊保險，并且愿意支付較高的保費。

可見，風險的不確定性和模糊性既影響保險需求，更影響保險供給，可能導致保險費率上躥下跳，還可能導致市場失靈或市場崩潰，需要政府出面干預或擔保。

五、結論

在標準保險經濟學中，通常根據保險精算原理來闡述保險定價原理，保險價格（保費）等于純保費（風險成本或期望賠付）與附加保費（管理費用和利潤附加）之和，本質上是基于成本的盈虧平衡定價，在完全競爭的市場均衡狀態下，保費收入正好覆蓋賠付、管理費用和資本成本，保險公司的經濟利潤為零。

現實遠比標準理論要復雜得多，標準定價理論可能描述了保險公司的長期定價行為，但在短期內，保險公司的產品定價往往會偏離標準理論。總結起來，偏離標準理論的保險公司定價行為至少有四類：

第一，從短期來看，為追求市場份額提升或保費排名提升，保險公司往往會采取降價策略，這必然會提高單位保費收入的賠付成本，進而降低公司的承保利潤或最終利潤水平。

第二，對于風險成本已知的保險產品，成熟保險公司追求盈利最大化，自然會將價格定在公司盈虧平衡點之上，追求利潤最大化。但對于新公司、小公司而言，在公司品牌和市場知名度缺乏的情況下，只能將價格定在“停產點”之上，即只要滿足“營業收入>風險成本+變動營運成本”即可。

第三，對于風險成本未知的保險產品，保險公司的定價就無法做到心中有數，其經營也就具有相當的賭博性。具體而言，對于風險成本未知的短期財產保險，保險公司只能采取“賭博型定價”；對長期保險產品，在預定利率假定上，往往會出現“無知者無畏型定價”。此外，極端情況下，保險公司還可能采取欺詐定價方式走向龐氏騙局。

第四，由于巨災風險的不確定性和模糊性，保險公司管理層往往表現出風險厭惡和模糊厭惡，即風險不確定性越大、風險的模糊性越強，巨災保險定價就越高，甚至直接做出拒絕承保的決定。