體面地增長，負責任地燒錢

曾翔

不喜歡追熱點，也十分厭惡挑弄情緒。但ofo、瑞幸、共享充電賽道的幾家公司確實值得研究，過去幾年，以它們為代表的諸多項目在熱錢裹挾下勇猛冒進，已然成為國內創投熱潮的縮影。

花錢買增長當然沒問題，但代價究竟幾何，應該有預期。以及最重要的，重視效率和思路問題，負責任地燒錢。

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1000 萬人擠進退款界面，宣告 ofo 無法善了的終局。

2014 年，一位從北大博士班退學的學生和四位同學聯手創立這個項目。到 2018 上半年，ofo 投放單車超 1000 萬輛，入駐全世界 21 個國家/地區，用戶超 2 億。

百億資本催熟 ofo，同時帶來了堵塞人行道盲道、產生廢棄車輛、引發安全風險、招致造假貪污等諸多爭議。

至于瑞幸，前不久完成 2 億美元 B 輪融資，5 個月估值翻番。除了看到它燒錢營銷、大肆補貼，如何理解其估值邏輯？

知乎汪惟算過這樣一個數據，2017 年星巴克為江浙滬單店付出的代價是 200 萬美元。如果瑞幸 A 輪 10 億美元估值同樣基于 500 家店得出，那么很巧，它當時單店價值也是 200 萬美元。

而到了 B 輪，瑞幸店數增長到 1700 家，以22 億美元估值計，其單店價值約 127 萬美元。

以前的單店比得上一家星巴克，現在比得上大半家。無論銷售額、毛利率、品牌還是所謂更大的想象空間，合理嗎？

2017 年初的共享充電賽道突然開始擁擠，40 天融資 12 億，熱度一度直追當年的共享單車。

而繼 2017 年 12 月小電科技完成 B+ 輪融資后，同領域公司一年內再無融資消息的披露。

作為硅谷潮起潮落見證者的老牌 VC，Fred Wilson 在被問及“如何看待炒作”時坦言：“這是一種毒品。作為企業家，你無法抗拒。但如果你選了這條路，也得承擔后果。”

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講一個關于魚的故事。

取兩組相同幼魚，一組放在冷水中，另一組水溫高于正常值。兩種溫度均適宜生存，結果會如何？冷水中的比正常的長得慢，而溫水中比正常的要快。把兩組魚重新放回正常溫度，最終都會長成正常尺寸。但接下來，有意思的事發生了。

觀察、統計它們的壽命，早期生長緩慢的魚比平均壽命長 30%，而長得快的，壽命比均值短了 15%。增長是好的，但強迫增長、過分加速，往往適得其反。

這是幾年前 Glasgow 大學生物學家的一項嚴肅研究，生物學家們也在鳥類、老鼠身上發現同樣規律。

但沒有什么比商業更直接和赤裸的了。

星巴克在 1994 年擁有 425 家店鋪，這是它成立 23 年之后的結果。1999 年，它開了 625 家新店。到 2007 年，新店鋪開設數達 3500 家。

這個策略當然不盲目。他們前期做了大量調研和訪談發現，在習慣養成之前，大家購買咖啡往往是沖動性消費。甚至有的人因為懶得過馬路，干脆放棄買咖啡的想法。

再加上，當時星巴克的店鋪實在火爆，產品供不應求。潛在客戶即便想買，看到長隊也默默打消了念頭。

于是，星巴克在 20 世紀 90 年代后期迅速調整策略，火速擴張，為的就是讓世界上每個人都可以“隨時隨地體驗星巴克的美妙”。

它成功了嗎？

店鋪飛速增長的背后當然掩藏了不少問題。到了后期，有些新店鋪開業完全是因為背上數量指標，而不是因為這個地段確實存在密集且未被滿足的需求。

星巴克店鋪過于飽和，一時間成了笑話。

同期，經濟環境沒走弱，國民消費水平也保持穩定，但星巴克單店銷售額出了問題。更糟的是，過度增長開始對客戶體驗造成傷害。商店的重新設計是為了容量，而不像以前那么在乎和客戶的親密關系。

董事長 Howard Schultz 隨后在 2007 年寫下一封致全體高管的公開信：“為了從不到 1000家店增長到 13000 家，我們不得不做出一系列決定。回想起來，這些決定部分沖淡了星巴克原有的優質體驗。”

于是剎車開始。2008 年初，星巴克關了 600家商店，解雇了 12000 名員工。股票一時間跌掉70%。

好在它及時挽回頹勢，Howard Schultz 在2011 年出版的《ONWARD：How Starbucks Fought for its Life Without Losing Its Soul》（中譯名，勇往直前：我如何拯救星巴克）一書中寫道：“關于增長，我們體驗得太深刻了。這是一種策略。但當無紀律的增長成為星巴克的戰略時，我們迷失了方向。”

星巴克還算幸運，不少公司在早期也取得了一定成功，于是他們決定盡可能快地增長，直到無可挽回。

人也一樣。

現在我們都知道，巴菲特和芒格是一對黃金搭檔。其實 40 年前，組合里還有第三位成員，Rick Guerin。

原本是他們三個人共同管理，因為 Rick 過于激進，投資過程中始終維持很高的杠桿率。在1974 年美國經濟衰退期間，他不得不以每股不到 40 美元的價格，將自己手中的伯克希爾股票悉數賣給巴菲特。

2007 年，有人花了 65 萬美元獲得和巴菲特共進午餐的機會。席間巴菲特提及這段歷史：查理和我一直都知道，我們會變得非常富有。我們并不急于變得富有，因為我們知道它會發生。Rick和我們一樣聰明，但他總是太急了。

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這當然也不全怪創業公司自己。

有太多公司試圖掌控自己的節奏，但無論出于市場還是其他原因，最后被帶偏了。

其他原因中有一個頗為亮眼的，獨角獸推手軟銀。下面這張圖是其 2017 年談妥的投資項目數，一共花出去 350 億美金，平均 4 天 close 掉一個。

幾年前，SoFi 希望融資數億美元。孫正義表示最少要投 10 億，如果拒絕，軟銀就去支持它的競爭對手。于是 SoFi 無奈接受。

滴滴也有類似遭遇，程維曾試圖抵制從孫正義那里拿錢。孫給出一句輕飄飄的回復，要不我去問問你的對手，看看他們要不要錢？

當然，這些例子稍有些極端。多數時候，最有前景的項目才能享受到這樣甜蜜的負擔。

但根據 Correlation Ventures 的數據來看，過去十年中，種子期項目的平均融資額增加了近3倍，從80萬美元增至 220 萬美元。

也就是說，的確有更多的錢被用于資助更快的增長。不論是花在營銷、用戶獲取、員工成本還是辦公空間，所有公司都被迫開始這場游戲，沒人能脫身。

Winner takes all 當然令人艷羨，但前提是，那個 winner 是你。

對創業公司來講，面臨的處境顯然愈發兇險。他們反問自己：增長真的有價值嗎？多少新用戶愿意陪著走下去？即便收入迅速翻番， Unit Eco（單位經濟模型）算得過來嗎？

大多數創業公司失敗的主要原因是，他們從未真正增長過。不是說沒有增長過，而是對質量、盈利能力和耐力的關注度太低。

不論創業者還是投資人，請確保你沒有把魚放進溫水中。

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尷尬局面也并非無解，有兩點值得關注：

1.效率問題，解決 The marginal dollar problem，邊際美元問題；

2.思路問題，燒錢到底換來了怎樣的增長？

先看前者。本應充當創業公司催化劑的資本，為何往往成了傷害它們的毒藥？

拿到一筆錢，項目得以啟動，這當然很好。但它同時也背上了投資人的殷切期望。如果對方期許估值兩年翻三倍，砸錢補貼以快速占領市場就變得尤為重要。

以前每投入一塊錢，公司就能獲得一塊五的回報，慢慢地，回報變成一塊。這樣也還能接受，代價無非是客戶償還 CAC 的速度變慢了而已。但隨著規模不斷擴大，到后來，每投資一塊只能換來八毛、甚至五毛。快速規模化暴露了創業公司運營低效的問題，但出于對增長的渴望，他們不得不以更高的成本追逐邊際美元，同時承擔迅速擴大的虧損。

這就是“邊際美元問題”。

這種惡習不僅很難改掉，而且隨著公司在產品、員工、品牌營銷方面的投入不斷增加，邊際效益的評估將越來越復雜，它對邊際效益遞減的問題終于無能為力。

資本當然可以且應該被用于快速擴張，但當大家沉浸在“不惜一切代價增長”的游戲中，假裝問題稍后會被解決，就成了所有人的幻覺。

整個過程就像是開車，你的公司在漏油。你有兩個選擇：

1.放慢車速，找出問題并加以解決；

2.往油箱里注入更多的汽油，開足馬力——同時祈禱汽油泄漏不會引起爆炸。

旁觀者當然清楚：付出一塊卻只收回五毛根本不是長久之計。但只有落下帷幕，局中人才會驚覺，自己賣掉了夢想，買回了噩夢。

所以關于創業公司的第一個警告可能是：請注意燒錢效率。

至于思路問題，Greylock 的 Simon Rothman 頗有見地。他認為，在資本泛濫的時代，創業公司需要抓住一個廣闊市場的套利機會迅速實現規模化。

這個過程中運用資本的方式有三種：購買增長、購買速度、解鎖市場流動性。

多數創業公司處于第一層次，花錢買增長。這時 CAC 大于 LTV，業務看似不可持續，但出于教育用戶和搶占市場份額的目的，他們迫切需要提升用戶量和收入，這對其估值增益巨大。

而如果面對的是一片對手更少的藍海，CAC小于 LTV，恭喜，這時你處在第二層次，花錢買速度。這個階段速度是最強競爭優勢——沒人在乎你是不是第一個，大家看重的是，你是否最快地實現了交易流動性。

比如，Airbnb 就不是第一個進入市場的，VRBO 才是。但現在有誰聽說過后者？Airbnb 在購買用戶和搭建團隊方面的執行力比所有對手都強，他們真正明白速度的重要性。

真正有遠見的則是第三層次，解鎖市場流動性。

Uber 是個絕佳案例，對手在早期選擇單獨購買增長或速度，很謹慎，但效果一般。而它選擇一手花錢買司機，一手花錢買乘客，盡管燒掉更高數量級的資金，但的確賭對了整個出行市場的巨大價值。

在過去 6 年的 15 輪融資過程中，Uber 至少募集 90 億美金股權融資和 15 億美金債權融資。這對一家創業公司來說是前所未有的事情。

那么，它用這些錢干嘛了？

如果我們回到 2012 年就會發現，Lyft 開展點對點（P2P）的共乘服務，Uber 還只是一個黑車市場的拼車軟件。而出行市場本身的特性決定了，這里贏家通吃。

隨后 Uber 開始全力把資本投入到盡可能快地實現流動性這件事上來。這意味它需要率先實現 5 分鐘左右的接車時間和司機 25 美金/時的工資。

首先，它保證了司機的每小時工資，通過花錢獲取足夠多的司機。司機有了，Uber 又通過付費廣告和用戶激勵機制來提升需求側數量。它前期愿意補貼票價，想的是司機最終依靠自己也能賺到這么多。

一個城市又一個城市，Uber 不停重復劇本——花錢買司機，花錢買乘客，推動平臺盡早成為首先擁有充足流動性的玩家。

Uber 看到了，花錢是一個財務決策，而花大錢是個戰略決策。

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之前聽過一位 O2O 從業者分享說，在餓了么沒起來之前，他的競品項目已經融到 3000 萬美金，但后來在補貼大戰中沒能堅持下來（因為投資人聽說有巨頭站在餓了么身后，不愿意繼續跟進）。

他認為自己有一個重大的戰略失誤，沒有及時去拿原本可以拿到手的錢。他反思說，自己曾經深信的教科書融資法則是：如果現金夠且毛利高，沒必要太著急融資；而且就算要拿也別拿太多，以免稀釋太多股份。

但是那場補貼戰讓他看到了資本燒錢清場的殘酷。自己手頭籌碼少得可憐，如果對方要 all in 的時候你跟了，那接下來他跟你賭左手，你跟不跟？

或許我們應該明白，果斷燒錢的決策未必不理性，所謂“理性”（或者說“最優決策”）往往是和環境緊密相關的：

如果環境平穩可預測，那安心做賺錢的生意、以長期效益為重當然沒錯；但如果局面復雜又有很大隨機性，迅速燒出市場格局、盡量避免黑天鵝也完全合理。

但即便大家誰都不可能安心且理性地按照紙面上的財務模型走下去，至少也應該明白，要想在未來活得好，首先你得活下去。