完善上市公司自愿性信息披露制度
——以寶利國際違規披露案為例

(蘭州財經大學 甘肅 蘭州 730020)

一、文獻綜述

自愿性信息披露是指上市公司沒有任何法規約束而自愿公開披露的財務和非財務信息。當公司進行自愿性信息披露時，管理者會衡量該信息披露帶來的成本和收益，并依此制定公司最優披露政策，包括是否進行披露、披露 時間、披露性質、披露精確程度等(Verrecchi，2001)。而在資本市場的發展是為了滿足籌資和投資的雙向需求的(李冀、楊忠孝，2017)，但是分析我國目前的資本市場發展，“融資者強，投資者弱”的問題始終存在，因此，應在保證公平和效率的平衡的基礎上，應充分厘清信息披露中政府干預的合理邊界，構建信息披露權力主體間相互協調與制約的制度體系，以降低因監管干預過度擴張而引致的政府尋租行為的可能性，保障信息披露制度的有效實施(甘培忠、夏爽，2017)。總之，我國目前處于初級發展階段的資本市場，政府應當更多的發揮自身干預作用，完善信息披露的監管制度和相關法律法規，幫助投資者和上市公司尋找利益平衡點。

二、完善我國上市公司自愿性信息披露制度的必要性

(一)對中小型投資人的保護

我國資本市場的投資人以中小型投資人為主，中小型投資人整體的股權持有量大，在獲取信息方面不僅途徑少，而且需要投入的成本大。在強制性信息披露的質量都無法保證的情況下，上市公司持續發布自愿性信息披露，增加了中小型投資人對有用信息的甄別難度，變相的增加了其獲取相關信息的成本。同時由于專業投資機構在信息的獲取甄別能力和信息獲取的質量上均比中小投資人要高，導致專業投資機構和企業管理層同時利用信息優勢，侵害小股東權益。

(二)保證自愿性信息披露的有用性

自愿性信息作為強制性信息披露之外的附加信息，其作用在于強化企業信息的透明度，為高質量的企業在資本市場的競爭中彰顯企業的實力，降低投資人對企業未來經營前景不確定性的擔心，提高企業在資本市場中的資本吸引能力，因此，自愿披露的信息的質量應當高于強制披露的信息。然而實際情況是，由于我國監管制度的不完善，對自愿性信息披露的內容也不是監管重點，和強制性信息披露相比也缺乏必要的審計環節，導致該類信息的質量良莠不齊，并且大多仍處于必要質量要求以下，從而使投資者對這類信息缺乏信任，進而放棄企業自愿披露出的信息的使用，而這就使自愿性信息披露提高企業透明度，彰顯企業實力的作用大打折扣，同時也浪費了企業在獲取該類信息時的成本，造成資源的浪費。

三、寶利國際被行政處罰事件解讀

寶利國際作為我國首例因違規的自愿性信息披露而受罰的上市公司，對其違規披露的動機、方式等進行分析，有利于我國對于自愿性信息披露制度的構建。

(一)寶利國際對于信息披露的違規事實

(1)未如實披露對全資控股子公司俄羅斯國際投資有限責任公司設立信息的變更情況，寶利國際在俄羅斯寶利設立的初次公告中披露公司注冊資金為2000萬美金，但在實際成立后其注冊資金只約合100萬美金，而這一重大事項并未進行后續的披露；

(2)未如實披露與俄羅斯聯邦遠東發展簽訂的《合作備忘錄》進展等已發生重大變化的情況，暴露國際在該項披露中說明，投資項目達20億，但因為各項原因，最終該項合同并未簽訂，而寶利國際同樣未對此進行后續披露；

(3)未如實披露與俄羅斯聯邦公路署簽訂的《俄羅斯聯邦公路署和寶利控股(新加坡)私人有限公司合作備忘錄》進展等已發生重大變化的情況，《自查更正公告》存在信息披露違法違規的情況，在該項披露中，寶利國際不僅未對此次事項的重大變化進行持續披露，并且存在重大誤導性話語。

(4)未如實披露與白俄羅斯國家石化公司及納夫坦煉油公司簽訂的《意向備忘錄》進展等已發生重大變化的情況；

(二)寶利國際的違規行為分析

上述的違規事實中，除第二項事項因金額過大構成重大屬于違反了強制性信息披露的規定，其余的違規披露事項，其中的投資意向與文件均是真實存在的，但是由于需要達成后續的相應協議才能產生《合同法》上的效力，因此均屬于自愿性信息披露。但是，寶利國際僅在意向達成時，才進行了積極的披露，但是在后續的不利進展并未履行其持續披露的義務，這樣報喜不報憂的選擇性信息披露行為，掩蓋了寶利國際在開拓海外市場中的不利因素，對投資人的合法知情權造成了嚴重侵害。

四、建議

(一)完善中小投資人的維權路徑

在我國《證券法》中規定的投資人有權對上市公司和發行人請求因其虛假陳述造成的投資損失這一規定，提高上市公司違規披露的違規成本，保護投資人的合法權益，但是由于我國的資本市場以散戶居多，對于這樣損失金額大，影響范圍廣的事件敏感程度不高，導致受到侵權而不自知，比如在本案例中實際通過法律手段維權的投資人僅一百余名，同時由于受害者眾多，若單一受害人進行維權，可能導致維權成本過高，甚至導致受害者放棄維權。而目前的有利探索有：2014年由證監會批準設立的中證中小投資者服務中心，為廣大的受害者群體充當“代理人”，通過規模效益降低維權成本；同時2016年，中國證券業協會在2016年發布了《證券調解規則》并設立證券糾紛調解中心，為通過調解方式維權的受害者提供專業性指導。

(二)明確界定自愿性信息披露的法律責任

應當明確上市公司自愿性披露的動機，并在事項的披露中僅以金額的大小確定事項是否重大，防止企業通過一系列但不屬于一攬子的交易，避過強制性的信息披露規定，通過自愿性信息披露制度，減輕自己的法定披露義務。同時也應當參照美國的“安全港制度”，建立符合我國國情的自愿性信息披露的免責制度，在保護投資人權利的同時，鼓勵上市公司披露更多高質量的信息。