被錯殺的白馬股

樊暢

2017年一波氣勢如虹的白馬藍籌行情緩緩展開，在監管層慢牛的號召下，許多白馬股都走出了翻倍行情甚至更多，龍頭股貴州茅臺（600519.SH）甚至股價翻4倍之多。市場份額不斷被龍頭公司蠶食，贏家通吃。

A股納入MSCI并持續擴大份額后，A股中的績優龍頭，不僅是中國經濟的核心資產，也是世界的優質資產。優秀的公司在牛熊周期更迭后，雖然有短期的暴跌，但是長期來看仍然不斷創出新高，例如白酒行業的茅臺、五糧液，家電行業的格力電器，以及金融類的中國平安、工商銀行，醫藥領域的恒瑞醫藥、片仔癀等。

主動回撤

股價下跌有內在外在和環境等多重復雜因素影響，估值過高可能會引發股價下跌，預期變化如政策和事件影響也會引發估值調整，業績拐點業績調整也會引發估值回撤。

例如早些年白酒塑化劑影響，相關白酒行業股票都大幅回撤，估值處于歷史低位。但隨著消費升級，高端白酒業績不斷改善，股價相應不斷提升。

2018年10月底茅臺罕見跌停，主要原因是因為三季報不符合預期。更重要的是市場認為業績可能迎來拐點。單季度看，貴州茅臺第三季度實現營業收入197.18億元，同比增長率只有3.81%。這是2012年塑化劑風波以來，貴州茅臺收入增速最慢的一個季度，是連續11個季度以來收入增速最慢的一個季度。凈利潤方面，單季度凈利潤96.50億元，同比增長3.57%，同樣是塑化劑風波以來增速最低點。

主動回撤主要是行業以及企業自身未來成長盈利能力預期扭轉。

公司估值很大程度受到業績增速影響，業績增速較快保持預期，即使目前公司估值偏高，但有高增速預期就可以支撐，也就是說當前公司股價和估值一定程度反映了未來業績表現。一旦業績增速不達預期，邏輯被證偽，就無法支撐當前估值，甚至可能引發市場對于業績拐點來臨的擔憂。

本次增速不及預期后面可能展現出另外的邏輯擔憂。業務人員的應酬收縮，使得茅臺以及高端白酒消費下滑，相關公司業績增速下滑。而這背后深層次的原因很可能在接下來幾年延續。并且目前市場也有對高端消費品、煙酒行業加稅的擔憂，所以引發主動回撤。

片仔癀（600436.SH）在2002-2005、2007-2008、2011-2014、2015年四輪周期中分別回撤36.81%、65.78%、44.19%、54.36%。醫藥優秀公司在2002-2005年周期調整主要因業績變動。片仔癀在2003-2004年下跌的原因在于2013年中報不理想，凈利潤增速0.73%，每股收益負增長，凈資產收益率為負。

片仔癀在2013年7月-2014年6月出現巨大的回撤，主要的原因在于機構對片仔癀是否能夠連續提價產生了分歧，此外反商業賄賂的事件也對整個醫藥行業形成利空。

2018年新一輪醫藥下跌的催化劑在于長生生物的疫苗造假以及帶量采購。事情開始發酵，醫藥板塊出現了大幅的下跌。

這類估值下移屬于行業或者企業內在因素使得市場預期在未來一段時間的擔憂。疊加熊市周期可能回撤力度時間會更大。

被錯殺

在熊市周期中，也會有優質白馬股因為整個市場風險偏好的下降，對未來整體宏觀經濟增長的擔憂，以及各類風險的裸露，使得市場流動性緊縮，造成優質公司股價被錯殺。但是行業卻沒有出現太大的內在問題，并且保持穩定增長。這對于理性的機構投資者來說，優秀公司股價被錯殺，反而會成為機構越跌越買的左側交易機會。

根據Wind數據顯示，篩選出申萬三級行業中2016、2017、2018年中報歸母凈利潤增長大于30%的板塊，其中包括稀有金屬、鋼鐵、水泥制造、電機、化學纖維、旅游綜合、視聽器材、建材、造紙、化學原料。

電機板塊在2016年有51%增長，2017年有78%的增長，2018年中報顯示歸母凈利潤87%的增長。整個板塊從5月1日到目前下跌幅度近30%，市盈率從年初的50倍到目前的不足25倍已經腰斬，個股下跌幅度更為慘烈。

Wind數據顯示，電機板塊中毛利率大于30%的股票有10只，分別是*ST佳電（000922.SZ）毛利率37%、鳴志電器（603728.SH）毛利率36%、中電電機（603988.SH）毛利率34%、微光股份（002801.SZ）毛利率29%、江特電機（002176.SZ）毛利率27.6%、凱中精密（002823.SZ）毛利率26%、臥龍電氣（600580.SH）毛利率24%、江蘇雷利（300660.SZ）毛利率22.7%、科力爾（002892.SZ）毛利率21%、方正電機（002196.SZ）毛利率20.8%。其中，年初至今區間跌幅大于40%，動態市盈率不到30倍的公司有微光股份（002801.SZ）江特電機（002176.SZ）、江蘇雷利、方正電機。

因宏觀經濟變化或市場流動性問題易引發優質公司股價被錯殺。

2018年11月明星機構布局浮出水面，王亞偉旗下千合資本私募布局上海電氣旗下優質資產上海機電（600835.SZ），作為電梯領域國內龍頭，公司一直具有非常高的現金流，并且受益于中國房地產市場的發展。公司電梯業務增速因大環境因素放緩，但是在市場中競爭力還是首屈一指，公司上半年承接了人民大會堂、上海地鐵14號線、京東總部大樓等6項電梯新建、改造及維修的重大項目。公司聯手日本納博成立納博精機、上海納博，日本納博精密減速器全球市場占有率達60%，而減速器是機器人三大核心零件之一，占據較高成本。中國機器人市場是全球發展最迅速的，市場空間不斷擴大。未來有望增厚公司業績，發展前景光明。公司目前10倍市盈率較低。

在個股中，通過Wind數據篩選出從年初至今跌幅在40%以上，市值200億以上較為規模的企業，但近三年凈利潤復合增長率大于20%，營收大于30%的優質企業。