企業多元化發展與盈余持續性

陳宏豐 郗曉宇

【摘要】? 文章從盈余持續性的角度探討企業多元化發展的經濟后果，并從收益與風險兩個方面探究企業多元化發展與盈余持續性的內在關系。結合雅戈爾集團的多元化發展過程并基于2008—2017連續十年財務數據，分別從現金流和應計利潤兩個視角具體分析雅戈爾集團多元化發展對盈余持續性的影響。最后，根據雅戈爾集團多元化發展的經驗證據總結結論并提出政策建議。

【關鍵詞】? 多元化發展;盈余持續性;雅戈爾

【中圖分類號】? F275? 【文獻標識碼】? A? 【文章編號】? 1002-5812（2019）03-0061-03

一、引言

多元化發展是一段時間以來我國大型企業集團的普遍發展模式。企業的多元化發展路徑，從經營業務一體化發展方向來看包括前向和后向一體化;多元化的類型又以多元化業務與原主業是否相關進行區分。而無論采用何種多元化發展戰略，盈余持續性作為企業持續經營的重要基礎是評價企業多元化實施效果的重要標準之一。張蘭萍（2006）認為，會計盈余的持續性是影響當期盈余變化的交易或事項能夠作用于以后會計期間盈余的時間長度和穩定性，并且盈余持續性越高所傳達的企業預期信息準確度也越高（周兵等，2018）。同時，盈余持續性是盈余質量的重要體現，其對企業內外部財務報表使用者進行企業經營評價、投融資決策以及利潤分配具有重要參考價值（雷倩華，2015;竇歡、陸正飛，2017）。企業多元化發展不僅會影響經營績效、財務風險等企業持續經營要素，甚至基于操縱性目的而影響企業的會計政策選擇和會計處理，進而影響盈余的持續性。

任何事物都存在雙面性，多元化戰略也是一個雙向效應過程。企業采用多元化戰略，一方面可以通過開拓新領域來創造新的盈余來源及分散經營風險;另一方面，企業可能由于在新領域內缺乏核心競爭力和成熟的經營策略而面臨新的風險。隨著多元化趨勢不斷加重，越來越多的國內外專家和學者投入到實施多元化發展的企業的研究中來，分析它們可能面臨的財務風險和企業的經營效率，希望可以總結出系統的結論來給予企業和預期投資者相關經驗。那么多元化發展戰略是否提升了企業的盈余持續性，有利于企業的持續經營呢？作為國內服裝生產銷售業領導者的雅戈爾集團以品牌服飾、地產開發、金融投資三大業務領域并駕齊驅的經營格局成為公司多元化發展的典型案例。本文基于雅戈爾集團案例，從現金流量和應計利潤的角度分析多元化發展與盈余持續性的關系，以期為企業的多元化發展戰略提供參考。

二、文獻綜述

（一）多元化發展與企業財務風險

Rumelt（1974）認為，開辟新業務領域是實施多元化發展戰略的關鍵所在，同時強調多元化發展要與企業的自身資源和風險抵御能力相適應。從正面效應來說，多元化經營可以為企業提供一個利用有限資源協調內部不同業務之間資金和生產能力的機會，以達到通過降低成本、分散風險來實現持續經營的目的。但同時宏觀經濟的復雜性、投資決策失誤以及企業內部資本結構不合理都會導致多元化發展企業面臨更大的財務風險（孫淑華，2018）。多元化經營戰略下的企業集團面臨的是多個業務領域，其中資本運作的復雜度等都使得財務風險指數遠高于非集團企業。張靜（2016）在對多元化經營戰略下的雅戈爾集團公司財務數據檢驗分析時發現其存在以下財務風險問題：一是公司原主營業務的品牌服飾收益貢獻甚微;二是房地產事業部占用大量資金且庫存高，造成集團現金流困境;三是企業存在大量短期借款，償債壓力大，存在資金鏈斷裂的風險;四是公司房地產業務投資回報率較低;五是公司金融投資業務外部風險大，收益不穩定。因此，多元化企業需要充分估量多個業務板塊同時運作的整體風險。另外，在應收款管理方面，初入新領域的企業為增加市場份額一般會采用較為寬松的收賬政策，提升業績的同時也容易引發大量壞賬呆賬。對于利潤分配，集團企業需要大量資金進行業務投資而不愿進行利潤分配，但鑒于企業信譽形象不得不面臨較大的收益分配壓力。這就可能使企業面臨較大的財務風險從而導致整個多元化戰略失敗。

（二）多元化發展與企業績效

多元化程度與企業績效之間的關系也是衡量多元化發展對企業盈余持續性影響效應的重要參考。自相關研究開展以來，學者們對于多元化究竟會降低還是提升企業績效持有不同的結論和看法。支持多元化溢價論的學者認為，多元化有助于企業內部形成一個資本市場，從而降低融資成本和交易費用，這樣就可以更多的資本投入到回收率更高的部門，既可以分散風險又能高效利用企業資源，提升企業績效。與此同時，多元化的經營戰略還可以通過不同部門之間的相互補助來幫助企業增強市場地位，發揮協同優勢。而持有相反觀點的學者則認為，多元化企業的投資成本高于其獲得的收益，降低了整體企業價值，并且多元化所形成的企業績效受其實施多元化的程度與時間影響很大。Grant（1988）基于實證研究表明，多元化發展與企業會計盈余是一種“倒U”型關系，多元化的收益表現存在區間效應，當企業多元化程度超過一定發展拐點時，集團財務表現便開始變差，企業只有充分利用當前市場中的有利可圖的機會且可抵御外部風險時，多元化發展經營才是最優戰略選擇。同樣，Antonio等（2014）和Palich等（2000）檢驗證明了多元化發展與企業利潤之間呈現類似的關系曲線。李廣榮、陳紅（2018）認為，企業在一定程度上實施多元化經營戰略獲得區間經濟效益。然而，寬泛又互不相關的經營體系會造成有限資源的使用緊張和效率低下，出現成本與管理問題進而削弱原本主業的既得競爭力，不利于企業集團整體財務表現的提升，因此企業不能盲目樂觀地期望通過提升多元化戰略程度獲得更高的績效表現。

三、雅戈爾集團多元化發展對盈余持續性的影響

雅戈爾集團股份有限公司（以下簡稱雅戈爾集團）創建于1979年，公司于1992年開始涉足房地產開發行業，1993年把目光投向金融投資領域，首先介入股權投資領域，隨后一步步進入證券、銀行等領域。雖然涉足較早，但在2008年雅戈爾集團才真正意義上確立了旗下服裝、地產和金融投資三大業務版塊。盡管在2012年7月雅戈爾集團曾因在多元化領域受挫而對外宣稱將考慮回歸主業，但事實上，從2013年至今雅戈爾集團依然堅持多元化發展戰略，一方面通過多品牌化及線上網點建設等方式鞏固其在服裝行業的地位，另一方面又不斷拓展房地產業務范圍以及促進投資從金融投資向產業投資轉變。本文選取雅戈爾集團2008年至2017年的財務報表數據，在此基礎上分析探討其多元化經營戰略與盈余持續性的關系。會計盈余是衡量企業盈余持續性的重要載體，權責發生制下現金流量和應計利潤構成了企業的會計盈余，這兩個部分的持續性決定了企業盈余總的持續性。基于此，我們從現金流量和應計利潤兩方面來分析雅戈爾集團多元化業務對盈余持續性的影響。

（一）從現金流量角度分析

從圖1可以看出，雅戈爾集團在2008年至2017年期間（除2011年以外）經營活動現金流量凈額都是正值。2011年現金流量由正轉負，是由于雅戈爾集團的房地產業務受國家調控政策影響使得現金回收率放緩，而該年度支付土地款、工程款以及各項稅費導致現金流出量大，企業陷入經營現金流困境。房地產市場受國家相關政策影響較大，而雅戈爾集團不能憑借類似大型房地產企業在融資成本、高周轉率等方面的規模優勢進行市場風險的降解。與此同時，雅戈爾集團在過去十年間因投資活動產生的現金流量凈額基本為負且總體呈下降趨勢。其中2015年投資活動產生的現金流量凈額大幅減少，主要是由于雅戈爾集團年末通過證券流通市場以及認購新股方式增持中信股份145 451.3萬股，期末賬面值為1 671 907萬元，遠低于其投資成本1 706 159.6萬元。盡管雅戈爾集團在中國平安、浦發銀行、金正大等公司的股權投資在一些年度取得正收益，但也未能扭轉整體投資活動持續現金流出的狀態。同時我們關注到雅戈爾集團2015會計年度籌資活動產生的現金流量凈額比之前期間大幅增加，其投資中信股份的資金來源主要為銀行境外借款，而境外銀行借款利率相對較高，極有可能導致企業在經營狀況不穩定的情況下面臨財務風險，影響企業的盈余持續性。

（二）從應計利潤角度分析

Healy（1985）采用應計利潤分離法來衡量盈余管理的大小和程度，即將應計利潤分離為非操作性應計利潤和操作性應計利潤。其中，操作性應計利潤常被作為企業盈余管理的工具，在利潤表中通常表現為管理費用和銷售費用以及資產減值損失三個項目。本文將以操作性應計利潤作為依據，選取雅戈爾集團2008年至2017年連續十個會計年度的管理費用、銷售費用以及資產減值損失，通過對這3個利潤表項目的變化分析，以此揭示雅戈爾集團多元化發展對其盈余持續性的影響。

從下頁圖2可以看出，雅戈爾集團在2008年至2017年間資產減值損失基本為正值（即企業在每年度末所擁有的資產的賬面價值高于其可回收金額），尤其在2012年之后資產減值損失數值大幅增長，這是由雅戈爾集團在投資業務和房地產業務中遭遇的挫折所導致的。基于雅戈爾集團年報和附注可知，雅戈爾集團的資本市場投資收益從2010年度開始下降，2012年為-2.3億元;2013年公司部分投資項目公允價值大幅下降，對金融資產計提減值準備導致公司凈利潤浮虧48 939.7萬元。截至2017年末，由于中信股份持續減值，雅戈爾集團持有這部分股權的期末賬面價值虧損至約137億元。李增泉（2001）在研究中發現，存在虧損動機的企業傾向于計提更多的資產減值準備進行操縱性盈余管理。在近年來的“去庫存”宏觀調控背景下，因調整房產銷售價格而計提減值準備對盈余持續性持續產生負面影響。以雅戈爾集團2017年經營表現為例，年報顯示，其主營業務服裝板塊實現歸屬于上市公司股東的凈利潤75 946.78萬元，較上年同期增長38.75%。房地產業務收益貢獻率較差，歸屬于雅戈爾集團股東的凈利潤122 698萬元，比2016年同一時期下降了18.64%;而資本市場投資業務的“虧錢效應”不但未對雅戈爾集團貢獻收益，反而比2016年同一時期下降了200%之多，顯然雅戈爾集團的多元化發展一定程度上降低了公司盈余持續性。與此同時，雅戈爾集團的銷售費用和管理費用持續處于較高水平，像銷售費用和管理費用這樣關系著品牌建設的維護和提升的投入性費用，本身缺乏進一步壓縮的空間，若雅戈爾集團未來銷售規模的增長無法消化成本費用的漲幅，將對企業的可持續發展產生負面影響。

四、結論與建議

本文從企業多元化的角度出發，從理論層面分析了多元化發展與財務風險和績效的關系。通過對雅戈爾集團的現金流量凈額和應計利潤兩個項目進行時間序列變動動因分析，探討多元化發展對盈余可持續性的影響。顯然，從現金流和應計利潤的角度看，雅戈爾集團的多元化發展增加了財務風險，同時使公司整體財務績效受金融市場影響更加明顯，業績波動加大，雅戈爾集團多元化發展對盈余持續性造成了負向影響。我們認為，對實行多元化戰略的企業來說，并不能一味地通過多元化戰略而忽視內外部風險問題。實施多元化戰略的企業，因為其經營范圍的擴大使得企業面臨著資源分配的問題，只有合理管控內部資源，協調各領域之間的關系，才不致于面臨原有主營業務市場競爭力下降、新領域“曇花一現”的尷尬局面（代媛媛，2016）。在進行多元化經營時應首先考慮相關多元化戰略選擇，這將有利于企業業務整合，充分發揮協同效應優勢。另外，上市公司應當控制多元化的領域數量，在未進行充分市場調研、風險預估之前最好集中資源發展公司主業，努力在主營業務的核心競爭力上下功夫，只有這樣，才能更好地提升盈余持續性并實現企業可持續發展。X

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【作者簡介】

陳宏豐，男，碩士，淮北師范大學經濟學院，助教;主要研究方向：會計學、公司治理。

郗曉宇，女，淮北師范大學經濟學院，助理會計師;主要研究方向：會計學。