為何不能在股東大會上披露未公告信息

余興喜

上市公司（及相關人員）不能在股東大會上披露未公告信息，即不能在股東大會上披露未通過定期報告、臨時公告等形式在指定媒體進行披露的屬于信息披露范圍的信息，這似乎是證券市場的一個常識。然而，有人對此提出質疑，且提出董事、高管是否有義務向股東大會報告業績預期的問題;正值2019年前4月的2018年年度業績預告期、年報披露季，出現了幾起高管在股東大會上披露未公告的業績預期事件。我們先不說上市公司在股東大會上披露公司的未公告信息是否違反規定，因為質疑者會說規定本身不合理，先看看這樣規定的理由何在。

公平信息披露是證券市場的基本原則

公平是證券市場存在的基礎。如果哪個證券市場公開宣稱說我就是不要公平，可以想象不會有人進這樣的市場去投資，這種市場也就不可能存在下去，信息披露制度則是實現公平的最重要的制度之一。

信息披露的一條基本原則是公平，即公平信息披露（Fairness Information Disclosure）原則。公平信息披露是指，上市公司及其相關信息披露義務人對于應當公告的信息，必須同時向所有投資者公開披露，以使所有投資者均可同時獲悉同樣的信息。所謂應當公告的信息，即屬于信息披露范圍的信息，概括地講就是可能對上市公司證券及其衍生品種交易價格產生較大影響的信息。具體地，每個證券市場都會有詳細的規定。本文所說的信息，均指這種應當公告的信息。

公平信息披露一直是各國證券市場所遵循的一條基本原則。例如，美國證券交易委員會（SEC）2000年通過《公平披露規則》（Regulation Fair Disclosure，簡稱FD規則），明令禁止上市公司進行選擇性披露。為了避免證券價格過度波動，美國證券市場上過去普遍存在這樣一種做法：對于一些應當披露的信息，在向一般公眾完全披露之前，證券發行人有選擇地通過證券分析師或機構投資者來訪、與其舉行電話會議等方式向其披露，由證券分析師或機構投資者預先作出市場預測和投資建議。這就是所謂選擇性披露。這種做法在實務中越來越背離最初的設想，違背證券市場的公平原則，損害了大多數不知情投資者特別是中小投資者的利益。SEC前主席Arthur Levitt認為，“企業私下對證券分析師披露重大非公開信息，是對證券市場的玷污。”根據美國聯邦證券法律的反欺詐條款和內幕交易法，泄露信息和內幕交易將受到嚴格的禁止和處罰，但對于選擇性披露缺乏相應的明確規定，成為證券市場監管中的一個漏洞。之所以講這一段，是說明FD規則正是針對這一特殊情況出臺的，FD規則出臺前，美國證券市場上并不是不要求信息披露的公平，只是存在某些重大漏洞而已。

股東大會上披露信息不可能做到公平

上市公司是公眾公司，股東眾多。就我國A股上市公司來看，一家公司的股東數最少有兩三千人（機構和自然人），多則逾百萬人，平均五六萬人。這么多股東，基本上不可能做到所有股東都來參加股東大會。就算股東都愿意來參加股東大會，上市公司也很難安排這么多人開會的會場。在大部分A股上市公司，參加股東大會的股東以十幾人、幾十人為常見。有些公司可能會有幾百上千人參會，但占股東總數的比例一般不到1%。因此，股東大會上披露的信息只是向少部分股東披露。更重要的是，上市公司證券是在市場上持續交易的，不但已經是公司股東的投資者需要了解公司的信息，眾多不是公司股東的投資者也需要了解，不然他們怎么買公司的證券呢？因此，即使全體股東一個不漏地參加了股東大會，在股東大會上披露未公開重大信息仍然是不公平的。上市公司的信息披露必須面向所有的投資者，包括已經是股東的以及還不是股東的，實際上是社會公眾。要做到這一點，只能是通過法定的或約定的信息披露途徑發布信息，除此之外別無他途。

此外，參加股東大會的股東對于股東大會的內容并無保密的義務。如果管理層在股東大會上泄露了內幕信息，是否可以剝奪參加股東大會的投資者買賣公司證券的權利？如果允許他們買賣公司證券，是否涉嫌內幕交易？如果不允許他們買賣，對他們是否公平？如果因此給他們造成了損失誰來承擔？

不能披露與法律并無矛盾

事實上，不能在股東大會上披露未公告信息與《公司法》的規定并無矛盾。

《公司法》并未要求公司董事、高管向股東大會報告業績預期。《公司法》第九十八條規定：“股東大會是公司的權力機構，依照本法行使職權。”第九十九條規定：“本法第三十七條第一款關于有限責任公司股東會職權的規定，適用于股份有限公司股東大會。”第三十七條規定了股東會行使的十一項職權。所有這些規定以及《公司法》的其他條文，都未要求公司董事、高管在股東大會上報告公司的業績預期，我們不能由《公司法》的某項規定推斷出公司董事、高管在股東大會上必須報告公司業績預期的結論。

退一步講，即使如《公司法》規定的股東大會的十一項職權，也不是每次股東大會上都必須要有的內容。例如“修改公司章程”只是需要修改的時候才修改，不是每開一次股東大會都要對公司章程進行修改;再比如“審議批準董事會的報告”，必須是在每年的年度股東大會上審議，并不是每次股東大會都要審議董事會報告。

再退一步，即使是必須在本次股東大會上審議的議案，也必須事先列入股東大會的議程，未列入股東大會議程的不能在股東大會上報告或審議;而且，必須遵守事先披露的原則。例如“審議批準公司的利潤分配方案和彌補虧損方案”，首先，要在董事會審議后及時披露董事會審議該項議案的決議、獨立董事就該項議案發表的獨立意見，并要將相關內容列入年度報告;然后，要在股東大會通知中將該項議案的名稱列入會議審議事項中，同時要在股東大會資料中詳細披露將要審議的議案全文。

因此，不能在股東大會上披露未公告信息，包括不能在股東大會上報告未按規定事先公告的業績預期，與《公司法》的規定并無矛盾。此外，境外證券市場的一些相關規定，在這一點上與我國的規定大同小異，沒有發現哪國的規定允許在股東大會上披露未公告信息。可以說，不能在上市公司股東大會上披露未公告信息的做法是國際通行的。

作者系北京上市公司協會秘書長