經理人股權激勵問題研究

王嬌

[提要] 經理人股票期權激勵可以解決因經理人與股東委托代理問題造成成本增加、效率低效等問題，被實踐證明是一種長期激勵手段。股票期權激勵制度在我國實施的時間比較短，資本市場缺乏有效性，相關法律規范有障礙等問題。為此，必須結合我國的國情，提出推進和規范股權激勵制度的措施和建議，以及國有企業改革建議。

關鍵詞：經理人;股票期權激勵;理論基礎;問題及建議

中圖分類號：F27 文獻標識碼：A

收錄日期：2019年1月10日

一、引言

本質上來說，企業是人的組織，企業在經營過程中需要與大量的人力資源所有者簽訂契約，我們所定義的經理人主要是指企業合約中擁有決策控制權的人力資本所有者。經理人也是一種理性的經濟人，他在公司的決策是為了使自身的利益最大化，獲得更大的物質報酬，經理人報酬可以分為：與業績有關的報酬和與業績無關的報酬;與業績有關的報酬主要涉及工資、福利、分紅等;與業績無關的報酬分為基于會計基礎的報酬，如長期業績計劃;基于市場基礎的報酬，如限制性股票、股票期權。由此可知，經理人報酬包括股票期權。準確的說，是經理人基于股票報酬的一部分，股票期權分為經理人股票期權和員工股票期權，本文的股票期權激勵指的是經理人股票期權。

二、經理人股票期權在國內外發展現狀

20世紀40年代，美國的有些公司就開始實施經理人股票期權計劃。在1950年，美國國會通過的國內稅收法案就規定，來自經理人股票期權的利得可以按照長期資本利得而非普通收入課稅，為此一些公司引入了限制性的經理人股票期權計劃。在20世紀60年代，美國主要工業企業都采用股票期權，且具有代表性的股票期權計劃是符合稅法關于允許經理人將股票期權收益按照資本利得來課稅的規定，即是合乎稅法的股票期權計劃。在20世紀90年代，美國的股權激勵計劃開始盛行。20世紀80年代中期的經理人股票期權報酬占其總報酬的比重為1/5，20世紀90年代中期上升到1/3。我國股權激勵產生于20世紀80年代，但是相關股權激勵的法律法規文件出臺滯后。在歐洲，法國、英國、瑞士等國家的股權激勵發展歷史較為悠久。20世紀70年代，這些國家相繼在《公司法》或其他法規中對公司股票期權制度實施制定相應的法規，從而股票期權的各種制度較為健全。而在其他一些歐洲國家股權激勵制度起步較晚，比如德國、意大利，他們的股權激勵機制遠遠落后于他們的經濟發展水平。在亞洲，日本、印度、新加坡、中國香港、中國臺灣等國家和地區股權激勵制度發展比較迅速。股權激勵是一種十分有效的長期激勵的手段，它與資本市場、政策法規、公司治理結構等密切相關，而資本市場、股權激勵以及股權分置改革是國企改革的產物，只有30多年的歷史，因此目前我國有關股權激勵的相關機制還不完善，決定了股權激勵在我國還有很長一段路要走。

三、經理人股票期權激勵機制的理論基礎

（一）有關經理人股票期權的相關概念

1、股票期權激勵概念。股票期權是指買賣雙方按照協議的價格，在規定的時間內買進或賣出一定數量的某種股票的權利。它是指公司董事會與管理者訂立契約時，董事會給予管理者以約定的價格買入一些公司股票的選擇權，管理者在約定時間內能夠選擇是否購買股票，何時以行權價格購買股票，從而取得行權日股票市場價格和行權價格之間的差價作為收益。本文研究的是經理人股票期權，即指企業贈予經理人的一種選擇權利，持有這種權利的經理人可以在約定的時間內以事先約定的價格來購買事先約定數量的本公司股票。

股票期權制的激勵機理是：授予經理股票期權—經理努力工作—公司業績上升—股價上升—經理行權獲益再授予期權—經理更努力地工作……

2、股票期權激勵的方式

（1）股票期權。就是公司給予被授予對象在未來的一個時期內用約定的價格買賣一定數量某種股票的選擇權。股票期權并不是穩定的，只有當股票的市場價格大于行權價格時，被授予對象才會行權，通過市場價格和行權價格之間的價差獲得收益;反之，被授予對象將放棄行權。股票期權的行權也有時間和數量限制，且需激勵對象自行為行權支出現金。目前，在我國有些上市公司中應用的虛擬股票期權是虛擬股票和股票期權的結合，即公司授予激勵對象的是一種虛擬的股票認購權，激勵對象行權后獲得的是虛擬股票。

（2）股票增值權。指公司給予被授予對象的權利，如果公司的股價上漲，被授予對象可通過行權得到一定數目的股價增值收益，被授予對象不用為行權支付資金，行權后取得現金或相應的公司股票，它是股票期權的衍生形式，不同之處在于，公司用現金支付被授予對象的收益，其實質是公司獎金的延期支付。

（3）限制性股票。指先將一定數量的公司股票給予被授予對象，但是會設置一些限制條件，被授予對象只有達到約定的服務年限，同時業績水平符合約定的條件，才能拋售股票獲得收益。

（4）經營者或員工持股。是經營者或職工所有權的一種表現方式，是公司股東與經營者或職工分享公司所有權和將來獲益權的一種制度形式。經營者或職工購買公司一定數量的股票，從而獲得公司的相應產權和管理權，為了使經營者或職工有機會變為公司的股東。

（二）有關股票期權激勵機制的理論機制

1、基于代理理論的分析。股東創建企業以來，既可以自己親自進行經營決策，也可以聘請經理人代自己管理公司，在現代經濟中，大多數公開的上市企業都聘用經理人經營企業，兩權即經營權與所有權分離是普遍的現象。股東是企業利潤的享有者，因此當他經營自己的企業時，賺取的利潤都由自己獲得，因此會盡心盡力的完成，但是當由經理人經營企業時，因為股東和經理人追求的目標是不一致的，股東的目標是其持有的股權價值最大化，經理人的目標是希望自身效用最大化，并且經理人不擁有企業的剩余索取權，為了降低代理成本，股東就需要激勵和監督經理人為股東財富最大化而使經理人慎重行駛企業的剩余控制權，使其盡最大的努力來增加企業的價值，比如說給予經理人報酬，企業賺取的利潤越多，經理人的獎金也就越多，但是這種行為會對企業造成不利的影響，由于經理人的收入與企業利潤相關，經理人就會不顧企業的長期利益，如研發活動會對企業的長期發展有重要意義，但是會降低當前的收入，而采取一些短期行為，如果想避免經理人的這種短期決策行為，經理人激勵必然包括是否以及如何安排經理人可以參與企業剩余索取權的分享，而經理人獲得股票期權則是經理人分享企業剩余索取權的重要形式之一。

股票期權激勵機制是對管理層進行激勵的一種有效方式，隸屬長期激勵的范圍。股東需要減少獎金的發放，給予經理人股票或者股票期權，即分享企業剩余索取權，因為股票或股票期權與企業的長期發展有關，當經理人將一個公司做大做強，增加了企業價值，公司的股票價格也會隨之上升，經理人的報酬也會隨之增加，這就激勵著經理人為企業的長期發展而努力。由于經理人和企業的股東之間存在著信息不對稱，經理人擁有比股東更多的企業信息，并且對股東來說，經理人的行為具有不可觀察性，也就是說，股東不能憑自己擁有的信息、能力、經驗和知識判斷經理人行動是否是經理人應該和可以采取的有利于股東權利最大化的最優行動，最終會轉化經理人的道德風險行為。要想解決經理人的道德風險問題，股東就需要對經理人進行激勵和監督。

2、人力資本理論。20世紀60年代，現代經濟學提出了人力資本理論，著名學者羅納德·科斯教授認為，公司是一個特殊的市場契約，由人力資本和非人力資本所有者共同訂立。在產業化時代，物質資本是決定傳統公司成長的主要原因，所以在公司管理中占主流位置的是股東這類物質資本所有者。然而，隨著科學技術的不斷發展，經濟制度的不斷更新，物質資本的重要性減弱，而人力資本在現代企業中占據了主導地位，特別是表現于高新技術公司。人力資本作為一種重要的生產要素，同實物資本、貨幣資本一樣具有資本的屬性，都是企業生存與發展所必需的，人力資本也具有稀缺性，所以擁有人力資本的經營者應該與企業的出資人一樣享有企業的所有權，應當參與企業的剩余分配以及獲得較高的回報率。股東和經營者作為理性經濟人，其目標函數是不可能完全相同的，這就需要尋求一條有效途徑將經營者的業績與自身的利益緊密聯系在一起。股票期權激勵機制能有效地滿足這種需要，他既能對經營者實行有效的激勵，也能對其可能的機會主義行為進行約束。經營者通過這種方式抵押了一部分的預期收益，比較有效地解決了道德風險問題，并獲得了企業的剩余索取權，實現了人力資本與物質資本共享公司的剩余索取權，克服了人力資本難以客觀計量的局限性，減少了經營者與股東之間由于信息不對稱所產生的交易費用、監督成本。

四、我國股票期權激勵制度存在的問題及解決措施

（一）我國股權激勵制度存在的問題

1、資本市場缺乏有效性。我國的資本市場在較短的時間內發展得非常迅速，但是與西方發達國家較成熟的資本市場相比還有很大的差距，主要是因為其發展的時間短，仍然需要進行不斷改革和完善，還有許多問題需要解決。現階段，我國的證券市場還極不完善、不夠成熟、缺乏理性。市場投機性很高，并且很不規范，莊家操縱股市的現象比比皆是，這使得股市大起大伏。在此種情況下，股票期權激勵也就無法發揮其應有的作用，甚至可能帶來激勵的反作用，導致經營者參與市場操縱。

2、相關法律體系的障礙。實施股權激勵計劃，一系列相關法律、法規的引導是必不可少的，需要這些法律、法規在主體條件、行權價、股票來源等方面做出規定和指導。然而，在股權激勵實施過程中，相關的法律、法規的滯后和不完善，使經理人股權激勵計劃的實施出現障礙，無法做到有法可依，甚至會和現行相關法律、法規相沖突，限制了我國股權激勵制度的發展。在我國目前的新股發行政策中，還沒有規定是否準許上市公司從公開發行的股份中預留股票。

3、公司治理結構的不完善。股權激勵發揮效果的前提是保證公司治理結構的健全。我國國有上市公司大多是轉制后上市的，其公司結構較為復雜，國有股權較為集中，國有資產經營責任的承擔不明確，股權結構不合理以及欠缺獨立董事制度，這些都是國有上市公司在公司治理方面存在的問題，同時妨礙了股權激勵計劃的有效實施。

4、股權激勵的實施不規范。股權激勵計劃的重點在于將公司業績表現與薪酬掛鉤，但從已經實施的股權激勵方案來看，雖然很多股權激勵方案設置了業績標準和激勵條件，但所設置的業績標準和激勵條件的標準值比較低，選取的指標也較為統一，主要包括凈利潤、凈資產收益率等財務指標，以上都表明了很多公司并沒有謹慎地設置業績標準和激勵條件，其進行股權激勵的目的不是出于長期激勵，而變成了一種短期福利措施。

（二）解決措施

1、建立健全有效的市場機制。首先，健全的資本市場對股票期權機制的實行有著至關重要的作用。力求實現各類信息的公開性和透明度，維護股票市場公開、公平、公正、誠信的交易原則;對上市公司、證券交易所等中介機構進行的違規操作、虛假信息提供、內幕交易、市場操縱、欺詐股民等違法行為嚴格依照法律法規進行調查和打擊，增加懲罰的強度;必須加強對證券市場的監管，倡導理性的投資觀念，反對過度投機，盡量減小因為信息不對稱而造成的消極影響;其次，完善的信息披露制度可以避免所有者與經營者之間的信息不對稱，有關上市公司各方面的信息可以及時準確地向所有者提供，這樣所有者能夠及時地了解公司的實際運作狀況，從而對經營者形成一定的約束。

2、完善相關法律法規體系。首先，股票期權激勵制度的實行需要相應的法律、法規作為保障。自2005年6月我國上市公司進行股權分置改革以來，相關監管部門已經頒布實施了一系列相關的法律法規，為股票期權激勵在我國的發展提供了法律支持;其次，在不同行業，上市公司股票期權的表現也是不同的，所以應該依據所處行業的政策和財務稅務政策的不同，根據不同行業的特點，制定一套與之相適應的更科學的相關政策和規定，對股票期權激勵方案的標準進行有針對的規范;最后，我國應當制定出與股票期權激勵配套的較為規范的會計制度或會計準則，為股票期權激勵制度的實行提供更多的方便，在會計方面提供有力的支持。

3、優化公司治理結構。首先，逐步完善公司內部治理結構，明確董事會、監事會和股東大會三者的關系與各自的職責，使三者能夠實現各司其職、互相制衡;加強董事會的作用，防止董事會成員與管理層人員身份重疊，以獨立董事的比重的增加，來使董事會的獨立性和效用性得到提高。其次，要充分發揮監事會的作用，通過監事會、董事會及管理者的相互制衡，對公司內部操作流程的制度建設和組織建設實現促進和監督。最后，建立健全內部職工制度，積極實行職工持股計劃，完善職工監事制度。

五、我國國有企業改革相關建議

國有企業是生產經營的一種組織形式，投資主體是中央政府或地方政府，其行為由國家意志和利益決定，具有盈利法人和公益法人的特點，其中調和國民經濟發展和追求國有資產的保值、增值是盈利性和公益性的兩大體現。自國企改革以來，已經取得相當顯著的成效，但是在產權問題上一直沒有突破。混合所有制為標識的新一輪國企改革正在全面推進中，改革的根本目的是解決國企的發展動力問題，國企改革面臨創新的課題就是如何從根本上解決企業持續經營和長久發展的問題。其具體措施有：

（一）建立多元化股權結構。要大力鼓勵機構投資者和非機構投資者積極參與公司治理，適度降低國有股比例，鼓勵與企業有緊密聯系的供應商以及客戶等采用互相持股的方法組建企業集團。

（二）健全激勵約束機制。首先，通過界定不同國有企業功能，實現經營者激勵約束機制差異化。全面深化國企改革的起點就是要對國企分類，對不同國企的功能進行定位;其次，完善高管薪酬體制，完善激勵機制。注重效率，將薪酬分配與業績考核掛鉤，分類管理，實現薪酬管理體系差異化;根據經營者的身份和選拔方式確定其薪酬水平;最后，建立健全的經營者監督體系，形成長效監督。將監督結果向社會公布，接受群眾監督。

（三）積極引入職業經理人制度。現階段，我國國有企業的高管主要還是行政任命，行政任命的模式造成了國有企業高管不能完全站在股東以及企業長遠戰略發展的角度進行企業經營管理的決策，導致國有企業股權激勵有效性的下降，因此在職業經理人市場擇優選取專業能力強、綜合素質水平高的職業經理人作為企業的高管，通過職業經理人的市場化、職業化，再加上股權激勵制度實施，更有利于提高國有企業內部的整體管理水平。

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