人民幣加入SDR對我國金融市場改革的分析

李京

【摘要】當前，人民幣加入SDR后給我國經濟帶來的影響主要是有利于推進人民幣的國際化、有利于提高人民幣的流動性等。但與此同時我國也將面臨一定的風險，主要有“三元悖論”、政策外溢性風險、特里芬難題。可能出現的風險，可以采取的措施有在實體經濟領域加快市場出清，推進供給側改革；在金融領域進一步深化金融改革；在國際貿易領域提高人民幣的使用，加強“一帶一路”建設。由此可使國內金融市場快速融入到國際市場中來。

【關鍵詞】SDR 人民幣 金融市場改革

1引言

目前我國政府對金融市場，特別是對貨幣進行嚴密的監管，資本市場和金融市場未能充分市場化。人民幣加入SDR貨幣籃子表示國際貨幣基金組織成員可以使用人民幣利率匯率工具進行風險對沖。但是為了提高人民幣在貨幣籃子中的份額比例以及持續滿足其標準，我國需要放開資本項目，加強風險管理，把握好市場化和政府監管的平衡點。所以也有人人認為我國金融市場的市場化程度仍然較低，現階段將人民幣加入SDR可能會影響我國的金融市場的穩定性，因此也要做好防范措施。

2人民幣加入SDR對我國金融市場改革的影響

近年來，各國之間的貿易、資金流動、風險傳遞等有著越來越緊密的聯系，但是隨著經濟的發展，國際貨幣體系也要與時俱進。近年來，中國經濟發展迅速，使得國際社會對人民幣加入SDR貨幣籃子充滿信心，同時也有利于推進人民幣國際化，深化國內金融市場改革，有利于我國成為國際金融秩序的制定者。

2.1有利于推進人民幣國際化

現階段我國人民幣國際化還存在一定程度的不平衡性，主要體現在：地區上的不平衡性，人民幣在國際市場上的使用主要集中在香港地區；國際貿易進口與出口結算在人民幣的使用上不平衡；國際貿易結算職能與國際儲備貨幣職能不平衡；在岸人民幣市場和離岸人民幣市場的不平衡。

一是人民幣使用地區上的不平衡。目前人民幣國際化對香港市場較為依賴，我國政府對于在香港的離岸市場提供政策上的支持，但是由于我國香港地區的政治問題以及在全球金融市場的競爭中地位有所下降，使得人民幣在香港這一主要的離岸市場國際化程度不高。所以人民幣加入SDR有利于推進在倫敦、盧森堡等其他的離岸市場的人民幣國際化建設。

二是國際貿易中出口與進口結算的不平衡。我國的進出口貿易方面的人民幣國際化建設成果較為突出，但依舊存在人民幣在進出口結算的量在存在不平衡。人民幣在進口結算的使用量大于出口結算的使用量。我國出口企業在國際市場上競爭力較低，而且長期內人民幣預期升值，更使得出口壓力較大。所以人民幣加入SDR能使出口企業自由選擇交易貨幣，降低匯率風險，有利于進出口平衡。

三是國際貿易結算與國際儲備職能的不平衡。近年來，人民幣在貿易結算中的使用量較大，但卻較少被用于國際儲備。由于國內人民幣利率較高，使得外國金融機構投資人民幣金融工具的成本較大，并且我國對外國機構的境內投資有一定的限制，導致人民幣作為官方儲備的職能受到限制。人民幣加入SDR有利于外國機構在境內配置資產，降低融資成本，增加外國金融機構使用人民幣作為官方儲備的數量，從而使人民幣在貿易結算和國際儲備中達到平衡。

四是人民幣離岸和在岸市場的不平衡。加入SDR貨幣籃子的標準之一是以本幣發行一定數量的債權，我國的固定收益市場不平衡主要體現在在岸熊貓債券和離岸點心債。在香港發行的離岸點心債交易量較大。但是，由于我國對外國金融機構在岸發行人民幣債權有一定的限制，使得熊貓債券的發展受到較大程度的制約。近年來，由于人民幣不斷貶值使得離岸點心債發行數量逐漸減少。另一方面，我國銀行間債券市場的發展使得在岸熊貓債權的發行量不斷增加。所以在未來預計人民幣的離岸市場和在岸市場會合二為一，融為一體，以一種整體化的形式推動人民幣的國際化。

2.2有利于提高人民幣的流動性

國際上流動性較好的幾大貨幣主要特征有：流動性高，交易成本小；幣值穩定，風險溢價小。人民幣加入SDR貨幣籃子有利于提高人民幣的海外的流動性，降低交易成本，有利于發揮出人民幣在國際市場中的交易媒介職能。人民幣加入SDR有利于減少金融風險對人民幣的沖擊，提高抗風險能力，提高人民幣幣值的穩定性。

3人民幣加入SDR后我國金融市場面臨的風險

由于人民幣加入SDR，我國政府會放寬對外國機構投資我國的外匯市場和固定收益市場的限制，我國市場中短期熱錢增加，大規模的資金流動會對市場的穩定性造成影響。另一方面，放寬人民幣跨境流動限制之后，洗錢等非法資金活動會增加。

3.1我國面臨的“三元悖論”困境

人民幣加入SDR之前，我國政府實行嚴格的資本管制才能在各大金融危機中有效避免沖擊。但是人民幣要想加入SDR就要拋棄資本管制，重新審視以前實行的政策性資本管制。從上圖的蒙代爾三角模型中得出，要想提高人民幣在SDR中所占的比例，必須實行資本自由流動，所以我國將會在貨幣政策獨立和固定匯率之間進行兩難的抉擇。假設我國想同時實行貨幣政策獨立和固定匯率，當人民銀行想通過減少貨幣供應量來提高利率時，由于資本自由流動會存在充分的套利資本注入市場補充減少的貨幣供應量，而此時該種市場行為會使央行的調整變為無效。而央行想要調整貨幣供應量也必然會放棄匯率的穩定。

3.2政策外溢性風險增大

在全球范圍中，當一國的貨幣在國際結算中廣泛使用時，該國國內政策的變動會導致國際市場上匯率的波動，該國經濟的情況會對其他國家的經濟產生一定程度的影響，這就是政策外溢性。IMF的報告上指出，中國的經濟對其他國家經濟體來說具有一定的影響力，中國經濟的增長能帶動全球經濟在一定程度上的增長，2010—2015年，中國的GDP增長率對全球經濟的影響上升30%。由于我國在進行供給側改革，經濟增速放緩，使得出口增長放緩，對亞洲鄰國在短期內造成不利影響。但短期內，我國的政策外溢性對全球經濟影響不深。隨著人民幣在SDR的份額增大，我國的政策外溢性同時也會增大，所以我國在制定經濟政策時要及時與IMF進行溝通，確保降低政策外溢性風險對國際市場的負面影響。

3.3我國將面臨特里芬難題

特里芬難題是論證“美元與黃金掛鉤，各國貨幣與美元掛鉤”的布雷頓森林體系必然崩潰的一個經濟理論。因為美元作為世界貨幣為了維持其在國際市場的流動性必須長期作為貿易逆差國來對外輸出美元，而美元作為國際儲備貨幣，美國政府為了維持美元幣值的穩定必須長期保持貿易順差。一個國家無法長期同時成為順差國和逆差國，所以布雷頓森林體系最終崩潰。特里芬難題的實質是貨幣幣值的穩定與貿易順逆差的矛盾。我國的特里芬難題是由于我國出口常年大于進口，常年處于貿易順差，積累了大量的外匯可用于穩定人民幣幣值。但沒有輸出人民幣的有效途徑，所以難以在國際市場中人民幣的大量使用。我國的特里芬難題有以下的解決方案：維持經常賬戶的順差，通過對外投資來輸出人民幣使得資本賬戶逆差；或者使經常賬戶逆差，不斷開放改革國內的金融市場來吸引國際市場的資金，使得金融賬戶順差。

4政策建議

4.1實體經濟領域：加快市場出清，推進供給側改革

我國放緩了經濟增速，經濟發展進入了“調結構穩增長”的新常態，我國也必須面臨經濟去杠桿化和再平衡的政策壓力，而人民幣加入SDR正使得我國的經濟改革有著不可逆性。今后的改革關鍵在加速淘汰產能低下的企業，加強市場監管。雖然會導致部分企業違約，不良貸款率上升，但是這些經濟改革必須經歷的陣痛期為我國經濟長期健康發展奠定了基礎。

要保持人民幣匯率的長期穩定，關鍵在于實體經濟，就需要供需齊發力。一是供給方面的改革，加強我國制造業發展，提高科技創新能力，大力發展經濟效率高的產業。穩定幣值從而使物價穩定，提高人民幣在國際市場的流通量從而降低出口企業的風險成本，提高競爭力；二是需求方面的改革，拓展國內市場的需求，降低流通環節的稅費，大力發展第三產業。

4.2金融領域：進一步深化金融改革

在金融領域，我國還需深化金融體系改革，使我國的金融市場融入國際市場。一是保持人民幣匯率的穩定，緩慢釋放美元貶值對我國出口的壓力。適當管理控制市場預期，確保人民幣幣值的穩定；二是加強市場利率體系建設。完善我國短期國債市場財政部適當增大3個月國債的發行量，使我國市場形成短期收益率曲線確定合理的利率水平，發揮好國債利率對市場上金融產品的指導作用。三是滿足SDR標準之后繼續推進人民幣的可自由兌換，需要保證國內市場和人民幣幣值穩定，同時也要注意改革的進程與國內金融市場的成熟程度相匹配，國內金融體系改革的步伐既不冒進也不落后；三是嚴格做好風險管理和市場監管，注重以人民銀行、證監會、銀監會、保監會為主體的全方位多層次的監管體系。同時也要注重政府監管與市場這只“看不見的手”相配合。

4.3國際貿易領域：提高人民幣的使用，加強“一帶一路”建設

一是要實現進出口貿易的發展與人民幣加入SDR后國際地位的提升相匹配。我國的出口行業科技創新能力弱，經濟附加值低，對環境污染大，處于“微笑曲線”的低端處。所以我國要提高經濟附加值，以此來提高國際競爭的優勢。二是“一帶一路”作為中國與世界各國合作的平臺，隨著人民幣加入SDR，在“一帶一路”的建設中可以推動世界各國使用人民幣作為結算方式，使用人民幣作為融資支持。也可以推動亞投行、金磚銀行等多邊金融機構使用人民幣作為儲備，促進我國主要的貿易伙伴國采用人民幣來進行投資與結算。