并購協同效應的研究現狀和評價方法：文獻綜述

鄧童

【摘要】并購已經成為企業用以進行資源配置的重要手段，而并購活動的成功與否取決于是否能產生協同效應。在對協同效應的研究現狀和評價方法的文獻梳理和總結上，對協同效應未來的研究方法進行展望。

【關鍵詞】并購 協同效應 并購評價

1協同效應的研究現狀

1.1國外研究現狀

協同效應最早起源于德國學者哈肯提出的生物學概念。20世紀60年代，美國學者伊戈爾·安索夫（H.Igor.Ansoff，1965）第一次明確在企業管理領域提出了“synergy”這一詞，即“協同”。他認為，公司將各個部分有機地聯系起來所產生的整體效應要大于各個部門總和起來的效應，可簡單描述為“1+1>2”。也就是一次成功的并購給企業帶來的價值，遠遠超過并購前兩個獨立企業的價值之和。并購的協同效應按照內容可以分為經營、財務和管理等協同效應。

邁克爾·波特從價值鏈角度研究協同效應，其按照關聯性把業務單元分為三類：有形、無形和競爭性關聯。有形關聯即有聯系的業務單元之間由于價值鏈活動而產生的資源共享；無形關聯是指管理專項技能在不同領域的價值鏈之間的移動；競爭性關聯主要源于潛在或實際的競爭影響各種價值鏈活動從而使不同領域的競爭者整合自身各自的業務。波特認為雖然業務單元之間存在協同效應，但是也存在共享成本，二者之間需要進行權衡才能產生凈競爭優勢。

馬克.L.賽羅沃（Mark.L.Sirover，1997）提出了并購協同效應中的動態理論，他認為協同效應是收購事件發生后，企業績效超過市場對收購前二者的預期績效之和的部分，這是一種動態的觀點，將收購企業和目標企業本身所能達到的預期增長考慮在內。

1.2國內研究現狀

我國學者對于并購活動的研究始于90年代，更多的研究側重于如何對協同效應進行定性和定量的分析。

朱寶憲（2003）從馬克.L.賽羅沃提出的動態協同效應理論進行研究，計算得出公司并購前后的總的平均市值的差額，再利用并購前的平均現值減去并購的價格，將二者進行比較，同時結合股市的影響，就可以了解協同效應的情況。他以12起上市公司的并購案例為樣本來計算，這種計算方法引起了我國并購活動研究浪潮。

盧永琴、熊偉（2009）認為量化協同效應的內外部計算模型、實證計算模型是不足夠的。他們創建了以不同的市場倍數計算出的以當前股價為前提的新計量模型。通過對多起并購案例的數據收集和精密的計算，他們證明了這個新計量模型的科學性和實用性。

閆理、王曉燕（2011）強調定性、定量相結合，利用反向傳播網絡（BP神經網絡）建立并購協同效應和各種影響其因素之間的高度非相關關系。這種非線性關系滿足了對協同效應實現測算與評估。

曾勁業、王啟樂（2011）利用凈現金流量而創建的評價模型。在此基礎上，他們又收集了2004年發生在我國的84個并購案例作為樣本，利用回歸分析法和描述性統計分析，對并購協同效應進行了大量的實證研究。

2并購協同效應評價方法的相關研究

2.1基于事件研究法的文獻研究

事件研究法由Ball&Brown（1968）以及Famaetal（1969）首次提出，將并購事件作為特定樣本事件，因為特定事件與公司股價存在聯系，所以事件發生影響較大時會對股價引起股價波動，產生超額收益。并購事件的協同效應可以通過研究并購企業并購公告前后的股票收益率變動以及并購后是否產生異常報酬率來評價。

Jensen和Ruback（1983）采用事件研究法歸納了1970年至1983年間關于并購財富效應的相關文獻，通過研究成功與失敗兩種并購結果下并購雙方股價的異常收益率，發現在兼并和收購下被并購方都會享有20%—30%的超額報酬且較少發生損失，而并購方雖出現損失情況較多但損失不大。

余光和楊榮（2000）選擇滬深兩市A股上市公司為樣本，通過實證數據檢驗某一段時間所有發生并購的企業的協同效應。結果顯示在并購過程中被并購公司累計的超常收益為正，但是股東財富并沒有增加，企業價值基本維持不變。作者鼓勵協同效應明顯的企業并購行為，不能只關注規模效應，并購發生之后更要注重后期的整合過程。

張瑞穩、馮杰（2007）選取我國A股市場上86家發生并購事件的上市公司為研究樣本，基于事件研究法實證研究并購的協同效應，通過計算并購公告發布前后期間的累計超額收益率來衡量并購協同效應。

2.2基于財務指標法的文獻研究

馮根福、吳林江（2001）認為現在某些學者采用股價變動衡量企業業績較不適合中國的市場經濟，所以采用財務指標法考察我國上市公司在某一段時期內的并購行為，綜合評價企業在并購前后的業績變化。分析結果顯示，上市公司的企業價值在并購之后會出現上漲到下落的變化，而且并購發生的時間點、類型、方式等都會影響業績。

唐建新，賀虹（2005）采用面板數據、財務指標等分析方法，以國內上市公司某一階段的并購事件為研究樣本來對協同效應進行實證研究。分析結果顯示，從總體上看，短期內的協同效應是積極的，但是從長期看卻是消極的。此外，大股東對于協同效應的影響是負面的，并購并沒有提升并購雙方的業績。

胡雨馳（2014）在2008年滬深兩市的上市企業中篩選出51家企業的并購事件為樣本，采用因子分析法選取12項財務和非財務指標對企業合并前后6年期間的業績進行分析，研究結果顯示短期內并購公司的業績會實現較小增加，但較難保持。

3文獻評述

并購能否為并購企業創造價值一直都是備受討論的話題，自協同效應的概念被提出之后，國內外學者對于并購產生協同效應且是并購動因之一的理念都是普遍認同。當企業在進行并購的時候，最重要的問題就是考慮協同效應。換句話說，在一定程度上企業并購能否產生協同效應決定了并購是否成功。不管是事件研究法還是財務指標法，國內外學者大多采取實證研究來分析并購的協同效應，并且實證方法仍然是未來的研究方向。而在對協同效應進行定量研究的時候，也應當考慮并購活動的性質。