OTC藥企投資邏輯浮現 老字號看稀缺兒藥看低滲透率

林偉萍

經歷過2018年的一波三折，目前市場對于醫藥板塊的態度分歧較大，從券商醫藥行業2019年度策略報告觀點來看，受醫保控費政策影響較小的醫藥OTC獲得多家券商的大力推薦。歷史數據顯示，作為市場投資主線之一，醫藥OTC曾在1998年～2004年以及2005年～2011年迎來兩波大漲行情，2019年醫藥OTC領域是否會迎來新一波的上漲行情？哪些龍頭個股又值得重點關注呢？

本周《紅周刊》邀請藥劑學出身的云溪基金基金經理陽勇和長期跟蹤研究醫藥OTC領域的金田龍盛總經理楊丙田進行深入探討。在兩位嘉賓看來，醫藥OTC行業2019年確定性相對較高，陽勇對老字號品牌中藥企業“情有獨鐘”，認為將迎來“慢牛”行情，建議投資者從稀缺性等三個維度進行挖掘。楊丙田則對兒童用藥領域的OTC龍頭企業頗為看好，建議重點關注產品滲透率較低、估值便宜的個股。

醫藥OTC領域投資機會相對明確

《紅周刊》：對于2019年的醫藥OTC行業投資機會，二位如何來看？

楊丙田：根據我們自上而下的研究，從估值模型計算以及與全球一些醫藥公司估值對比來看，疊加過去10年的歷史數據，整個醫藥板塊都是相對比較便宜的。如果從長周期來看，整個醫藥行業仍處于往上走的態勢，例如，人們用藥安全意識的提高、國家對藥企臨床和批號的審批趨嚴等，都導致行業進入門檻在提高，行業集中度提升，好公司走出來，不好的公司被淘汰。

而就醫藥OTC細分領域而言，因為不屬于醫保范圍，受醫保控費等政策影響相對較小。隨著人口老齡化的到來，對OTC藥品的需求將逐步增加，市場前景廣闊。此外，從負債率等上市公司財務指標來看，整個醫藥OTC行業的確定性還是非常強的。

陽勇：我們看好具有稀缺產品的品牌OTC企業，這些企業大多具備處方或者原料的稀缺性，護城河堅固。由于其稀缺性，這些品牌OTC企業可享有自主定價權，不僅不會像其他藥品一樣受到“4+7”集采政策的影響，甚至可以壟斷整個市場，采用饑餓營銷、現款現貨模式，具備超強的經營性現金流獲取能力。我們認為老字號品牌中藥企業擁有定價權，抗通脹能力強，其后會是“慢牛”走勢。

《紅周刊》：有觀點認為，品牌OTC藥品具有普通消費品屬性，可以用食品飲料等消費股投資邏輯來分析，如重點看OTC藥品的品牌、渠道、管理層等，從這些角度來挑選標的？

陽勇：品牌OTC藥品的確具備消費品屬性。因為OTC藥品不需要經過醫生，消費者具有更高的自主性和便利性，可以自行選購，而且使用安全、療效快，其銷售呈現出品牌化的特點，因此較處方藥而言，品牌OTC藥品具有更多的一般消費品屬性。

另外，由于消費者對OTC藥品療效缺乏準確的認識，購買知名品牌OCT藥品也成為首選，所以其品牌塑造像消費股一樣至關重要。有些品牌OTC企業也已經進入消費品領域，例如，云南白藥牙膏已經躋身一線牙膏品牌，積累了豐富的日化產品營銷經驗，成功將中醫文化引入日常消費領域。

《紅周刊》：楊總對品牌OTC藥企的投資機會又如何看？您比較看好行業內哪些細分領域的投資機會？

楊丙田：品牌OTC藥企，目前已經家喻戶曉了，市場份額占比較高，雖然企業盈利和增速都是比較確定的，但業績彈性往往不如市場滲透率低的藥品高。就投資角度而言，我們認為經過2017年的大漲，當前多數品牌OTC藥企估值偏高。我們更喜歡尋找一些在行業中滲透率比較低的產品，因為滲透率低通常意味著潛在市場空間會更大，行業增速會更明確一些，例如一些新崛起的兒童醫藥領域的OTC龍頭公司。

兒童用藥指的是應用于0～14歲未成年患病者所使用的藥物，目前我國兒童用藥仍是醫藥領域的短板。我們對于兒童用藥未來比較看好的邏輯主要在于：一是隨著80后、90后一代的結婚生子，他們作為父母對小孩子生活質量要求越來越高，對于兒童用藥安全性的關注程度也越來越高，在藥物支出方面舍得花錢，有品牌度、有質量的兒童醫藥有很大的發展空間。中商產業研究院數據顯示，目前兒童用藥市場規模僅占醫藥行業的5%，而兒童占全國人數約16.6%，兒童用藥市場遠未飽和，預計2018年將突破1500億;二是目前兒童用藥上市企業總市值多集中在20億～70億之間，相較于老字號品牌OTC藥品企業，未來存在較大成長空間;三是近年來兒童用藥領域迎來一系列利好政策，為行業發展提供了更好的市場環境和機會。

《紅周刊》：整體來看，未來醫藥OTC領域的市場空間有多大？

陽勇：從公開數據來看，我國OTC市場2017年為2800多億元，占整個藥品市場不到20%，感冒藥是OTC領域規模最大的品類，占比在15%～20%。

我國的OTC市場仍有廣闊的發展空間：一方面根據FDA（美國食品藥品監督管理局）和CFDA（國家食品藥品監督管理局）的數據對比，2015年美國人均OTC消費1000美元，中國人均OTC消費只有28美元;另一方面，我國正步入老齡化社會，對OTC需求增加。根據德勤的生命科學與健康報告，OTC藥品主要消費人群是老年人，占消費者總數的40%-50%。

目前醫藥OTC市場最大問題是同質化競爭;因此，有品牌力、產品力的公司，尤其是獨家產品公司具有競爭優勢。

老字號品牌OTC藥企看稀缺性兒童用藥關注低滲透率、低估標的

《紅周刊》：在衡量醫藥OTC企業投資價值的時候，二位認為需要關注的核心指標是什么？哪些龍頭企業值得重點關注？

陽勇：在挑選醫藥OTC企業時，投資者可以主要關注以下指標：一是上市公司品牌力強或本身具備稀缺性（原料稀缺或者處方稀缺），有提價能力，而且自帶消費流量，比如片仔癀、云南白藥等。二是上市公司不但要有拳頭產品，還要有齊全的產品梯隊。三是具備銷售能力和終端服務能力，比如要有強大的團隊維護終端藥店等渠道。我主要看好品牌力強、品種豐富、有定價能力的老字號品牌OTC，例如同仁堂、東阿阿膠、片仔癀等。

楊丙田：行業增速比較確定、產品滲透率較低、估值便宜，具備上述三個條件的個股是我們中意的標的。三者合一，從防范風險的角度來看，下跌空間是有限的。如果行業增速比較確定、產品滲透率較低，但估值中樞不是特別便宜的話，未來將存在估值修復或再提升的情況，投資者需要有長期持股的耐心，此時投資者賺的是行業和產品滲透率提升的錢，需要等行業增速已經明確、企業利潤釋放出來之后，股價才會有所反應。

例如，某只醫藥OTC領域個股，產品滲透率較低，行業PE為25倍，但其自身PE僅為10倍，那未來僅估值方面就存在15倍的溢價空間;而如果疊加未來業績推算的話，其目前PE可能僅有5倍，這意味著未來或存在20倍的溢價空間。

《紅周刊》：2018年以來，華潤三九和江中集團等多家企業多款常用藥品提價，OTC藥品漲價是否將對公司業績帶來直接影響？

陽勇：提價被消費者認可的前提是消費升級，即消費者認可品牌及稀缺性帶來的品牌溢價。即便提價，消費者也不會流失。另外，因為OTC藥品無須經過藥品招標環節，價格變動對利潤影響快速而直接。

楊丙田：我覺得相較于價格調整，我更關注產品銷量的變化。因為受企業成本、營銷費用、管理費用等增長，藥品漲價存在必然性，但價格上漲幅度通常不會很大，很難出現暴漲的情況，也就難以帶動業績出現爆發增長。同時，價格上漲對藥品品類的銷量也可能帶來一定的抑制，從而給競爭對手產品提供占領市場的機會。相較而言，銷量則是更為確定性的指標，通過對產品銷售渠道、產品結構等方面的調研，比較容易做出判斷OTC藥品未來的成長空間，從而計算出預期差。

《紅周刊》：2015年以來藥品價格放開，兩票制等政策實施，OTC藥品的提價使得渠道（經銷商或藥店）的終端利潤大幅提高，這是否也將給藥店板塊帶來投資機會？

陽勇：大型連鎖藥店的銷售方式已經發生了改變，從過去推薦雜牌藥的傷客行為到現在依靠與品牌OTC達成戰略合作并直接采購，承諾一定的銷售規模并獲取更低的進貨折扣。OTC企業和零售藥店之間的聯系會更加緊密，但也要注意零售藥店會越來越多地面臨線上的競爭。

《紅周刊》：“4+7”城市帶量采購雖然對OTC藥品的直接影響較小，但也有觀點認為，集采會導致大量的處方藥轉戰OTC，從而造成OTC競爭加劇，是否會存在這種情況？

楊丙田：“4+7”集采的確可能會使得部分仿制藥企逐步將處方藥轉向OTC，但轉化率并不會太高，因為難度較高。很多處方藥還是需要專業醫師來指導服用，另外，處方藥盲目轉向OTC也容易使得醫療事故概率增加。

（文中涉及個股僅做舉例，不做買入推薦）