上市公司派息策略對股價影響的研究

□孫 遙

隨著我國資本市場的不斷完善，上市公司派息政策的實施是上市公司經營管理的重要內容之一，也是上市公司核心財務工作。派息政策的實施對股價會產生一定的影響，例如在合適的階段出臺相應的派息政策會促進上市公司的發展，反之則會阻礙企業發展，因此客觀分析上市公司派息政策與股價之間的內在關系對健全上市公司發展，促進資本市場穩定具有重要的現實意義。

一、派息政策分類及定義

派息就是上市公司在稅后利潤、彌補年度虧損、提取法定公積金后，將剩余利潤以現金或者股票等方式，按照股東持股比例進行分配的行為。派息是上市公司回饋股東投資的重要方式，為了進一步完善我國上市公司派息政策，2008年證監會發布《關于修改上市公司現金分紅若干規定的決定》提出現金分紅要具有一定的連貫性和穩定性。2013年《上市公司監管指引號第3號—上市公司現金分紅》對上市公司的派息政策提出了監督依據。2017年證監會主席劉士余就上市公司派息政策再次提出要求，要求上市公司要重視現金分紅，制定科學的股利制度。

上市公司派息必須要經過嚴格的程序實施：經過上市公司董事會提出分配預案后，按照法定程序召開股東大會進行審議和表決。基于我國資本市場的分析，目前我國上市公司派息的政策主要包括以下幾種。

(一)高比例現金分紅。高比例現金分紅顧名思義就是上市公司派息的比例要遠遠高于上市公司連續三年平均可分配利潤的50%以上。高比例現金分紅是上市公司回饋股東、吸引投資者的重要舉措。高比例現金分紅的實施需要上市公司滿足以下條件：上市企業具有穩定的營業收入、上市公司具有超高的盈利能力等。但是在實踐中，上市公司高比例的現金分紅往往是股權相對集中的上市企業，其結果必然是增加股東的利益。例如通過調查截至2017年底，在200多家年報披露中，共有100家上市公司實施高比例現金分工，其中麗珠集團實施每10股派20元，現金分紅總額將達到11.06億元，方大碳素擬每10股派19元，現金分紅總額將達到33.99億元。

(二)低比例現金分紅。我國《關于修改上市公司現金分紅若干規定的決定》明確提出上市公司申請融資時的現金分紅標準不得低于最近三年實現的年均可分配利潤的30%。但是由于受到近些年資本市場的波動以及“重融資輕回報”思維的影響，我國部分上市公司多年不分紅或者分紅比例過度，對于低比例現金分紅的上市企業往往會受到市場投資者的抵觸，也從側面說明該企業的發展前景不太理想。

二、上市公司采取不同派息政策的利弊和優缺點

派息政策是上市公司重要的財務政策之一，基于不同的派息政策會對上市公司產生不同的影響，結合多年的實踐工作經驗，上市公司采取不同派息政策的利弊主要表現為以下幾種。

(一)現金分紅政策的利弊。現金分紅就是以現金的方式向資本投資者發放股利。由于現金分紅分為高比例分紅和低比例分紅，高比例的分紅越來越受到上市公司的青瞇，分析原因主要是高比例的分紅政策可以吸引社會投資者的關注，提高股東的經濟效益，同時高比例的分紅政策還可以減少公司的凈現金流量，減少了代理人濫用資本的風險，使得股東與代理人之間的關系更加穩定。但是高比例的分紅政策也有可能會成為上市企業IPO前的手段，其通過高比例的分紅以此獲得融資許可。另外，高比例的現金分紅需要企業具有超高的盈利能力，如果沒有超高的盈利能力則會增加上市公司的負擔，導致其缺乏擴張的資金。

(二)高送轉股票的利弊。采用高送轉股票的股利政策，由于增加了股本，會導致股價被稀釋，這樣的股利政策適合公司降低股價以吸引更多投資者。而轉股與送股之間又有不同，轉增股本是將資本公積轉化成股本，它并沒有改變股東權益，但增加了股本規模，送股則是將公司的本年利潤發放股票作為紅利，將利潤轉化為了股本，因此送股只能在公司有較高盈余的情況下向股東送紅股。因此高送轉股票政策可以擴大投資規模，適當降低股票價格。

三、貴州茅臺宣布不同派息政策下的股價走勢

(一)貴州茅臺近5年的派息政策概括。股票本身不具備價格，但是其在資產市場中是以價格的形式判斷其價值的。影響股價的因素比較多，其中派息政策是影響股價的重要因素，因此本文以貴州茅臺(600519)為例，分析近5年不同派息政策對貴州茅臺股價的影響，如表1所示。

表1 貴州茅臺近5年股利分配方案

據貴州茅臺2017年年報顯示，企業2017年年末總股本達到125，619.78萬股，對公司全體股東每10股派發現金紅利109.99元(含稅)，共分配利潤138.17億元，剩余661.94億元留待以后年度分配。這與同行業其他公司相比，貴州茅臺的派現金額近5年來的平均值高37元/10股，遠遠高過同行業的平均水平。

(二)現金分紅政策對股價影響的原因。分紅政策對于股價的影響是比較顯著的，通過對茅臺股價的分析可以看出，分紅政策對于股價的影響整體上是促進的作用。根據生命周期理論，企業在不同的生命周期對于資金的需求也是不同的，因此相對于企業的發展而言，企業會選擇不同的分紅政策。例如在企業上市初期階段，尤其企業亟需要占據市場，擴大銷售額，對此企業就需要大量的資金，因此該階段企業不會選擇現金分紅的政策。但是在企業成熟之后，由于企業的資金來源渠道比較穩定，因此為了吸引更多的社會投資者，同時回報股東，上市公司就會采取現金分紅的方案。另外，由于上市公司與投資者存在信息不對等的問題，因此上市公司為了吸引投資者，擴大企業的市場影響力；同時，外部投資者也希望獲得企業的財務信息，因此先進分紅就成為了企業與投資者進行信息交流的重要手段。例如企業的現金分紅政策比較優越，那么代表企業在該階段具有良好的盈利能力，而企業所實施的現金分紅政策比較吝嗇，那么其很有可能是由于企業的效益不理想，因此外界投資者就會對該企業喪失投資的積極性。

四、上市公司派息政策與股價之間的關聯

(一)科學的現金分工政策有助于提升企業的戰略目標。基于資本市場的多元化發展，上市公司的經營決策主要是為了提高盈利空間，為股東創造最大化的利潤。實現股東利潤的重要手段就是通過實施科學的派息政策，增加股東的經濟收入。實踐證明上市公司通過實施積極科學的現金分紅政策有助于提升企業的戰略目標：一方面上市公司在不損害企業長遠利益的基礎上，制定豐厚的派息政策能夠為投資者帶來巨大的收入，這樣能夠增強社會投資者的投資信心，吸引更多的社會資金參與到企業經營中。因此作為上市公司必須要結合自身戰略目標以及發展階段，制定科學的派息政策。例如創業板上市公司具有良好的投資項目，但是其資金來源渠道相對比較少。但是上市公司要結合資金需求規模等制定相應的派息政策，這樣雖然能夠一定程度降低企業管理者的經濟收入，但是其卻能夠吸引更多的社會投資者參與到企業經營中，以此大大提高企業的融資規模；另一方面通過現金分紅政策可以優化企業資金的使用效率，避免資金閑置。有效解決了上市公司管理層與股東之間的利益沖突，有助于促進企業的長遠發展。

(二)高股利分配有助于促進股價的上漲。股價是社會投資者對上市公司價值認可的指標，通過股價可以準確地判斷上市公司在該階段的盈利能力。當然在我國資本市場還不完善的背景下，雖然股價存在虛高等問題，但是其仍然與企業的經營狀況有很大的關聯，因此股價與派息政策之間存在內在的必然性。例如高股價的上市公司，其盈利能力就強，對應的上市公司的派息政策就比較高。而股價低的企業，尤其缺乏社會投資者的關注，其盈利空間就低，對應的企業利潤的降低，導致企業難以開展豐厚的派息福利。同樣低股利分配阻礙上市公司股價的上漲。通過對上市公司派息政策的實施，一般常年沒有進行現金分紅或者股息派息的上市公司，其會受到社會投資者的抵觸，不被投資者所關注，這樣必然會影響股價上漲。

總之，上市公司派息政策與股價之間存在內在必然性，因此為了提高上市公司的效率，上市公司必須要結合自身的情況，構建完善的派息政策，以此吸引社會投資者，增強企業股價的上升，維護上市公司股東的切身利益。