企業商譽價值計量分析

姚良懷 潘自強

近年來，我國迎來了企業并購潮，并購數量逐年增加。根據中國并購庫數據，2018年，中國企業境內并購和出境并購共發生11531單，同比增長15.1%。與此同時，并購價格通常會高于被并購公司凈資產的公允價值，進而產生了商譽。面對市場總體商譽的不斷增加，減值改攤銷是否可以緩解商譽價值過高問題？本文以華誼兄弟并購東陽美拉為例，通過比較判斷并購過程中所產生的商譽價值是否符合東陽美拉真實價值，對當商譽價值的初始計量和后續計量中所存在的問題進行分析，并提出了一些參考建議。

一、案例簡介

（一）并購雙方簡介

并購方華誼兄弟成立于1994年，主要從事電影和電視劇的制作、發行等業務。經過多年的發展累積，于2009年9月27日在創業板上市，目前是國內最大的民營文化傳媒企業。其代表作品《士兵突擊》、《集結號》等都受到了市場的廣泛好評。其股東之一的馮小剛也是本次案例中被并購企業的大股東。

被并購方浙江東陽美拉傳媒有限公司成立于2015年9月，初始注冊資金為500萬，其中馮小剛占股99%，陸國強占股1%。在并購日，東陽美拉的資產總額為人民幣1.36萬元，負債總額為人民幣1.91萬元，這是一家凈資產為負的企業。從資產負債上看，東陽美拉幾乎就是一家空殼公司。不過影視行業公司都是典型的輕資產公司，東陽美拉2015年的凈利潤并不低，近5000萬元人民幣，2016年上半年的凈利潤達到了3000多萬元人民幣，創立不到一年的時間，累計實現凈利潤8000多萬元人民幣。

（二）并購過程

2015年11月19日，華誼兄弟發表公告稱以人民幣10.5億元的價格并購東陽美拉。本次并購完成后，華誼兄弟將持有東陽美拉70%的股權，馮小剛持股30%。同時，馮小剛做出了業績承諾，自并購日起至2020年12月31日止，東陽美拉第一年的稅后凈利潤不低于人民幣1億元。2017年至2020年，每年的業績目標都需在前一年業績承諾的基礎上增長15%。如果東陽美拉未能完成某個年度的業績目標，則馮小剛需要以現金的方式或其他被華誼兄弟認可的方式補足該年度未完成的業績目標。

在并購之前，馮小剛曾與華誼兄弟簽署過一份《合作協議》，協議要求馮小剛在合作期限內為華誼兄弟拍攝五部電影作品。本次并購，還額外附加了一條協議，馮小剛需將其作為導演參與的第五部電影項下其享有的收益分紅權無償轉讓并支付給華誼兄弟。換句話說，華誼兄弟并購東陽美拉，還要求馮小剛無償為華誼兄弟拍攝一部電影。后的差額，并以此來確定合并商譽價值大小的一種評估方法。一個企業的各項資產通過協同作用，通?？梢援a生超過各項單項資產價值之和以外的價值，這種協同價值就確認為商譽。因此，可以得到商譽的計算公式為：商譽=企業整體價值-各項可辨認資產價值之和。在企業合并的會計準則中，也規定商譽價值是由割差法確定?！?企業會計準則第20號——企業合并>應用指南》中指出合并成本大于合并中取得的被購買方可辨認凈資產公允價值份額的差額，應當確認為合并資產負債表中的商譽。因此，本案例中由于東陽美拉可辨認凈資產為-0.55萬元，。華誼兄弟支付了10.5億的合并款項后，得到了凈額為負的凈資產，即把投資額10.5億全部確認為商譽的同時，還需要多確認0.55萬的商譽。

（二）超額收益法

由于東陽美拉的凈資產為負，可以將其所獲得的凈利潤全部歸由商譽產生。本次預測采用兩階段模型預測，主要分為業績承諾期（2015年11月9日至2020年12月31日）和永續期。模型如下：

二、東陽美拉的商譽價值計算

根據《<企業會計準則第20號——企業合并>應用指南》，商譽是企業合并成本大于合并取得被購買方各項可辨認資產、負債公允價值份額的差額，由于其存在無法與企業自身分離，因此具有不可辨認性的特征。當前，評估商譽價值的方法主要有兩種，分別是割差法和超額收益法。

（一）割差法

割差法是用企業整體價值減去各項有形資產和可辨認的無形資產價值

1．預期收益

在同花順iFnd查詢得到，東陽美拉2016年所達成的業績為1.02億元（2016年凈利潤0.551億元加上2015年凈利潤），東陽美拉2017年的凈利潤為1.17億元。

從整個影視行業來看，2017年我國影視板塊營業收入達465億元人民幣，相比2016年同比增長12%，2018Q1影視板塊營業收入達到89億元人民幣，同比增長17%。同時，從長期來看，電影的質量也會隨著票房的增加而同步提高，預計影視板塊的凈利潤與營業收入將保持穩定。綜合考慮，預計未來3年內，影視行業將保持15%的利潤增長率。

從東陽美拉公司角度出發，并購協議的條款指出，馮小剛向華誼兄弟做出了業績承諾，自2017年度起，每年的凈利潤都將比前一年的凈利潤增加15%，不足部分由馮小剛個人補足。結合2016年和2017年的業績表現，預計東陽美拉3年內的凈利潤增長率將保持在15%。

結合行業現狀和公司情況，綜合確定東陽美拉業績承諾期內的凈利率增長率為15%。從長期看，影視行業的行業增長率將與宏觀經濟增長率趨同，中國經濟已經進入新常態，預計未來將保持6%左右的增長率。同時，參考眾多包含對賭協議的并購案例，幾乎所有被并購公司在業績承諾期結束之后，增長率會呈現斷崖式的下降。因此，在永續期，東陽美拉的利潤增長率取值等于宏觀經濟增長率6%。

2．折現率

由于華誼兄弟已經實現對東陽美拉的控股，對其公司經營具有決定權，因此，東陽美拉的折現率采用華誼兄弟的折現率。通過WACC模型確定折現率，其計算公式為：

其中，股權成本Ke通過CPAM模型確定，其計算公式為Ke=Rf+β(Rm-Rf)。債務成本通過長期有息負債和短期有息負債的比例和利息確定。本文直接從同花順iFnd上獲取了華誼兄弟2015年三季報數據，無風險收益率采用并購日1年期國債到期收益率，市場收益率采用10年期滬深股市平均收益率。數據以及計算過程和結果如表1所示。

表1 折現率測算表

最終得到東陽美拉的折現率為19.93%。

3．測算結果

將測算得到的數據代入二階段模型當中，以并購日2015年11月9日作為基準日，將超額收益折現為并購日的現值，得到的結果如表2所示。

最終評估確定東陽美拉公司價值為9.13為億人民幣，其價值遠遠低于并購時15億的估值。華誼兄弟所擁有的70%股權的商譽價值為6.39億人民幣。

三、商譽價值分析

（一）超額收益法比割差法更能真實反映商譽價值

通過比較可以發現，超額收益法得到的結果與根據割差法得到的商譽價值相差4.11億人民幣，兩者的差距非常大。商譽價值如何確定一直是學術界爭論比較激烈的問題，采用不同的方法測算得到的結果通常都是大相徑庭。其主要原因在于兩種評估方式的途徑和依據不同，割差法主要是通過企業整體價值減去企業各項有形資產和可辨認的無形資產價值后得到商譽的價值；而超額收益法則是通過計算商譽所帶來的超額收益得到商譽的價值。換而言之，割差法是減法，超額收益法是加法。

根據會計準則的規定，企業在非同一控制下并購產生的商譽，應當通過割差法確定。在割差法中有兩個主要參數，分別是企業整體的價值與各項資產價值之和。這里就很容易發現割差法的局限性，企業各項資產的價值可以通過財務報表確定，但是對并購產生的商譽中企業整體價值的確定，則是采用了并購方的出資額，如果并購因其他原因提高了并購價，計算得到的商譽就會隨著提高。因此，割差法的優點和缺點都比較明顯，雖然計算簡便，但是得的結果不一定可以反映商譽的真實價值。

超額收益法中，主要參數為預期的超額收益額與折現率。其中預期的超額收益是在企業正常持續經營的情況下，以企業歷史收益為基礎，結合宏觀經濟狀況、行業發展階段以及企業自身特點等與企業相關的因素綜合考慮確定，折現率則是通過股權資本成本和債權資本成本加權獲得，在企業維持現有資本結構不變的情況下，折現率大致保持穩定。因此，雖然超額收益法預測和計算過程相對繁瑣，但是基于歷史數據和目前公司的狀況，可以更好反應商譽的真實價值。

（二）商譽減值的計提標準

結合案例，華誼兄弟于并購日確定了10.5億商譽。但是，東陽美拉能勉強達到業績承諾，就可以不計提商譽減值了嗎？根據會計準則，企業因并購所形成的商譽，在每年年末都應當進行商譽減值測試，如果包含商譽的資產或資產組的可回收金額低于其賬面價值，企業應當確認商譽的資產減值損失。在會計實務中，企業判斷是否需要進行商譽減值，通常以七種減值跡象為依據，分別是經營不及預期、技術設備更新、經營特許權調整等。其中，經營不及預期是最普遍的情況，通常都是由被收購企業未能達成業績承諾引起的。華誼兄弟認為東陽美拉達成了業績承諾，而沒有計提商譽減值準備，是混淆了兩者之間的關系。經營不及預期是計提商譽減值的充分條件，而達成業績承諾只是無需計提商譽減值的必要條件。因此，華誼兄弟應當每年對東陽美拉進行商譽減值測試，以其實際價值為依據，決定是否計提商譽減值。而通過超額收益法可以得到，東陽美拉70%股權的商譽已經低于賬面價值，應當根據準則要求計提商譽減值。

目前，企業在商譽減值的處理上有很大的自主性，只要被收購企業達成了業績承諾，就不計提商譽減值，通常不會去考慮被收購企業的真實價值。正如本案例一樣，在A股市場上存在著很多企業商譽虛高的現象。有小部分上市公司，通過高價收購與股東有關聯的低價值企業，產生大量商譽，并短期拉高業績，抬升股價，最后套現離場。這種行為不僅可能造成公司破產，更是影響了股市的秩序，侵害了廣大中小股民的權益。因此，商譽價值的確定不僅是一個在學術界激烈討論的問題，更是在企業會計實務中需要解決的問題。

表2 價值測算表 單位：億元人民幣

四、啟示和建議

1.企業應加強自我檢查

商譽“暴雷”事件時有發生，作為公司的管理層，需要保持會計應有的謹慎性。首先，為了預防商譽減值集中在一個會計年度內，對企業帶來損失，每年的商譽減值測試是必不可少的，如果發現減值跡象的，應當及時計提商譽減值；其次，企業在并購其他企業時，應當以被收購企業未來盈利能力為基礎，合理估計標的企業的真實價值，不得盲目抬升收購價格，侵害股東利益，影響公司長遠發展。最后，在包含業績承諾的并購中，應當根據被收購企業的實際情況和未來發展潛力，制定出帶有一定激勵效果的業績承諾要求。

2.行業應加強監管力度

企業內部監察會受到企業內多種因素的影響，有時很難做到客觀公正。因此，為了保證企業商譽價值的真實準確，行業監察是必不可缺的。根據相關統計，目前A股市場的商譽總值已經達到了1.4萬億，相當于2017年所有上市公司利潤總和的三分之一。商譽“暴雷”的風險越來越高。行業監管部門應當完善監察機制，重點監察并購價格異常的企業，防止市場整體的商譽價值虛高。同時，可以引入評估機制，對新并購企業進行第三方評估，以評估值與被收購企業凈值之差為參考，確定商譽價值。

3.對相關準則的改進建議

為了更好確定商譽價值，可以從兩個方面入手，一個應是在企業合并時的初始計量，另一個則是合并后每個會計年度的后續計量。

在我國的企業合并中，存在著高價收購低價值公司的情況，以收購價減去被購買企業凈資產公允價值確定商譽價值的傳統計量方法，并不一定可以真實準確地確定商譽的價值。本文提出一個確定商譽價值的新思路，即以資產評估值作為確定商譽價值的基準，以評估值與被收購企業的賬面凈資產的公允價值的差額來確定商譽價值，而把實際收購價款與評估價值的差額計入當期損益，從而使得商譽的價值更加真實準確。

在商譽的后續計量問題上，商譽不僅可以采用減值的方式，也可以嘗試攤銷的方式減少。近期，對于商譽是否需要進行攤銷，學術界有著激烈的討論。在2018年1月的會計準則咨詢論壇上，商譽攤銷得到多數專家認可。采用攤銷的主要理由有三點：一是商譽也是一種資產，其價值應是遞耗的；二是隨著時間的推移，商譽資產會逐步變現，商譽價值也相應地消耗；三是通過商譽攤銷的過程，可以更加真實有效地反映企業的業績。結合我國的實際情況，我國可以采取攤銷與減值測試并存的方式對商譽進行會計處理。企業的商譽資產，可以在一段較長的期間內進行攤銷。此外，減值測試也是必不可缺的，企業應當在每年末請資產評估事務所進行第三方商譽減值測試，通過比較評估值與商譽的凈值，決定是否需要計提減值。這不僅可以有效降低與商譽有關的突發事件風險，還能減輕企業商譽賬面價值虛高的問題。