綠色金融支持綠色產業發展的作用機理、路徑分析

蘇任剛，趙湘蓮（博士生導師），程慧

一、引言

1978～2017年間我國的GDP以年均增速9.62%左右高速增長。但是，經濟增長的同時也伴隨著資源的嚴重消耗和生態環境的急劇惡化。環境污染造成的經濟損失達到GDP的8%～15%[1]。黨中央提出要“調整產業結構、轉變發展方式、促進經濟增長”，并把“生態文明建設納入五位一體的總體布局”。2016年中央初步確立了綠色金融發展的頂層設計，2017年6月國務院決定建設五個綠色金融改革試驗區。這充分表明國家希望通過綠色金融助力綠色產業發展，以綠色產業發展促進產業結構的調整和優化，從而改善生態環境，實現經濟與環境的健康與可持續發展。綠色金融是對傳統金融的優化和創新，是金融業未來的發展趨勢，也是履行社會責任的必然選擇。綠色金融是一項復雜工程，要順利推行需要深刻理解其內涵，探索其促進綠色產業發展的機理和路徑。

二、綠色金融的內涵

國外關于綠色金融內涵的闡述主要有以下三方面：綠色金融在國外被稱為環境金融或可持續金融，其投資要兼顧經濟與環境雙重效益，實現經濟與環境的共同發展[2]；綠色金融是低碳經濟與金融的結合物[3]，主要作用是應對全球的氣候變化，治理大氣污染；綠色金融綜合運用多種金融工具實現金融、產業和環境的協調可持續發展[4]。國內關于綠色金融的研究主要是把國外的研究與本國國情相結合，重點強調金融要在生態環境保護中起到一定的作用。綠色金融是綜合運用綠色信貸、綠色債券、綠色基金和綠色股票等多種金融工具，投放于環保、節能、清潔能源、綠色交通和綠色建筑等項目，達到環境污染治理、節能減排和產業結構調整等多種目標，即借助金融手段實現經濟與環境的可持續發展[5-7]。

綜上所述，首先，對于金融綠色性質的定義還是要看金融資本投資的對象。如果投資的對象是綠色產業及其載體企業，具有促進傳統產業結構綠化升級的作用，這種金融投資就具有綠色金融的性質。其次，綠色金融引入了生態觀念，其通過投資綠色產業改善生態環境，實現節能減排和資源的有效利用。綠色產業及其載體企業是連通金融與環境的關鍵點，是綠色金融發展的突破點，也是實現經濟與環境和諧發展的重要抓手。最后，綠色金融將環境因素作為一種生產要素，和信貸參考因素一同納入到企業生產和資金融通之中。一方面，提高產業及其載體企業的環境效率和生態效益，降低環境風險；另一方面，杜絕信貸投放于污染、過剩和落后的產業企業，降低金融機構自身的信貸風險。

三、綠色金融對綠色產業發展的作用機理分析

根據產業生命周期理論，綠色產業發展可以劃分為“初創期—成長期—成熟期”三個階段。綠色產業在這三個階段的發展有著較大的差異。因此，綠色金融支持綠色產業發展的作用機理也存在一定差異，具體見圖1。

圖1 綠色金融支持綠色產業發展的作用機理

（一）綠色金融對初創期綠色產業發展的作用機理

綠色產業的初創期是綠色技術和發明開發為綠色產業的時期，也可以是一般產業轉型培育為綠色產業的時期。在這一時期，綠色產業的載體企業主要是完成場地、勞動力、運轉資金等基本生產要素的快速積累和規模的擴張。追求經濟效益始終是這一階段的重要目標，也是進一步獲得融資的條件。處于該階段的綠色產業盈利能力較弱，內在創新要素因為資金的束縛而無法顯現。綠色產業及其載體企業的發展方向和現實經濟利潤尚不確定。且商業性金融資本對綠色產業缺乏投資的熱情，導致資金供給不足。該時期推進綠色產業發展的行為主體主要是政府相關部門、大學產業孵化基地、科研機構等公共部門。綠色投融資行為主要表現為政策性金融對綠色產業和公共部門基礎研究的資助。隨著市場化速度的加快、產業化進程的推進，綠色產業逐漸被商業性金融關注。政策性金融投資作為市場信號，傳遞出的是綠色產業未來的發展信息，對于商業性金融資本的投資選擇具有一定的引導示范效應。政策性金融具有公共行政資源性質，能夠促使綠色產業按照既定方向發展，減少投資的盲目性和不確定性。因此，在綠色產業的初創期，采取的是政策性金融為主、商業性金融為輔的策略。兩種金融資本相結合，充分發揮政策性金融對于商業性金融投資的隱性擔保作用，激發商業性金融對于初創期綠色產業投資的積極性。

（二）綠色金融對成長期綠色產業發展的作用機理

綠色產業的成長期是從綠色產業出現到形成主導性產業的時期，是綠色產業發展的關鍵時期。在這一時期，基本要素條件已經具備，綠色金融的催化和調整對于這些效率要素作用的顯現非常重要。隨著規模的擴張，基本要素帶來的邊際收益率逐漸遞減。科學管理、技術創新和企業組織結構升級等效率要素凸顯。這些要素的結合能夠促進企業經濟效益的提升。在這一時期，綠色技術創新和綠色產品創新都具有較大的發展空間和資金需求量。綠色產業發展表現出不確定性，綠色產業市場份額較為分散，綠色產業內載體企業的進出行為較為頻繁。由于該時期的綠色產業載體企業缺少有形資產擔保，其旺盛的融資需求無法從銀行得到滿足，依然需要政策性金融的支持。政策性金融的投資重點從綠色產業技術的基礎性研究，向引導商業性金融共同投資綠色產業技術的突破性創新研究轉移。政策性金融與商業性金融共同促進新技術、新項目的產業化，并向產業鏈前端延伸。金融資本也很有可能向企業管理架構滲透，這一時期是綠色產業發展非常重要的階段，只有政策性金融和商業性金融并重才會促進綠色產業有一個質的飛越。

（三）綠色金融對成熟期綠色產業發展的作用機理

綠色產業的成熟期是從主導性產業時期開始到形成支柱性產業的時期。隨著綠色產業發展步入穩定成熟階段，粗放型的要素投入和規模擴張已經無法突破利潤的瓶頸。在這一時期，效率要素作用趨于穩定。只有綠色產業發展中的技術、管理、戰略等要素的動態創新能有效應對不斷出現的新變化，才能保證產業效率的不斷提升。該時期的綠色產業技術創新和產品創新呈現快速性和擴張性特征，市場中形成主導型企業為主、大量中小企業集聚的群落式發展態勢。市場結構趨于穩定，綠色產業風險大幅減小，載體企業能力逐漸提升，商業性資本融資約束降低并逐漸成為綠色產業融資的最佳選擇。在這一時期，由于綠色企業的資金運轉特點，其融資缺口和對風險投資等金融資本的需求依然存在。金融創新對于促進綠色產業融資始終都很重要，綠色產業持續的成長性也能不斷開拓利潤空間。

四、綠色金融促進綠色產業的發展路徑分析

通過上文的作用機理分析可以發現，綠色產業發展的不同階段都需要多個部門和多種資本的配合。共同構建一條促進綠色產業發展的多元化、多層次的綠色金融支持路徑，見圖2。

圖2 綠色金融支持綠色產業發展路徑演化

充分發揮綠色金融的資源配置職能，促進綠色產業發展，是實現經濟與環境長期協調發展的必由之路。該路徑分為三個階段：第一階段是綠色產業初創期。在這一時期，把選定的綠色產業發展對象列入扶持產業目錄重點培育。通過綠色金融促進其向新興性產業轉化。第二階段是綠色產業成長期。在這一時期，淘汰或轉化初創期綠色產業選擇中錯選的劣質產業，同時對發展緩慢的優質綠色產業加大綠色金融支持力度。使綠色產業的類型結構、比例結構更加趨于合理化，逐步向主導性產業轉化。第三階段是綠色產業成熟期。在這一時期，針對成長期的綠色產業，通過綠色金融促進科技創新。以科技創新提升綠色產業產值水平和高級化水平，逐步向支柱性產業轉化。綠色金融資源和綠色產業發展不會實現自動匹配，需要根據綠色產業的不同階段特點制定相應的融資模式。綠色產業具有很強的外部性，除了可以改善生態環境狀況，還可以帶動其他產業和整體產業優化升級。

在圖2中，綠色產業發展的不同階段都需要相應的綠色金融提供支持。初創期需要公共型綠色金融體系支持，成長期需要混合型綠色金融體系支持，成熟期需要市場型綠色金融體系支持。這些金融體系的核心是政策性金融與商業性金融相互配合，直接融資和間接融資共同作用從而實現資源的配置。政策性綠色金融直接融資方式指的是政策性綠色金融支持機制作用于以資本市場為基礎的直接金融體系；政策性綠色金融間接融資方式指的是政策性綠色金融支持機制作用于以銀行信貸為基礎的間接金融體系。商業性綠色金融直接融資方式指的是商業性綠色金融支持機制作用于以資本市場為基礎的直接金融體系；商業性綠色金融間接融資方式指的是商業性綠色金融支持機制作用于以銀行信貸為基礎的間接金融體系。不同的綠色金融體系與不同階段的綠色產業發展相匹配。

（一）公共型綠色金融體系支持初創期綠色產業發展路徑

公共型綠色金融體系是以政策性金融為主、商業性金融為輔，直接融資與間接融資相結合的金融體系。在綠色金融的初創期要凸顯政策性金融的主導作用。一方面，要增加金融供給，促進載體企業核心股東權益性資本籌資；另一方面，利用政府采購和稅收優惠等多種政策拉動綠色產業發展，尤其要鼓勵科技型民營綠色企業的發展和規模擴張，充分發揮多機構、多方式、多層次的融資體系作用。

1.政策性綠色金融直接融資方式與間接融資方式相結合支持初創期綠色產業發展路徑。當綠色產業處于初創期時，規模較小、風險較大、發展潛力較大。就目前我國的金融投資市場而言，商業性資本不會輕易涉足。對于初創期的綠色項目，首先需要的是自有資本金和股權融資，有了資本金后才能進行債務融資。因此，在政策性綠色金融直接融資方面，政府相關部門要建立綠色股權投資基金以推動綠色企業的股權融資。同時，針對上市要求較低的創業板和新三板企業：一方面，政府制定綠色產業載體企業上市的特定準入標準，為綠色產業載體企業進入創業板上市融資開辟綠色通道；另一方面，擴大新三板市場的企業容量，擴容板塊專門容納綠色產業載體企業。

在政策性綠色金融間接融資方面，將補貼因素融入信貸流程中，從服務理念、金融產品設計、管理機制等多方面進行金融創新。以政策性綠色金融資金為支點，創造“財政+金融”“財政+保險”等多種綠色產業發展支撐模式。同時，在債券市場中探索中小企業集合票據融資方式，在擔保領域探索知識產權質押融資、應收賬款質押融資、股票質押融資和代辦股權質押融資等融資模式。政府出資建立綠色產業培育基金和政策性擔保機構，一方面可以直接扶持初創期綠色產業的載體企業快速發展，另一方面可以為初創期綠色產業的載體企業獲得信貸支持和風險投資提供擔保，從而降低企業的融資成本，擴大綠色產業規模。另外，還可以嘗試發行綠色彩票。成熟的彩票發行模式，可以快速匯集社會的閑散資金，易被社會公眾接受，與其他融資工具相比有天然的優勢。除去返獎資金和發行成本，剩余資金可用于綠色產業發展。2017年，全國共銷售彩票4266.69億元，當年人均消費306元，彩票市場還有相當大的潛力可挖。

2.商業性綠色金融直接融資方式與間接融資方式相結合支持初創期綠色產業發展路徑。在商業性綠色金融直接融資方面，有政策性綠色金融直接融資方式和擔保體系的雙重支持，可以尋找各類風險投資、私募基金等參與投資。積極促進初創期綠色產業載體企業股權的流通，不斷吸引優質股東的參與，為初創期綠色產業發展提供資金支持。

在商業性綠色金融間接融資方面，有政策性綠色金融間接融資和擔保體系的雙重支持，對于初創期的綠色產業，可以成立專門的機構積極尋求市場化信貸和民間資本的支持。采取綠色產業上下游企業集合信貸方式，相互依托、風險互擔，推進綠色產業融資。

（二）混合型綠色金融體系支持成長期綠色產業發展路徑

混合型綠色金融體系是指公共型綠色金融體系與市場型綠色金融體系共同作用形成的一種以市場運作為基礎，以政府引導為保障，以要素效率提升為目標的金融體系。主要是借助政策性金融的引導，擴大商業性金融參與規模，形成兩者并駕齊驅之勢，從而促進綠色產業發展。

1.政策性綠色金融直接融資方式與間接融資方式相結合支持成長期綠色產業發展路徑。在政策性綠色金融直接融資方面，政府要為成長期綠色產業的載體企業登陸中小企業板定制上市標準，積極推進其進行融資。鼓勵國有企業發揮典型案例的示范帶動作用。采用稅收優惠等手段鼓勵民營企業投資于綠色產業。以配發、增發的融資方式進行資金的募集，促進綠色產業快速發展。

在政策性綠色金融間接融資方面，成長期的綠色產業，其產業規模較中等，風險也中等。對于政府而言，一是可以對綠色產業實施信貸傾斜政策，引導商業銀行為綠色產業的載體企業提供貸款。二是實施差別化的利率政策，發揮財政貼息政策的杠桿效應，撬動更多的社會資本。三是建立政策性擔保體系，引導商業銀行積極開展針對綠色產業的商業性金融活動。四是借鑒國外經驗，將養老基金投資于綠色產業發展。由于養老基金具有強制性特征，現金流穩定且可預期，其資產負債結構與綠色金融投資較匹配，與綠色產業發展投資的長期性、收益的穩定性、資產的保值性也非常的契合。我國多層次的養老保障體系也為綠色金融投資奠定了基礎。

2.商業性綠色金融直接融資方式與間接融資方式相結合支持成長期綠色產業發展路徑。在商業性綠色金融直接融資方面，對于成長期的綠色產業而言，要積極尋求風險投資（VC）和私募基金（PE）的投資。相對于初創期，成長期的綠色項目和企業更能吸引以上兩類資金的支持。這兩類資金還可以為綠色產業發展提供高質量的智力資本支持，管理增值服務和廣泛的社會網絡。降低綠色產業發展和市場需求的不確定性，提高綠色企業成功的概率[8]。風險投資（VC）和私募基金（PE）最后往往選擇首次公開上市（IPO），由于IPO主要依賴于多層次的資本市場，因此建立具有良好退出機制的多層次資本市場也是影響風險投資（VC）和私募基金（PE）積極投向綠色產業的重要原因。

在商業性綠色金融間接融資方面，可以發行綠色企業債券，創造多元融資市場體系，吸引不同的投資者參與到綠色產業發展中來。在資本市場尋求并購重組的機會，通過上市公司業務轉型促進綠色產業發展。對于成長期的綠色產業，在常規質押物較少的情況下積極開展無形資產質押融資業務，中小企業集合票據質押業務，積極尋求中小銀行的信貸支持以及互聯網金融的支持。

（三）市場型綠色金融體系支持成熟期綠色產業發展路徑

市場型綠色金融體系是以商業性金融為主，政策性金融為輔，直接融資與間接融資相結合的金融體系。綠色產業發展進入成熟期，融資渠道已經穩定。但是，驅動產業創新的資金需求也日益增加。

1.政策性綠色金融直接融資方式與間接融資方式相結合支持成熟期綠色產業發展路徑。在政策性綠色金融直接融資方面，政府對成熟期綠色產業的載體企業登陸主板市場制定進入標準，積極推進其進行融資。由于成熟期的綠色產業風險收益穩定，政府可以開拓更廣闊的資本市場體系，推進綠色債券、綠色基金、綠色保險等綠色金融產品融資，促進綠色產業發展[9]。

在政策性間接金融方面，政府實施差別化的利率政策、稅率政策和財政貼息政策以推動綠色科技創新，通過科技創新提高綠色產業水平。政府可以成立“綠色產業發展銀行”，直接投資于綠色產業及其科技創新活動，同時也帶動商業銀行為綠色產業載體企業提供貸款。

2.商業性綠色金融直接融資方式與間接融資方式相結合支持成熟期綠色產業發展路徑。在商業性綠色金融直接融資方面，對于成熟期的綠色產業而言，其規模較大，風險較小，收益較穩定。但是，依然要尋求風險投資（VC）和私募基金（PE）的投資。資本來源多樣化的風險投資（VC）和私募基金（PE）可以不斷捕捉到綠色產業各階段的發展潛力。在滿足綠色產業投資需求的同時還可以甄別出具備成長性的優質綠色企業。幫助其創造更高的產品市場價值和更大的盈利空間。擴大綠色債券發行范圍，吸引保險基金、社保基金、互聯網金融積極地參與到綠色產業的發展中來。同時，加強綠色產業載體企業與高新技術企業的互動銜接，充分發揮綠色金融的資源配置作用，促進科技創新和升級，以科技創新和升級帶動綠色產業發展和融資規模擴張。

在政策性綠色金融間接融資方面，對于成熟期的綠色產業，獲得銀行信貸的機會已經大大增多。但是，仍然需要不斷加強綠色產業載體企業的合規性建設，降低商業銀行與企業之間的信息不對稱。同時，銀行也應根據成熟期綠色產業的特點建立相應的信貸管理制度和貸款審批制度。保持綠色產業信貸渠道通暢，促進科技創新，推進綠色產業優化升級。

五、建議

（一）提升金融機構服務于綠色產業的內生動力，加大實質性支持力度

金融部門是現代經濟的核心組成部分，其根本任務是服務經濟中的其他部門。金融作為服務業應當緊緊圍繞產業部門及其載體企業提供資金支持。這是對綠色金融的定位，堅持這個定位不動搖，綠色金融發展才可能找到正確的作用領域和對象，在推動綠色產業發展中扮演重要的角色。

銀行信貸是我國金融結構中比較重要的融資方式，綠色產業的發展必須有銀行信貸的支持。但是，綠色產業的正外部性與金融的逐利性并不兼容，銀行信貸支持綠色產業發展的積極性不高。首先，我國的商業銀行得以快速發展，很大程度上得益于存貸款基準利率管制、市場準入管制等國家政策的幫助，是國家和納稅人給予大量政策性補貼的結果。商業銀行也應當承擔著相應的政策性義務，支持綠色產業的發展，解決綠色產業發展中的資金短缺問題。其次，政府要對商業銀行的綠色信貸建立獎懲制度。依據支持綠色產業發展貢獻的情況，在準備金收繳、貼現率水平以及資本充足率的考核等方面區別對待，全面提升金融機構提供綠色信貸的內生動力，促進其提供高效的綠色金融服務。

（二）調整金融結構，強化信貸市場和資本市場的動態協調關系

綠色金融主要是通過金融市場的資源配置和結構調整促進綠色產業發展。從綠色金融資源配置的角度來看，在綠色產業發展的不同階段，信貸市場與資本市場之間相互競爭、相互促進，需要對這兩個市場靈活運用。在綠色產業初創期，應當以政策性金融和間接融資方式為主導，逐步開發市場性金融和直接融資方式。由于我國的金融結構對綠色產業成長和環境改善存在“門檻效應”，因此應快速構建完善的、有針對性的資本市場準入標準和銀行信貸體系、社會信用體系以及法制體系，奠定綠色金融促進綠色產業發展的堅實基礎。當綠色產業發展進入成長期時，直接融資市場逐漸完善并與間接融資的銀行信貸體系實現良性互動，政策性金融與商業性金融兩者將呈現明顯的協同演進趨勢。當綠色產業發展進入成熟期，要使政策性金融逐步讓位于商業性金融，銀行體系主導的間接融資方式逐步轉換為資本市場主導的直接融資方式。根據最優金融結構理論，優良的金融結構應適應產業結構的變化，金融供給應滿足產業結構不同階段的需求，不存在一個普適性的金融結構能夠滿足所有經濟體或一個經濟體的多個發展階段。以前的發展并沒有把生態環境當成一項生產要素考慮，直到發現擁有一個好的生態環境越來越重要。當把生態環境作為產業發展的條件之一考慮時，要素稟賦結構就會發生變化，產業成長模式和載體企業風險特征也隨之變化。根據綠色產業發展的階段性特點可以推斷，隨著產業水平的上升，綠色產業對銀行體系間接融資的需求敏感性會下降，對資本市場的直接融資需求敏感性則會上升，綠色金融結構將隨著綠色產業的發展而逐漸趨于資本市場主導型。

（三）建立多層次的資本市場和風險投資市場，多種融資方式相組合拓展綠色產業融資渠道

除了銀行信貸和主板市場這些傳統的融資形式，還應不斷地進行其他融資形式創新，這也是解決綠色產業融資問題的必由之路。一是重點抓住風險投資（VC）和私募基金（PE）投資。對于風險投資應給予稅收優惠和風險補償等多方面的政策支持，引導其參與綠色產業發展尤其是初創期綠色產業的發展。發揮政府專項綠色投資基金的杠桿作用，撬動更多的社會投資，為風險投資的資本市場退出提供通道。二是進一步加大資本市場改革力度，積極穩妥地推進場內和場外市場建設，為市場公司和非市場公司的股份轉讓提供良好平臺。推動綠色中小企業集合票據融資等金融工具的開發。利用優先上市、配股增發和發行債券融資等手段拓展融資渠道。三是開展階梯式產品供給，拓展“投、貸、債、租”相結合的多元化融資方式，為處于不同發展階段的綠色產業企業提供相應的綠色金融產品支持[10]。銀行、證券、保險和租賃等機構強強聯合，充分發揮各自的優勢，為綠色企業提供信貸、股權融資和輔導上市等多層次的金融服務。