中國獨立董事聲譽對控股股東私利行為的影響

吉林大學 譚美玲 趙雪同 王軒 張睿航

1 問題的提出

隨著對外開放的進行，國內經濟迅速發展，國內企業也逐步開始與國際化接軌。但上市公司普遍面臨以下幾個問題：第一是“一股獨大”現象，公司存在大量不能流通的國有股和法人股，董事會人員組成中以內部人和控股股東代表為主，缺乏適應的權力制衡機制；第二是內部人控制現象嚴重，經理層對公司擁有絕對的控制權，而董事會、監事會的監督權被削弱，公司權力結構失去平衡；第三是外部治理機制(不成熟問題，諸如資本市場、控制權市場和各種中介機構。為增強國內企業在國際競爭中的競爭優勢，2001年，我國上市公司正式全面推行獨立董事制度。那么，我國獨立董事是否能夠起到有效監督作用、抑制控股股東的私利行為？在中國等新興資本市場中，控股股東可能利用自己的控制權侵占其他中小股東的利益，即存在控股股東與中小股東之間的代理問題，而這正屬于獨立董事的監督職責范圍，獨立董事應當維護公司整體利益，特別是中小股東的權益。公司聘請獨立董事，大多是從在某領域具有較為成功的業績和影響的專業人士中選取，他們一般在社會上具有很高的名譽和地位。如果公司治理方面出現問題，獨立董事的個人聲譽將會受到嚴重影響，這種負面影響比金錢方面遭受損失更甚。因此獨立董事對自己聲譽的愛惜可能促使獨立董事更盡職盡責，維護公司整體利益，包括中小股東的利益，抑制控股股東對中小股東利益的侵害，進而達到獨立董事制度應有的效果。獨立董事聲譽高，表明獨立董事更受肯定，越高的聲譽會給獨立董事帶來越高的經濟效益，同時聲譽高的獨立董事有更多的任職機會。本文依照大多數學者的做法，用獨立董事兼職公司數來代表獨立董事聲譽。繁忙董事假說(Ferris，2003)認為，獨立董事就職于多家公司會使其受到過多約束，導致獨立董事無法行使有效的監督，對于獨立董事來說，時間和精力都是有限的，故兼職數量過多，會影響其工作績效，且不能富有成效地抑制控股股東的私利行為。聲譽越高的獨立董事對控股股東的監督作用可能越低。

綜上，本文由此提出假設1：在其他條件都相同的情況下，獨立董事聲譽越高，控股股東的私利行為越多。公司性質的不同可能會影響獨立董事對控股股東私利行為的促進作用。我國上市公司分為國有企業和非國有企業兩類。由于國有控股公司受惠于政府的父愛效應(謝德仁和陳運森，2009)，控股股東會更少擔心私利行為給企業帶來的財務風險，這會嚴重加劇控股股東私利行為的發生。同時，由于政府的關照使獨立董事面臨的聲譽損失和風險降低，其會傾向于與控股股東保持良好的關系，減少反對控股股東決策的次數。由此，提出假設2：在國有企業中，獨立董事聲譽對控股股東私利行為的促進作用更強。本文通過將公司性質的虛擬變量“是否為國企”作為調節變量，將上市公司為國有企業賦值為1，非國有企業賦值為0，來研究獨立董事聲譽對控股股東私利行為的變化。審計被認為是一種能夠減輕公司內代理沖突的有效機制，能夠減少企業契約各方的信息不對稱，使得契約得到有效執行(Watts and Zim merman，1986)。為了降低信息不對稱，那些并未侵占中小股東利益的控股股東可能傾向于聘任高質量審計服務作為一種信息傳遞機制(Chow，1982)。同時，高質量的審計監督會迫使控股股東減少私利行為。魏明海等(2013)以及鄭國堅等(2013)針對中國上市公司的研究發現，高質量審計能夠有效地抑制控股股東的私利行為，所以較強的外部審計質量增加了控股股東私利行為被發現的風險，進而約束控股股東私利行為。因此，在具有良好的外部審計質量的情況下，控股股東私利行為可能并不嚴重，獨立董事聲譽產生的公司治理效應會非常有限。由此推斷，在面臨低程度的外部審計質量時，獨立董事聲譽機制更有效。

由此提出假設3：在對控股股東審計約束條件更差的情況下，對獨立董事聲譽對控股股東私利行為的促進作用更強。

2 研究生設計

2.1 數據來源與樣本選擇

本文選取了2005—2015年度我國全部A股上市公司作為研究樣本。研究樣本的年度區間始于2005年，因為2004年9月中國證監會發布了《關于加強社會公眾股股東權益保護的若干規定》，進一步肯定并完善了獨立董事制度，新《公司法》也明確規定了建立獨立董事制度。因此從2005年開始大部分上市公司年報才有完備的獨立董事會制度數據。按研究慣例和本研究內容的特點，對樣本數據進行以下操作。

(1)剔除金融行業樣本。(2)剔除相關數據缺失的樣本。(3)剔除出現財務危機的被ST和*ST樣本。(4)對樣本進行截尾處理。

2.2 獨董聲譽界定

毛建輝(2018)用就業單位是否來自“985”大學或者會計類國家重點學科單位來判斷獨立董事聲譽的高低；而大多數學者用獨立董事兼職數量來代表聲譽。一位獨立董事如果被越多的公司聘任，說明這名獨立董事的聲譽越好。一般獨立董事為了自己的專家聲譽，會努力為公司服務，這樣他在獨立董事市場上的聲譽會越好，也就更容易得到更多公司的獨立董事聘任(陳艷，2007)。本文借鑒大多數的學者，用獨立董事兼職數量代表獨立董事的聲譽。

2.3 控股股東私利行為的度量

控股股東謀取私利的形式多種多樣，但極具隱蔽性，進一步量化較為困難。不過，目前已有資金占用、盈余管理和關聯交易等方式。其中，資金占用較為直觀、測量方便，但自2003年以來，證監會要求控股股東清理對上市公司的占款，因此不少上市公司披露的占款金額為0，甚至為負，直接的資金占用已經不再適合被用來衡量控股股東的私利行為。而關聯交易形式多種多樣，又具有隱蔽性，是上市公司轉移資源的你質疑，也是大股東獲得私利的一種典型方式。在中國上市公司中，具有控股股東的公司中關聯交易發生額顯著高于無控股股東控制的公司(余明桂等，2004)。因此本文用關聯交易來代表控股股東的私利行為。

2.4 實證模型與變量定義

本文在上述研究分析的基礎上，根據以往研究文獻的經驗，將獨立董事兼職數作為自變量，上市公司每年進行關聯交易的次數作為因變量，同時將自變量與控制變量結合起來，研究獨立董事聲譽對控股股東私利行為的抑制作用。建立具體模型如下：

式中num代表一家公司中獨立董事兼職數量的平均值，freq代表一年內關聯交易發生的次數。如果獨立董事聲譽變量與上市公司每年進行的關聯交易數量的估計系數顯著為正，就說明了獨立董事兼職數越多，即獨立董事聲譽越高，上市公司控股股東私利行為越嚴重。借鑒姜付秀(2015)的研究，主要控制的變量有控股股東持股比例top1，控股股東持股比例越高，對上市公司的控制程度越高，控股股東進行私利的可能性越高；獨立董事數量dinum代表董事會中獨立董事的數量，不同規模的上市公司中獨立董事的數量也不同；公司規模size：總資產的自然對數，規模越大的上市公司，其內部管理制度越完善，會對大股東實施私利行為產生一定影響；企業有息負債率lev：財務杠桿可以看出一個公司的財務狀況；高管薪酬ln_mtotal：薪酬最高的前三位高級管理人員平均薪酬的自然對數，如表1所示。

模型一檢驗了獨立董事聲譽對控股股東私利行為的影響，在此基礎上我們考慮在國有企業和非國有企業中獨立董事對控股股東私利行為的影響有何差異。建立具體模型如下：

其中，將企業性質作為虛擬變量，國有企業取值為1，非國有企業取值為0，n_s為獨立董事兼職數num與公司性質虛擬變量soe的交乘項。參照魏明海等(2013)、鄭國堅等(2013)的研究，本文以企業是否聘請“國際四大”作為衡量企業外部審計質量的標準，將樣本分為聘請四大的高審計質量組和沒有聘請四大的低審計質量組，用模型一進行分組檢驗。

2.5 統計性描述

首先，我們選取在深滬兩地上市的全部A股公司，剔除ST公司后，得到有效樣本數為17098。表2列出了模型一、模型二的描述性統計分析結果，其中上市公司每年進行關聯交易的次數均值為22.24，標準差為24.96，極小值為0，極大值達到152，這說明上市公司在每年關聯交易的數量上存在很大的差異性。同時上市公司獨立董事聲譽的衡量變量num采用每家公司獨立董事兼職數的均值，極大值為3，極小值為0，符合上市公司獨立董事要求的最大兼職數在0～5之間，表明數據處理的結果是合理的，同時說明了我國上市公司聘用的獨立董事在聲譽方面存在差異。

表1 變量定義

表2 描述性統計

3 實證檢驗結果

本文首先檢驗獨立董事聲譽對控股股東私利行為是否有影響，同時細分當上市公司為國有，以及處于對控股股東外部約束更差的環境下(非四大審計的公司)獨立董事聲譽對控股股東私利行為的影響的變化情況，進一步研究在市場化進程不同的情況下獨立董事聲譽對控股股東私利行為的影響。

3.1 獨立董事聲譽與控股股東私利行為

本文使用模型一檢驗獨立董事聲譽對控股股東私利行為的影響，具體結果如表3列(1)所示。從表3列(1)可以看出，衡量獨立董事聲譽變量獨立董事的兼職數與上市公司每年進行的關聯交易數量的估計系數顯著為正，說明獨立董事兼職數越多，即獨立董事聲譽越高，上市公司控股股東私利行為越嚴重。由此可以看出，聲譽高的獨立董事越不容易反對控股股東的提議，這種行為大大降低了獨立董事對控股股東的監督作用，促進了控股股東的私利行為的發生，同時驗證了假設1。

表3 獨立董事聲譽對控股股東私利行為的實證結果

3.2 區分企業性質后獨立董事聲譽對控股股東私利行為的影響變化

具體結果如表3列(2)所示。根據表中結果可以看出，soe的系數顯著為正，說明在國有企業內控股股東的私利行為顯著多余非國有企業，獨立董事兼職數num與公司性質虛擬變量soe的交乘項num×soe系數顯著為正，說明相對與非國有企業，國有企業內獨立董事的兼職數量越多對控股股東私利行為的促進作用就越強，由此可知，在國有企業中，獨立董事的高聲譽對控股股東私利行為促進作用更強。

3.3 調節審計質量下獨立董事聲譽對控股股東私利行為的影響變化

參照魏明海等(2013)、鄭國堅等(2013)的研究，我們以企業是否聘請國際“四大”作為衡量企業審計質量的標準。本文將樣本分為低審計質量組(非國際四大審計組)和高審計質量組(國際四大審計組)兩個子樣本，進行分組檢驗。

表4

表4報告了區分樣本后的回歸結果。表4中列(1)報告了高審計質量組的回歸結果；列(2)報告了低審計質量組的回歸結果。從中可以看出，在低審計質量組，num與freq的回歸系數顯著為正，這說明獨立董事的高聲譽顯著促進了控股股東的私利行為；在高審計質量組，num的回歸系數不顯著，說明獨立董事的高聲譽并沒有對控股股東私利行為產生影響。以上結果表明，在審計質量更差的情況下，獨立董事的高聲譽促進作用更大。綜合表4的結果可以看出，在控股股東面臨較弱的外部約束可能導致第二類代理問題更加嚴重的企業內，高聲譽獨立董事對控股股東私利行為促進作用更大。

4 結語

在公司治理環節中，獨立董事制度至關重要。在此情況下，研究獨立董事機制來制衡控股股東，保護中小股東的利益，顯得必不可少。在實證檢驗獨立董事的聲譽機制是否為對上市公司關聯交易次數產生影響后，本文發現，上市公司獨立董事的高聲譽顯著增加了控股股東的私利行為，增多了公司關聯交易的次數，并且當獨立董事在國有企業就職時，獨立董事聲譽對控股股東私利行為促進作用更強。我們的研究還發現，在處于對控股股東外部約束更差的環境下(非四大審計的公司)，高聲譽獨立董事對控股股東私利行為的促進作用更強。本文的實證檢驗結果表明，獨立董事的聲譽機制并沒有有效抑制控股股東的私利行為，保護中小股東的利益不受侵害。