股票回購現狀與發展研究

摘要：在當前中國資本市場迅猛發展的趨勢下，股票回購已成為資本市場建設的重要引擎。首先對建立股票回購制度的意義進行探析，隨后對其現狀展開剖析，并梳理與歸納股票回購市場發展進程中現存的問題。在對研究結果進行整理與解讀之后，基于保障股東及債權人利益、防范公司財務風險、完善信息披露機制防止內幕交易三個維度提出了改進意見，推進股票回購市場發展的策略。

關鍵詞：股票回購；現狀；發展研究

1引言

2018年以來，中國股票市場行情持續下跌，股票指數和股價不斷創造新低，對此上市公司相繼開展股票回購計劃。作為上市公司重要的一種資本運作行為，建立股票回購制度有利于上市公司建立長效激勵機制，助推資本市場長期穩定發展[1]。

面對這一資本市場行為，有學者率先開展研究。藍發欽[2]是較早研究這一課題的學者，研究結果表明股票回購有助于提高上市公司經營水平。隨后Bonaimé， Alice Adams[3]等學者進一步研究認為，上市公司出于各種原因回購股票，包括信號低估、降低與現金過剩相關的代理成本、抵御敵意收購以及同行業的模仿，另一方面，回購股票也改變了公司資本結構，通過減少股權從而增加公司的杠桿率。Liu， Harrison[4]等學者認為當市場回報率下降并且公司的盈利能力似乎將可能會進一步下跌時，管理者會增加股票回購。王健[5]學者認為完善我國的股票回購機制，不僅可以改善當前股市行情的低迷狀態，而且有利于建立股票市場穩定長遠的有效機制，促進中國資本市場的良好發展。

縱觀現有相關研究，眾多學者對對股票回購的最新現狀與問題追蹤存在缺失。本研究主要探討股票回購市場的發展現狀，有利于補充股票回購的研究框架，擴展股票回購的研究內容，助力股票回購市場更好發展。

2建立股票回購制度的意義

2.1提高股息回報，傳遞積極信號

大規模的股票回購源于上市公司強勁的營收增長，以及管理層對公司未來發展的樂觀展望，回購除了讓股價更具彈性之外，也向投資者傳遞了利好的信號。當公司認為股價受到市場低估時，通過采取回購措施，股本減少引致每股收益增加、每股價格提高，向市場傳遞公司股價被低估的信號，提振投資者信心，彰顯對公司價值的信心。

2.2改善資本結構，優化財務指標

上市公司通過股票回購減少在外發行的普通股股數，每股收益增加，有助于推動股價上漲。如果以負債方式進行回購，凈資產減少，負債增加，可以使資產負債率、EPS等財務指標得到有效提振，對公司改善資本結構、優化財務杠桿具有重大意義。企業將擁有更多的自主選擇權，使股票回購制度更加靈活簡便，不僅能充分發揮股權激勵的作用，而且鼓勵上市公司更加積極地進行回購，為資本市場高質量發展打下了良好的基礎。

2.3減少流通規模，防御惡意收購

上市公司通過回購股票，使原有大股東的持股比例上升，加強了大股東對公司的控股權。上市公司進行股票回購操作不僅有利于提升資產負債率和財務杠桿率，對收購方的造成一定的財務壓力，而且還可以運用杠桿效應提高公司預期盈利，增加公司被收購的難度。另外，上市公司通過回購股票可以減少現金存量，同時公司也可按比市價高的價格公開收購本公司的股票從而使股價上漲，提高自身相對優勢，大大減小了公司被惡意收購的風險。

2.4進行市值管理，實施股權激勵

股票回購可以進行市值管理，實施股權激勵。通過二級市場回購來的股票分配給公司員工，一方面可以起到激勵員工作用，另一方面也不會稀釋原有股東利益。針對關于上市公司股票回購制度的修改，支持上市公司股票回購行為，鼓勵上市公司大股東回購股票，為后續市值管理操作提供基礎。上市公司進行股票回購行為大多發生在資本市場低迷或下跌時期，但由于當前中國進行股票回購的目的大多是進行股權激勵注銷，以市值管理、實施股權激勵為目的的上市公司占比相對較少，所以當前較多的股票回購行為對資本市場的提振有限。

3股票回購市場發展現狀

3.1新政策支持股票回購

2018年10月，第十三屆全國人大常委會第六次會議審議通過了有關修改《公司法》的決定，對《公司法》中關于上市公司股票回購的規定進行了專門的修改。《公司法》增加了將股票用于轉換上市公司發行的可轉換為股票的公司債券、上市公司為維護公司價值及股東權益所必須的條款，明確將股票用于員工持股計劃或者股權激勵。此外，上市公司回購的股票用于員工持股與股權激勵、轉換可轉債、維護公司價值和股東權益的條件下，可不經股東大會決議，依照公司章程的規定或者股東大會的授權，經三分之二以上董事出席的董事會會議決議即可，很大程度上縮減了回購決策程序。法規還就轉讓及注銷制度進行了修改，轉讓及注銷期限由1年延長至3年，提出建立庫存股制度。最后，取消了對于員工激勵的股票回購資金來源要來自于稅后利潤的相關規定，進一步擴大市場經濟的調控作用。

3.2股票回購具有大盤指向性

大規模股票回購主要集中在市場處于較低位置或者連續下跌之時。自2011年以來，中國股票市場共出現三次回購高潮，第一次是發生在股市低位的2012年10月至2013年6月、第二次是2015年8月至2016年6月、第三次是始自2017年11月的本輪回購，尤其是2018年6月以來回購迎來持續的高峰。2018年以來，很多上市公司的股價持續下挫，甚至創下歷史新低。

從股票回購家數變動看，參與股票回購的的企業呈現爆發式增長，由2008年的5家增長為2018年的640家。從上市公司擬股票回購金額上限看，2014年上市公司擬股票回購金額的峰值達到541.5億元，2018年上半年就達到526.8億元，有望創12年以來新高。此外，上市公司股票回購數量與大盤走勢有一定的指向性。

3.3股票回購具有財務類型指向性

從股票回購目的與股價表現看，以市值管理、股權激勵為股票回購目的的公司，其公布股票回購預案后股票價格平均漲跌幅波動情況顯著優于以股權激勵注銷、盈利補償等為回購目的的公司。然而，由于當前中國資本市場進行股票回購的目的大多是進行股權激勵注銷，以市值管理、實施股權激勵為目的的上市公司占比相對較少，所以當前較多的股票回購行為對資本市場的提振作用相對較小。A股在熊市階段回購個股，短期內取得超額收益的概率比較高，但是時間越長，超額收益越不明顯，股票回購在短期內能夠對股價起到提振作用，但是中長期表現仍取決于公司盈利、估值等多方面因素。

4股票回購發展現存的問題

4.1流通股股東權益受損，債權人風險增加

公司高管人員為了自身大股東利益從而提高股票回購的價格，損害了上市公司本身的利益。我國上市公司股票回購數額較大，多以現金方式進行回購，回購資金多以債務進行融資。因此，股票回購后可能導致上市公司現金流降低、資產負債率上升、流動以及營運資產減少，公司財務能力惡化，公司整體資產質量和未來盈利能力受損，損害了流通股股東權益。股票回購會減少公司的資本和資產，導致償債能力減弱，股東權益保障的程度降低損害債權人的利益，從而增加了公司債權人的風險。

4.2公司財務風險增加

上市公司大都以現金形式進行股票回購，這會出現由現金流量不足、資產負債率上升引起的償債風險和支付風險。就償債風險而言，股票回購減少公司總股本，在利潤預期不變的情況下，可以增加每股收益，進而推進股價上升。如果股票回購的金額通過債務融資所得，會提高上市公司資產負債率，從而加重了公司所承擔的債務負擔，導致公司償債風險上升。就支付風險而言，由于上市公司主要利用現金進行股票回購操作，因此對上市公司而言可能造成一定的支付壓力。

4.3內幕交易，操縱股價

股票回購可能引起二級市場上公司股價大幅波動，使投資者有利可圖。許多上市公司利用股票回購操縱股價、粉飾財務報表。國外規定公司高管人員和中介機構在進行股票回購時必須詳細披露的相關信息，嚴禁內幕交易和操縱股價這一違規行為。而在中國，由于缺乏嚴格的法律管制，對信息披露工作監管不到位，上市公司經常利用股票回購的內幕信息操縱股價、從中獲取巨額利潤。

4.4股票回購發展策略

4.4.1保障股東及債權人的利益

兼顧市場多方利益，重點是保障流通股股東和債權人的利益。對于流通股股東利益的保護，關鍵在于回購價格的合理性。力量的嚴重不對稱很可能導致國有大股東操縱回購價格，進行內幕交易，損害流通股股東利益。因此，應制定合理的回購價格切實保障流通股股東和債權人的利益，達到兼顧市場多方利益的目的。

4.4.2防范公司財務風險

上市公司通過股票回購減少流通在外的總股本，可以提高資產負債率，優化公司資本結構，發揮財務杠桿功能。但是過高的資產負債率會加大公司財務風險，因此，對于資產負債率較高的公司，應該在追求財務杠桿效應進行回購操作時控制一定的財務風險。相關部門應積極出臺相應政策，規定資產負債率上限值，防止因財務杠桿過高導致財務風險的加劇。

4.4.3完善信息披露機制，防止內幕交易

上市公司應及時充分披露回購目的、回購價格的確定原則、公司董事會就股票回購是否對所有股東公平、是否對流通股股東利益構成授害、對債權人的權益維護等說明。完善信息披露機制、防止內幕交易，增加了回購操作的透明度，有利于中國股票市場健康長遠發展。

5小結

在當前中國資本市場迅猛發展的趨勢下，股票回購已成為資本市場建設的重要引擎。首先對建立股票回購制度的意義進行探析，隨后對其現狀展開剖析，研究結果表明：第一，新政策支持股票回購；第二，股票回購具有大盤指向性；第三，股票回購具有財務類型指向性。并梳理與歸納股票回購市場發展進程中現存的問題。在對研究結果進行整理與解讀之后，基于保障股東及債權人利益、防范公司財務風險、完善信息披露機制防止內幕交易三個維度提出了改進意見，助推中國資本市場健康良好的發展。

參考文獻

[1] WANG L， LIN C， FUNG H， et al. An analysis of stock repurchase in Taiwan[J]. International Review of Economics & Finance， 2013（27）：497-513.

[2] 藍發欽. 淺析股票回購的股利性質及其市場效應——兼論中國公司股份回購的意義[J]. 華東師范大學學報（哲學社會科學版）， 2000（1）：118-121.

[3] BONAIM? A A， ?ZTEKIN ?， WARR R S. Capital structure， equity mispricing， and stock repurchases[J]. Journal of Corporate Finance， 2014（26）：182-200.

[4] LIU H， SWANSON E P. Is price support a motive for increasing share repurchases？[J]. Journal of Corporate Finance， 2016（38）：77-91.

[5] 王健， 馬小芳. 完善股票回購機制穩定中國股票市場[J]. 新視野， 2008（4）：22-24.

基金項目：河南省高等學校重點科研項目（項目編號：17A630022）：河南省產業集聚區主導產業技術特征與趨勢研究；河南省哲學社會科學規劃項目：基于制造業協同發展的河南省區域創新徐彤構建路徑與政策體系研究（項目編號：2018cjj080）

作者簡介：李亦馨（1999—），女，河南理工大學財經學院，研究方向：金融市場。