簡析上市公司股票回購動因及財務效應

劉柳

摘要：2018年我國證券市場掀起A股回購浪潮，多家上市公司輪番進行股票回購，但股票行情卻一直不盡人如意。本文以S公司為例，通過對近一年時間內其股價波動及回購帶來的變化的分析，了解上市公司股票回購的動因以及產生的正負財務效應，以期為提高股票回購和資本運作效率提供簡要參考。

關鍵詞：股票回購;S公司;動因;財務效應

一、引言

（一）股票回購發展簡要

上世紀50年代，美國便出現了股票回購。70年代，美國為解決經濟出現的滯脹問題，政府出臺了嚴格管制企業支付現金股利的措施，一些資金充足的公司因此無法支付現金股利，為了降低支付成本、延續企業效益發展，越來越多的企業使用股票回購變相的分配股利。

90年代初，我國資本市場引進了這一運作方法，但因為規模限制卻沒有得到有效發展。直到2005年，證監會頒布《上市公司回購社會公眾股份管理辦法（試行）》，我國公開市場股票回購才正式開啟，并一度成為市場熱點發展至今。

股票回購是指公司出資回購一定數額的公開發行在外的股票的行為，回購的股票可注銷，也可留作庫存股待其他用途。作為股利政策支付形式的內容之一，股票回購發展歷史才不過幾十年，但因其在解決上市公司股權失衡、股價波動等問題中發揮了良好的作用得到了廣泛的關注。如今我國上市公司逐漸掌握了操作的伸縮程度，能更加自如的應用股票回購方法。本文以S公司為例，通過對近一年時間內其股價波動及回購帶來的變化的分析，了解上市公司股票回購的動因以及產生的正負財務效應，以期為提高股票回購和資本運作效率提供簡要參考。

（二）案例簡介

由于股票回購在不同目的下影響也不同，對于股票市場有十分重大的意義，本文將以S公司為例，分析上市公司在股票回購背后的動機以及采取這樣的措施所產生的財務效應。

S公司是一家以B2C模式涵蓋傳統和信息家電、日用百貨等多品類的零售公司，從線下家電連鎖一路發展到多場景零售全覆蓋。2004年，S公司在深交所正式上市，十幾年間飛速發展，資產規模更是年益攀升，年均復合增長率高達38.14%，各單項資產也保持了年均20%以上的增長，遙遙領先于A股零售業。（見表1）

從S公司與行業狀況對比來看，其總市值、凈資產及凈利潤均位于行業首位，可見其經營狀態十分樂觀。但近幾年內尤其近一年內S公司的股價不斷下跌的趨勢，以2018年3月至2019年3月為例，在6月后便呈波動式下降，更在2018年12月底跌破10元/股，直至最近才有回升趨勢。有分析認為可能是入摩概念股結構性調整，國外資金抽離，也有人認為是考慮到商業合作和競爭，壓低維持股價，即使是最近回升也與董事長張近東近日宣布收購萬達百貨下屬多家百貨門店密切相關。（見圖1）

在此期間，S公司并非沒有采取一些措施，但效果并不明顯。不過值得一提的是，S公司分別在2018年3月、2018年12月和2019年1月進行了3次股票回購，而且每次公告股票回購后都會有幅度的股價上升，那么這背后的動因和其產生的財務效應便是本文探究所在。

二、S公司股票回購動因分析

（一）股權激勵計劃。從S公司的三次回購社會公眾股份公告中，對于回購股票的用途方面，都把員工持股計劃或者股權激勵作為其中之一，第一次公告更是直接表明回購目的就是用于股權激勵計劃。股權激勵在現代企業中已經比較普遍，實踐證明這種方式使員工以股東身份參與經營，利益目標與公司一致，有利于鼓舞員工提高工作積極性，為企業帶來更多效益。S公司在這一點上十分看重，據計劃草案內容，有1600名員工在考定范圍內，包含少數的董事和高級管理人員，股權激勵份額與業績考核指標相掛鉤。實際上，以先回購再由員工持股計劃承接的模式也比傳統的直接購買在方案上更具有靈活性。

（二）傳遞股價被低估信號。筆者認為S公司即使未在公告中強調該目的，但也必然是促使股價回升的傳導過程。從上述一年的股票行情來看，S公司處在比較低迷的狀態，股價沒有反映出公司真實價值，投資者會逐漸對其失去信心，企業籌集的資金就會迅速減少，很不利于公司的進步與發展，除非是非常重大的有利事件發生，否則很難迅速挽回。在這種狀況下，股票回購算是比較有效的一種方式，它向投資者傳遞產生收益的信息，表達公司價值的優勢所在，投資者就會重新審視和評估，做出購買股票的決策，從而修正被低估的股價，保持一段時間的良好走勢，也有利于企業重新樹立形象。下表以第二次股票回購（12月28日）前后日股價為例，12月27日S公司股價跌入谷底，28日宣布回購計劃后開始回升。（見表2）

（三）提高每股收益和每股股價。每股收益是投資者在評價一個公司股票價值時十分看重的指標。每股收益（EPS）=（凈利潤-優先股股利）/發行在外的普通股股數。它能夠比較清晰的衡量企業的盈利能力——能為股東帶來多少的價值增值。企業回購部分股票后，流通在外的股票數量就會減少，在不影響凈利潤的情況下，公司的每股收益就會有較為明顯的提高，同時投資者對股票需求增加，每股股價也自然攀升了。S公司2018年的兩次回購在最終的年報上都會促進指標的可觀性。

（四）現金流水平較高。代理成本理論——自由現金流假說的觀點是，如果公司的現金超過其投資機會需要量，且多余的現金沒有合適的盈利機會使用，公司可以通過股票回購將資金分配給股東。這樣不僅可以提高每股收益和股價，還可以減少可供管理者支配的現金，降低代理成本。根據近幾年S公司的現金流量表顯示，其總現金流量基本上呈正數，也就是說公司是存在多余的現金的，因此不排除S公司希望達到上述目的而進行股票回購。

三、S公司股票回購財務效應分析

（一）正財務效應

1.財務杠桿效應。財務杠桿系數=每股收益變動率/息稅前利潤變動率，表明通過債務成本固定利息費用可以放大企業的普通股每股收益。在息稅前利潤變動率不變的前提下，每股收益的變動率越大，財務杠桿系數就會越大。而股票回購可以促使每股收益提高，所以S公司可以因此獲得財務杠桿效益。

2.財務目標效應。股東是企業的投資者，投資價值就在于企業未來能夠帶來的報酬，包括分配的紅利和出售股票獲得的差價收入，所以股東財富其實體現在股價上。而股票回購可以提高每股股價，對于達成S公司股東財富最大化目標是完全有利的。

3.節稅效應。大部分企業會通過現金回購股票，最后基本上就不太可能再發放現金股利，一般以回購的股票代替現金股利。我國稅法中規定現金股利屬于個人收入，因此股東需要繳納個人所得稅，而股票轉讓幾乎不征稅，所以股票回購也存在節稅效應。

（二）負財務效應

1.財務風險效應。財務杠桿能帶來的效益往往與財務風險相伴。一方面，根據“資產=負債+所有者權益”基本會計公式，當S公司進行股票回購，所有者權益就會減少，相應資產就會減少，資產負債率指標提高，影響了企業償債能力。另一方面，企業大量現金流出，對于正在或即將要進行的經營和投資活動也會產生較大影響。

2.回購風險效應。應該強調的是，并非所有公司只要進行股票回購，股價就會上漲，這與很多因素相關，比如回購的水平、時機等，如果公司沒有掌握好股票回購規模上的平衡點，反而可能會造成股價下跌，公司形象受損，投資者失去信心。一直跌停的股票還會被停牌，接受證監會的調查。

參考文獻：

[1]鐘小茜.淺析上市公司股票回購的財務效應[J].現代營銷，2018： 99-100.

[2]覃雪梅.上市公司股票回購動因與效應分析——天音控股（000829）股票回購案例研究[J].廣西大學學報（哲學社會科學版），2009年9月： 63-64.

[3]周書慧.公司股票回購的市場效應分析[J].科技經濟導刊，2016年5月： 210.