企業惡意并購與反并購策略分析

2019-10-08 03:48:01何春花

科技經濟市場 2019年7期

何春花

摘要：經濟全球一體化的不斷推進，帶動著我國資本市場不斷走向成熟，這為我國企業并購提供有利條件的同時，也為惡意并購制造了機會，因此為了維護自身利益和長遠發展，我國企業必須防范于未然。本文選取了“鄂武商股權之爭”事件進行案例分析，首先介紹了并購方與被并購方的基本信息，然后重點分析了浙江銀泰惡意并購的過程和動因，以及鄂武商采取的反并購措施，最后得出企業應如何預防和應對惡意并購的啟示。

關鍵詞：惡意并購;反并購;鄂武商股權之爭

1 鄂武商反并購案例分析

本文之所以選取鄂武商與浙江銀泰股權之爭這一事件進行分析，是因為從并購動因和反并購措施來看，此案例對于解釋說明并購與反并購的市場行為而言，頗具代表性。從被并購方來看，武漢武商集團股份有限公司的股東持股比例都比較低，即使是第一大股東武漢商聯集團股份有限公司，持股比例只有18.42%，與其一致行動人的持股比例才達到22.69%，說明股權比較分散。同時，第二大股東及其一致行動人持股占比22.62%，與第一大股東僅差0.07%，極易引發控制權的爭奪。從并購方浙江銀泰百貨有限公司來看，惡意并購鄂武商是看中其優質的資產和充足的現金流，為進行市場開發、擴展其業務范圍尋求資金支持。

1.1 惡意并購的雙方

中國銀泰投資有限公司于1997年成立，是北京一家多元化產業投資集團。其主要經營業務包括：商業零售、農林牧漁業的投資開發與經營、地產開發經營、投資與金融等等。浙江銀泰百貨有限公司是其旗下的控股公司，具有良好的經營業績，是浙江省內規模最大的百貨連鎖企業。2011年，銀泰百貨持有14.45%的鄂武商股份，同時，由其在湖北設立的湖北銀泰管理有限公司持有8.22%的鄂武商股份，此二者為一致行動人，共同持有22.62%的鄂武商股份，是鄂武商的第二大股東。

武漢武商集團股份有限公司（簡稱鄂武商）是一家于1959年成立的大型綜合性商業企業集團。六十年來，隨著資本市場的發展和經濟的快速增長，武商集團的規模日益壯大，成為中國企業500強之一。武商集團主要從事購物中心和超市業務，其銷售規模和經濟效益是同行業之中的領跑者，享有”湖北商業的一張名片”之稱。趕乘改革的浪潮，武商集團2006年4月3日完成股權分置改革，2010年12月，公司的第一大股東武漢商聯集團股份有限公司（簡稱”武商聯”），持有18.42%的鄂武商股份，武商聯的控股股東武漢國有資產經營公司持有2.43%的鄂武商股份，武商聯全資子公司武漢漢通投資有限公司持有1.84%的鄂武商股份，這三個鄂武商法人持股股東為一致行動人，共持有22.64%的鄂武商股份。

1.2 惡意并購的過程

2004年，武漢國有資產監督管理委員會試圖將武漢最大的三個商業集團：中百、武商和中商，進行重組整合，成立了武漢大商業集團。銀泰百貨以自有資金五億元投資武漢大商業集團，持有武漢大商業集團的股份僅次于第一大股東。但是，由于沒有進行股份制改革，導致并購重組沒有實現，銀泰百貨轉而投資武商集團。

2006年，鄂武商進行股份制改革，浙江銀泰意圖通過增持股票，以此來撼動第一大股東武商聯的地位，但以失敗而告終。2011年，浙江銀泰再一次向武商聯發起攻勢，通過在二級市場上頻繁交易，增持鄂武商股票，意圖拿下鄂武商第一大股東的地位。

2011年3月至4月之間，浙江銀泰不斷購進股份，前前后后總計三次超過武商聯及其一致行動人的持股比例，這一舉動給武商聯提了個醒。武商聯迅速開展一系列應對措施，通過停牌爭取重組的時間來尋找一致行動人;同時通過法律訴訟為反并購奪取了時間，在此期間鄂武商還不斷尋求機構投資者的支持，這一系列行動為反并購的最終成功奠定了基礎。

1.3 并購動因

在對鄂武商發起并購之前，中國銀泰已經在資本市場上發起了好幾次收購行為，先后入主了寧波華聯、湖南金果實業、科學城、百大集團等。2000年5月，中國銀泰趁著寧波華聯開始股份制改革，收購了公司國家股42655600股，以21.41%的股份成功成為寧波華聯的第一大股東。但是在并購成功之后，銀泰系并沒有對子公司業務進行整合，而是將優勢的百貨業務分離進銀泰百貨，同時以高于市場的價格，將旗下房地產出售給寧波華聯，以此來獲得大量資本。2003年12月4日，中國銀泰收購湖南金果實業股票56493024股，以24.91%的股份成為其第一大股東。但是在中國銀泰掌管金果實業之后，企業發生巨額虧損，引起國資委的注意，2005年6月，湖南經濟建設投資公司收回銀泰手中的股權，重新成為金果實業的控股股東。

從以上分析可以看出，中國銀泰收購行為的真實目的是為自身的發展尋找可靠的資金來源，其并購目標多為資金流量充足，或者是資產狀況良好的企業，然后通過利用上市公司作為融資平臺，以此來獲取資金支持，但實際上其業務發展帶來的利益，并沒有流入上市公司。自2006年股份制改革以來，鄂武商經營狀況比較出色，一直是湖北省零售批發行業的佼佼者。2006年鄂武商的主營業務收入為466602.7萬元，凈利潤為7751.01萬元，到2010年，主營業務收入和凈利潤分別增長至1053703.55萬元、37790.69萬元;與零售和批發整個行業相比，其盈利能力高于行業的平均水平，說明鄂武商具有較強的盈利能力。分析鄂武商的經營業績可以發現，正好符合中國銀泰的并購目標標準，所以才有了之后的鄂武商股權之爭。

通過銀泰系的發展經歷來看，其并購的真實動因是為了進行市場開發，不斷擴展其市場范圍，最后走向全國范圍發展，意圖建立全國連鎖百貨商城。

2 鄂武商管理層狙擊浙江銀泰系惡意收購的反收購措施

2.1 尋找一致行動人

2011年3月至4月之間，武商聯集團面對浙江銀泰投資有限公司前后三次威脅其對鄂武商第一大股東的地位，進行了有力的還擊。2011年3月28日，浙江銀泰及其一致行動人——湖北銀泰投資股份有限公司，合計持有22.72%的鄂武商股份，超過武商聯及其一致行動人0.03%。次日武商聯集團便公開發表聲明宣布與武漢經濟發展投資有限公司，成為一致行動人，總持股比例達到22.81%。4月6日，浙江銀泰投資有限公司通過二級市場將鄂武商持股比例增持至23.83%，4月8日武商聯集團宣布與武漢開發投資有限公司成為一致行動人，持股比例上升至23.99%。4月13日，浙江銀泰投資有限公司再次增持股份至24.48%，同日，武商聯集團又與武鋼實業、武漢市統建辦、武漢市總工會、武漢阿華美制衣等法人股東結為一致行動人，持股比例增持至25.52%。在此過程中，鄂武商先后與七個法人股東結為一致行動人，保住了鄂武商第一大股東的地位，并為其采取其他更有力的舉措爭取了時間。

2.2 取得機構投資者的支持

2010年末，共有47只基金持有鄂武商股票，所占股票總額有28%之高，所以機構投資者在這場反并購中起著關鍵性的作用。2010年6月9日，鄂武商宣布與武漢中商和武漢中百終止重大資產重組，并復牌交易。同天武商聯及其一致行動人通過大宗交易和集中交易方式成功收購了2536.25萬股鄂武商股票，股權上升至29.48%，這一舉措為反并購取得了階段性的勝利。

2.3 以收購主體違反相關法律為由提起訴訟

2011年4月14日，武商聯以協商鄂武商、武漢中商和武漢中百的資產重組事項為由，向證監會申請停牌，這一舉措主要是為了阻截浙江銀泰及其一致行動人繼續在二級市場上收購鄂武商股票。5月18日，武商聯一致行動人武漢開發投資有限公司將銀泰起訴至武漢市人民法院，起訴理由是浙江銀泰違反我國關于外資企業收購上市公司股份的法律法規，并要求阻止銀泰系繼續收購鄂武商股票的行為。

2.4 要約收購鞏固控股權

2012年6月底到7月底短短一個月時間，武商聯及其一致行動人通過要約的方式向鄂武商全體股民手中成功收購2536.24萬股鄂武商股票，此次收購份額占總股份的5%左右。完成收購后，武商聯及其一致行動人的總共持有鄂武商的比例上升到34.48%，遠遠超出第二大股東銀泰系持股比例24.48%，從而掌握了其對鄂武商的絕對控制權，反并購策略實施成功。

3 啟示

通過以上分析可以看出，第一大股東為地方國資、國有企業經營的上市公司，往往成為險資追擊的目標。雖然這類上市公司的風險管理意識較強，內部管理制度比較規范，但是其股權結構過于分散，這就給惡意并購者提供了機會。在鄂武商股權之爭的案例中，可以得出以下幾點啟示：

3.1 避免股權過度分散

上市公司股權過于分散，容易成為”野蠻人”侵犯的目標。可以考慮通過引入幾家持股比例相對較大的股東，讓他們彼此之間相互制衡，避免資本大鱷覬覦上市公司的控制權。

3.2 做好市值管理工作

公司管理層要做好市值管理工作，不要放過任何可能會威脅到公司控制權的事件，未雨綢繆，以便在威脅發生時能及時做出反應。當由于市場情緒等原因導致公司的價值被低估時，可以通過采取分紅、管理層增持、股權回購等方式，來保證股價處于合理的區間。

3.3 完善公司治理結構

上市公司應該從根本上遏制惡意并購行為，可以考慮在公司章程中添加具有防御性的法律設計，使得敵意并購者無法通過控股來爭奪企業的控制權。

3.4 做好頂層設計

國家要不斷完善并購與反并購的法制建設與監管，維護市場的合理秩序，保證資本市場的有序健康發展。

參考文獻：

[1]閆艷.我國上市公司并購與反并購研究[D].吉林財經大學，2018.