女性高管、股權(quán)結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)績(jī)效
——基于我國A股跨境電商行業(yè)經(jīng)驗(yàn)分析

(天津科技大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院 天津 300000)

一、引言

受益于“一帶一路”的紅利政策，跨境電商企業(yè)如雨后春筍般迅速發(fā)展，大力發(fā)展跨境電商是我國實(shí)現(xiàn)貿(mào)易往來、融資籌資的重要途徑。李克強(qiáng)總理在第十三屆全國人民代表大會(huì)第二次會(huì)指出，將改革完善跨境電商行業(yè)的發(fā)展提上日程。推動(dòng)服務(wù)貿(mào)易創(chuàng)新升級(jí)，促進(jìn)貿(mào)易轉(zhuǎn)型。目前跨境電商行業(yè)經(jīng)歷了20年的發(fā)展已經(jīng)到達(dá)了出海3.0階段，跨境電商行業(yè)生活化已經(jīng)成為一種不可逆轉(zhuǎn)的潮流。為了給跨境電商公司經(jīng)營(yíng)提供更好的指導(dǎo)，本文從公司管理層人選以及股權(quán)結(jié)構(gòu)出發(fā)，研究其對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響。不同以往的企業(yè)研究，女性高管與公司財(cái)務(wù)績(jī)效呈負(fù)相關(guān)或不相關(guān)，筆者研究發(fā)現(xiàn)在跨境電商領(lǐng)域，女性高管占比與財(cái)務(wù)績(jī)效呈正相關(guān)，女性高管占比對(duì)股權(quán)集中度和財(cái)務(wù)績(jī)效之間起中介作用。

二、文獻(xiàn)綜述

20世紀(jì)以來，電商企業(yè)的迅速發(fā)展，促使國內(nèi)外學(xué)者對(duì)其相關(guān)研究不斷加強(qiáng)，以豐富相關(guān)領(lǐng)域。國內(nèi)學(xué)者馬述忠等人(2018)選用 國內(nèi)48家跨境電商 A 股上市企業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，利用定量分析的方式，分析得出跨境電商企業(yè)的優(yōu)勢(shì)和短板，研究得出我國已掛牌上市跨境電商企業(yè)綜合績(jī)效水平較低，跨境電商企業(yè)應(yīng)提升綜合績(jī)效水平。在關(guān)于股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，研究頗豐，學(xué)者從不同角度入手對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)和企業(yè)經(jīng)營(yíng)成果進(jìn)行分析。Berle & Means(1932)最早提出股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)經(jīng)營(yíng)存在某種聯(lián)系，指出股權(quán)不集中時(shí)會(huì)影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。管理人員手中的股份低時(shí)，可能會(huì)呈現(xiàn)出股東因追求個(gè)人利益而損害其他人的利益，進(jìn)而業(yè)績(jī)下滑；Jensen 和Meckling(1976)進(jìn)一步發(fā)展了Berle和Means的思想，認(rèn)為管理人員的持股與公司價(jià)值之間存在正向關(guān)系，若增加管理人員的持股比例，形成相對(duì)控股，有助于公司業(yè)績(jī)的提升。近年來，多位國外學(xué)者以不同類型的公司為實(shí)驗(yàn)樣本驗(yàn)證股權(quán)結(jié)構(gòu)和財(cái)務(wù)績(jī)效的聯(lián)系并研究是否會(huì)受到其他因素干擾，Yu Cuia等人(2019)以我國IT上市公司為研究對(duì)象，得出國有控股公司股權(quán)集中度與財(cái)務(wù)績(jī)效之間成正相關(guān)關(guān)系；然而，Jordi Paniaguaa等人(2018)得出相反結(jié)論，通過研究公司治理與財(cái)務(wù)績(jī)效的關(guān)系發(fā)現(xiàn)股權(quán)離散程度和公司財(cái)務(wù)績(jī)效呈負(fù)相關(guān)；近幾年國內(nèi)對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)和管理層人選的研究也日漸增多，曹廷求等(2007)從研究股權(quán)結(jié)構(gòu)和財(cái)務(wù)績(jī)效的方法著手，引出股權(quán)內(nèi)購的概念。熊風(fēng)華，姜俊(2016)利用上市公司數(shù)據(jù)得出股權(quán)集中度與公司績(jī)效左低右高的 U 型關(guān)系，與傳統(tǒng)結(jié)論有所區(qū)別；門路(2017)以非國有上市公司為研究對(duì)象，得出在非國有上市公司中，適度的股權(quán)集中以及提高中小股東的占比有利于推動(dòng)上市公司提高績(jī)效。高興和劉浩莉以我國小微企業(yè)為研究對(duì)象，研究發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中程度越高，公司財(cái)務(wù)績(jī)效越顯著；第二大股東制衡能力越強(qiáng)，公司財(cái)務(wù)績(jī)效越顯著；李晉豐(2018)利用三年上市公司的數(shù)據(jù)引入股權(quán)結(jié)構(gòu)作為中介要素進(jìn)行分析其與財(cái)務(wù)績(jī)效的關(guān)系，研究證明合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效起正相關(guān)作用。在關(guān)于管理層人選的角度，大部分學(xué)者得出結(jié)論女性在高管層占比對(duì)公司財(cái)務(wù)績(jī)效并未起到促進(jìn)作用。Stinerock(1991)指出女性董事因在生理和性格特征與男性董事存在顯著的差異，從而在公司戰(zhàn)略決策過程中表現(xiàn)得十分謹(jǐn)慎和保守，對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效并未產(chǎn)生積極影響；Rosa 等人(1996)對(duì)小企業(yè)主性別與績(jī)效的關(guān)系進(jìn)行研究后發(fā)現(xiàn)，性別是影響財(cái)務(wù)績(jī)效的關(guān)鍵因素，女性企業(yè)家所擁有企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值明顯比男性的低；王明杰、朱如意(2010)把ROE、EPS、托賓 Q 值作為被解釋變量，對(duì) 1 227 家公司兩年的數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，研究得出女性董事對(duì)公司績(jī)效也無顯著影響；林建濱(2018)以1992-2013年滬深兩市上市公司為研究對(duì)象，得出女性對(duì)于公司績(jī)效的影響也并不顯著。與此同時(shí)，Manh-Chien Vua等人(2018)研究也表明獨(dú)立董事中女性的數(shù)量對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效也無影響。賈明琪、杜 蕊(2018)指出對(duì)于成熟期企業(yè)，女性董事比例的提高會(huì)對(duì)公司績(jī)效造成負(fù)面影響。本文在總結(jié)學(xué)者觀點(diǎn)的基礎(chǔ)上，在跨境電商領(lǐng)域研究股權(quán)結(jié)構(gòu)以及管理層的人選對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響，以豐富相關(guān)領(lǐng)域研究。

三、研究設(shè)計(jì)

文章選取 2015—2017 年年51家上海和深圳A 股電商企業(yè)上市公司共156個(gè)數(shù)據(jù)為研究樣本。為保證數(shù)據(jù)的代表性與真實(shí)性，在原始樣本的基礎(chǔ)上進(jìn)行了如下處理:

(1)剔除 ST、* ST 和 PT 等經(jīng)營(yíng)異常的上市公司;

(2)剔除財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)缺失的上市公司。

樣本財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來自上交所、深交所以及同花順數(shù)據(jù)庫與巨潮資訊網(wǎng)公布的跨境電商上市公司年報(bào)，利用SPSS 24和 Excel等軟件對(duì)所得數(shù)據(jù)進(jìn)行相關(guān)處理。

四、實(shí)證分析

(一)模型設(shè)計(jì)

為了研究管理層人選、股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司財(cái)務(wù)績(jī)效的影響，文章設(shè)計(jì)資產(chǎn)收益率(ROA)為因變量，分別研究管理層的性別以及股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)財(cái)務(wù)績(jī)效的影響。綜上所述，設(shè)計(jì)相關(guān)模型如下：i表示公司，t表示時(shí)間，μ表示殘差。

模型一：股權(quán)結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)績(jī)效

ROAit=α0+β1CR1it+β2Sizeit+β3Levit+μ

模型二：赫芬達(dá)爾指數(shù)與財(cái)務(wù)績(jī)效

ROAit=α0+β1H5it+β2Sizeit+β3Levit+μ

模型三：股權(quán)制衡度與財(cái)務(wù)績(jī)效

ROAit=α0+β1Cit+β2Sizeit+β3Levit+μ

模型四：女性高管占比與財(cái)務(wù)績(jī)效

ROAit=α0+β1Git+β2Sizeit+β3Levit+μ

模型五：女性高管占比是股權(quán)結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)績(jī)效的中介變量

ROAit=α0+β1CR1it+β2H5it+β3Cit+β4Git+β5Sizeit+β6levit+μ

注釋：其中α0常數(shù)項(xiàng)，β值為回歸系數(shù)，μ為隨機(jī)誤差

相關(guān)變量解釋如下表1所示：

表1 研究變量表

(二)研究假設(shè)

隨著教育程度的不斷深化，越來越多的女性不斷登上管理者的舞臺(tái)，以其專業(yè)技能和工作經(jīng)驗(yàn)，勤勉好學(xué)，自信而且親和力獲得各級(jí)領(lǐng)導(dǎo)的好評(píng)和公司的認(rèn)可。提出假設(shè)一：H1管理層中女性占比與跨境電商企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效呈正相關(guān)。股權(quán)分散無法實(shí)現(xiàn)公司保護(hù)公司股東利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)最大化，因此本文從第一大股東占比、赫芬達(dá)爾指數(shù)以及股權(quán)制衡三個(gè)角度著手，提出假設(shè)二：H2股權(quán)集中度與跨境電商企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效呈正相關(guān)。其后引入中介變量提出假設(shè)三：H3管理層女性占比是股權(quán)結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)績(jī)效的中介變量。

(三)描述性分析

本文利用SPSS24對(duì)2015-2017年A股跨境電商企業(yè)主要變量進(jìn)行描述，如下表2所示?？缇畴娚谭治鰯?shù)據(jù)顯示的總資產(chǎn)報(bào)酬率的平均值為5.18，最大值為28.63，最小值為-26.94，由此可知即便跨境電商企業(yè)發(fā)展勢(shì)頭良好，但并非是一直處于盈利狀態(tài)。第一大股東的持股比例最小為5.65%，最大值為80.36%，表明跨境電商企業(yè)的股權(quán)差異較為明顯。赫芬達(dá)爾指數(shù)極小值為0.003，最大值為0.65，說明跨境電商企業(yè)行業(yè)不同，市場(chǎng)集中度存在一定差異。股權(quán)制衡度最小值為0.02，最大值為0.46，說明不同的跨境電商行業(yè)，股權(quán)制衡差異存在。女性高管占比最小值為0，最大值為46%，均值為20%，說明女性高管在跨境電商行業(yè)占比不高?？缇畴娚绦袠I(yè)規(guī)模和資產(chǎn)負(fù)債率的極小值和極大值之間的差異較大，這與跨境電商行業(yè)公司面臨的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)。

表2 描述統(tǒng)計(jì)量

(四)回歸分析

1.第一大股東持股比例與總資產(chǎn)報(bào)酬率的回歸分析

模型一的顯著性水平Sig=0.002，說明模型一解釋效果良好，驗(yàn)證了H2的成立?？缇畴娚绦袠I(yè)第一大股東占比越高，利于提高公司的決策，進(jìn)而會(huì)促進(jìn)總資產(chǎn)報(bào)酬率的提高。另外，公司的規(guī)模對(duì)總資產(chǎn)報(bào)酬率呈正向效果，跨境電商規(guī)模較大的財(cái)務(wù)績(jī)效會(huì)比較好，企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)總資產(chǎn)負(fù)債率呈負(fù)相關(guān)，負(fù)債過多，導(dǎo)致財(cái)務(wù)績(jī)效降低。

2.赫芬達(dá)爾指數(shù)與總資產(chǎn)報(bào)酬率

模型二的顯著性水平Sig=0.000，說明模型一具有解釋效果，驗(yàn)證了H2的成立?？缇畴娚绦袠I(yè)赫芬達(dá)爾指數(shù)越高，即股權(quán)集中度越高，總資產(chǎn)報(bào)酬率會(huì)越高。

3．股權(quán)制衡度與總資產(chǎn)報(bào)酬率

模型三的顯著性水平Sig=0.008，說明模型三具有解釋效果，驗(yàn)證了H2的成立?？缇畴娚唐髽I(yè)股權(quán)制衡程度越高，利于促進(jìn)總資產(chǎn)報(bào)酬率的提高。另外，在此階段公司的規(guī)模對(duì)總資產(chǎn)報(bào)酬率呈負(fù)向效果，跨境電商規(guī)模小的企業(yè)，總資產(chǎn)報(bào)酬率更高。

4.女性高管占比與總資產(chǎn)報(bào)酬率

模型四的顯著性水平Sig=0.000，說明模型四具有解釋效果，驗(yàn)證了H1的成立?？缇畴娚绦袠I(yè)女性占比越高，利于促進(jìn)總資產(chǎn)報(bào)酬率的提高。另外，公司的規(guī)模對(duì)總資產(chǎn)報(bào)酬率呈正向效果，跨境電商規(guī)模較大的財(cái)務(wù)績(jī)效會(huì)比較好，企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)總資產(chǎn)負(fù)債率呈負(fù)相關(guān)，負(fù)債過多，導(dǎo)致財(cái)務(wù)績(jī)效降低。

5.中介效應(yīng)分析

引入女性高管所占比例作為中介變量，顯著性水平Sig<0.1，通過了顯著性檢驗(yàn)，說明在跨境電商行業(yè)，高管女性占比對(duì)赫芬達(dá)爾指數(shù)與財(cái)務(wù)績(jī)效之間有中介效應(yīng),高管女性占比對(duì)股權(quán)制衡度與財(cái)務(wù)績(jī)效之間存在中介效應(yīng)，高管女性占比對(duì)第一大股東持股比例與財(cái)務(wù)績(jī)效之間有中介效應(yīng)。另外，公司的規(guī)模對(duì)總資產(chǎn)報(bào)酬率呈正向效果，跨境電商規(guī)模較大的財(cái)務(wù)績(jī)效會(huì)比較好，企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)總資產(chǎn)負(fù)債率呈負(fù)相關(guān)。

五、結(jié)論與建議

本文通過驗(yàn)證模型一、模型二、模型三，通過回歸分析發(fā)現(xiàn)第一大股東股權(quán)占比、赫芬達(dá)爾指數(shù)以及股權(quán)制衡度作為衡量股權(quán)集中度的指標(biāo)與財(cái)務(wù)績(jī)效都呈正相關(guān)，因此，在跨境電商領(lǐng)域，適當(dāng)提高股權(quán)集中度，有助于提高公司的財(cái)務(wù)績(jī)效。本文通過對(duì)51家跨境電商領(lǐng)域的153個(gè)數(shù)據(jù)分析得出跨境電商企業(yè)第一大股東占比均值34.96，赫芬達(dá)爾指數(shù)均值為0.166，股權(quán)制衡度0.24，總體而言，股權(quán)集中程度偏低，應(yīng)當(dāng)適當(dāng)提高大股東的持股比例，有助于緩解股權(quán)分散帶來的決策效率低下，以及監(jiān)督力度下降問題，實(shí)現(xiàn)股權(quán)的有效制衡，促進(jìn)公司良好的運(yùn)營(yíng)，進(jìn)而提高公司財(cái)務(wù)績(jī)效。

通過驗(yàn)證模型四女性高管占比與財(cái)務(wù)績(jī)效的回歸分析發(fā)現(xiàn)，在跨境電商企業(yè)中，女性高管的占比與財(cái)務(wù)績(jī)效呈正相關(guān)。自信、溫和、理性、樂觀等越來越越多的標(biāo)簽開始附著在職場(chǎng)女性身上，這些品質(zhì)也促使女性管理層在所處的職位上展現(xiàn)出優(yōu)勢(shì)。本文研究發(fā)現(xiàn)女性高管在跨境電商行業(yè)僅僅占據(jù)20%，所以應(yīng)該適當(dāng)提高女性在管理層中的占比，以促進(jìn)跨境電商企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的提高。

其后通過中介分析發(fā)現(xiàn)女性高管的占比與股權(quán)集中度和財(cái)務(wù)績(jī)效之間存在中介效應(yīng)，即女性高管占比高的跨境電商企業(yè)往往股權(quán)集中度較高，財(cái)務(wù)績(jī)效較其他企業(yè)比較高。因此跨境電商企業(yè)在今后發(fā)展過程中建議關(guān)注提高女性管理人員在管理層中的占比，并適當(dāng)?shù)奶岣叽蠊蓶|的持股比例，達(dá)到股權(quán)相對(duì)集中，或制衡以實(shí)現(xiàn)提高跨境電商企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的目的。