基于內外均衡的人民幣匯率政策演變及現狀分析

摘 要：本文梳理1994年以來我國人民幣匯率政策的演變情況，分析了我國匯率政策對內外均衡的影響。

關鍵詞：內外失衡；人民幣匯率政策

一、釘住美元人民幣匯率政策與經濟協調機制分析（1994-2005）

1994 年是中國匯率制度改革的重要一年。這一年人民幣匯率改革采取的措施主要有：1 月 1 日起外匯實現并軌，實行以市場供求為基礎的、單一的、有管理的浮動匯率，新的匯率比前一交易日的官方貶值 33%；建立銀行間外匯交易市場改進匯率形成機制；實行銀行結售匯制，取消外匯留成、上繳和額度管理；取消境內外幣計價結算，停止發行外幣兌換券；同年 4 月，中國外匯交易中心正式運行；人民幣經常項目下開始實現有條件可兌換。人民幣匯率的這次改革真正確立了以市場供求為基礎的、統一的匯率決定體系。隨著國內市場化改革的不斷深入，指導內外均衡的財政政策、貨幣政策和匯率政策開始發揮作用。雖然當時中國人民銀行宣布人民幣匯率制度是以市場為基礎的、單一、有管理的浮動匯率制度，但從后來人民幣名義匯率的實際走勢來看，人民幣匯率在 1994 年初作了大幅貶值以實現與調劑匯率的并軌，之后略有升值，從 1998 年到 2004 年就保持在了 8.28 元/美元的固定水平上。因此這一時期稱為典型的人民幣釘住匯率制度。

根據人民幣匯率變動與內部經濟均衡調節的關系，可以將這一段時間再分為三個階段。

第一階段實際有效匯率升值與內部經濟過熱并存（1994-1997）：1994 年初人民幣名義匯率的大幅貶值（一次性貶值幅度高達 33%），直接刺激了當年凈出口的增加（1994 年凈出口增長了 36.7%，），同時由于 1994年實際固定增產投資增長高達 15.6%，財政政策處于高度擴張態勢。在貨幣政策方面，由于外匯增加所導致的外匯占款增長過快，國內市場上 M2 在 1994 年增長了 31.2%，同樣出于擴張態勢。經濟出現了明顯的過熱現象，1994 年與 1995 年的通貨膨脹率分別高達 24.3%和 16.8%。中國政府為實現內部均衡而采取了雙管齊下的方式：一是采取緊縮的財政政策和貨幣政策，二是力圖通過名義匯率升值后減少凈出口。緊縮性貨幣對通貨膨脹的平衡效應顯現，人民幣的實際有效匯率進入升值通道。

第二階段實際有效匯率貶值與通貨緊縮時期（1998-2001）：隨著緊縮性的財政政策和貨幣政策的實施，國內有效需求與實際供給的矛盾開始緩解，通貨膨脹率逐年下降。國內經濟矛盾得到緩解的同時，卻受到了外部經濟的沖擊。1997 年東亞金融危機爆發，其最終結果是原來堅持固定匯率的東亞新興經濟增長體紛紛放棄原有的匯率制度而采取了大幅度貨幣貶值的方式來緩解本國的困境。由于中國沒有開放資本項目，國際游資及周邊環境并沒有對人民幣匯率造成沖擊。但面對周邊國家貨幣競爭性貶值的情況，中國經濟對出口增長的依賴，人民幣面臨著較大的貶值壓力。中國采取了負責任地區大國的態度，堅持了人民幣名義匯率保持不變。但由于東亞各國要么是我國的主要出口地（如韓國、泰國等），要么是與我國出口同質產品的國家（如馬來西亞、越南等），國際金融市場對人民幣貶值存在著強烈預期，國際資本大量從我國撤退，在人民幣名義匯率保持穩定的情況下，人民幣實際有效匯率出現了小幅貶值。

第三階段人民幣名義匯率升值壓力與經濟的高速增長時期（2002-2005）：從內部經濟環境來看，國內寬松的貨幣政策對總需求和總供給的效應開始顯現，固定資產投資增長開始提速，M2也連續出現了大幅度增長，2002 年增長率達到了 18.3%。寬松的貨幣政策有效緩解了國內通貨緊縮的情況。

二、爬行釘住的匯率機制與內部經濟的脆弱均衡（2005 年至今）

2005 年 7 月 21 日，人民銀行宣布人民幣匯率不再單一釘住美元，而是選擇若干種主要貨幣組成一個貨幣籃子，實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。人民幣匯率在西方各國尤其是美國的壓力下進入了對美元的爬行釘住的升值通道。2008 年美國次貸危機引發的全球金融市場波動，中國經濟采取了 4 萬億的擴張性財政政策和寬松的貨幣政策，其后果就是中國經濟自 2011 年至今面臨著控制通貨膨脹的考驗。

在人民幣名義匯率釘住美元時期，穩定的名義匯率為我國吸引外資和進出口貿易創造了良好的政策環境，但人民幣匯率作為外部均衡調節手段的工具變量不再自由發揮作用。

本文的研究表明，在調節內外均衡方面，政府決策當局更多地是通過貨幣政策工具影響價格指數進而影響人民幣的實際有效匯率這一路徑來調節外部均衡的。人民幣匯改后，人民幣匯率出現了單邊、緩慢升值的走勢，由于設定了波幅限制，人民幣匯率的決定更多地是受到了貨幣當局而不是市場的調節。因此，同之前的釘住美元的匯率政策類似，人民幣匯率在影響外部均衡方面并沒有充分的自主發揮作用的空間；而且由于人民幣匯改是在國際壓力下啟動的，國際投機資本對人民幣升值存在著強烈的升值預期，套利資本的大量流入，其對外部均衡和內部均衡的沖擊超出了人民幣緩慢升值所產生的調節內外均衡的作用力度，因此其發揮作用的空間也是非常有限的。

參考文獻

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作者簡介：

高潔（1987—），女，山西臨汾人，中國建設銀行山西省分行人力資源部.