論智能投顧的法律風險與應對

許麗

摘? ?要：隨著金融科技的發展，傳統的財富管理模式發生了很大的變化，通過人工智能、云計算、大數據等高新科技在金融領域開發的智能投顧業務成為新趨勢。運營智能投顧的主體在法理上具有信義和適當性等義務，同時要遵守透明度規則，而我國當前的法律規定在此方面還存在缺陷。因此，完善智能投顧運營主體的法律義務，并不斷健全配套法規和相應的監管制度，是當前亟待解決的難題。

關鍵詞：智能投顧;資產管理;風險;法律規制

DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2019.09.006

中圖分類號：D922.287? ? ? ? ? ? ? ?文獻標識碼：A? ? ? 文章編號：1003-9031（2019）09-0043-08

智能投顧即“智能+投資顧問”，是基于人工智能的投資顧問平臺、產品或服務。作為21世紀最偉大的金融創新，智能投顧融合了金融科技與互聯網的雙重優勢，借助人工智能、大數據技術和云計算，降低了決策成本，提高了決策質量，從而使普通投資者能以非常低的資金門檻和費率獲得傳統金融投顧時代只有高凈值人群才能享受的財富管理服務，真正踐行了“普惠金融”理念。智能投顧的主要服務模式是通過問卷或算法為顧客提供自動化投資建議和資產管理服務，主要的業務流程是：首先，向客戶發放問卷測評從而判斷其風險承受能力;然后根據客戶承受風險的能力，為其推薦特定組合的投資產品，再將客戶投入的資金轉移到證券經紀公司進行第三方托管;最后，智能投顧系統代表客戶發出交易指令，并依據市場行情和用戶的需求，實時監測和定時調倉。

一、智能投顧發展現狀

智能投顧有效解決了財富管理的不信任問題，讓投資者放心地投資。2017年Statista發布統計數據顯示，智能投顧在全球范圍內的資產已經上升至2264億美元，并以每年接近八成的增長率持續增長，以此增速預計，2022年資產總額可達1.4萬億美元。

（一）智能投顧國外發展概況

目前，世界上包括美國、英國、澳大利亞、新加坡在內的多個國家都在提供多種形式的智能投顧業務（見表1）。

Betterment成立于2008年，是美國紐約第一家通過自動化在線服務為客戶提供資產管理的投資理財公司。該公司的主要業務是根據用戶的投資傾向和風險偏好，把Markowiz（美國經濟學家）提出的資產組合理論和衍生模型用于產品，個性化地提供資產配置組合方案，包括基金、股票、期權、債權資產等，通過Betterment網站用戶可以低門檻和低成本管理自己的資產。隨后Wealthfront基于人工智能技術，通過問卷評估對目標客戶的具體情況進行特殊定制，提出適合其個人資產情況的投資組合意見，主要客戶群為中低凈值類資產客戶。Wealthfront自從開發智投業務后，業務額已經超出50億美元，其公司規模和業務能力已經受到其他國家的普遍認可。

Nutmeg成立于2011年4月，引領整個英國智能投顧領域。同美國Wealthfront一樣，Nutmeg主要投資于交易型開放指數基金（Exchange Traded Funds），平臺共有10款產品供客戶選擇，風險等級從“謹慎”到“高風險”不等，平臺管理費遠遠低于傳統財富管理機構，受到投資者的高度追捧，成立不到3年就吸引了4萬名用戶。在此之后，英國進入了智能投資發展的新階段，以巴克萊銀行（Barclays Bank PLC）、蘇格蘭皇家銀行（The Royal Bank of Scotland）、勞埃德銀行（LloydsTSBGroup）為代表的金融巨頭相繼開展智能投顧業務，正式進軍金融智投領域。

（二）智能投顧國內發展概況

人工投資顧問成本高昂，資產管理成為高凈值人群的特權，而我國大力發展的普惠金融的宗旨在于讓財富管理從特權走向普惠，讓每一個人民群眾投資金融產品、享受金融服務。隨著財富管理市場的不斷壯大，以及普通中小投資者不斷增多，智能投顧進入中國廣大中小投資者的視野也成為必然。在此背景下，我國從2014年開始興起智能投顧熱，銀行、券商、保險公司等傳統金融機構、第三方財富管理機構紛紛推出智投業務，在短短四年多的時間里，智投產品得到廣泛的應用，尤其受到中小投資者的極大青睞。全球最大的咨詢管理機構埃森哲發布的《智能投顧在中國：直面挑戰、把握機遇、決勝未來》顯示，智能投顧雖在中國起步較晚，但其發展速度驚人，初步估計在2022年可以實現用戶過億，資產超6600億美元的目標。

中國的智能投顧市場也比較復雜，可以按多種方式分類。按照智能平臺的出身可分為三類：一是專業的智能投顧平臺;二是依托于網絡平臺運行的金融智能投顧產品;三是依托于傳統金融機構進行服務和銷售的智能投顧產品，常見的有財富公司、保險基金、銀行證券等智能投顧產品（見表3）。

二、智能投顧的域外管理經驗對照借鑒

智能投顧產品最先起源于美國，市場發展迅速，只經歷了幾年時間就形成了一些固定的服務流程。因此，借鑒美國相關經驗具有重要意義。

（一）智能投顧的違規和監管

隨著美國智能投顧產業的不斷壯大及其管理資產規模的不斷增加，監管層對智能投顧的監管方面也走在世界前列。2017年初，美國證監會下屬的投資管理部就智能投顧如何進展發布了長達15頁的操作指南，明確提出智能投顧不能違反美國《1940年投資顧問法》。雖然此前這部法律是監管人類投顧的，但證監會明確了機器顧問也應受到這部法律的約束。在中國，智能投顧的實際操作和法律禁止證券投資咨詢全權委托的規定存在沖突。我國《證券法》明文禁止證券投資咨詢機構從事投資代理業務，不能替代委托人進行投資決策，而如今智能投顧取代自然人為投資者提供建議、甚至協助做出投資決策，與相關法律規定相矛盾，從而使得智能投顧實際操作涉嫌違規。

（二）智能投顧投資者教育和保護

2017年，美國證監會發布了一份投資者公告，教育投資者如何認識和接受智能投顧服務。這份公告內容包括向投資者介紹智能投顧相關知識、智能投顧如何利用客戶信息為投資者決策、智能投顧如何收費等問題，且讓投資者注意智投企業應當對他們做詳細的信息披露以便于他們充分理解智能投顧的運行方式、潛在的利益沖突以及可能存在的風險。在中國，智能投顧對投資者測評不充分、信息披露不到位等情況大有所在。與此同時，投資者在接受智能投顧服務時，對平臺所運行的科技手段、工作流程和運作算法知之甚少，從而處于相對弱勢地位。

（三）智能投顧的資質和牌照

智能投顧是一個混業概念，既有資產管理，又有投資顧問。美國實行二合一的資產管理牌照和投資顧問牌照制度，即只需擁有其中一個牌照就能同時開展資產管理和投資顧問業務。但在我國資產管理與投資資顧問是分業監管的，適用不同的法律體系與監管要求。我國已經出臺的《證券、期貨投資咨詢管理辦法》和《證券投資顧問業務暫行規定》對智能投顧的業務范圍進行限定，即只允許其進行投資顧問，禁止管理資產。而智能投顧既要做投資顧問，又做資產管理，就必須同時擁有兩塊牌照。

三、我國智能投顧的法律風險

智能投顧由于摻雜了人工智能的成分，作為一個全新的事物，其隱藏著很高的風險。包括但不限于智能技術風險、道德與信用風險、市場操作風險、網絡安全風險等。

（一）“全權委托”禁止導致運營困局

如前文所述，智能投顧就其實質操作而言，仍然包括為客戶提供財富管理交易性質的服務。通過調研發現，我國開展智能投顧業務的互聯網平臺多數是無牌照經營，且不符合我國法律關于智能投資運營的主體要求，既不是證券投資咨詢機構也不是證券公司。同時，智能平臺中相關的操作人員也不具備相應的投資顧問從業資格。參照現在的法律規范，智能投顧業務屬于違規操作，面臨著巨大的法律合規風險（見表4）。

（二）智能投顧的適當性義務難以到位

為了更好地保護投資者的利益，需要分析投資者的風險承受能力，匹配與其承受能力相符的金融服務和金融產品，這種制度稱之為投資者適當性制度。證監會在2016年12月出臺的《證券期貨投資者適當性管理辦法》明確要求證券期貨經營機構應當履行普通投資者保護、風險揭示、適當性評估和內部管理等法律義務。智能投顧雖然部分履行了這些義務，但無法達到傳統從業人員的履職程度。如對于風險評估義務，智能投顧一般是通過在線問卷測評來完成，但多數平臺的問卷僅幾個選擇題，很難做到真正有效對客戶進行評估，且用戶在回答這些問題時可能被情緒、心態、當前資金實力、預期收益等因素左右。另外，每個投資者的收入支出會持續變化，其承受風險的能力也不是一成不變的，這是一個動態數據，簡單的問卷測評并不精準。若智投平臺設計的問卷測評不合理，為顧客提供的投資建議也會相去甚遠，智能投顧難以履行適當性義務。雖然我國尚未確立投資者適當性制度，《證券法》中也沒有明文的規定，但散見于其他規范性文件都明確了經營者向投資者銷售商品或提供服務時應該了解的必要信息（見表5）。

（三）電子格式合同有失公平

客戶購買智能投顧產品或接受服務時，需與運營商簽署電子化、無紙化的格式合同，這存在很大的法律風險。一是電子化合同具有虛擬性、易更改性特征，其合同本身就具備一定的風險性。如簽訂服務合同、委托資產管理合同和交易合同，都只需要通過網絡輕點鼠標或屏幕即可完成，如果投資者因為缺乏法律保護意識和金融風險意識，就可能受到軟件運營商的不良誤導，在如此迅速便捷的操作下簽署與自身真實意愿相違背的合同或協議。二是作為運營商，其對智投產品的內容和服務比消費者更為了解。投資者往往不會請專業律師仔細斟酌合同內容，并不知道合同中很多隱藏的不利于自身的條款而匆匆簽署，導致利益受損。如在一些智能投顧服務合同中，將一般性的服務授權規定表述為“全權委托”或添加了強制性的免責條款，且缺乏給予投資者特別提示說明或引起特別注意的內容。這就使得投資者處于明顯的弱勢地位，單方面承擔較多的合同義務，而享受相對較少的合同權利。

四、智能投顧的法律風險規制路徑

（一）細化與智能投顧服務相矛盾的規范性文件

智投服務在我國涉嫌違規操作，但不能因此一刀切抵制金融創新，我們應當在沿用現行相關規定外，進一步細化智投領域的特殊規定。縱觀全球各國的監管情況，2015年，加拿大證券管理局（CSA）出臺了《投資組合管理機構提供在線投資建議的指引》，明確要求財產管理機構必須履行相應的注冊程序和行為規范。2016年8月，澳大利亞證券與投資委員會（ASIC）發布了《面向零售客戶提供電子化金融產品建議》，是對智能投顧較為全面的監管規定。對于我國在已有資管規定的情況下，應細化相關規定，從而讓智能投顧業務合法化進行。筆者認為可以在嚴格智能投顧準入門檻的前提下，進一步細化相關法規，專門設定一個章節對智能投顧的行業規范和業務指引進行明文規定，實現智能投顧法治化和科學化發展。

（二）嚴格智能平臺履行投資者適當性義務

從電子合同簽署伊始，投資者就可能處于信息不對稱的弱勢地位，對于智能投顧這一新興金融科技理財服務，普通金融消費者對其有太多盲點。現代資本市場側重于對投資者權益進行保護，并成為一種趨勢，在此背景下應當讓智能投顧的運營商或服務者承擔更高標準的法律義務。首先，平臺應承擔金融科技技術風險、平臺工作人員操作風險，即如果大數據不完備或失真、算法偏頗，導致推薦給投資者的理財方案不適當，應當由平臺承擔相應的責任;其次，在智能投顧平臺的組織機構設置方面，平臺應當配備相關技術人員，維護平臺系統的網絡運行安全。隨著互聯網技術的全面發展，網絡安全問題關系到每個領域、每個行業、每個機構與個人。2014年美國證監會公布一項調研數據顯示，七成以上的資產管理機構都受到過一定程度間接或直接的網絡攻擊，智能投顧作為一種互聯網資產管理工具，其面臨的網絡安全問題不容忽視。最后，信息的準確度和透明度也對平臺提出了新要求，應通過嚴格的信息披露制度，實現平臺信息披露的真實性、準確性和完整性。經營者只有嚴格履行這些基本義務之后，才能為投資者提供適當的金融服務或金融產品，從而讓投資者適當性制度落到實處。

（三）開展智能投顧服務市場專項審查

智能投顧作為金融科技創新的產物，為投資者帶來投資便利的同時，應當堅持開展智能投顧專項審查工作從而規避風險。歐美國家對智能投顧的專項審查工作由國家金融監管機構進行，如美國金融業監管局（FINRA）已于2015年開展了智能投顧市場調研，于2016年3月公開調研結論，形成了《數字投資建議報告》。英國金融行為監管局（FCA）和英國財政部也于2016年3月聯合發布了《金融顧問市場回顧》報告，主要是在金融市場調研基礎上評估智能投顧的可負擔性與可得性。這些專項審查不僅可以審查智投產品本身的技術風險，人面畫像是否準確、算法是否可行等，還可對潛在的金融風險預先進行審查和控制。另外，對于經營者與顧客的不公平合同也是轉型審查的目標之一，只有這樣才能讓投資者處于相對公平的地位，保護其合法權益不受侵害。■

（特約編輯：蔣琳）

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