新興大國外匯儲備研究的文獻綜述

歐陽曜亞 長沙理工大學 湖南長沙 410076

理論界學者主要從以下三個方面思考了新興市場國家外匯儲備的相關問題：一、從定性角度闡釋快速發展中的新興市場國家擁有多少外匯儲備是適度的；二、如何對適度外匯儲備規模進行定量測度；三、如何根據當前的外匯儲備量進行合理的戰略和政策調整。

針對第一個問題，Heller（1966）最早提出外匯儲備需求量應該與進口邊際傾向負向相關；而Frenkel & Jovanovic（1981）在此基礎上構建了外匯儲備的存貨緩沖模型，證明外匯儲備的最優規模同其持有成本和重置成本相關。上述觀點是在國際金融市場還不發達的背景下提出的。

亞洲金融危機爆發后，一些學者側重從預防動機視角考察新興國家外匯儲備的功能和需求（A.Greenspan，1999；Azimen & Lee，2007；Mendoza，2010等），他們認為：由于融資驟停引發的危機帶來的社會福利損失遠高于持有外匯儲備的成本，因此這些國家選擇囤積外匯儲備，以防范再一次危機。高杰英和閆飛宇（2017）在估算出持有外匯儲備的機會成本、資本外逃概率以及資本外逃成本的基礎上，進一步計算出了基于預防性動機的金磚國家最優外匯儲備規模。

作為對預防動機的補充，一些學者進而提出了基于重商主義動機的外匯儲備需求理論（Dooley et al，2004；Wyplosz，2007；陳奉先等，2012；趙國華，2014），即一國累計外匯儲備正是為了保持低匯率以刺激出口。另外，Cheung& Qian(2009)證明了東亞國家外匯儲備存在Machlup衣柜假說中的瓊斯效應，新興國家增持外匯儲備是出于競爭或攀比動機。

在此基礎上，各國學者選取具體的國家和地區對新興市場國家適度外匯規模問題進行探討。Aizenman & Marion（2003）討論了中東國家外匯儲備過多的問題；Mohanty &Turner（2006）分別選取亞洲、中歐、中東、拉美區域探討其外匯儲備是否適度。國內學者針對我國不同時期外匯儲備的最優規模進行了探討，但所得結論不盡一致。李巍和張志超（2009）認為在保持金融穩定的前提下，目前中國的外匯儲備并不過量；而吳念魯和任康鈺（2013）等則指出中國在儲備持有上過量，即超過了最優規模。滿向昱等（2012）發現以“金磚國家”中國、俄羅斯、巴西為代表的一些新興市場國家的外匯儲備逐漸偏離適度外匯規模上限，同時以南非為代表的另一部分新興市場國家，外匯儲備水平一直處于不足的狀態；而印度良好的外匯儲備管理政策使得其外匯儲備量一直保持在適度規模區間內。

針對第二大問題，測度外匯儲備適度規模比較流行的方法主要有比例分析法（R.Trtffin，1960）、貨幣供應量決定論（W.M.Brown，1964）、成本收益分析法（J.Agarwal，1971）以及國際儲備因素函數法（Agarwal，1976；Frenkel，1974；Flandes，1971）四種。國內外大部分文獻就是基于以上四種模型與方法，采用不同計量模型對外匯儲備的適度規模進行定量分析。