寒冬雖至 債市溫和回升

方圓

今年9月，在多種因素影響下，債市出現一定幅度的調整，債券價格出現下行。10月中旬至11月中旬，債券市場延續了震蕩下行的走勢。在國內方面，受豬肉價格加速上漲和9月經濟數據有所好轉影響，債券收益率曲線中樞有所上移。在國際方面，中美經貿磋商取得實質性進展。受國內外因素的共同影響，10年期國債¹收益率突破9月中旬的低點3.00%，升至3.34%的階段高點。

10月18日，國家統計局發布今年前三季度我國國民經濟運行情況。今年前三季度，我國國民經濟運行總體平穩，工業生產持續發展，高技術制造業占比提高，消費潛力不斷釋放，經濟結構調整優化。但受豬肉價格上漲影響，居民消費價格指數（CPI）漲幅擴大。當日，國債期貨價格有所回落，主要原因有兩點：一是市場預期CPI結構性上漲會對貨幣政策產生一定影響，二是市場對逆周期調節政策將促使經濟基本面觸底回升的預期有所升溫。

10月21—25日，受繳稅因素影響，債市資金面有所收斂，隨著逆回購操作投放資金增加，資金利率在10月23—25日有所走低。具體來看，10月21日，長期限政策性銀行債收益率上行幅度超過2BP。10月22—24日，債市收益率以震蕩為主。10月25日，債市再度走弱，交易盤保持謹慎心態，以快進快出操作為主。值得注意的是，本周各期限同業存單利率呈現不同幅度的上行，而3個月期上海銀行間同業拆借利率（Shibor）也走高7BP至2.83%，顯示銀行類機構負債端壓力有所加大。

10月28日，市場預期豬肉價格快速上漲可能導致CPI加速上漲，并且年內地方政府專項債發行可能會提速。在此情況下，債券收益率曲線整體出現較快上移，其中10年期國債收益率上行幅度較大，達到6BP。10月30日，逆回購到期規模達到2000億元，市場預期流動性壓力可能會增大。午后，各券種收益率較多出現上行，其中3～5年期政策性銀行債收益率回升幅度較大，高等級信用債收益率也隨之調整。但國債期貨市場收盤后，買盤迅速涌現，尤其銀行資產管理類機構和外資機構等配置力量加速進場。受此影響，10年期國債收益率從高點3.34%迅速下行4BP至3.30%。10月31日，受美聯儲年內第三次降息等因素影響，市場做多情緒升溫，國債收益率繼續下行。

自10月下旬以來，國債收益率曲線整體呈中樞上移特征。盡管9月的經濟數據表現不俗，但CPI結構性上漲壓力使機構對貨幣政策的預期產生分歧，在資產配置中較多采取“多倉位、降久期”的謹慎防守策略。

11月5日，人民銀行在續作中期借貸便利（MLF）的同時下調操作利率5BP至3.25%，顯著緩解了市場緊張情緒，債市做多動能顯著增強。當日交易最活躍的5年期利率掉期合約利率和1年期Shibor分別從高點下行10BP，各券種價格均大幅回升。恰逢其時的小幅“降息”操作帶給市場的積極影響遠大于價格調整本身，及時扭轉了市場對貨幣政策可能受CPI結構性上漲影響而趨緊的預期。11月7日，市場預期中美經貿磋商將進一步取得實質性進展，債市長端收益率上行2BP。11月12日，債市資金面趨緊，疊加前期多頭獲利了結，債市長端收益率上行4BP。11月14日，國家統計局發布的數據顯示，今年10月我國國民經濟運行總體平穩。當日，債市長端收益率小幅上行約1BP。

從總體上看，盡管債市仍存在一些階段性擾動因素，包括CPI上漲壓力仍在、全球風險偏好回升、年末一些機構競相追逐流動性導致負債端壓力偏大等，但經濟基本面因素仍將對債市形成有力支撐。隨著豬肉供給增加，豬肉價格將逐步回歸正常區間，CPI結構性上漲壓力將會減弱，貨幣政策的操作空間也將逐步釋放，債市或將進入溫和回升階段。在全球低利率甚至負利率的環境下，經過本輪調整，債券資產尤其是利率債的配置價值將更加凸顯。

注：1.本文中10年期國債指10年期國債活躍券190006。

作者單位：浙商銀行金融市場部

責任編輯：鹿寧寧 ?印穎