評議美國證券交易所民事責任的承擔——以絕對豁免原則的修正為視角

王超

(中國金融期貨交易所，上海 200122)

美國證券交易所民事責任的豁免是其證券監管體系中必不可少的一部分。賦予交易所一定的民事責任豁免，能夠保護該自律組織免于擔憂而作出獨立的專業判斷。1起初，在美國的司法體系中，證券交易所獲得的民事責任豁免是絕對的，只要是交易所履行監管的行為，無論其過錯，都可以得到民事責任的絕對豁免。2但近年來，伴隨著交易所非互助化的推進，交易所逐漸由互助制、會員制、非營利性轉變為非互助性、股東性、營利性，交易所自律監管職能被削弱，3而這動搖了絕對豁免原則賴以生存的社會根基。于是美國法院在最近的一些案件中對絕對豁免原則進行了修正，引入了商業例外。若交易所從事的是私人的商業行為，而非公共的監管行為，則它無權享受豁免。但至于如何區分商業行為與監管行為，法院并沒有提供一個明確的判斷標準。民事責任絕對豁免權的法律基礎是傳統的主權豁免原則，交易所之所以能夠獲得豁免，原因在于它代行政府之責行使了部分監管職能，目的在于維護市場效率及保護投資者等公共利益。當下，在國際法領域，隨著國家越來越多地參與國際商事交易，國家絕對豁免的做法越來越多地受到質疑，限制豁免逐漸興起，4這與交易所絕對豁免原則的修正在邏輯上具有一致性。限制豁免主義首先要解決的一個問題，就是界定主權行為／商業行為的劃分標準。5為此，有學者提出了“以性質為主，以目的為輔”的判斷理念，而這為商業例外在交易所民事責任絕對豁免中的運用，尤其是如何區分監管行為與商業行為，提供了一個分析思路。

美國絕對豁免原則應用于證券交易所的歷史考察

在長期的司法實踐中，美國的法院基于交易所履行公共職責的屬性，逐漸將之視為準政府機構，并將原本適用于政府機構的“民事責任絕對豁免原則”適用于交易所的自律管理。6依據該原則，如果證券交易所在執行法律或者自身規則、履行監管職能的過程中，給市場參與者造成損害的，交易所無須承擔由此產生的民事賠償責任。7就絕對豁免的運用以及豁免的適用范圍，法院的立場經歷了一個變化發展的過程。起初，交易所的絕對豁免僅僅適用于其發揮準裁判職能的行為，伴隨著時代的發展，法院逐步擴大了絕對豁免的適用范圍。不僅包括自律組織行使檢察、起訴等職能的行為，還包括所有監管行為。8與此同時，法院也意識到，給予自律組織豁免權與剝奪一方尋求救濟的權利之間存在的緊張關系。9這種緊張關系，迫使法院要求自律組織舉證證明授予其絕對豁免具有正當性。下面，借由典型案例的梳理，揭示絕對豁免原則適用于交易所的發展歷程。

一、絕對豁免原則適用于證券自律組織

在奧斯汀市政證券公司訴美國證券交易商協會(以下簡稱“NASD”)10一案中，美國第五巡回法院首次將絕對豁免適用于自律組織，其目的在于避免NASD在紀律處分過程中，因裁判職能的行使而需承擔民事賠償責任。該案中，奧斯汀為NASD的會員，是一家專門從事市政債券買賣的公司。因奧斯汀涉嫌違反1934年《證券交易法》以及市政債券監管相關的法規，NASD啟動了相應的紀律處分程序。但在調查期間，相關人員違反了紀律處分關于絕對保密性的要求，將秘密信息泄露給了第三方。此外，監管人員散布奧斯汀即將破產的消息損害了公司聲譽。為此，原告希望法院支持其就泄密、誹謗行為導致的損失尋求賠償的訴請。被告提出抗辯，由于其行為完全是為了履行監管職責，因此其享有絕對的豁免權。為了判斷被告是否享有絕對豁免權，法院參考了最高院給予法官、檢察官以及行政紀律處分官員豁免權的相關先例。此外，法院運用了巴茨訴埃科諾穆案11所確立的三要素標準12，經過該測試，法院認為NASD應獲得絕對豁免，原因有三：一是NASD依據證券法的授權，履行裁決和指控職能；二是違法違規會員的處置，導致NASD面臨較大的訴訟風險；三是對于NASD的違法行為，SEC、國會與院可以進行有效的制約和監督。

二、絕對豁免原則適用于證券交易所

約十年后，在芭芭拉訴紐約證券交易所(以下簡稱“NYSE”)13一案中，法院首次裁決證券交易所因履行自律管理職能而取得民事責任絕對豁免地位。由于芭芭拉未用盡行政內部救濟，初審法院批準了紐交所的動議即駁回了原告的訴訟請求。隨后，芭芭拉提起上訴。在二審審理中，第二巡回法院認為原告的訴訟請求不應被駁回，即使它未用盡內部救濟。因為金錢損害賠償無法通過行政內部救濟得到滿足。但是法院并沒有停留于此，而是思考是否可以給予交易所絕對豁免進而駁回原告訴訟請求。法院認為，奧斯汀案中給予NASD紀律處分行為絕對豁免的理由具有說服力，同NASD一樣，紐交所符合三要素標準要求。所以，給予紐交所絕對豁免權是恰當的，因為交易所履行了本應政府機構履行的監管職能，而這些機構是免于承擔任何金錢損害賠償責任的。“作為一家私人公司，交易所并不享有SEC所擁有的主權豁免權，但是其特殊的身份以及和SEC的關系影響了我們的判斷，即承認交易所可以獲得金錢損害賠償責任的絕對豁免”。

三、絕對豁免原則適用范圍的擴大

芭芭拉一案打開了絕對豁免適用于交易所的大門，自此豁免范圍不限于紀律處分行為。14兩年后，第九巡回法院在斯巴達外科公司訴NASD15案中，擴大了豁免原則的適用范圍。該案爭議在于股票發售期間交易所的停牌行為，而非紀律處分行為等典型的市場管理行為。16斯巴達認為被告未作任何解釋對公司股票實行臨時停牌的行為，影響了股票的正常發行，雖然第二天股票恢復交易，但是損害已經造成，因此訴請交易所承擔賠償責任。在評估NASD豁免抗辯中，法院提出“依據1934年《證券交易法》，自律組織在行使監管職能過程中可以免于承擔民事賠償責任”，“幾乎沒有比停牌更典型的監管行為”，“當交易所決定股票停牌時，它正在履行法律所賦予的監管職能，所以可以享受豁免”。據此，法院否定了原告提出的納斯達克接受公司股票上市與決定股票臨時停牌主要為商業行為的主張。但通過該案，法院意識到，在適用豁免原則時，區分交易所作為商業組織服務市場的私人行為與作為自律組織管理市場的監管行為的重要性。17

緊接著，在德阿萊西訴NYSE18案中，法院進一步擴大了交易所豁免民事責任的適用情形。第二巡回法院認為，芭芭拉案并未將豁免限于交易所履行準裁判職能的行為，交易所理應享有與SEC主權豁免類似的絕對豁免權。交易所向會員解釋1934年《證券交易法》第11(a)條項下禁止行為類型與交易所交易規則，認定原告違反證券法以及若干交易規則進而暫停原告交易，并向SEC提交信息資料并移交案件的行為，是《證券交易法》賦予交易所“準政府”權力的一部分，因而仍需豁免交易所相應的民事責任。19在渣打投資有限公司訴NASD20案中，第二巡回法院繼續堅持其寬泛適用絕對豁免原則的立場，即使原告提出NASD與NYSE的監管權已經單獨剝離給金融業監管局。

綜上，絕對豁免原則最初僅適用于保護交易所準裁判行為，伴隨著法院的擴大解釋，絕對豁免原則漸漸囊括法律授予交易所行使監管權的任何行為。無論是對會員的紀律處分，還是決定股票停牌，抑或是解釋交易所規則的行為，只要是交易所履行自律監管職責范圍內的事項，都會豁免民事責任的承擔。21總體而言，在決定是否給予交易所豁免過程中，法院主要考慮的是行為主體履行職能的性質。但不斷擴大絕對豁免的適用范圍，逐漸加劇了會員、上市公司、投資者與交易所之間的緊張關系。此外，伴隨著交易所非互助化改革以及監管職能的剝離，給予私人主體民事責任絕對豁免越來越不合時宜。

美國證券交易所絕對豁免原則的修正

自20世紀90年代后，交易所的治理結構出現了“非互助化”的趨勢：開始由非營利的會員制向以營利為目的公司制轉變，并最終形成了一股全球范圍內的證券交易所“公司化”熱潮。22在此過程中，泛歐－紐約證券交易所以及納斯達克交易所集團紛紛上市。同時，為解決多個自律組織監管所造成的高成本和低效率問題，2007年NASD和NYSE將雙方的會員監管業務進行剝離合并，成立了統一的自律組織——美國金融業監管局。23至此，法院開始意識到交易所已不再是過去那個著眼于自律監管的非營利性主體，相反其正變成一個追逐利益最大化的私人企業。因此，法院開始在絕對豁免原則的基礎上創設商業例外制度。

一、商業例外的提出

第十一巡回法院率先在Weissman案中提出商業例外，24納斯達克成為自絕對豁免原則適用以來，第一個未享受民事責任豁免的交易所。該案中，原告曾于2000～2002年之間，購買了世界通訊公司的股票。公司倒閉后，Weissman依據納斯達克從事世界通訊公司股票營銷活動的事實(包括在電視、《華爾街日報》等媒體上發布提及世界通訊公司的廣告、發布該公司財務報表等相關信息)，對納斯達克提起了索賠訴訟。原告提出“被告誘使投資者購買世界通訊公司股票時，故意作出了虛假陳述，并且隱瞞了其獲取商業利潤的直接目的”。原告認為，被告做廣告的行為在于提高交易所的知名度，吸引更多公司前來上市，進而在激烈的市場競爭中獲取更大的商業份額，最終目的是實現交易所交易量與公司利潤的增加。在考慮原告指控的過程中，法院認為只有當自律組織行使《證券交易法》所賦予的職能時，它才能享受豁免。因此，針對交易所發布與傳播世界通訊公司財務報表的行為，法院認為可以歸入監管職權的范疇，因為該行為的目的在于“消除信息壁壘，完善自由市場”，所以可以給予豁免。但是對于納斯達克的商業行為與廣告活動，法院認為交易所仍需承擔民事責任。該案的典型意義在于它動搖了交易所等自律組織的絕對豁免地位，雖然爭議較大，但體現了法院對絕對豁免原則進行修正的傾向。

二、商業例外的援引

在華麗基金訴納斯達克25案中，地區法院援引Weissman案，否決了納斯達克絕對豁免的抗辯。該案中，原告為從事股票指數期權交易的公司。原告認為交易所沒有正確計算指數價格，導致其在期權交易中遭受損失，交易所應為其疏忽大意承擔責任。此外，確定指數價格并不屬于監管職能的范疇，因此交易所無法享受豁免。法院認為，交易所依據上市公司股票行情開發出一個衍生品市場，在計算指數與發布價格信息的過程中，納斯達克代表的是它本身。雖然該案中并不涉及交易所通過公共媒體做廣告的問題，但由于交易所可以通過出售市場行情數據與建立衍生品市場中獲利，經過對交易所營利身份與監管職責范圍內的行為進行權衡，最終法院限縮了交易所絕對豁免權的適用范圍。

最近，伊利諾伊州上訴法院在白金合伙套利基金訴芝加哥期權交易所案26中，繼續沿用商業例外，進而認為對于芝加哥期權交易所私自披露價格調整信息的行為，不應享受民事責任豁免。該案中，原告指控芝加哥期權交易所與期權結算公司在價格調整信息未向市場公布之前，私自泄露給部分市場參與主體，違背了市場公平原則。一審法院認為期權交易所與結算公司可以獲得豁免，原告隨即提起上訴。依據Weissman案，上訴法院認為期權價格調整行為或許可以被納入監管職能的范疇進而享受豁免，但是它們披露價格調整信息的方式則不可以。盡管被告會承擔部分準政府職能，但同時它也是一個私人的、營利性的企業，在私下披露期權價格調整信息的過程中，是為了企業利益并以私人身份行事。

三、商業例外適用中的難題

盡管法院已經開始沿著正確的道路，對絕對豁免原則進行修正，探索出了商業例外制度，但相關案件并沒有形成一個清晰的標準，如何去劃分監管行為與商業行為。純粹的監管行為，例如芭芭拉案中對交易所會員進行處分、德阿萊西案中向交易所會員解釋證券法與交易規則、DL資本集團27案中公告監管決定、渣打投資案中自律組織修改章程等；抑或是純粹的商業行為，例如Weissman案中交易所發布廣告、華麗基金案中交易所創設指數與出售行情信息、白金套利基金案中交易所泄露未公開信息等，爭議不會太大。但是至于那些同交易所監管職能相關，但核心目的是為了交易所商業利益的行為，是否應給予豁免，可以爭議與討論的空間依舊較大。例如，某只股票首次公開發行時，交易系統發生故障。為了維護市場聲譽與吸引其他公司前來掛牌，交易所最終決定繼續推進上市。此時，交易所推進繼續上市的決定表面上看屬于自律監管行為，但是其最終還是為了自身的商業利益，增加交易量與公司利潤。28但單從性質來看，交易所繼續推進上市的決定極有可能落入交易所行使監管職能的范疇，這點在Facebook投資者起訴納斯達克故障案中得到印證，地區法院Sweet, J.法官認為自律組織的所有者與官員作出不暫停交易的決定可以獲得豁免。29因此，尋求合理的標準對交易所監管行為與商業行為進行劃分顯得尤為必要。

監管行為與商業行為的劃分問題

絕對豁免理論的法律基礎為主權豁免理論。歷經數十年發展，主權豁免理論已經由最初的絕對豁免主義轉變成限制豁免主義，其標志性事件為1976年美國《外國主權豁免法》的制定與商業例外的適用。而限制豁免主義首先要解決的問題就是界定主權行為與商業行為的劃分標準，而這和劃分交易所監管行為與商業行為的現實需求具有邏輯上的一致性。關于交易所限制豁免與商業例外的援引問題始于Wessiman案，但相關研究尚不成熟。國際法研究中“以性質為主，以目的為輔”的劃分標準或許可以借鑒，并結合相關案例，在權衡交易所監管屬性與營利身份基礎上，探索出解決當前困境的方法。

一、主權豁免理論的啟示

在主權行為與商業行為劃分中，目前的實踐與研究主要是從商業行為的界定著手，而商業行為的判斷標準主要包括三種：目的標準，即考察行為的目的來區分主權行為與商業行為；性質標準，即通過考察行為性質來區分主權行為與商業行為；混合標準，即以性質為主，以目的為輔。30由于性質與目的之間相互滲透、密切聯系，尤其是在識別行為性質時，往往要通過考察其目的來確定，因此，學界較為認可混合標準。31這也決定了我們在選取劃分監管行為與商業行為中的取向，即“以性質為主，以目的為輔”，綜合考慮是否應將交易所的某種行為納入監管行為，進而免于民事責任的承擔。

二、交易所動機在行為性質劃分中的重要性

如果對涉交易所訴訟司法實踐予以考察的話，可以發現，目前美國法院堅持的依舊是性質標準，在適用絕對豁免原則時，法院并不會考慮自律組織實施相關行為的目的和理由。32在Wessiman案中，第十一巡回法院確立了判斷自律組織行為是否為監管行為的客觀標準，即“判斷一個自律組織的行為是否為監管行為，主要從自律組織尋求豁免的行為的客觀性質和職能角度考慮，而不用思考自律組織的主觀動機和目的”。33換言之，在適用絕對豁免原則時，法院并不會考慮交易所為什么要這樣做，而僅僅關注它們在行為實施過程中所發揮的功能，以及該功能是否與交易所的監管權相關。這樣導致的問題是，即使交易所作出了一個為了自身利益最大化的決定，它依舊可以主張豁免，只要相關行為與其監管權能的發揮存在部分或者間接關聯。而這顯然是違反《證券交易法》的立法目的，也會加劇交易所與會員以及中介機構之間的緊張關系。

例如，在德克斯特訴存托及結算公司34案中，UCFC(已破產公司)的前股東以NASD對UCFC股票交易的不當授權，以及未正確分配訴訟信托中的權利(相關權利本應歸原告享有)為由向法院提起訴訟。原告指稱“NASD涉嫌在UCFC股票注銷環節對其會員進行傾斜性保護，而使得它們獲得不正當利益”，NASD對此予以否認，并主張其享有絕對豁免權。法院對此表示認可，提出無論NASD的行為是利益驅動或者為惡意采取，均可以獲得絕對豁免權，因為其決定是否授權某些股票交易的行為可以歸入交易所核心監管職能范疇。但如果法院對交易所動機加以考察的話，原告關于交易所從事商業行為的主張極有可能被認可。德克斯特案表明，若是僅從客觀標準對監管行為與商業行為加以劃分的話，即使是交易所出于商業原因采取的行動，只要它與交易所廣泛的監管權相關，交易所依舊可以主張豁免，而這顯然是不合理的。

一方面，行為與目的之間是密切聯系的，行為性質的識別往往要依賴對目的的考察來確定。行為之所以被成為商業行為本質還是在于其以謀利為目的，而不是因為其本身具有某種性質。所以，排除目的以及動機的考察，在邏輯上存在缺憾。另一方面，在非互助化改革大潮下，證券交易所已經不再是純粹的會員制、非營利性與行使自律監管權力的機構。相反，諸多境外交易所已經成為追求利益最大化的私人公司，其行為的核心目的在于獲取商業利益。因此，應限縮其監管權能的范圍，民事責任豁免作為一種特殊的例外，適用空間也應逐漸縮小。在此背景下，若法院忽視對交易所動機的考察，將使得交易所的主觀狀態差異不影響其責任承擔，可能縱容交易所借助監管之名，惡意做出損害市場參與者的行為。交易所甚至可以通過解釋、聯想，將其商業行為納入監管行為的范疇，進而主張豁免，存在一定的道德風險，變相激勵交易所從事高風險的行為。因此，如何對交易所行為動機進行考察？如何發揮主觀標準對客觀標準的糾正作用？須進一步思考。

三、交易所行為動機考察的實現與意義

行為動機的考察或許可以借由舉證責任轉移機制來實現。交易所有義務證明其行為可以適用民事責任絕對豁免。35其可以舉證證明行為與監管職能的履行相關，此后原告(無論是投資者、會員，還是中介機構)有機會舉證證明交易所的行為為商業行為，即使某些行為與其監管權存在某些關聯，但行為的目的主要是為了自身的商業利益。如果原告不能證明，那么交易所可以獲得豁免。但如果其證據非常充分，那么交易所有最后一個機會去解釋其應享受絕對豁免的理由，即證明即使不顧及自身的商業利益交易所也會采用同樣行為。36通過反復對質，呈現事實細節和證據，法院得以厘清交易所行為的最終動機，并以此為基礎，最終將商業行為與監管行為區別開來。

雖然動機的考察違反了法院在適用絕對豁免時形成的先例，但在適用商業例外案例中，法院還是會不經意間對交易所行為的動機進行分析，在此基礎上論證拒絕給予交易所豁免的正當性。例如，在Weissman案，法院認為“作為一家私人公司，納斯達克發布廣告的目的在于推廣在該交易所上市公司的股票，進而增加市場的交易量，最終使得交易所獲利。”37類似地，在美麗基金案中，法院基于以下事實否決了納斯達克請求豁免的主張，即“納斯達克鼓勵投資者依據交易所指數價格創造投資工具并選擇發布價格或者行情信息，因為它可以從出售市場價格數據中獲利。”38最后，在白金套利基金案中，法院基于“被告從事的是商業行為而且是為了自身的利益”39這一事實，拒絕給予交易所豁免。

綜上，對交易所動機加以考察可以確保絕對豁免原則僅僅適用于其真正履行自律監管職能的行為，可以對當前法院裁判中以性質為核心的判斷標準進行修正。以性質標準為主，例如當交易所履行監督上市公司信息披露、依據業務規則對會員進行管理、依據證券法以及交易規則決定股票上市、退市以及對證券交易活動進行監管等，一般而言，交易所可以享受民事責任的豁免。但是對于一些混合性行為，例如在上市過程中，交易系統故障問題，交易所決定繼續推進上市的決定雖然可以獲得豁免，但是其依舊需要向由于交易系統故障導致損失的投資者承擔賠償責任。在Facebook上市故障案中，納斯達克的交易系統為其商業基礎設施的組成部分，系統的目的在于創造一個市場為利潤豐厚的IPO提供服務，而不是促進任何監管職能的發揮。40因此，法院裁決其應為在交易系統設計、測試、推廣過程中的疏忽承擔責任。因此，借由主觀目的和動機的考察，采用“以性質為主，以目的為輔”的劃分標準，可以解決法院在面臨混合行為時的抉擇難題。

美國經驗對中國的啟示

證券交易所民事責任豁免作為美國證券市場一項重大的制度安排，它的產生并非邏輯推導使然，而是法院基于高度實用性，考慮到證券交易所履行監管職能的實際情況，逐步確立相關原則的結果。適當的民事責任豁免，便于交易所發揮自律監管的能動性，推動交易所的業務創新。但考慮到非互助化改革背景下，交易所法律地位及行為性質愈加多元化，堅持絕對豁免原則已不合時宜。對于交易所的商業行為，或者主要是為了公司利益而從事的與監管相關的行為，完全能以商業例外制度限制豁免的適用。我國交易所作為自律組織，通過法律確權、行政委托、契約讓渡而享有了廣泛的市場監管權。交易所在行使監管職能過程中，難免會對市場參與者的利益產生直接或間接的影響，甚至引發糾紛，這一點在當前證券交易所一線監管職責不斷深化、監管端口進一步前移的背景下表現尤為突出。因此，借鑒美國實踐，適時完善交易所民事責任豁免機制，具有一定的基礎及現實意義。同時，考慮到新修訂的《證券交易所管理辦法》已將交易所“不以營利為目的”相關條款刪除41，未來滬深交易所或許得以從事更多的創新業務、數據服務等商業行為，堅持商業例外原則對豁免機制進行修正，符合我國的現實需要。

一、證券交易所適用民事責任相對豁免的現實基礎

近年來，因證券交易所市場監管行為引發的訴訟糾紛，特別是針對交易所自律管理提出的侵權糾紛日益增加。42在審理過程中，法院主要是以交易所自律監管行為與交易所損失不存在直接、必然的因果關系43，或者交易所的監管行為不直接涉及投資者利益44為由否決原告的訴訟請求，未直接涉及到交易所民事責任承擔與豁免問題。然而因果關系與利害關系的判斷，并沒有一個明晰的標準，且同一般民事侵權相比，證券市場領域侵權訴訟因果關系的證明尤為困難。具體到交易所自律管理，要想論證監管行為和受監管行為影響的投資者損失之間存在因果關系尤為困難。實踐中，投資者也往往因為無法舉證證明存在因果關系而敗訴，而這最終加劇了交易所與市場參與者之間的緊張關系，涉交易所訴訟上訴率較高，且部分案件最終是通過上訪和非制度化的“困難補助”才得以解決，法院判決尚未充分實現審判效果與社會效果的統一。當下，或許可以嘗試借鑒美國判例法中交易所民事責任豁免制度，在充分保護交易所專業判斷的基礎上，對于交易所涉訴從限制起訴向限制責任轉變。事實上，在郭秀蘭訴光大證券期貨內幕交易責任糾紛一案中，法院也認可交易所善意監管免責，承認交易所在一定條件下享有民事責任豁免。因此，嘗試引入交易所責任豁免機制存在一定的現實需求，也具有實踐基礎。

不過，絕對的民事責任豁免原則并不適合我國。第一，我國證券市場尚不成熟，包括投資者與監管者的不成熟、證券市場監管體系的不完備與監管政策的易變性，甚至還存在一些監管者與上市公司或中介機構之間的利益輸送現象。45給予交易所民事責任絕對豁免，存在一定的道德風險，不利于強化我國證券市場的健康發展。第二，在當前交易所非互助化改革大潮下，不排除在未來的某個時點，滬深交易所的組織形式也由非營利會員制轉向以盈利為目的公司制。作為私主體的交易所存在為了自身利益而降低監管標準搶占市場份額或者不顧風險開展創新業務的可能，若因此涉訴，交易所不應享受責任豁免。綜上，從我國當前市場情況及未來發展方向上來看，引入交易所責任豁免機制，并承認商業行為豁免例外的存在，以相對豁免原則代替絕對豁免，更符合我國的實際。46這種做法也有助于法院明確爭議點、提高審判效率，避免案件拖入冗長復雜的程序中。畢竟如果能從法律層面規定證券交易所民事責任豁免權，法院就很容易歸納相關案件前期審理的爭議點。當交易所提出豁免抗辯時，只要關注被告的行為是否屬于民事責任豁免適用的范圍，而無須對因果關系以及損失數額等復雜問題進行審理。47

二、證券交易所民事責任相對豁免的實施路徑

如果僅有司法解釋或者交易所自身規則對民事責任豁免進行規定，難免會同現有法律存在不協調甚至沖突之處，此時亟需從《證券法》《證券交易所管理辦法》等法律、行政法規的角度，予以設計，綜合考慮交易所組織情況、投資者結構以及獲得替代救濟的可能性等多個方面的因素，審慎推進。條件成熟的情況下，可在新修訂的《證券法》中專門設立條款規定證券交易所民事責任豁免權，并依據該條款修改相應的《證券交易所管理辦法》。當然，徒法不足以自行，證券交易所民事責任豁免這一制度并非獨立存在，需要與交易所內部的救濟程序、外部有效的行政監管與針對一般投資者的訴權規定等相互嵌套，從而構成一個完整的程序體系。48

首先，明確證券交易所作為自律組織的法律地位，確保交易所享有獨立的權利能力、行為能力與責任能力。49獨立承擔民事責任，是實現交易所民事責任相對豁免的前提條件。為此，可以從兩個方面著手：一是嘗試推進交易所股份制改革，改善我國證券交易所的治理結構，這也有助于實現交易所產權清晰、權責分明；50二是正確處理證券市場中政府監管與行政監管的關系，美國證監會主席威廉·道格拉斯對于二者的關系做過清晰的表述：“交易所應發揮領導性作用，而政府發揮剩余的作用，換句話說，政府拿著獵槍，站在門外，子彈上膛、抹好油、拉開槍栓，隨時準備開槍，但期望永遠不開火”。51換言之，在涉及上市公司、證券公司與交易活動監管權等方面，證監會應逐步實現權力的“隱退”，注重事中和事后的監管。對于交易所的自律監管與紀律處分等行為，為了防止交易所權力的濫用損害市場參與者利益，證監會可以依據法律規定對交易所的行為進行有效地制約與監督。

其次，證券交易所在實施自律管理過程中，應當注意被監管對象的程序公正性要求，以使自律管理更符合法治原則。52縱觀美國的司法實踐，交易所之所以能夠享受民事責任豁免，大多基于交易所履行公共職責的屬性。而一旦認可交易所自律管理行為具有公共職能屬性，則它應當受到憲法中正當程序原則的限制。例如，在交易規則制定過程中，充分聽取被監管對象意見；在對被監管對象進行調查、處分決定作出之前，應當像政府監管者那樣，遵守保密等專業行為準則；在違規違約案件審理過程中，保障當事人的聽證、答辯、復議等權利。不過我們也應注意到證券交易所并不同等于行政機關，在要求對證券交易所自律管理進行程序性規制時，應考慮“適度性原則”，畢竟自律監管最大的優勢在于它的靈活性與即時性。從監管效率與被監管對象利益的角度考慮，不宜對于證券交易所自律管理設置過多限制，程序性規制宜有限介入。

最后，實施證券交易所民事責任相對豁免的同時還應提供內部救濟程序和接受外部司法審查。第一，為了避免交易所權力的濫用，應不斷完善被監管對象救濟制度，如設立復核專門機構并擴大復核范圍，完善處分、復核程序，建立證監會對交易所紀律處分決定進行復議的程序等。53第二，推動司法介入由限制起訴向限制責任轉變。一方面，以《證券法》修改為契機，改變證監會與證券交易所的監管權力分配格局，參照美國1975年《證券交易法》的修改邏輯54，加強證監會對交易所自律監管行為的事中、事后監督。與此同時，在法律層面肯定交易所基于公共職能的行使而享受民事責任豁免權，至于具體的適用范圍，可以暫時以列舉方式規定幾種典型行為；另一方面，法院在具體適用時，可以結合我國實踐，對絕對豁免原則予以改造，承認商業例外的存在。原則上，只要證券交易所以維護證券市場秩序和公共利益為目標，依據法律法規和業務規則實施自律監管行為55，即使給市場參與者造成損失，交易所也無須承擔任何賠償責任。

結論

證券交易所作為證券市場的一線監管者，在代行證監會職權或者行使自律監管權限時，極易與市場參與者發生沖突，進而成為民事訴訟的被告。交易所民事責任豁免的理論基礎源于主權豁免理論中監管者免責，現實目的在于讓交易所擺脫訴累，更好地履行自律監管職能，保護投資者利益以及提高市場效率。通過漫長的司法實踐，關于交易所民事責任豁免，美國已經建立了較為成熟的規則。現階段，給予交易所民事責任豁免的基礎仍在，但絕對豁免已不合適宜。考慮到我國現實情況，可以在一定范圍內引進證券交易所民事責任相對豁免，推動目前司法介入交易所自律管理政策，由已往限制起訴向限制責任轉變。