允許創(chuàng)業(yè)板有條件借殼的背景及影響

文/陳寅嘉，浙江省嘉興市嘉興學(xué)院

今年6月20日，證監(jiān)會(huì)就修改《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》征求意見，擬支持符合國家戰(zhàn)略的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)相關(guān)資產(chǎn)在創(chuàng)業(yè)板重組上市，擬對(duì)重組上市配套融資進(jìn)行恢復(fù)，多渠道支持上市公司置入資產(chǎn)改善現(xiàn)金流、改善融資渠道、發(fā)揮規(guī)模效應(yīng)和協(xié)同效應(yīng)。

當(dāng)下，我國資本市場(chǎng)的改革正飛速地向前發(fā)展，在這個(gè)既傳統(tǒng)又新興的市場(chǎng)上，眾所周知，創(chuàng)業(yè)板借殼受到嚴(yán)格的限制甚至禁止，尤其是自2013年11月，一直延續(xù)至今。之前出臺(tái)這些規(guī)定主要是出于管控我國資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、打擊借重組上市“炒殼”、“囤殼”以及借助相關(guān)內(nèi)幕交易套利之風(fēng)，防止市場(chǎng)和投資者對(duì)高溢價(jià)收購、盲目跨界重組等高風(fēng)險(xiǎn)、短期套利行為的參與。相關(guān)措施得到了嚴(yán)格的執(zhí)行，毫無疑問在特定的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和歷史時(shí)期對(duì)規(guī)范我國資本市場(chǎng)合理運(yùn)行、改善我國資本市場(chǎng)的生態(tài)環(huán)境起到了相當(dāng)大的積極作用，但隨著近年來我國資本市場(chǎng)日趨走向成熟，科創(chuàng)板成為我國資本市場(chǎng)這個(gè)大家庭的新生成員，注冊(cè)制的試點(diǎn)工作登上歷史舞臺(tái)；與此同時(shí)，國際投資者對(duì)我國市場(chǎng)的信心倍增，大量的海外投資者對(duì)我國的金融資產(chǎn)十分看好，證券市場(chǎng)對(duì)外開放水平顯著提高，人民幣國際化進(jìn)程也正穩(wěn)步前行；金融去杠桿的攻堅(jiān)戰(zhàn)和金融領(lǐng)域的深化改革也取得了階段性的成果，我國重大金融風(fēng)險(xiǎn)處于總體可控的狀態(tài)，正如我國證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿表示：我國資本市場(chǎng)韌性增強(qiáng)，抗風(fēng)險(xiǎn)能力提高。對(duì)資本市場(chǎng)的持續(xù)健康發(fā)展保持高度信心，出臺(tái)相關(guān)措施對(duì)資本市場(chǎng)進(jìn)一步深化改革，也是當(dāng)下應(yīng)對(duì)我國經(jīng)濟(jì)新常態(tài)的必然選擇。

創(chuàng)業(yè)板自從2009年開板以來一直是我國股票市場(chǎng)的重要成員，在多年的運(yùn)行過程中，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)無疑對(duì)培養(yǎng)中小企業(yè)、推動(dòng)從事高新技術(shù)和戰(zhàn)略性新興行業(yè)的公司成長發(fā)揮了不可替代的作用，是國家促進(jìn)自主創(chuàng)新戰(zhàn)略的主要戰(zhàn)場(chǎng)，多年來創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)滿足了科技創(chuàng)新型企業(yè)尤其是其中的中小企業(yè)積極推進(jìn)自主創(chuàng)新和戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的融資需求，成為了我國主板市場(chǎng)的重要補(bǔ)充和孵化科技型與成長型并重的擁有巨大潛力的中小企業(yè)的搖籃。而目前創(chuàng)業(yè)板不允許借殼上市，導(dǎo)致了創(chuàng)業(yè)板公司質(zhì)量下降抑或持續(xù)低迷，這在某種程度上限制了創(chuàng)業(yè)板公司發(fā)揮它們應(yīng)有的價(jià)值的空間，也與其開板時(shí)的價(jià)值定位有所不符。放開并購重組將能夠使這些創(chuàng)業(yè)板公司“重獲新生”，從而為創(chuàng)業(yè)板公司的經(jīng)營提供更多的選項(xiàng)，改善創(chuàng)業(yè)板公司的經(jīng)營環(huán)境，提升創(chuàng)業(yè)板公司質(zhì)量。因此，當(dāng)年對(duì)創(chuàng)業(yè)板公司借殼上市的禁止性措施也需要有所改變。

隨著經(jīng)濟(jì)形勢(shì)發(fā)展變化，上市公司借助重組上市實(shí)現(xiàn)大股東“新陳代謝”、突破主業(yè)瓶頸、提升公司質(zhì)量的需求日益凸顯。經(jīng)過多年發(fā)展，創(chuàng)業(yè)板公司情況發(fā)生了分化，市場(chǎng)各方不斷提出允許創(chuàng)業(yè)板上市公司重組上市的意見建議。證監(jiān)會(huì)經(jīng)研究表示，為支持科創(chuàng)企業(yè)發(fā)展，本次修改參考創(chuàng)業(yè)板開板時(shí)的產(chǎn)業(yè)定位，允許符合國家戰(zhàn)略的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)相關(guān)資產(chǎn)在創(chuàng)業(yè)板重組上市。同時(shí)明確，非前述資產(chǎn)不得在創(chuàng)業(yè)板重組上市。由于借殼交易導(dǎo)致上市業(yè)務(wù)出現(xiàn)涅槃重生式變化，上市公司質(zhì)量一般較借殼前會(huì)有一個(gè)大幅提升的效應(yīng)，股價(jià)自然也會(huì)迅速反應(yīng)出現(xiàn)上漲，而原上市公司的中小投資者也將因此而獲益。反之，在借殼標(biāo)準(zhǔn)嚴(yán)格的情況下，借殼交易不能正常化，上市公司質(zhì)量一旦出現(xiàn)下降且難以有根本性地變革，則只能慢慢淪落，淪為資本市場(chǎng)上的明日黃花，對(duì)投資者們來說毫無益處。

1993年，寶安集團(tuán)在二級(jí)市場(chǎng)上大量收購延中實(shí)業(yè)的股票以成為其第一大股東，是為我國內(nèi)地企業(yè)首次借殼上市案例，從此我國證券市場(chǎng)上并購重組之路由此開啟。經(jīng)過了二十多年的發(fā)展，借殼上市已經(jīng)成為了規(guī)模較小的暫未滿足IPO條件的成長型或是初創(chuàng)型的企業(yè)登陸我國資本市場(chǎng)以實(shí)現(xiàn)快速籌資、加速自身發(fā)展的一招行之有效的戰(zhàn)略手段。由此看來，創(chuàng)業(yè)板放開借殼后，將十分有利于優(yōu)化證券市場(chǎng)尤其是創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的組成結(jié)構(gòu)，提高資本運(yùn)作的效率，改善創(chuàng)業(yè)板上市公司的經(jīng)營狀況、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和股權(quán)結(jié)構(gòu)，推進(jìn)我國社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步規(guī)范化、法制化，促進(jìn)我國資本市場(chǎng)在規(guī)范運(yùn)作方面與國際接軌。

具體而言，首先，放開創(chuàng)業(yè)板借殼可以打通民營的科創(chuàng)型企業(yè)進(jìn)入資本市場(chǎng)進(jìn)行融資的通道，引導(dǎo)社會(huì)資金向具有自主創(chuàng)新能力的高科技企業(yè)集聚，直接降低其融資成本，使企業(yè)迅速募集到生產(chǎn)和發(fā)展所急需的資金以擴(kuò)大其生產(chǎn)規(guī)模，加速技術(shù)創(chuàng)新，使企業(yè)獲得來自資本市場(chǎng)的長線資金促進(jìn)其長遠(yuǎn)的發(fā)展。第二，因?yàn)榻铓ど鲜锌梢圆槐刈咦C監(jiān)會(huì)規(guī)定的上市程序，減少了科技類企業(yè)上市審核的時(shí)間成本和相關(guān)費(fèi)用，借用這一快速通道實(shí)現(xiàn)企業(yè)上市，可以讓從事國家戰(zhàn)略支持的高新技術(shù)領(lǐng)域和戰(zhàn)略性新興領(lǐng)域的公司在股權(quán)融資上節(jié)省時(shí)間、贏得市場(chǎng)先機(jī)，集中更多的精力和創(chuàng)新在主營業(yè)務(wù)上，增強(qiáng)在我國市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的激烈競爭中的競爭力。第三，規(guī)范高新技術(shù)和科創(chuàng)型企業(yè)的公司治理結(jié)構(gòu)，借殼上市的過程可以讓企業(yè)的經(jīng)營管理者認(rèn)識(shí)到依法合規(guī)治理的必要性和重要性，并且完善創(chuàng)業(yè)板公司的內(nèi)部規(guī)章制度，推動(dòng)創(chuàng)業(yè)板公司增強(qiáng)依法治理的意識(shí)、建立更加規(guī)范的現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)。第四，一旦相關(guān)松綁政策正式出臺(tái)，創(chuàng)業(yè)板的殼公司獲得資產(chǎn)注入，將極大地提升創(chuàng)業(yè)板公司的質(zhì)量，帶動(dòng)創(chuàng)業(yè)板整體估值的上升，同時(shí)也給券商帶來更多的業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)，尤其是投行業(yè)務(wù)能力強(qiáng)的頭部券商將最為受益。

當(dāng)然，創(chuàng)業(yè)板借殼的松綁也存在諸如滋生內(nèi)幕交易和投機(jī)套利行為、股價(jià)發(fā)生異動(dòng)、阻礙市場(chǎng)合理化定價(jià)等一些消極影響，因此將來正式出臺(tái)政策允許創(chuàng)業(yè)板有條件借殼后，一定要注意加強(qiáng)相關(guān)制度法規(guī)的建設(shè)，完善信息披露制度，持續(xù)打擊惡意炒殼、盲目跨界重組，督促各交易主體歸位盡責(zé)，支持上市公司通過并購重組提升內(nèi)生動(dòng)力，有效應(yīng)對(duì)外部風(fēng)險(xiǎn)和挑戰(zhàn)。讓借殼上市這個(gè)途徑能真正有效地提升創(chuàng)業(yè)板公司質(zhì)量，有效引導(dǎo)社會(huì)資金支持具有自主創(chuàng)新能力的高科技企業(yè)涌動(dòng)。