自由現金流與上市公司股利政策
——基于嘉行傳媒案例研究

文/文雯，蘭州理工大學技術工程學院經濟管理學院

1 股利政策相關理論

1.1 股利政策

股利政策是股份公司以公司發展為目標，在平衡企業內外部相關者利益關系的基礎上并利用凈利潤彌補以前年度虧損及提取各種公積金后，針對股利和保存盈余的分配問題采取的方針政策。它與投資決策、籌資決策并稱為公司財務管理的三大核心戰略。

1.2 高派現股利政策

根據國外現金股利政策中總結，若上市公司現金股利分配比例高于公司盈利或遠超于長期債券利率水平，就證明該公司具有高派現行為;如果上市公司每股分配現金股利大于0.3元，則也被視為具有明顯的高派現行為;根據股利支付率指標來衡量公司是否具有高派現行為，把公司支付的股利平均約占當年凈盈余的60%視為股利支付率的正常水平的臨界點，則高于60%的股利支付率就定義為高派現。

1.3 自由現金流

依據現金流量計算口徑的不同，可以將自由現金流量劃分為企業自由現金流量和股權自由現金流量這兩類。企業自由現金流量扣除了所有經營支出和投資需要還有稅收，是企業在清償債務之前剩余的現金流量；股權自由現金流量是扣除所有開支、投資需要、稅收支付還有還本付息支出之后的剩余現金流量。

2 嘉行傳媒高派現案例研究

2.1 嘉行傳媒介紹

西安嘉行影視傳媒股份有限公司（以下簡稱“嘉行傳媒”，股票代碼“80951”），前身為“西安同大”。2016年6月7日，新三板公司西安同大（830951）被楊冪團隊收購成為新三板明星公司，公司名稱由“西安同大實業股份有限公司”變更為“西安嘉行影視傳媒股份有限公司”，順利借殼上市。

2.2 嘉行傳媒2016年利潤分配情況

據嘉行傳媒2017年年報顯示，公司于2017年3月30日召開第二屆董事會第二次會議、2017年4月20日召開2016年年度股東大會，審議通過了《2016年度利潤分配預案》，2017年5月8日披露《2016年年度權益分派實施公告》，并委托中國結算北京分公司于2017年5月16日完成代派現金紅利。其中，2016年度利潤分配預案為擬以19 00萬股為基數，每10股派發現金紅利100元（含稅），共計分配1.9億元。現金分紅占2016年期凈資產的44.57%。

2.3 嘉行傳媒高派現能力分析

企業在制定股利政策時要充分考慮財務因素的影響，綜合其派現能力來做出決策。站在企業的角度，衡量企業派發現金股利能力的指標有很多，如盈利能力、自由現金流量持有水平、企業營運能力。本小節從財務層面手，分析嘉行傳媒是否有能力發放“高額”現金股利及影響因素，探討該公司的股利政策是否存在相關的問題，具體分析如下：

2.3.1 盈利能力分析

嘉行傳媒在2016年當中，銷售毛利率為49.61%；銷售毛利率是一個正向指標，足夠高的銷售毛利率表明可以形成較高的盈利，也表明該企業的產品有很大的利潤空間；毛利率也代表了嘉行傳媒的競爭能力。現代人對于影視方面的需求不容小覷，只有被市場和消費者所接受才能形成市場需求。

2.3.2 償債能力分析

流動比率說明嘉行傳媒的資產流動性比較大，短期償債能力較強，短期債務較為安全，但流動比率有一定的局限性，所以用速動比率來補充，速動比率較高也反映了短期償債能力較強，短期債務風險低，但由于可能持有大量現金從而失去一些獲利機會與投資機會。

綜合長短期償債能力分析，嘉行傳媒2016年償債能力較強，債務風險低，大量的現金持有為隨時準備簽約藝人打下基礎，再加上霍爾果斯嘉行享受的稅收優惠政策使得嘉行傳媒財務風險很低，為實施高派現股利政策助了一臂之力。

2.3.3 營運能力分析

總資產周轉率這項指標上嘉行傳媒表現一般，但應收賬款周轉率反映了公司應收賬款的情況，說明嘉行傳媒有著良好的應收賬款的管理能力，償債能力也良好，這與嘉行傳媒的資產負債率相互印證。另外，結合嘉行傳媒存貨周轉率、固定資產周轉率以及流動資產周轉率得出，嘉行傳媒的存貨的周轉速度較快；且流動資金的有效使用率較高，企業創收能力較強；在利用固定資產的方面較為良好，管理水平也較高。

3 嘉行傳媒實施高派現股利政策的建議

首先，企業制定高派現股利政策前，應當先明確企業所處的成長階段。對于正處在發展階段當中的企業，一般都會需要大量的資金來支撐維持企業的發展，等有較好的投資項目時，將企業實現的利潤來進行再投資，因此企業可以采用不進行派現或者小額派現的政策。而對于處在成熟階段的企業，盈利能力逐漸增強，企業會選擇把企業實現的盈利分配給投資者。而嘉行傳媒現在正處于發展中階段，企業應當將資金留存下來供企業的投資發展，等企業占有一定的市場份額后再考慮是否進行高派現股利政策。

其次，企業應當判斷高派現股利政策是否合理。在企業實施高派現股利政策之前，首先應當去判斷企業是否留有派發現金股利的資金，當企業的生產經營狀況良好、有足夠的流動資金，發展到一定程度時，可以實施一定的現金分紅;而沒有足夠的流動資金時，即使符合了上述條件，也不能派發高額現金股利。

最后，一方面企業應當加強監管措施，對嘉行傳媒高管中出現的董事、財務總監是同一人，董事與董事會秘書是同一人，且二人為夫妻關系，旗下公司持有嘉行傳媒15%的股份，或一個高管間接持有過多公司股份的類似情況提前做出準備，對可能存在或可能發生的例如高管套現等暗箱操作提前做出應對。