成都建設(shè)西部金融中心過程中投資者過度自信對(duì)上市商業(yè)銀行的影響

(四川師范大學(xué)商學(xué)院 成都 四川 610061)

一、引言

成都市作為四川省省會(huì)，一直在國家西部大開發(fā)戰(zhàn)略中扮演著重要角色。近年來，成都市政府提出要建立西部金融中心，為西部地區(qū)實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供更好和更合理的金融資源，有助于西部經(jīng)濟(jì)的崛起，以此縮小東西部發(fā)展差距。在建設(shè)西部金融中心過程中，商業(yè)銀行，尤其是上市商業(yè)銀行的盈利能力及影響其盈利能力的各類因素被視為重點(diǎn)關(guān)注對(duì)象，因?yàn)橹挥斜Ｕ线@些商業(yè)銀行可持續(xù)地盈利水平，其在市場(chǎng)化運(yùn)作過程中才能持續(xù)為成都市的金融建設(shè)出力。

傳統(tǒng)金融認(rèn)為投資者在追求收益最大化和降低成本時(shí)總是處于理性狀態(tài)。然而，在真正的資本市場(chǎng)中，機(jī)構(gòu)投資者并不總是在他們的投資決策中保持完全理性和完美的狀態(tài)。我國目前的資本體系并不完善，過度自信狀態(tài)下實(shí)行投資行為會(huì)導(dǎo)致對(duì)于資本實(shí)際價(jià)值的偏差認(rèn)識(shí)，低效市場(chǎng)中的投資決策行為和投資情緒也會(huì)影響機(jī)構(gòu)投資者和管理者的理性判斷，頻繁的交易間接影響上市公司的盈利能力。考慮到四川地區(qū)發(fā)展特殊性，資本市場(chǎng)上以金融機(jī)構(gòu)投資者為主，因此這類投資者行為勢(shì)必對(duì)商業(yè)銀行盈利能力造成影響。有鑒于此，本文選擇目前在四川地區(qū)開展了金融業(yè)務(wù)的20家上市商業(yè)銀行，收集了四川地區(qū)機(jī)構(gòu)投資者投資的面板數(shù)據(jù)，通過理論分析，實(shí)證分析和比較分析，探討機(jī)構(gòu)投資者過度自信對(duì)上市商業(yè)銀行盈利能力的影響。

二、文獻(xiàn)綜述

行為金融理論是近幾年才受到眾多學(xué)者關(guān)注，不同于傳統(tǒng)金融有具體被嚴(yán)格認(rèn)可的定義，許多學(xué)者從不同角度對(duì)行為金融作了認(rèn)定。如 Thaler(1993)，Shiller(1997)，lintner(1998)，Olsen(1998)，Statman(1999)，Hsee(2000)等，Tversky and Kahneman(1974)提出了代表性啟發(fā)和錨定效應(yīng)。Gervais(2003)認(rèn)為過度自信高估了他們做出決策的能力和成功投資的可能性。對(duì)于國內(nèi)學(xué)者，張曉燕(2008)用相關(guān)數(shù)據(jù)模型分析了影響商業(yè)銀行盈利能力兩個(gè)維度的因素。外部因素對(duì)城市商業(yè)銀行的盈利能力的影響不明顯，但內(nèi)部因素是關(guān)鍵。李勇(2016)采用因子分析法，選取中國16家上市銀行七年間的季度數(shù)據(jù)，分析了上市銀行近年盈利指標(biāo)下降的限制，評(píng)價(jià)了目前單一盈利模式的局限，借鑒利率市場(chǎng)化改革中發(fā)達(dá)國家商業(yè)銀行如匯豐控股、桑坦德銀行的轉(zhuǎn)型經(jīng)驗(yàn)，提出了進(jìn)行全球經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)拓展、提升核心業(yè)務(wù)價(jià)值的重要性。江浩(2009)發(fā)現(xiàn)易導(dǎo)致大眾行為偏差的主要由投資市場(chǎng)主體的非理性投資行為引起，而這些非理性行為則常由心理偏差所致。

縱觀以往研究文獻(xiàn)，國內(nèi)外學(xué)者通常選擇單一主體，主要探究方向也是以企業(yè)融資、投資效率、財(cái)務(wù)困境、企業(yè)價(jià)值等為主。在研究上市商業(yè)銀行盈利能力影響因素時(shí)，主要從傳統(tǒng)視角入手，一方面分析了宏觀環(huán)境，資本市場(chǎng)和金融市場(chǎng)體系的影響；另一方面，分析了商業(yè)銀行的規(guī)模，運(yùn)作模式，業(yè)務(wù)創(chuàng)新能力和風(fēng)險(xiǎn)控制模式。大部分文獻(xiàn)對(duì)上市商業(yè)銀行的研究也是集中在競(jìng)爭(zhēng)力，信用評(píng)級(jí)，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，市場(chǎng)價(jià)值管理和商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)上。本文創(chuàng)新之處在于基于四川地區(qū)機(jī)構(gòu)投資者過度自信，采用實(shí)證分析和對(duì)比分析的方式來探討上市商業(yè)銀行的盈利能力問題。

三、相關(guān)理論梳理

過度自信作為行為金融學(xué)的重要組成部分，最初是認(rèn)知心理學(xué)中的一個(gè)術(shù)語，本質(zhì)是認(rèn)知偏差，據(jù)Glaser and Weber的研究，從信息準(zhǔn)確度層面出發(fā),行為金融理論對(duì)過度自信的定義以公開和私有的信息理解的準(zhǔn)確性作為界定。此外，過度自信也反映了一種傾向，即高估或夸大自己成功完成某項(xiàng)任務(wù)的能力。延伸至金融領(lǐng)域，特指投資者基于較為成熟的投資知識(shí)體系和豐富管理經(jīng)驗(yàn)、從成功的投資中獲得超額收益后，常常進(jìn)行有偏差的自我歸因。在實(shí)際研究過程中，往往用換手率和盈利預(yù)測(cè)偏差來衡量投資者過度自信。同時(shí)，機(jī)構(gòu)投資者過度自信和上市公司投資行為之間的關(guān)系也需要引起相關(guān)政策制定者的思考，需要采取措施來提高監(jiān)管水平和效率。據(jù) Financial Analysts Journal(1999)的研究，20%低頻交易者和20%高頻交易者月?lián)Q手率約分別為0.19%、21.49%，但是，年平均收益率卻分別是18.5%，11.4%，可以看出，交易頻繁反而不能獲得更高的收益率。股票換手率是指在一定時(shí)間內(nèi)市場(chǎng)上股票交易的頻率，是股票交易的頻率和股票市場(chǎng)流量的參考指標(biāo)。換手率越高，股票流動(dòng)性越強(qiáng)。高周轉(zhuǎn)率意味著過度自信的可能性更大。

四、實(shí)證研究過程

(一)計(jì)量模型

我國在四川地區(qū)開展了金融業(yè)務(wù)的上市商業(yè)銀行股票的換手率多處于活躍狀態(tài)，在研究機(jī)構(gòu)投資者過度自信時(shí)，選取北京銀行，華夏銀行，上海銀行，南京銀行，江蘇銀行，寧波銀行，貴陽銀行，中國光大銀行，中國銀行，常熟銀行，平安銀行，中信銀行等20家銀行，通過整理其2014年第一季度-2018年第三季度的面板數(shù)據(jù)，經(jīng)過相關(guān)理論分析，為機(jī)構(gòu)投資者建立了以下面板測(cè)量模型，并且利用Eviews8.0軟件處理數(shù)據(jù)：

Y1,it=αi+β1iX1,it+γ1C1,it+γ2C2,it+γ3C3,it+εit

(1)

其中：(1)公式中的Y1是因變量，通過綜合考慮，選取了凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)作為因變量Y1。選取了換手率指標(biāo)作為自變量X1。將GDP、CPI、銀行準(zhǔn)備金率等指標(biāo)作為控制變量C。α是截距項(xiàng)，εit是隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。β1是待估計(jì)參數(shù)，反映的是換手率對(duì)凈資產(chǎn)收益率的影響。

(二)變量選取

被解釋變量：

本文選用20家上市商業(yè)銀行三季報(bào)中的收盤價(jià)數(shù)據(jù)和一些計(jì)算數(shù)據(jù)(某些公司信息披露上可能有缺失)。盈利能力通過諸如經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率，總資產(chǎn)回報(bào)率和股本回報(bào)率等指標(biāo)來衡量。在研究商業(yè)銀行的盈利能力時(shí)，本文選擇凈資產(chǎn)收益率作為被解釋變量，因?yàn)樯虡I(yè)銀行的凈資產(chǎn)收益率是指利潤(rùn)與股東權(quán)益平均的比率。投資回報(bào)越高，指標(biāo)越高；ROE越高，體現(xiàn)所有者權(quán)益的能力越高。本文解釋變量為四川地區(qū)機(jī)構(gòu)投資者過度自信，用換手率表示。研究機(jī)構(gòu)投資者時(shí)選取了國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)和居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)(CPI),銀行準(zhǔn)備金率(DRR)作為控制變量。

(三)數(shù)據(jù)來源與描述性統(tǒng)計(jì)

本文在確定上市商業(yè)銀行數(shù)據(jù)樣本時(shí)，做了以下篩選：

1．對(duì)上市商業(yè)銀行上市年限作了要求，排除年限過短、信息披露不全的樣本；

2．排除業(yè)務(wù)表現(xiàn)與行業(yè)平均水平相差太大、財(cái)務(wù)狀況不佳的上市商業(yè)銀行；

3．排除業(yè)務(wù)營(yíng)收、利潤(rùn)等指標(biāo)變動(dòng)過于極端的樣本；

4．排除變量不全或者變量無顯著變化的樣本。

本文主要以新浪財(cái)經(jīng)、國家統(tǒng)計(jì)局、Wind數(shù)據(jù)庫、中國銀監(jiān)會(huì)等作為參考數(shù)據(jù)源。在銀行年報(bào)沒有計(jì)算或者缺失的數(shù)據(jù)，比如有些銀行某些年份的凈資產(chǎn)收益率、換手率等則通過計(jì)算、通過均值處理等方式得出。

表1 變量的定義與描述性統(tǒng)計(jì)(機(jī)構(gòu)投資者過度自信)

可以看出，被解釋變量?jī)糍Y產(chǎn)收益率最小值為0.0187，最高值為0.2679，相差0.2492，均值為0.0966、標(biāo)準(zhǔn)差為0.046。解釋變量中，換手率同樣存在較大差異，均值為0.0409，最大值和最小值相差約0.3721，標(biāo)準(zhǔn)差為0.0667。

(四)實(shí)證研究結(jié)果

表2展示了面板計(jì)量模型的估計(jì)結(jié)果，以此來重點(diǎn)回答四川地區(qū)機(jī)構(gòu)投資者過度自信與中國上市商業(yè)銀行盈利能力的關(guān)系。為了結(jié)果更加顯著，本文在進(jìn)行試驗(yàn)時(shí)，同時(shí)對(duì)機(jī)構(gòu)投資者和銀行盈利能力作了對(duì)數(shù)處理。鑒于豪斯曼檢驗(yàn)(Hausman Test)結(jié)果，為了消除不可觀察固定效應(yīng)所產(chǎn)生的估計(jì)偏差，本文選用固定效應(yīng)模型來對(duì)凈資產(chǎn)收益率的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行估計(jì)。

首先，從Y1凈資產(chǎn)收益率的模型估計(jì)結(jié)果來看，換手率對(duì)數(shù)高低對(duì)于凈資產(chǎn)收益率的影響是呈負(fù)相關(guān)的，也就是說，凈資產(chǎn)收益率并非和換手率同向增長(zhǎng)。根據(jù)結(jié)論，換手率的對(duì)數(shù)在10%的水平顯著，(β=-0.9013，p<0.1)。意味著換手率的對(duì)數(shù)每提高一個(gè)單位，凈資產(chǎn)收益率的對(duì)數(shù)降低0.9013。可以看出，在過度自信狀態(tài)下過度頻繁的投資交易和買賣行為并非有利于加快商業(yè)銀行增長(zhǎng)速度和提高盈利性，相反，它增加了低效和低質(zhì)投資的頻率，并在一定程度上抑制了ROE的提高。

表2 2014-2018年機(jī)構(gòu)投資者過度自信與上市商業(yè)銀行盈利能力的關(guān)系

從其他結(jié)果來看，GDP對(duì)ROE有顯著統(tǒng)計(jì)意義，處于1%的統(tǒng)計(jì)水平。系數(shù)為0.0022，偏小。顯示凈資產(chǎn)收益率和GDP是正相關(guān)的，GDP每增長(zhǎng)一個(gè)單位，機(jī)構(gòu)投資者凈資產(chǎn)收益率的對(duì)數(shù)上升0.0022個(gè)單位，這表示，一個(gè)良好的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行投資決策是重要的因素。居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)(CPI)對(duì)凈資產(chǎn)收益率的系數(shù)為-9.2641，意味著居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)每上升一個(gè)單位，凈資產(chǎn)收益率的對(duì)數(shù)會(huì)降低9.2641個(gè)單位。可以看出，CPI提高后機(jī)構(gòu)投資者用于購買服務(wù)的支出增加，大眾消費(fèi)能力顯示疲軟態(tài)勢(shì)，都間接影響了商業(yè)銀行的業(yè)績(jī)，導(dǎo)致凈資產(chǎn)收益率呈下降趨勢(shì)。以下表三則展示了管理者過度自信對(duì)于上市商業(yè)銀行盈利能力影響及其影響程度的問題。

(五)模型估計(jì)討論

上文的實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者，在控制GDP、CPI、銀行準(zhǔn)備金率的情況下，我國上市商業(yè)銀行盈利能力與換手率呈現(xiàn)較顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。那么相關(guān)的原因是什么呢？本文認(rèn)為，主要有以下幾個(gè)方面:

1.大量數(shù)據(jù)和研究表明，過度自信導(dǎo)致的過量交易并非一定會(huì)導(dǎo)致高收益率，反而適得其反，有極大幾率導(dǎo)致盈利能力下降。投資者往往在追求超額利潤(rùn)時(shí)忽視成本，交易成本會(huì)隨著交易頻率快速增長(zhǎng)，再加上過于急躁的心理下，往往會(huì)做出低效且缺乏理性的決策，增加投資業(yè)務(wù)的隱性風(fēng)險(xiǎn)，加大虧損幾率。

2.我國銀行業(yè)仍舊存在一定系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)(包括政策風(fēng)險(xiǎn))。我國銀行業(yè)起步晚，雖然發(fā)展迅速，但某些環(huán)節(jié)有很多漏洞和弊端，比如投資市場(chǎng)缺乏監(jiān)管、風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)不到位、防御做空機(jī)制不夠強(qiáng)大等。這些缺陷導(dǎo)致一些機(jī)構(gòu)投資者的投機(jī)心態(tài)急速膨脹，加劇了銀行資本市場(chǎng)的混亂。

3.由于發(fā)展差距，西部地區(qū)金融市場(chǎng)的信息渠道溝通機(jī)制和信息披露尚不健全，導(dǎo)致非透明市場(chǎng)、內(nèi)幕消息等容易誤導(dǎo)市場(chǎng)投資流向。投資者可能在過度自信情況下傾向于過度重視眼前的信息并輕視以往的信息，位于資源、信息鏈上游的投資者可能操縱市場(chǎng)，營(yíng)造假象和虛假繁榮，導(dǎo)致缺乏信息的投資者容易過度自信，造成過度頻繁地進(jìn)行交易。

五、結(jié)論與政策建議

(一)結(jié)論

本文基于行為金融理論，實(shí)證分析研究了四川地區(qū)機(jī)構(gòu)投資者過度自信對(duì)上市銀行盈利能力的影響。本文選取20家上市商業(yè)銀行在2014-2018年的季度面板數(shù)據(jù)，研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)機(jī)構(gòu)投資者過度自信時(shí)，銀行凈資產(chǎn)收益率和盈利能力并不能同向增長(zhǎng)。根據(jù)結(jié)論，換手率每上升1個(gè)單位，凈資產(chǎn)收益率將降低0.9013個(gè)單位。

(二)政策建議

在對(duì)上市商業(yè)銀行進(jìn)行上述實(shí)證分析和對(duì)比分析后，根據(jù)結(jié)論，結(jié)合目前上市商業(yè)銀行發(fā)展現(xiàn)狀以及內(nèi)外部因素的情況，大致從三個(gè)方面提出了下列建議：

1.擺正投資心態(tài)，完善公司治理體系

機(jī)構(gòu)投資者應(yīng)重視過度自信和自我歸因偏差在公司治理和財(cái)務(wù)決策方面的重要性，應(yīng)該樹立正確的投資思維、擺正心態(tài)，充分考慮到主觀意識(shí)中的過度自信對(duì)于邏輯推理的負(fù)面影響。投資者應(yīng)改變“過度交易、頻繁交易可以短時(shí)間獲得超額收益”的錯(cuò)誤認(rèn)知，轉(zhuǎn)變急切心理、加強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)變化的關(guān)注，減少“低質(zhì)低效”的過度交易，降低虧損風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，公司治理結(jié)構(gòu)應(yīng)進(jìn)一步優(yōu)化，尤其對(duì)于上市商業(yè)銀行而言，不應(yīng)把資本市場(chǎng)受到的投資者非理性行為的某些負(fù)面影響轉(zhuǎn)移到實(shí)體經(jīng)營(yíng)和企業(yè)盈利的層面。

2.機(jī)構(gòu)投資者應(yīng)加強(qiáng)金融知識(shí)學(xué)習(xí)

本地政府應(yīng)支持機(jī)構(gòu)對(duì)投資者進(jìn)行定期培訓(xùn)與金融知識(shí)和風(fēng)險(xiǎn)的宣傳，提高機(jī)構(gòu)投資者對(duì)行為金融理論的認(rèn)識(shí)，通過不斷學(xué)習(xí)，轉(zhuǎn)變和糾正自身認(rèn)知和行為偏差。用全新的視角檢視自己的決策和投資行為，并有意識(shí)地去克制過度自信，增強(qiáng)審慎心態(tài)，降低將來對(duì)西部金融中心建設(shè)造成不利影響。

3.完善投資環(huán)境，健全投資者教育配套機(jī)制

中國整體投資環(huán)境的不完善，這是造成投資者過度自信的重要原因。大量非理性、缺乏成熟心態(tài)的投資者的存在是未來投資市場(chǎng)的障礙。相關(guān)部門應(yīng)該對(duì)該問題引起重視，要在投資者保護(hù)和規(guī)范投資市場(chǎng)、風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估制度、防控制度、非理性投資識(shí)別引導(dǎo)方面做好配套政策制定，提高市場(chǎng)投資的有效性，減少無序市場(chǎng)秩序，為成都未來建設(shè)西部金融中心創(chuàng)造更加優(yōu)良的投資環(huán)境。