中國上市銀行股權再融資的影響分析

(上海對外經貿大學 上海 201620)

引言

在我國，企業一般首先會采納股權融資的方式來籌措資金。股權融資是由股東出讓部分股權，而后企業增資引進新股東的方式。股權再融資不僅對公司發展起到了推動作用，同樣也豐富了我國證券市場的籌資功能。

隨著資管新規的落地實施，各行各業受到了不同程度的影響，資管新規帶來了資管行業整體規模下降、行業分化，短期間接融資上升，從金融去杠桿到實體去杠桿等一系列影響。本文將以我國的上市銀行為研究對象，簡單探究股權再融資對我國上市銀行所產生的簡單影響。

一、文獻綜述

目前關于股權再融資的研究多集中在股權再融資的選擇偏好問題、對企業績效或資本結構的影響、與盈余管理的關系研究等方面。外國學者對于股權再融資的研究起步相對較早，也多集中在融資效率、行為特征等方面，成果也是相對豐碩的。

Hui Li,Hong Liu等人通過研究21國銀行監管嚴格程度與增發公告效應之間關系，發現銀行監管過于嚴格的情況下銀行的公告效果就會變得更加負面，若股票發行行為非自愿，銀行監管的幾乎沒有影響。Marie Dutordoir等人通過研究發現企業社會責任表現與股票價格對股權再融資公告的反應之間存在正相關關系。更進一步研究發現企業社會責任得分較高的公司在股權再融資行為之后現金持有量增幅往往更高，對事物資產投資也更低，由此得知企業社會責任會誤導股東將價值增長歸因于股權再融資行為。

楊潔通過文章介紹我國上市公司在股權再融資之后往往會存在改變籌集資金用途、盲目多元化問題，提出要規范上市公司的股權再融資行為，找出存在問題并改善，給出了相應的建議。梁瑜借助各項財務指標，通過方差檢驗法、T檢驗法分析了股權再融資前后上市公司經營業績的變化，對其影響因素進行了具體分析，針對存在的問題給出了相應的建議。羅琦等人以滬深A股上市公司為樣本，實證分析發現盈余管理導致股權再融資后公司業績有所下降，此外控股股東股權稀釋的公司中業績下降程度更為嚴重。

二、理論分析與建模

(一)理論分析與研究假設

1.股權再融資的內外部因素

由于上市公司現金股利分配較少、一般上市公司成長性較差、股票發行價偏高等原因，我國股權融資的成本相對低于債權融資，此外大多由國有企業改制而來的上市公司中存在著內部人控制和股東控制殘缺現象，這些導致公司更多偏好股權融資。

外部影響主要源于我國資本市場大環境和政策因素，我國之前資本市場發展相對較為緩慢，距離理想的資本市場還有一定距離。此外上市公司為了達到一些相應條件也可能采取粉飾財務報表、假賬等手段，這些外部因素往往就會使上市公司偏好股權融資。

2.股權再融資的特點

由于一些上市公司為了再融資的順利進行會存在盲目突擊使用資金，進而可能帶來再融資后各項財務指標下滑、資金閑置等不利現象，以及分配方式不當等原因，導致中小投資者失去信心，最終并沒有取得理想效果。

在我國上市公司融資發展過程中，由最初的配股偏好，到增發、可轉債，總的來說股權融資成為了公司融資的首選。在承認股權融資有其特有的優勢之外，也得考慮企業資本結構的差異性，最優籌資結構一定不單單是單一的股權融資原則，完善融資方式才能保證公司真正獲得其最終價值。

根據以上簡單的討論，結合本文的研究對象，提出了以下幾個假設：

假設1：股權再融資會導致企業資產擴張，會帶來去杠桿的效果

假設2：股權再融資會使銀行不良貸款減少

假設3：股權再融資會使銀行成長能力增強

(二)變量設定

1.被解釋變量

資產增長用△TA衡量，值即連續兩年總資產的對數差，△TA=Ln(assetst+1)-Ln(assetst)；去桿杠用連續兩年資產負債率之差表示，△LEV=Levt+1-Levt；不良貸款率用每年的不良貸款除以總資產來衡量；另外選取了一個績效指標，用營業收入增長率grow來衡量公司的成長能力。

2.解釋變量(實驗變量、控制變量)

SEO為核心解釋變量，同時也是虛擬變量，因為可轉債在不同階段對資本結構影響不同，所以暫時忽略可轉債的影響，當銀行存在增發或者配股行為時，令SEO=1，否則就為0?？刂谱兞浚捍硪幠５腟ize取總資產數值的對數，避免異方差性的影響；代表資本實力的變量Equity以總權益/總資產表示；衡量流動性風險的變量Liquid以流動資產/總資產表示；銀行因為發放貸款所得貸款凈利差NIM直接從Wind數據庫以及中國銀行業協會獲得；變量CTI代表營業支出/營業收入；宏觀方面控制變量選取經濟增長率Growth，具體數值即國內生產總值增長率。

三、實證檢驗及分析

(一)樣本選擇與數據來源

本文選取2007-2018年滬深A股上市銀行為樣本，剔除數據缺失的樣本，最終得到164個樣本。對樣本所有連續變量進行1%和99%的winsor2處理，以消除極端值影響。數據來自Wind數據庫，數據處理和實證分析使用Stata14軟件。

(二)實證結果分析

1.首先進行簡單的混合多元回歸，最終被解釋變量總資產變化、成長能力指標顯著為正，去杠桿指標、不良貸款率指標顯著為負，符合提出的三個假設。所以在以SEO為核心變量的簡單多元回歸中，可知隨著股權再融資的實施，總體出現資產擴張、去杠桿、不良貸款減少，成長能力增強的現象。

2.固定回歸

因為銀行上市時間的參差不齊，所以最終形成了非平衡面板數據，其中包含個體固定效應和時間固定效應分析。

表一 固定效應回歸結果

上表回歸結果可以看出，在控制個體固定效應前提下，股權再融資依然有擴張資產，去杠桿，成長能力增強的效果，符合假設一和三。類似在控制時間固定效應情況下，股權再融資會帶來資產擴張、降低杠桿、不良貸款減少、成長能力增強的效果，符合假設一到三。(括號內代表標準誤，*** 表示1%水平下顯著，** 表示5%水平下顯著，* 表示10%水平下顯著。)

3.傾向評分匹配

傾向評分匹配(PSM)作為一種處理觀察研究數據的統計學方法，可以減少實驗樣本中偏差和混雜變量的影響，以便對實驗組和對照組進行更合理的比較，在本文中即：分析和進行股權再融資的上市銀行有著同樣概率可以進行股權再融資但卻沒有的上市銀行，會怎樣影響各個因變量。

(1)從總體傾向匹配得分結果可以得到，在164個觀測值中，控制組共有33個不在共同取值范圍內，其余131個觀測值均在共同取值范圍中。匹配后處理組也體現出資產擴張、杠桿降低、不良貸款減少、成長能力增強的結果。

(2)分組傾向匹配得分

表二 高低資產負債率組對應的傾向匹配得分結果

以資產負債率的中位數為分界，上表中單個變量分布為左高右低。表中低杠桿組即原本負債相對較少，表現出資產顯著增加、資產負債率降低的結果。原來高杠桿的銀行，銀行周轉運營能力相對較強，在股權再融資后表現出杠桿降低、成長能力顯著增強的結果。

同樣按規模大小分組，對于單個被解釋變量也是左側為高規模組，反之右側為低規模組，結果如下表。

表三 高低規模組對應的傾向匹配得分結果

在上表結果中，小規模上市銀行在股權再融資后表現出資產顯著擴張，不良貸款因為可用資金的增加而顯著減少，成長能力也得到顯著增強。規模相對較大的上市銀行在股權再融資后杠桿得以降低，即通過股權再融資所籌資金幫助上市銀行減少了自身的負債。

四、政策建議

上市公司通過股權再融資所籌得的資金使用問題應引起相關監管部門的高度重視，真正將合理的處罰條款落實執行，監管過程中可以知悉上市公司真正的資金需求，這樣也可避免盈余管理等問題，提高相應的處罰門檻。在籌資標準中加入凈資產收益率等易反映公司實際需求的財務指標，將監管與需求同時落實到位，既滿足公司的籌資需求，也將監管部門的作用發揮到實處。

對于投資者而言，要盡力從多方面了解上市公司的真實經營情況，避免盲目跟風，簡單隨意投資某個上市公司，這樣會給自身帶來不可預知的損失。公眾投資者同時也應合理分散投資風險，不要把雞蛋放在同一個籃子里，兼顧風險與收益，獲得滿意的投資結果。

上市公司作為籌資市場的主要活動者，應主動承擔起對投資者和市場行為負責的角色，籌資活動發起前，要認真分析公司自身的現金流動情況，確定合理的籌資結構。籌資過程中要公開有價值的、應該向廣大投資者袒露的信息，確保過程透明。上市公司在完成籌資后要認真經營運用所籌款項，爭取為廣大公眾投資者和股東謀福利，同時也努力增加公司價值。