證券市場短線交易的刑法規制

摘 要 短線交易行為具有極大的社會危害性：不僅因為其與內幕交易行為、操縱市場行為有實質性的聯系，還因為其自身極易引發證券市場的混亂無序。然而我國目前的民事、行政責任不足以全方位規制此問題。為了避免短線交易成為刑法管制的“真空地帶”，甚至成為“避罪港灣”，本文在考察對短線交易行為域外規定的基礎上，通過分析對短線交易的規制原則，探析對短線交易行為的刑法規制必要性，辨析不同的刑法規制方法，為更好地治理和規制我國證券市場上的短線交易行為提出建議。

關鍵詞 短線交易 刑法規制 內幕交易 操縱市場

一、短線交易的內涵界定

“短線交易”是證券市場中的一個專用語詞，有兩種不同的含義。第一種“短線交易”是相對于中線、長線交易而言的，是指選擇在短期內謀取股票差價收益的投資方式;第二種“短線交易”雖然也限定在“短期”之內，但此“短期”非彼“短期”，其具有特殊含義，并且僅針對特殊主體及固定的行為方式。我國《證券法》47條規定了“短線交易及歸入權”：“上市公司董事、監事、高級管理人員、持有上市公司股份百分之五以上的股東，將其持有的該公司的股票在買入后六個月內賣出，或者在賣出后六個月內又買入，由此所得收益歸該公司所有，公司董事會應當收回其所得收益。但是證券公司因包銷購入售后剩余股票而持有百分之五以上股份的，賣出該股票不受六個月時間限制。”由此看來，《證券法》中規定的“短線交易”針對的主體僅僅是上市公司董事、監事、高級管理人員和持有上市公司股份百分之五以上的股東，行為模式是對其所持有的股份在六個月內買入后賣出的或者賣出后買入的反向交易行為。可以看出，我國《證券法》中的“短線交易”就是第二個層面上的含義，本文所討論的“短線交易”亦是《證券法》47條中的含義。

二、短線交易刑法規制的域外考察

（一）美國

在證券市場發展的初期，并未出現對“短線交易”的規制或禁止，但是1929年經濟大蕭條之后，美國發現“短線交易”的存在及其危害。美國國會對金融證券危機進行調查，發現華爾街證券交易所70%的投資者都有內幕交易嫌疑，更有甚者，大多數上市公司董事、監事等人員在股票上市后不到6個月的時間里，為謀取暴利大量拋售本公司股票，進一步加劇了股市的狂跌。美國國會的調查報告中指出，內幕交易和短線交易是引起證券市場崩潰和引發全美經濟危機的罪魁禍首。[1]

為了預防內幕交易，維護證券交易市場的公平性，增強投資者信心，美國1934年出臺的《證券交易法》明確規定禁止內幕交易與短線交易。其中16條（a）規定：某些公司內部人報告其持有“股權性證券”的收益所有權及其變動情況。（b）規定：這些內部人在六個月內買進后再行賣出，或者賣出后再行買進公司股權性證券所得的收益歸入公司所有。（c）規定：禁止這些內部人從事短線交易。[2]到1988年，美國政府頒布的《證券內幕交易與證券欺詐執行法》進一步將短線交易規定為證券欺詐行為，明確上市公司董事、監事在股票上市6個月內惡意拋售股票的，構成短線交易違規，除了行使歸入權以外，還可以判處監禁。[3]

（二）日本

日本1948年制定的第一部《證券交易法》，效仿了美國的做法，禁止上市公司董事、監事和大股東利用內部信息在本公司股票上市6個月內買賣股票，嚴重的可以追究刑事責任，但由于證明的困難和訴訟效率的低下，在1953年又廢除了短線交易可以追究刑事責任的規定。1988年日本《證券交易法》修改時，再次規定短線交易應當負刑事責任。《證券交易法》第166條第1項、第3項規定：“如果上市公司董事、監事或者主要股東不當利用因其職務或地位取得之秘密，與買進股票后六個月即行賣出，大藏大臣有權要求證券交易所提交有關報告或資料，并有權提起刑事訴訟，行為人將被判處3年以下有期徒刑或者300萬日元以下的罰金或者二者并處。”

三、短線交易刑法規制的必要性

以刑法規制短線交易，根本原因在于短線交易的社會危害性較大，且目前在該方面刑法規制缺失。短線交易的社會危害性來源于兩個方面，一是短線交易常常與內幕交易、操縱市場行為相伴相生，二是短線交易行為自身具有較大的社會危害性。情節嚴重的短線交易行為，足以造成證券市場的混亂，招致嚴重的社會經濟金融問題，其社會危害性已經不亞于我國刑法所規定的某些證券犯罪。然而我國現有的民事和行政手段并不足以對其進行規制，所以亟待相關刑事規范以解決該問題。

（一）短線交易與內幕交易的黏合性

縱觀世界各國的證券立法，許多國家將內幕人短線交易歸入制度作為內幕交易的前沿防線，美國、日本等國家對短線交易的規制也正是為了防止公司內部人的內幕交易行為而設立。[4]上市公司的董事、監事、高管以及大股東由于其特殊身份，極易獲取公司內幕信息，從事內幕交易。學者楊亮根據我國和其他國家與地區的規定與實踐，將內幕交易的主體劃分為四類：傳統內部人、推定內部人、泄露信息者與接收信息者、盜用信息者，并將公司的董事、監事、高管和大股東列入了傳統內部人的范圍。[2]其他的學者雖有不同分類，但大多將董事、監事、高管和大股東列入傳統公司內部人，這種分類趨勢表明在大多數觀點中，這四類人屬于內部人范疇。他們作為公司內部人，知曉公司內幕消息的可能性較大，利用內幕信息進行內幕交易謀取私利的可能性也較大。如果不對這一類內部人的短線交易行為進行規制和禁止，則可能進一步引發更多的內幕交易行為和證券市場的混亂。

防止內幕交易最有效的方法是消除內幕交易的動機，使得從事內幕交易無利可圖。[2]對短線交易的規制能從根源上消減內幕交易的收益性，若能以刑法對具有嚴重社會危害的短線交易行為進行規制，這對打擊證券市場內幕交易行為將有更好的規制作用。

另外，從證據上來看，由于內幕交易需要證明內幕信息的存在以及行為人利用了內幕信息，證明難度較大。但從其他國家對短線交易的刑事條款來看，短線交易只需證明滿足6個月內買賣或賣買的行為模式，即可被追訴，這避免了對模糊信息的證明問題，降低了證明的難度。因此，從證據層面上看，短線交易的刑法規制對打擊內幕交易的作用亦是舉足輕重，對內幕交易的規制是一種極為合適的輔助手段。

（二）短線交易與操縱市場行為的內在一致性

短線交易行為不僅常常與內幕交易有重合之處，還與操縱市場行為密不可分。短線交易行為，尤其是大量買入賣出股票的行為，可以對股票的價格產生影響，從而導致股價波動。一些上市公司的董事、監事、高級管理人員以及大股東，可能無須利用內幕信息進行內幕交易獲利，只需在短時間內直接通過大筆買入或者賣出該只股票，誘使其他投資者跟風買入或者賣出，就可以人為地控制股票價格走向，以虛假的供求關系誤導股民，再進行反向交易，從而獲得大額利潤，而股民卻會在這種操作中受到嚴重損失，這極大地打擊了投資者的信心和他們對證券市場的信任。這種操作實質上就是操縱市場的行為，與操縱市場的行為具有內在一致性。

由于證券期貨市場交易量巨大，查處操縱市場行為的難度也隨之增加，如果不對這種操作市場性質的短線交易行為進行刑事處罰，對這種短線交易的行政處罰則有可能成為某些人規避刑事風險的港灣。

（三）短線交易本身的危害性

短線交易除了可能增加內幕交易、操縱市場之外，其本身就具有較大的社會危害性。短線交易的行為人破壞了證券市場的行為規范，擾亂了證券市場的交易秩序，不利于證券市場的平穩運行，可能招致股價的大幅度變動甚至是證券市場的崩潰，這是其一。此外，短線交易本身又是一種不誠信的交易行為，在美國被認為是證券欺詐犯罪。這種不誠信給投資者帶來的擔憂是巨大的，投資者會對上市公司的誠信度產生懷疑，嚴重時會使投資者怯于進入證券市場，造成證券市場的蕭條，更進一步擾亂經濟秩序，這是其二。

短線交易的存在既嚴重地侵犯了證券交易管理秩序，又極大地危害了投資者的利益。[5]所以，為了維護正常的經濟秩序，維持投資者對證券市場的信心，也應當對短線交易行為進行刑法上的規制。

（四）民事、行政等處罰手段不足以對此進行預防和懲處

相較于其他的證券類違法行為，短線交易是一個刑法管制的空白地帶。我國刑法已經對較多的證券期貨違法行為規定了相應的刑事責任。《證券法》中規制的內幕交易行為，構成犯罪的可以認定為《刑法》182條內幕交易罪;《證券法》中規制的操縱證券市場行為，構成犯罪的可以以操縱證券市場罪追究刑事責任;《證券法》里規制的欺詐行為，可以對構成犯罪的根據刑法181條編造并傳播證券、期貨交易虛假信息罪或者誘騙投資者買賣證券、期貨合約罪定罪處罰;《證券法》中的擅自發行股票行為情節嚴重的，刑法可以以擅自發行股票罪進行管制……這些證券的違法行為除了規定了相應的民事責任和行政責任，還匹配了相應情節嚴重時的刑事責任，這些是立法較為完善的表現。在這樣的制度下，實施某種證券違法行為，根據情節的不同將受到不同法律的管制，包括刑事法律的管制。

但是，短線交易行為并沒有被規定在刑法條文中，造成了短線交易刑法規制的缺失。當短線交易的情節嚴重時，除非該行為已經觸犯其他刑法條文，否則仍只能以民事責任和行政責任來處罰，則不足以對此行為進行預防和懲處。情節嚴重的短線交易同其他的證券類犯罪一樣，具有較大的社會危害性，但是卻不能用刑法予以規制。以“李寧短線交易案”為例，“李寧賬戶組”構成以短線交易的方式操縱股價，計算得盈利904128.05元，最終證監會作出沒收李寧違法所得904128.05元，同時處以3112384.15元罰款的決定。①本案李寧賬戶組已獲利90余萬，其人為影響股價、操縱市場的行為，性質與操縱證券市場罪相同，已經達到了刑事追訴的標準，其行為的危害結果不亞于操縱證券市場罪。又較之于內幕交易罪的定罪量刑標準，根據兩高《關于內幕交易的司法解釋》第6條、第7條的內容，內幕交易行為獲利或避免損失數額在15萬元以上則認定為情節嚴重，構成內幕交易罪，內幕交易行為獲利或避免損失數額75萬元以上則認定為情節特別嚴重的內幕交易罪，應處5年以上10年以下有期徒刑。本案的數額甚至已經超過了內幕交易罪“情節特別嚴重”的量刑情節，但最終僅通過行政手段對其進行處罰，處罰力度與其較大的社會危害性嚴重不匹配。

不同于刑法層面的犯罪，具有嚴重危害的應受制裁的行為，在犯罪學中即可被稱為“犯罪”。[6]所以在刑法暫時沒有對短線交易作出刑事處罰規定時，我們可先將其稱作犯罪學中的“短線交易犯罪”，而在整個犯罪預防體系中，運用刑罰手段預防犯罪是處于突出地位的。[6]對于這種社會危害性較大的行為，如果不能用刑罰手段對其進行規制與處罰，那么對短線交易行為的打擊仍然收效甚微，難以達到預防效果。因此，當民事、行政手段不足以對情節嚴重的短線交易行為進行預防和懲處時，以刑罰手段對“短線交易犯罪”進行規制是最優的。只有全面規定了民事、行政、刑事責任，才能達到多層次、多方面的規制目的。

四、如何用刑法規制短線交易

（一）規制原則

1.追訴標準要兼顧刑法謙抑性和刑事處罰的必然性。刑罰方法具有積極作用的同時也具有消極作用，這決定了刑法必須遵守謙抑性原則，因此在適當進行“犯罪化”的同時，必須符合刑法謙抑性的要求，不要擴大刑法的處罰范圍。[7]同時刑罰又應當是必然的。對于犯罪最強有力的約束力量不是刑罰的嚴酷性，而是刑罰的必定性。[8]對于達到追訴標準的短線交易案，應當予以追訴，給予刑事處罰，消減犯罪分子的僥幸心理，減少以行政處罰代替刑事處罰的現狀。所以，需要通過制定合理、完善的追訴標準來明確這個界限。追訴標準應當與其他具有社會危害性的犯罪具有一致性，不宜過高或過低導致打擊范圍過窄或者過寬，應當始終保持刑法的謙抑性與刑事處罰的必然性的平衡。

在此基礎上，又由于短線交易行為與操縱證券市場、內幕交易罪緊密相連，情節嚴重的短線交易行為的社會危害性、主觀惡性也與這兩罪基本相當，因此在這里筆者認為，對于短線交易的追訴標準應當參考最高法《關于內幕交易司法解釋》中內幕交易罪的追訴標準以及最高檢、公安部關于《刑事案件立案追訴》規定中操縱證券、期貨市場罪的追訴條件。②

此外，司法機關必須嚴守這個追訴標準，對情節嚴重已經構成犯罪的，危害較大的短線交易行為應當予以追訴，不應以行政責任或民事責任替代刑事處罰。

2.與行政責任和民事責任銜接。上述追訴標準可以明確罪與非罪的界限，將刑事責任和行政責任、民事責任區別開來，這是厘清對短線交易的刑法規制和行政規范、民事規范之間銜接的指南。

為了更好地與刑事責任銜接，在行政責任方面，首先仍然是嚴格區分行政處罰與刑事處罰之間的界限。在對短線交易已經規定了行政責任的基礎上，如果刑法也要對短線交易行為進行規制，行政機關應當在分內行事，不以行政手段“消化”犯罪行為。行政機關在處理行政違法案件時，發現相關行為已經涉嫌構成犯罪時，應當及時將案件移送司法機關立案追究刑事責任。[9]另外，證券行業的違法行為都具有一定的隱蔽性、專業性，這給公安機關的偵查工作與證據收集增加了難度。但證監會作為監管機構，便于對此類行為進行查處以及調查收集證據，所以證券行業行政違法行為一般由證監會查處。在證券犯罪行為中，證監會的監管工作與公安局的偵查工作如何進一步銜接，證監會收集的行政違法證據是否能直接作為刑事證據，以及已經受過行政處罰的涉罪案件如何認定犯罪數額等行政執法與刑事司法的銜接問題，需考慮在內。

為了更好地與刑事責任銜接，民事方面要制定更完善的訴訟及賠償制度。我國《證券法》207條明確規定：“應當承擔民事賠償責任和繳納罰款、罰金，其財產不足以同時支付的，先承擔民事賠償責任。”此條規定確定了民事責任優先的原則。同時，還應當完善刑事附帶民事訴訟制度或者建立被害人申報的制度，以對受害人的損失進行一定程度的補償。

（二）規制路徑辨析

1.新增“短線交易罪”。短線交易由于和內幕交易、操縱市場行為具有緊密聯系，其社會危害性、主觀惡性不亞于內幕交易罪和操縱證券、期貨市場罪，后兩個行為在刑法中有明確規定，但刑法中沒有相關條文來約束短線交易行為。基于此，有的學者提出，應當在刑法中增設短線交易罪以填補我國證券內幕交易犯罪領域中的一項立法空缺，并且該學者認為“短線交易罪”也應當采用客觀歸責的標準，目前不宜要求對主觀故意的確定。[5]

新增罪名對法益的保護的確有著較為全面的作用。新設“短線交易罪”規制短線交易，可以加大對短線交易行為的打擊力度，更好地維護證券市場的正常秩序。從2013年1月1日至2018年12月31日，中國裁判文書網上已公開的內幕交易一審刑事案件共22件，同時間段內操縱證券、期貨市場罪一審刑事案件共6件，而證券市場上內幕交易行為和操縱市場行為的發生頻率卻不似這般低。可見，我國對內幕交易罪和操縱證券、期貨市場罪的打擊十分有限，力度較小，這與內幕交易、操縱市場的行為查處和證據搜集難度不無關系。但是根據短線交易的客觀歸責模式，行為查處和證據搜集的難度都有所降低，所以更容易達到對短線交易行為的打擊目的，還能在一定程度上規制內幕交易行為和操縱市場行為。并且，新增“短線交易罪”后，短線交易在刑法上有了更為清晰的界定，可以將“短線交易”與“內幕交易”“操縱市場”較為清晰地區別開來，避免此罪與彼罪的混淆適用。

但是新設罪名的可行程度不高。第一，新設罪名需要較長的時間立法，制定程序嚴格，一般需要經過“三讀”程序，不利于短期內對短線交易行為的規制。第二，新設罪名的難度大，是否有必要增設、是否有設立的條件、增設之后的社會影響和規制實效等問題均在考慮之列，需通過專家學者論證，是否能新增此罪名猶未可知。第三，新設罪名還需復雜的調整過程，為了避免法條之間的重復，新設罪名需要與其他的罪名相協調，另外，為了和民事責任、行政責任之間更好地銜接，還需要與民事、行政方面的相關法規進行協調。因此，新設罪名的實際可行性并不大。

2.以操縱證券、期貨市場罪定罪處罰。正如前文所述，有一大部分的短線交易行為實際上是一種操縱市場的行為，行為人通過短線交易操控證券的價格或者交易量，意圖掩蓋真實的供求關系，從中獲利，使投資者遭受巨大損失。基于此，關于對“短線交易”刑法規制的第二條路徑是直接按照刑法182條操縱證券、期貨市場罪定罪處罰。以短線交易方式操縱證券市場的行為，在達到入罪標準的情況下，根據具體情況認定：行為符合182條前3款之一的，可以認定為構成182條前3款規定之一的操縱證券市場罪，尚不能列入前3款的其他短線交易操縱行為的可以被認定為182條第4款——以其他方法操縱證券市場罪。在司法實踐中，一些涉嫌操縱市場的短線交易案也多是以操縱證券、期貨市場罪處理。比如，徐翔案③、汪建中④案的頻繁操縱行為均涉及短線交易，最終以操縱證券市場罪定罪處罰。

此種做法好處在于：數量較多的短線交易行為通過大量交易、頻繁交易拉抬股價，其行為本身是一種操縱證券市場的行為。所以若能夠明確將符合追訴條件的短線交易行為納入操縱證券市場罪的刑法規制之中，能夠達到對短線交易的控制目的，填補對短線交易刑事處罰的空白。并且較新增“短線交易罪”而言，在立法上不需作出較大的調整，具有較高的可行性。

但這種方式容易將短線交易行為和操縱證券市場的行為完全等同起來，甚至可能導致打擊范圍過于寬泛，不符合刑法的謙抑性。并且，將這種應以刑事處罰的短線交易全部列入“操縱證券市場罪”中，也有“一刀切”的嫌疑。

3.以內幕交易罪定罪處罰。如果直接將短線交易作為內幕交易罪的一種情形進行處罰，也是一種對短線交易刑法規制的方法。只要有達到追訴標準的短線交易行為，即按“內幕交易罪”處理。這種做法的合理性在于短線交易與內幕交易的確存在諸多聯系，一部分的短線交易就是以獲取內幕信息為前提進行反向操作獲利，以內幕交易罪追究其刑事責任的方式可圈可點。

這種做法的缺點在于：可能造成短線交易行為和內幕交易行為的混淆，從而使得打擊范圍過廣。并且，如果所有應當追訴的短線交易行為均囊括于內幕交易罪的管轄之中，又有張冠李戴、生搬硬套的感覺。

（三）規制建議

1.以操縱證券、期貨市場罪定罪處罰，輔以內幕交易罪。綜上所述，單獨選擇新增“短線交易罪”或者以“操縱證券市場罪”或是“內幕交易罪”對短線交易進行刑法規制的辦法并不完善，而且難以避免其固有弊端。因此筆者認為，目前對短線交易最為可行的刑事處罰方法即是出臺相關司法解釋，將“以短線交易手段操縱證券市場的行為”列入刑法182條“操縱證券、期貨市場罪”的管轄范圍，以“操縱證券市場罪”定罪處罰。如果行為符合“因知悉并利用內幕信息從事短線交易”，其目的并非操縱市場，則應納入刑法180條“內幕交易罪”的管轄之中。如果出現操縱行為與內幕交易的競合，此情況屬于“一個行為觸犯兩個罪名”，應按照想象競合擇一重罪處理。對于第一類短線交易行為，適用操縱證券、期貨市場罪的追訴標準，對于第二類短線交易行為，適用內幕交易罪的追訴標準。由于短線交易的重要目的是通過短線交易操縱市場實現盈利，另一重要目的是利用內幕人的身份短線交易獲利，運用這兩個罪名來對短線交易進行刑法上的規制，基本上足以囊括目前情節嚴重的短線交易行為，達到對這種短線交易行為的刑法規制效果。

2.鼓勵認罪認罰從寬制度的適用和借鑒辯訴交易制度。2018年刑訴法修改使我國的認罪認罰從寬制度得以確立，筆者認為，對于短線交易案件，應當更加鼓勵認罪認罰從寬制度的使用。認罪認罰從寬制度的要旨在于使寬嚴相濟的刑事政策得到制度呼應，使其能夠通過正式的程序機制在實踐中落地。[10]在認罪認罰從寬制度之下，對于檢察機關，其訴訟利益則是通過被告人的認罪認罰，獲得口供而形成完整的證據鏈條。[11]在短線交易刑事案件中鼓勵認罪認罰從寬，在可以從寬的范圍內提升該類案件的從寬幅度，這樣可以在一定程度上解決短線交易案件取證難問題。

在美國，辯訴交易發生地非常廣泛，接近90%的案件都是通過辯訴交易或者辯訴協議解決的，美國的辯訴交易也曾適用于一起數額巨大的內幕交易案——德萊克賽爾·伯恩漢姆·蘭伯特公司的邁克爾·米爾肯與丹尼斯·列文，和伊凡·博斯基有限公司的伊凡·博斯基等人在華爾街長達數年的內幕交易活動。[12]因為內幕交易案與短線交易都是證券違法行為，具有較多的共同之處，發現難、舉證難，受害者的數量和具體受損金額也十分難以統計。美國以辯訴交易解決內幕交易案件的思路可以借鑒，以解決短線交易的問題。如果在辯訴協商中，檢察機關還能夠代表被害人與短線交易行為人達成和解，協商賠償數額，不僅能夠解決一部分證據缺失的問題，還更加容易確定賠償數額，更快更好地確定短線交易的刑事責任和民事賠償問題。

注釋：①參見（2017）京行終字2138號判決。

②參見《最高人民檢察院公安部關于公安機關管轄的刑事案件追訴標準的規定》第39條。

③參見（2016）魯02刑初148號判決。

④參見（2010）二中刑初字1952號判決。

（作者單位為北京師范大學刑事法律科學研究院）

[作者簡介：朱羽豐（1995—），女，四川廣元人，碩士研究生，研究方向：刑法學，刑事訴訟法學。]

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